防“股災”重在加強財務控制

高明華

中國“股災”源于財務控制水平過低

長期以來，國內外有一個中國股市走勢之謎，即中國的股市不僅未能反映經濟的發展態勢，反而經常與宏觀經濟走勢相悖。其中，股價的暴漲暴跌，特別是暴跌引起的股價崩盤風險，受到了監管層、媒體以及學術界的廣泛關注。1996年以來，中國已發生五次股災。2015年6月19日，滬指重挫6.42%，滬深兩市近千股跌停。7月27日，A股再次暴跌近8.5%，創下8年多來單日跌幅的最高紀錄，并帶動了全球范圍內的股市大跌。

中國股市緣何長期背離“經濟晴雨表”的角色？為什么中國股市經常出現一瀉千里的持續性暴跌？著名學者富蘭克林·艾倫（Franklin Allen）及其合作者在2015年的一篇工作論文中一針見血地指出，中國股市走勢之謎的根本原因在于中國上市公司質量不高。不少公司在上市過程中存在著財務造假和欺詐，從而導致大量質量不高的公司獲得上市資格，上市公司魚龍混雜。從中國上市公司暴露出來的財務造假和財務欺詐案例來看，艾倫等人的觀點具有很強的現實基礎，“銀廣夏”“綠大地”“萬福生科”等一連串的事件反復印證了這一點。通觀中國企業的財務造假和欺詐案例，我們不難發現這些公司的共同特點之一就是財務治理水平低下，尤其是財務控制水平低下。

財務控制主要是指財務權力執行過程，包括企業是否有一個健全的內部控制體系和風險控制體系。自2011年起，我們三次對中國所有上市公司的財務治理水平進行評估，其中在財務控制指數（分項指數）上，存在明顯的下滑趨勢。2010年，財務控制指數為56.53分，及格率（60分及以上）為47.04%;2012年，財務控制指數為57.20分，及格率為50.39%;2014年，財務控制指數下滑到45.50分，及格率則下降為21.96%。相對于2010年和2012年，2014年財務控制水平下降幅度令人驚訝。

財務控制水平過低緣于立法滯后

財務控制是內部控制的核心內容，是財務風險防范的重要機制設計。內部控制是指公司為了保證戰略目標的實現，而對公司戰略制定和經營活動中存在的風險予以管理的相關制度安排，它是由公司董事會、管理層及全體員工共同參與的一項活動。2006年，上海證券交易所和深圳證券交易所先后發布上市公司內部控制指引，明確推動內部控制制度在上市公司的實施。但是，我們發現，上市公司對待內控制度的態度千差萬別，有些公司確實采取了相應的內控措施，并做到定期評估，但大部分公司還沒有真正認識到內控制度的重要性，只是敷衍了事。

我們不妨看看2010年、2012年和2014年三個年度財務控制指數的一些具體指標的變化。董事會或股東大會定期評估內部控制的公司占比從2010年的73.75%提升到2012年的79.04%，2014年又進一步提升到84.41%。按理說，這是一個好的變化趨勢，然而，其他一些指標趨于惡劣的變化反映了董事會或股東大會對內部控制的評估只是徒具形式。例如：各專門委員會能夠在內部控制中發揮作用的公司占比從2010年的67.02%下降到2012年的43.91%，2014年又進一步下降到39.34%;董事會或股東大會詳細披露內部控制措施的公司占比從2010年的57.49%下降到2012年的49.01%，2014年又進一步下降到40.05%。風險控制委員會作為防范財務風險的重要治理機構，對獨立董事比例的要求一般要達到2/3，但令人遺憾的是，符合該條件的公司占比卻從2010年的0.99%下降到2012年和2014年的0.48%。即使不考慮獨立董事在風險控制委員會中的比例，僅僅考慮是否設置了風險控制委員會，則2010年的公司占比也僅僅為4.01%，2012年有所上升，為5.19%，但2014年又下降到3.50%。另外，披露可預見的財務風險因素的公司占比在2012年曾有大幅度提升，從2010年的39.72%提升到2012年的80.21%，但2014年又下降到74.86%。可以看到，財務控制中的不少指標非常不理想，尤其是設置風險控制委員會的公司，甚至可以忽略不計。

財務控制水平的低下與中國相關立法的滯后密切相關。立法滯后意味著財務控制水平低下或不到位不會遭到相應的法律處罰，或者說，財務控制的違法成本非常低。在此，我們不妨看看美國的財務控制立法。2002年6月，美國通過由薩班斯—奧克斯利提出的會計改革方案，即《公眾公司會計改革與投資者權益保護法案》（Sarbanes—Oxley Act，簡稱SOX法案），該法案將內部控制（財務控制）提到了一個至高無上的權威地位。SOX法案有三個方面備受關注：一是建立公眾公司會計監察委員會，對會計師事務所提供的上市審計服務進行監管;二是對上市公司高管人員的造假行為予以重罰;三是在美上市企業必須建立內部控制體系。SOX法案被認為是美國自20世紀30年代經濟大蕭條以來涉及范圍最廣、處罰措施最嚴厲、影響力最大的上市公司內部控制法案。

