影子銀行監管套利模式與監管法律規制的改進

張相國

摘 ? 要：本文通過對中國影子銀行系統現行機構和運行模式下的監管套利成因和法律規制現狀分析，提出對影子銀行監管法律規制的改進措施：應確立金融監管的邊界，統一協調監管機制;建立健全金融法律體系，保護金融消費者的合法權益;完善信息披露制度;推動利率市場化，削弱影子銀行監管套利的動力。

關鍵詞：影子銀行;監管套利

中圖分類號：F830.31 ? ? ? ? ? ? ? ? ?文獻標識碼：B ? ? ? ? ? ? ? ? ? ? 文章編號：1674-0017-2015（10）-0008-05

目前國內影子銀行所涉及的業務及運營范圍較廣泛，不同的市場主體中影子銀行開展的業務模式也存在著較大的不同。影子銀行系統與傳統商業銀行系統間的依存度較高，存在傳統金融機構與非金融機構、民間金融系統相互依存的現象，構成了影子銀行的基本格局。

一、影子銀行監管套利的動因

2008年席卷全球的金融危機致使我國外貿加工企業的市場競爭壓力和空間生存壓力增大。人民幣升值、用工成本提升等問題致使中小企業在資金周轉上舉步維艱。然而傳統金融體系中商業銀行的金融服務和產品同質化明顯。加之2010年下半年開始銀行陸續緊縮銀根，商業銀行風險厭惡程度增強，更青睞于向信用良好的大型企業發放貸款，導致中小型企業在金融服務上受到了金融排除。據銀監會（2010）測算，目前我國大型企業貸款覆蓋率為100%，中型企業為90%，小型企業為20%。而在金融危機的沖擊下，中小企業融資困難更加凸顯。在這種市場資源分配不均的情況下，處于監管之外的影子銀行得到了迅猛發展。

在目前我國利率雙軌制和分業監管的監管模式下，我國影子銀行發展存在著監管套利的情形，與西方發達國家相比存在著較大的不同。以美國為例，美國的影子銀行體系是金融創新發展的產物，雖然也有進行監管套利的動機，但不是主要因素。美國影子銀行金融衍生品形成創新的目的主要是在于分散風險。而中國的金融市場是商業銀行占據主導地位，銀根緊縮導致傳統商業銀行信貸規模受到管制，政府對于經濟活動的過多干預以及宏觀政策緊縮都導致資金供求存在較大矛盾，進而使得金融監管和監管套利之間存在著較大張力。金融機構為降低監管帶來的運營成本，獲取更高的收益，通過銀證合作、銀信合作和資產證券化等方式，繞過資本管制，從而達到降低成本要求，解決資金的流動性枯竭問題，突現利潤最大化。這就是現今我國影子銀行體系發展以監管套利為金融衍生品創新發展的動機。

二、影子銀行監管套利運作模式下的法律規制供給現狀

基于監管套利的角度，借鑒銀監會“107”號文對影子銀行類型的具體劃分，將國內影子銀行系統劃分為三個層面：一是具有信用創造功能的非金融機構，如融資性擔保公司、小額貸款公司和典當公司;二是目前監督較少的民間金融系統，以新型網絡公司和民間融資為代表;三是傳統金融體系內部出表化運營所衍生的表外業務，以銀行理財業務和銀信合作業務為主要運作模式。

（一）民間金融系統的監管套利

這一類影子銀行主要包括新型網絡金融公司、民間融資和其他民間金融機構，其都是目前金融市場上新興的融資機構。鑒于目前金融監管機構的主要監管對象仍為傳統的金融機構，對于民間融資行為，缺乏嚴格意義上的宏觀審慎金融監管，在法律法規的制定和規制上存在較大的空白區域。脫離傳統融資媒介，融資門檻較低，交易雙方信息不對稱，對傳統的融資監管模式具有較強的沖擊性，一旦發生金融法律糾紛，因其相應的制度規制不完善，往往造成金融投資者和金融消費者控訴無門的狀況。對于這一類新型的影子銀行模式，應當以保護金融消費者合法權益，建立有效的信息公開機制，促進金融交易的透明化和公開化，規范相應的金融業務為主。

1、網絡金融公司運行模式。網絡金融公司是伴隨著互聯網產業和信息技術的高速發展應運而生的一種影子銀行表現形式。目前主要表現為手機銀行、互聯網在線貸款模式和P2P借貸模式。網絡金融模式在一定程度上解決了中小企業的融資問題，并促進了民間閑置資本的利用，從而實現資源配置效率的最大化。但對于傳統的金融監管模式而言，就以往的對傳統金融機構（如商業銀行、證券公司、保險公司）的宏觀審慎監管可能將不復存在，應當以行為監管和保護金融消費者為主。同時，目前對于規制網絡金融融資平臺的相應法律法規仍處于起步制定階段。對于金融消費者資金投資的流向缺乏相應的信息披露制度規制，可能存在資金第三方利用線上資金進行其他金融交易行為，從而獲得不當利益。再者，鑒于當前互聯網金融監管法規尚不完善，隨著信息技術的發展，對于新誕生互聯網金融模式的監管處于空白狀態，為監管套利留下了很大的空間。

