企業社會責任與融資約束關系探究
——來自上市公司的經驗證據

侯加珂，張朋朋

（1.新疆財經大學工商管理學院，新疆烏魯木齊 830012;2.山東師范大學，山東濟南 250014）

【經濟研究】

企業社會責任與融資約束關系探究
——來自上市公司的經驗證據

侯加珂1，張朋朋2

（1.新疆財經大學工商管理學院，新疆烏魯木齊 830012;2.山東師范大學，山東濟南 250014）

工業企業在考慮自身發展的前提下，是否要承擔社會責任？承擔社會責任對自身發展究竟是一種激勵還是一種限制？已成為關注的焦點。選取2009—2013年的中國滬、深兩市公司作為樣本，實證研究了企業履行社會責任對面臨融資約束的影響，并對不同的行業進行了區分，得出了以下結論：企業履行社會責任能夠緩解融資約束程度；工業企業面臨更高程度的融資約束；當面臨融資約束時，工業企業更容易通過履行社會責任降低融資約束程度。為工業企業在謀求自身發展與履行社會責任兩者之間尋找平衡點提供有價值的指導。

企業社會責任;融資約束;工業企業

一、引言

社會責任的概念一經提出就飽受熱議，如今越來越頻繁來襲的霧霾天氣自然而然的引導我們把目光投向工業企業（本文所指工業行業，是選自國泰安數據庫按舊行業標準劃分的），這使得工業企業似乎成為破壞生態平衡和危害公眾健康的頭號代名詞。發展才是硬道理，但是，企業環境責任與其營利性目的之間的矛盾、沖突是絕對的,補償與互相促進是相對的（白平則，2004）[1]。工業企業在考慮自身發展的前提下，是否要承擔社會責任，承擔社會責任對自身發展究竟是一種激勵還是一種限制需要深究。以往大多數文獻主要關注企業社會責任與財務績效關系的探討，但是企業要發展必然先融資，目前融資問題依然是我國企業面臨的巨大難題，利益相關者會不會投資取決于企業對二者關系的維護。錢震杰(2006)通過對我國工業企業1997—2004年的數據實證研究后發現，年輕企業和非國有企業都存在融資約束問題。黃珺和郭志嬌認為，經營者應當考慮到股東、雇員、消費者、供應商、社區等利益相關者的利益[2]。張序(2012)構建了我國煤炭企業社會責任評價模型，認為我國煤炭企業應該履行對債權人、員工、股東、消費者、供應商、政府、生態環境、社區等八個方面的社會責任，并應當重點關注對員工和生態環境兩方面社會責任的履行[3]。陳宗霞(2013)基于消費者的視角,通過對自行設計的“乳制品企業社會責任對消費者購買意向影響”調查問卷的實證分析后得出,乳制品企業社會責任對消費者購買意向存在直接和間接的正向影響；乳制品企業履行社會責任對消費者感知產品質量和消費者信任存在直接正向影響[4]。萬壽義和劉正陽(2013)研究得出當期是否發生安全生產支出、銷售費用支出率、納稅貢獻率與公司價值顯著正相關；當期是否發生環保支出、欠款未償付率與公司價值顯著負相關；各行業回歸結果存在較大差異,應充分考慮不同行業履行社會責任的差別；朱敏等提出企業通過履行社會責任可以增進與利益相關者的關系，形成企業的一項道德資本，在企業面臨經濟衰退、監管審查或產品問題等不利事件時成為一項保護機制，從而降低經營風險

[5]。Barney(1986)認為企業通過履行社會責任可以與利益相關者建立和維護密切關系，有助于企業獲取無形資源從而形成競爭優勢并最終提升企業價值[6]。Cheng、Ioannou和Serafeim(2011)指出較好履行社會責任的企業有助于降低融資約束[7]。馮筱旸和肖翔(2012)經過實證研究指出上市公司履行社會責任可以降低融資約束從而增加企業價值[8]。肖翔等(2013)以2007—2010年滬深兩市A股上市公司作為研究樣本探究了滯后一期的社會責任對融資約束的影響，發現相對于國有公司來說，非國有企業更容易通過提高企業社會責任績效降低自身所受到的融資約束[9],由此我們提出假設：

假設1：上市公司履行社會責任可以降低融資約束程度。

與其他行業相比，工業企業對環境造成的破壞似乎比其他行業要大很多，利益相關者基于這種認識可能會對工業企業存在一定程度上的偏見，這種偏見很可能會導致工業企業面臨更高的融資門檻，加劇融資約束，針對這個問題我們提出建設：

假設2a：工業企業面臨更大程度的融資約束。

雖然由于上述環境污染等問題導致利益相關者對工業企業的企業形象產生負面印象，但這種負面印象反而可能會增加利益相關者對工業企業社會責任的敏感性。原始社會責任基礎較差，恰好給了工業企業一個很大的改善自身形象的空間，因此一旦工業企業主動承擔社會責任，稍稍維護與利益相關者的關系，就可能相對容易的增強投資者的信心和贏得投資者的信任，由此我們提出假設：

