上海自貿區“金改4 0條”亮點多多！

文/張 平

上海自貿區“金改4 0條”傳遞出下一步金融改革開放具有方向性的戰略安排，預計在2 0 1 6年上半年細則便會落地實施。

堅持以服務實體經濟、促進貿易和投資便利化為出發點，根據積極穩妥、把握節奏、宏觀審慎、風險可控原則，加快推進資本項目可兌換、人民幣跨境使用、金融服務業開放和建設面向國際的金融市場。

10月30日，《進一步推進中國 （上海）自由貿易試驗區金融開放創新試點 加快上海國際金融中心建設方案》發布，該方案共40條，以服務實體經濟、促進貿易和投資便利化為出發點，由于 “干貨”較多，引發各界高度關注；從總體要求和涉及的五大任務措施來看，就是要在未來的改革試驗中，建設一個具有國際水準的投資貿易便利、貨幣兌換自由、監管高效便捷、法制環境規范的自由貿易試驗區，其著眼點在于為下一步改革開放探路，并形成可復制、可推廣的經驗，更好地為全國深化金融改革和擴大金融開放服務。

新一輪的自貿區金改將會逐步提高區內企業的杠桿比例，擴大自由貿易賬戶的開戶范圍，鼓勵更多自貿區企業在海外低息融資。

筆者認為，在我國構建開放型經濟新體制，進一步深化金融改革和擴大開放的的背景下，上海自貿區 “金改40條”傳遞出下一步金融改革開放具有方向性的戰略安排，預計在2016年上半年細則便會落地實施。

不過，任何機制體制的改革都是 “摸著石頭過河”，挑戰與機遇并存。探索新途徑、積累新經驗，上海自貿區 “金改40條”究竟有哪些亮點呢？

亮點一：允許人民幣資本項目可兌換

一直以來，人民幣資本項目可兌換始終是一把雙刃劍。如果對人民幣資本項目管制過嚴或者開放程度不夠，那么短期中國獲得SDR （特別提款權）就會有點懸。從長期來看，中國要走人民幣國際化道路，成為繼美元、歐元之后的世界第三大國際貨幣，也幾乎沒有可能。

但是如果放松對人民幣資本項目的管制，一旦推進人民幣資本項目可兌換，會有大批資金涌入涌出，匯率波動會比較大。現在令人擔心的是自貿區有無能力穩住這些跨境資金流。所以推進人民幣資本項目可兌換，最難的部分在于監管。

人民幣資本項目之所以還沒有達到完全可兌換程度，是為了防止資本在短期內過度投機，給境內經濟和金融平穩運行造成沖擊。據國際貨幣基金組織 （IMF）的分類，資本項目包括7大類40個子項，我國完全可兌換或部分可兌換的有35項，不可兌換的有5項。

這次之所以要在上海自貿區率先實現人民幣資本項目可兌換，主要是現在區內有包括棉花、石油等大宗商品交易以及一些有色金屬交易平臺，總共有十家，這十家交易機構要走向國際，且需要以人民幣為標的，這讓放開人民幣資本項目可兌換變得迫在眉睫。

現在很多財經媒體認為，在不久的將來，人民幣也許可以自由兌換。因為資本管制的解除會修正生產要素流動的扭曲機制，使資源配置效率得以提高，一方面減少了資本流動成本，促進資金在全球流動，進而使得整個經濟體系的資金使用效率得以提高；另一方面，資本賬戶開放有利于商品和勞務的國際流通，促進國際經濟技術合作的開展，從而有利于當前中國經濟的發展。

但是，筆者覺得，在可預見的時間內，人民幣資本項目只會出現有限度的可兌換情況，對于資本項目中的一些子項繼續實行有限管制在所難免。目前我國資產泡沫過重，如果放開資本項目管制，會使大量外資出逃，影響境內的經濟穩定。那么未來我國自貿區“金改”應該如何放開人民幣資本項目呢？

一方面，先對長期投資開放，再鼓勵短期投資進入，這需要有一個逐步漸進的過程，而且資本項目剛開放時，只針對于長期投資、價值投資開放，堅決遏制投機資金的快進快出。同時，在試驗期內，投資渠道只對香港開放，并非整個世界，而且也是只開放到一定額度，并非沒有數量限制。所以要想資本項目完全放開，可能要經歷較長的時間。