2、民間融資運行模式。民間融資主要是指非法定金融機構與自然人，自然人與自然人或與其他社會組織之間的資金融通借貸關系。其業務運作模式簡單，具有高風險、高收益率、地緣優勢、信息優勢及交易成本優勢。對于自然人之間的民間借貸，須符合《合同法》和《民法通則》中關于借貸合同的相關規定，以及《關于如何確認公民與企業之間借貸效力問題的批復》，利用司法解釋承認了自然人之間、自然人與非金融機構之間借貸的法律效力。最高人民法院出臺的《關于人民法院審理借貸案件的若干意見》則規定了借款利率的“四倍紅線”。在2013年，浙江出臺的《溫州市民間融資管理條例》作為中國首部規制民間融資行為的地方性條例，對定向債券融資、定向集合資金和民間借貸這三種行為做出了具體的法律規范。且就目前的對于民間融資的金融監管方式來看，對非法民間融資行為的監管采取事后非法認定和取締的模式。在事后規制和監管滯后的情況下，民間投資方為了滿足融資者的資金需求并獲取更大的利潤，通過設計新的融資產品和利率差價來進行監管套利，從而凸顯出監管規制和監管套利之間的巨大張力。

（二）具有信用創造功能的非金融機構的監管套利

此類影子銀行以融資性擔保公司、小額貸款公司、典當公司為其主要表現形式，可以被認定為準金融機構。其共同特征是都受到一定程度的法律規制和行業規范的約束，但在從事金融融資業務時游離于金融審慎監管。在經營上充當資金掮客，追求高額利潤。相比于傳統商業銀行資金來源于吸收存款而言，此類影子銀行模式的資金來源更依賴于銀行貸款等間接融資，并在資本市場發行股票和債券，進行資產證券化的相關業務。此類非金融機構基于目前國內分業監管的金融監管現狀，利用多頭監管之間缺乏協調，存在監管空白和功能監管缺位的漏洞，進行混業經營，以規避其本應當接受的嚴格監管，從而獲取較高的收益。該類機構的監管套利行為實質上導致了信用風險的增加，影響資金融通的穩定性，一旦債務人喪失償債能力或其它道德風險，則會導致商業銀行等債權人不能夠收回相應貸款。從而導致債務人和該類影子銀行的信用風險的傳染，并最終將風險轉嫁給以傳統商業銀行為主體的傳統金融體系。

1、融資性擔保公司運行模式。融資性擔保公司由銀監會等多個部門對其進行監督管理，在“107號文”中將其納入到了影子銀行體系監管之中。在其日常經營中，融資擔保公司的確存在著高杠桿、高風險和信用轉換等影子銀行的基本特征，但同時卻不具備期限錯配、流動性轉換等影子銀行特質。融資擔保公司本身不能直接開展存貸業務和受托投資，而是通過擔保行為來提高籌資者的信用評級，從而促使金融投資者向籌資者發放貸款，間接地增加了資金的流動性和商業銀行的表內供給，從而實現擺脫正規金融機構對于客戶信用資質的審核，實現監管套利。因此，融資擔保公司可以認定為影子銀行體系中的信用中介機構，轉移了債權債務的違約風險。但在最高十倍杠桿率的規范下，事實上增大了影子銀行體系向傳統金融體系的信用風險的傳染概率。

2、小額貸款公司運行模式。小額貸款公司是指由自然人、企業法人或其他社會組織設立的，不吸納存款，發放小額貸款為其主要經營方式的有限責任公司或股份有限公司，由銀監會、中國人民銀行負責對其進行總體的監督管理。據央行公布的統計數據，截至2014年末，全國小額貸款公司貸款余額9420億元，2014年新增人民幣貸款1228億元。因小額貸款公司與民間融資關系密切，與民間借貸同樣存在著風險控制成本高、客戶信用等級較差等問題。2008年銀監會頒布的《關于小額貸款公司試點的指導意見》將小額貸款公司的日常業務經營逐漸引導到正軌上來，同時鼓勵以小額貸款公司為基礎改制并設立村鎮商業銀行，從而降低小額貸款公司的業務風險，促進小額貸款公司向傳統金融機構靠攏，鼓勵其擺脫影子銀行身份，達到壓縮套利空間的效果。