假設2b：工業企業通過履行社會責任更可能降低融資約束程度。

二、研究設計

（一）樣本選取

本文數據來源于國泰安數據庫，從中選取2009—2013年的中國滬、深兩市公司作為樣本，并對初始樣本進行了以下處理：1.剔除金融行業的公司樣本；2.剔除數據缺失的公司樣本；3.剔除ST上市公司樣本。經過處理，共收集樣本公司500個。

（二）變量解釋

1.融資約束程度度量方法

在建立融資約束程度的度量公式時，本文參照借鑒李延喜等（2007）[10]的做法，從融資約束的表現形式及影響因素入手，選取銷售凈利率、資產報酬率、流動資產凈利潤率、凈資產收益率、營運資金（資本）周轉率、資產負債率、產權比率、權益乘數、賬面市值比、現金與利潤總額比、流動比率、營運資金對資產總額比率、營運資金、財務杠桿系數、可持續增長率、總資產增長率、營業收入增長率等17個指標，然后分別用公司規模和股利支付率共同作為融資約束的代理變量對所選取公司樣本進行排序，結合中國股市分紅率低的特點，對所選區間不支付股利的公司再根據利息保障倍數進行排序。將在上述兩種分組標準下均進入前15%和后15%的公司分為兩組，對這兩組數據進行獨立樣本T檢驗，得到銷售凈利率、資產報酬率、流動資產凈利潤率、凈資產收益率、資產負債率、產權比率、權益乘數、賬面市值比、營運資金對資產總額比率、營運資金、可持續增長率等11個通過檢驗的指標，并對這些指標進行主成分分析，為了增強因素的代表性，這里參照累計貢獻率大于80%這一因素選取標準，得到度量融資約束程度的公式，詳見公式（1），此值越大表示所面臨的融資約束程度越低。公式中的FCTORi代表各個公因子，各公因子前面的系數由各自的方差貢獻率確定，FC代表融資約束變量。

FC=0.4078*FACTOR1+0.2870*FACTOR2+ 0.1387*FACTOR3+0.0906*FACTOR4+0.0759* FACTOR5（1）

2.企業履行社會責任（CSR）情況度量方法

李勤（2012）用社會貢獻率度量社會責任，將社會貢獻具體分為四個方面，即政府所得貢獻率、職工所得貢獻率、投資者所得貢獻率和社會所得貢獻率[11]。2008年5月，上海證券交易所發布的《上海證券交易所上市公司環境信息披露指引》中指出，公司社會責任履行情況可以用公司的每股社會貢獻值來度量，所謂每股社會貢獻值即在公司為股東創造的基本每股收益的基礎上，增加公司年內為國家創造的稅收、向員工支付的工資、向銀行等債權人給付的借款利息、公司對外捐贈額等為其他利益相關者創造的價值額，并扣除公司因環境污染等造成的其他社會成本，計算形成的公司為社會創造的每股增值額。兩種度量方法都是基于利益相關者理論，從四個方面來衡量企業社會責任履行情況。

每股社會貢獻值=[（支付的各項稅費-收到的稅費返還）+（支付給職工以及為職工支付的現金）+（支付的現金股利和現金利息支出）+（環保支出+捐贈支出+贊助費）]/普通股流通數

3．變量說明

變量具體定義情況見表1。

表1 變量定義表

（三）多變量回歸模型

由于信息披露制度的規定和披露途徑的匱乏，資本市場對于企業同年履行社會責任情況的反應是滯后的，因此這里采用滯后一期的數據作為解釋變量，構建多元回歸模型，詳見公式（2），模型中βi代表各變量的回歸系數，通過軟件spss19.0獲得。

三、實證分析

通過上述樣本選取的過程，按照剔除標準，最終確定500家上市公司作為研究樣本，并通過軟件spss19.0版本對樣本進行實證分析。通過描述性統計反映樣本的基本情況，基于各變量的相關性檢驗初步判斷各主要變量之間的相關性，同時判斷是否存在多重共線性，為第四部分回歸分析做準備。

（一）描述性統計

從表2中可以看出，融資約束變量和社會責任變量的標準差都比較大，說明企業之間面臨的融資約束程度和履行社會責任的情況差別較大。公司規模的標準差也比較大，反映企業之間經營規模存在較大差異。財務杠桿系數的均值大于1，說明企業普遍面臨較大的財務風險。工業企業所占研究樣本企業類型的比例為32%。