另一方面，要不斷完善、健全國內金融體系。一個國家的經濟最重要的是產業生態和金融生態，產業生態是驅體，是支撐，而金融生態是血液，提供動力。如果產業生態持續低迷，大家只靠投資賺錢，實體經濟不賺錢，這就是投機，是不健康的，而當前我國的整體經濟形勢就是如此。所以在經濟結構轉型、金融改革尚未完全成功之前，人民幣資本項目對外開放要 “逐步推進，有序展開”，避免造成較大的負面影響。

事實上，對于人民幣資本項目可兌換的重點，并不在于開放程度的問題，也不在于一步到位還是漸進式到位，最終要看的還是完全開放以后的情況。現在中國首當其沖的還是要建立健全國內金融體系，增強抵御風險能力，這才是推進人民幣資本項目可兌換的基礎所在。

亮點二：QDII2試點再提速

合格境內個人投資者 （QDII2）境外投資的放開，就是允許部分國內資本走出去。這意味著，中國投資者或將可以投資中概股甚至是美股了。至于究竟誰有這個資格，目前說法是住在自貿區內的居民有資格，不過鑒于細則尚未出臺，對于自貿區居民這種說法，并不是很可信。

那什么是合格境內個人投資者？原來，國家規定每個人每年只能最多兌換5萬美元作為出國旅游或者消費的需要。而在自貿區的個人賬戶之內，這個額度被遠遠地擴大了。同時，被選中的高凈值境內投資者，他們被允許進行一些海外投資。

未來，境內的投資者或可以通過合法的渠道投資海外股市，購買海外上市的中概股或者其他股票，也可以購買境外保險公司的服務以及理財產品。海外銀行的利潤主要來自理財產品的銷售，這些銀行的投資能力更強，投資渠道也相當廣泛，比如股權、公司債、國債、黃金等，境內投資者也可以考慮。

合格境內個人投資者的開放實際上是一種創新。在近一年多的時間里，自由貿易賬戶在融資、兌換、結算等方面都進行了很多改革嘗試，步伐很大，但是在個人投資功能方面一直沒有實質性的推進，而此次文件將自貿區個人投資功能擺到了重要位置，顯然是一種進步。

亮點三：自貿區企業投融資全面放開

從今年2月12日開始，自由貿易賬戶已經部分實現了資本項下的可兌換，比如企業賬戶可以按照實際資本200%的比例在海外融資，外幣可以自由兌換成人民幣；還款時，人民幣可以兌換成外幣，金融改革已經取得了一定的成效。而新一輪的自貿區金改將會逐步提高區內企業的杠桿比例，擴大自由貿易賬戶的開戶范圍，鼓勵更多自貿區企業在海外低息融資。

對于迫切需要走出國門投資海外項目的企業來說，這次 “金改40條”允許區內企業通過跨境股權置換、收購等并購與重組活動，在國際范圍內更好地進行多元化經營和資源優化配置，促進資本存量的結構調整。而允許外國直接投資自由進入，有利于長期資本的全球優化配置，將在一定程度上加快中國的技術進步和管理水平的提高，緩解技術和管理等生產要素的短缺，從而增強企業競爭力。

當然，在自貿區企業走出去這一塊，各方也亟待 “金改40”條的細則能夠進一步明確。比如，從保險機構角度來說，現行國家外匯管理政策對保險行業只放開了短期外匯業務，保險行業尚無經營長期外匯業務的經營許可。同時QDII額度緊缺，使得保險資金海外投資業務受限。所以，雖然 “金改40條”中提出支持包括保險機構在內的金融機構在自貿區設立專門機構，加快海外網點布局，但具體什么方式、要求、路徑，有待以后細則的公布。

亮點四：允許更多的民資創辦金融機構

這次“金改40條”明確支持民營資本進入金融業，支持符合條件的民營資本依法設立民營銀行、金融租賃公司、財務公司、消費金融公司等金融機構。

事實上，目前上海自貿區內的民營銀行只有華瑞銀行，而允許符合條件的民營資本進入金融業，這個信號對于自貿區及周邊地區的企業而言，無疑是巨大的利好。當然，自貿區還將支持各細分類金融機構的設立，涉及外資的持股比例不超過49%。總之，不斷擴大金融服務業對內對外開放，探索市場準入負面清單制度，推動金融服務業對符合條件的民營資本和外資機構擴大開放。

從之前 “一行三會”的51條金改，到今天的40條，這也從側面說明了中國的金融改革正邁入深水區。對于投資者而言，通過QDII2的方式買美股或投資中概股已經不是夢想了。當然，自貿區的金改不可能一夜間將人民幣資本項目完全實現可兌換，這需要有一個逐步漸進的過程，因為現在若將人民幣資本項目完全放開，很容易使中國經濟和金融受到短線游資的沖擊，反而是弊大于利。