SOX法案給中國法規制度的建設帶來很多啟示。一般情況下，當出現制度缺失或不到位時，代表社會公眾利益的政府提供合適的制度供給越及時，由制度缺失或不到位所產生的社會成本就越小，而給社會帶來的收益卻是巨大的。對SOX法案的醞釀是在安然公司案發生之后，至該法案出臺，不過短短幾個月的時間，其建立成本是很低的。盡管出臺該法案也使美國社會付出了巨大成本，這包括兩個方面：一是企業為滿足SOX法案的要求而需要支付的巨額資本，由于支出巨大，當時不少企業抱怨聲不斷，這屬于企業支付的合規性成本;二是由于企業成本增加使得部分國外企業退市，以及原本計劃在美上市的國外企業放棄原定計劃，致使美國遭受損失，這屬于社會的受損成本。然而，相對于為SOX法案而付出的成本，SOX法案的收益卻更加巨大。這包括三個方面：一是避免了類似安然、世通等公司因財務舞弊而給公眾投資者帶來的損失，這是由公眾投資者分享的SOX法案的直接收益。二是短期成本上升換來一個信息透明的證券市場和完善的公司治理機制，由于投資者信心增加，增加了美國證券市場的吸引力和競爭力，上市公司也會從中受益。三是公司在執行SOX法案的過程中，能夠及時發現自己某些財務管理上的漏洞或威脅，防患于未然，不至于遭受被摘牌的厄運，這對于維持和提高企業聲譽、競爭力和市場表現均具有重要意義。正如美國證券交易委員會（SEC）所指出的，SOX法案給上市公司帶來的合規性成本第一年相對較高，以后會逐漸減少。相反，SOX法案的收益雖然短期內不明顯，但在長期內會逐漸增加。

中國需加大財務控制立法步伐

相對于SOX法案很低的建立成本，中國制度的建立成本卻普遍很高。一項制度安排的出臺，少則幾年，多則十幾年。例如：《關于在上市公司建立獨立董事的指導意見》已歷經14年，《中國上市公司治理準則》已歷經13年，《企業國有資產法》已歷經7年……這些法規已經不能適應當前的企業改革和發展研究，迫切需要修改。而財務控制和投資者保護方面的程序性法規，如：內幕交易處罰法、集體訴訟、累積投票等，則至今仍是空白，急需立法，沒有這些法律法規，財務欺詐、利益輸送、信息違規等將難以避免，最終損失的是中國資本市場和企業的健康發展。

的確，在中國，一項制度的出臺需要反復考量各個利益集團的利益，但這并不必然意味著需要獲得所有利益集團的一致同意，一致同意固然是最好的狀態，或者說是一種“帕累托最優”，但這樣的一致同意在現實經濟活動中是非常罕見的。通常情況下，一項制度達到“帕累托次優”就可以實現制度均衡。制度均衡并不意味著在現有制度下人人都很滿意。因此，一旦實現“帕累托次優”，就應該及時出臺該項制度。如果將來出現比較嚴重的制度需求和供給的不一致，那就必須立刻著手修改既有制度，甚至放棄既有制度?？梢哉f，制度的完善過程是一個伴隨制度需求和供給的不一致而對制度供給不斷修訂、補充和調整的過程，為了制定所謂“完善”的制度而長期面對制度“真空”，是非常不明智的，這是政府的一種失職行為。

中國的內部控制和財務風險管控制度，一直是公司治理的“軟肋”，“銀廣夏事件”“五糧液關聯交易案”“光大證券內幕交易案”等相繼出現因內部控制失效而造成的公司和投資者（尤其是中小投資者）重大財產損失的案件，處理的力度都令投資者失望。盡管我們也存在一些內控和風險管理制度，但執行不力是眾所周知的事實。殊不知，“有法不依”比“無法可依”的效果更壞。培根曾說：一次不公正的判決，其危害勝于十次嚴重的犯罪，因為它會使我們的制度喪失公信力。更何況，我們缺失的財務控制方面的法規還很多。

相對而言，美國SOX法案的強硬令我們刮目相看，該法案在公司治理理念上有一個基本的假設，即上市公司是沒有誠信的，只有在一系列制度約束下，它們才能擔負起對投資者和社會的責任，因此，必須加強對當事人責任的處罰。2006年7月15日，國務院批準成立了“企業內部控制標準委員會”，旨在研究適應中國國情的內部控制標準體系。但是，需要指出的是，制度不是孤立的，而是一個制度體系。只有這樣的制度體系，且執法到位，才能大大提高違規的成本，進而才能大大提高國家、企業和投資者的收益，也才能使財務風險降至最小，將財務危機消滅在萌芽狀態。

加強財務控制以規避財務風險，需要多個利益相關主體共同努力。從資本市場監管角度，監管者需要進一步加強規制約束，尤其是加快立法步伐;從投資者角度，投資者需要充分認識到財務控制與自身利益的重大關聯，積極參與財務控制制度的建立和完善;從董事會角度，董事會需要明確自己在財務控制制度中的地位和作用;從管理者角度，高層管理者需要動員公司員工積極參與到財務控制的每個環節;從第三方角度，媒體需加大對違規行為的披露力度;從研究機構角度，需要建立一套系統完善的財務控制評價體系，客觀評價上市公司的財務控制水平，為監管者、企業和投資者提供決策參考，并使他們及時發現潛在的財務風險。

（責任編輯：李萬全）