（二）相關性檢驗

表3反映了變量之間的相關系數，各變量的之間的相關系數都小于0.5，說明變量之間不存在嚴重的多重共線性。其中對角線下方為Pearson相關系數，上方為Spearman相關系數。融資約束變量與企業社會責任正相關，由我們的度量方法可知融資約束變量值越大代表企業面臨的融資約束程度越小，因此，我們可以通過相關性檢驗初步驗證假設1，即上市公司履行社會責任可以降低融資約束程度。

表2 描述性統計表

表3 相關性系數表

四、回歸結果和分析

從表4的回歸結果來看，CSRi,t-1的系數在1%的水平上顯著為正，說明上市公司履行社會責任可以降低融資約束程度，驗證了假設1；IN的系數顯著為正，說明工業企業面臨更大程度的融資約束，驗證了假設2a；CSRi,t-1*IN的系數顯著為負，表明工業企業通過履行社會責任更可能降低融資約束程度，驗證了假設2b；我們看到控制變量SIZEi,t-1和LEVi，t-1都在1%的水平上通過了顯著性檢驗，說明公司規模越大，負債越少，企業面臨的融資約束程度越低。

表4 模型回歸結果

五、結論及啟示

通過實證分析，我們得出了以下結論：企業履行社會責任能夠緩解融資約束程度；工業企業面臨更高程度的融資約束；當面臨融資約束時，工業企業更容易通過履行社會責任降低融資約束程度。該結論為工業企業在謀求自身發展與履行社會責任兩者之間尋找平衡點具有指導意義。即使企業目前造成了環境問題或者其他產品安全問題，但是只要企業能夠及時改正，并逐步完善社會責任行為，努力維護好與各利益相關者的關系，就可以一定程度上改善自身形象，從而獲得道德資本。在轉型經濟的背景下，只注重企業股東利益最大化的原則受到了挑戰，企業必須充分重視利益相關者群體的利益，只有切實維護好各方利益，企業才能實現長遠持久的發展。

[1]白平則.論公司的環境責任[J].山西師大學報(社會科學版)，2004，(2):30-35.

[2]錢震杰.中國工業企業投資的融資約束研究[J].清華大學學報(哲學社會科學版)，2006，(6):21-29.

[3]張序.我國煤炭企業社會責任履行情況的研究[D].西南財經大學，2012.

[4]陳宗霞.乳制品企業社會責任對消費者購買意向影響的實證研究[D].西南大學，2013.

[5]萬壽義,劉正陽.制度背景、公司價值與社會責任成本——來自滬深300指數上市公司的經驗證據[J].南開管理評論，2013，(1):83-91+121.

[6]BarneyJ.Organizationalculture:Canitbeasource ofsustainedcompetitiveadvantage[J].AcademyofManagementReview，1986，11(3):656-665.

[7]BeitingCheng,IoannisIoannou,GeorgeSerafeim. Corporatesocialresponsibilityandaccesstofinance[J]. StrategicManagementJournal，2014.

[8]馮筱旸,肖翔.企業社會責任與融資約束—基于深滬兩市A股的實證研究[J].煤炭經濟研究，2012，(6):51-55.

[9]肖翔,孫曉琳,謝詩蕾.企業社會責任對融資約束的影響[J].統計研究，2013，(6):106-107.

[10]李延喜,杜瑞,高銳,李寧.上市公司投資支出與融資約束敏感性研究[J].管理科學，2007，(1):82-88.

[11]李勤.社會責任對企業價值創造影響的實證研究—來自上市公司2009年社會責任報告的經驗證據[J].會計之友，2012，(6):67-71.

（責任編輯：王戰友）

The Exploration on the Relationship between Social Responsibilities and Financing Constraints of Enterprises——an Empirical Evidence from Listed Companies

Hou Jiake，Zhang Pengpeng

Increasing attention has been focused on whether an industrial enterprise should take social responsibilities on the premise of considering its own development,and if do,a motivation for or a restriction on its development.Empirical research has been carried out to find the effects of taking social responsibilities by enterprises on financing constraints,with samples of selected ones in Shanghai and Shenzhen from 2009 to 2013 which are classified according to their industries.The following conclusions have been drawn:first,taking their social responsibilities can help enterprises to relieve financing constraints to some degree;second,industrial enterprises face a higher level of financing constraints;third,while facing financing constraints,it’s much easier for industrial enterprises to decrease the degree of financing constraints through taking social responsibilities. This paper is aimed at providing valuable instructions on finding a balance point between seeking own development and taking social responsibilities for industrial enterprises.

enterprise social responsibilities;financing constraints;industrial enterprises

本文系新疆財經大學研究生科研創新項目（項目編號：XJGRI2014135）的階段性成果。

F275

A

2095—7416（2015）03—0061—04

2015-05-07

侯加珂（1991-），男，山東濟南人，新疆財經大學工商管理學院2013級企業管理專業碩士研究生。張朋朋（1987-），女，山東濰坊人，山東師范大學2013級會計學專業碩士研究生。