3、典當公司。典當公司由商務部進行監管，并制定相應監管規則。事實上，典當行經營的是一種特殊的“抵押貸款”業務，它的基本功能是為企業和個人提供資金融通。對于典當的融資，其限制相對較少，具有當物靈活、當期約定、手續簡便靈活等優勢。但在通常情況下，典當行對客戶的信用要求幾乎為零，且幾乎不過問貸款的用途，極容易產生絕當變現的風險。依據《典當行業監管規定》視典當公司為特殊金融機構，同其他工商企業也一樣可通過商業銀行和股東權益獲得資金，與正規金融體系發生交叉。典當行即通過吸納社會資金并以典當形式從事相應的信貸業務，從而規避了對資產負債、客戶審核等監管義務，從中實現監管套利，獲取較高的收益。因此，將典當行業納入到宏觀審慎金融監管可有效避免監管套利所可能引起的相應市場風險。

（三）傳統金融體系表外業務的監管套利

與之前兩類影子銀行運行模式相比，此類影子銀行運行模式在傳統金融體系內部運行，仍在金融監管的范圍之內。該運行模式經營風險相對較低，主要是以表外業務經營的方式來規避嚴格監管，與傳統商業銀行聯系極其密切，可被稱為“銀行的影子”。在目前對于分業經營、分業監管的金融發展體系中，由于各個監管機構監管對象、監管職責的不同，很容易導致監管沖突，從而引發監管套利和監管真空問題。再者，通過出表化經營，將信貸性質的資產轉移到表外，規避存貸比、資產負債等硬性指標，達到擺脫嚴格監管的效果，實現監管套利。在該類內部影子銀行運行模式中，又以商業銀行理財業務和銀信合作業務最具有代表性。

1、銀行理財業務運行模式。在目前金融脫媒的現狀下，傳統的存款吸納資金的方式對于金融消費者而言吸引力下降。銀行理財產品則可以通過較高的收益期望來吸納資金，并以此連接同業拆借、存貸款市場、債券市場及其他相關金融市場主體。就當前銀行理財產品的資金投向分析，分為保本型理財產品和投資型理財產品。前者的大部分資金流向債券、商業銀行同業拆借等風險較小領域;而后者則流向信托投資、基金、股票市場及票據市場等領域，其市場風險程度較高。基于對流動資金的需求和規避嚴格監管的期望，商業銀行對理財產品的風險提示不足，資金運作對應的信息披露制度不甚透明，金融消費者為追求高回報率而進行非理性投資。種種原因致使銀行理財業務的規模急劇增加。2012年11月至12月某銀行員工私自出售投資理財產品到期無法兌付事件，將銀行理財產品兌付風險、信息披露和銷售環節風險等問題直接暴露出來。2013年銀監會下發的《關于規范商業銀行理財業務投資運作有關問題的通知》就銀行理財產品經營混亂的情況進行整頓，對銀行理財產品、信托風險進行嚴格管理，并逐步建立信息披露制度，規范銀行理財業務的經營。

2、銀信合作業務運行模式。銀信合作業務是我國影子銀行的主要表現形式。其產生主要是基于目貨幣宏觀調控下實行緊縮的政策，傳統商業銀行貸款規模受限，中小企業難以從商業銀行獲得資金，商業銀行則以該模式進行銀企融資并從事監管套利。銀信合作業務即通過商業銀行向社會公開募集資金，以單一委托人的名義利用募集的資金購買信托計劃，信托公司作為受托人，與委托人商業銀行簽訂信托合同并進行相關的資金管理運作。由于銀信合作業務最大的特點是商業銀行通過信托渠道規避了存款準備金、資金充足率等監管限制，從而負擔的經營成本較低，是影子銀行典型的出表化運營模式。2002年《信托投資公司資金信托管理暫行辦法》的出臺首次規定銀行可以為信托產品代理資金收付業務，至2010年頒布的《銀監會關于規范銀信理財合作業務有關事項的通知》明文規定對信托公司融資類業務額實行比例管理，確定資產證券化業務為其主要形式，嚴格限制表外化經營并將其納入表內監管。但就目前監管狀況來看，銀監會對銀信合作業務出臺的監管通知一般都是規定禁止性規定。在銀信合作業務經營形式不斷推陳出新的情況下，監管制止和監管套利之間的矛盾激化。這對于銀行監管部門的審慎監管而言，是一個巨大的挑戰。

三、中國影子銀行監管套利的法律規制供給改進措施

在中國目前的影子銀行體系之下，影子銀行體系初步發展，對影子銀行的相關政策制定尚處于初級階段，存在著較大的政策制定空間。因此，對于我國目前影子銀行監管法律規制的供給改進，應當以四個方面入手：

（一）重構金融監管邊界，壓縮機構的套利空間

重新確立構建金融監管的邊界，統一協調監管機制，杜絕監管缺位和監管重疊的情況存在，建立金融宏觀審慎的監管制度模式，以確保系統性風險的可控性，最大程度壓縮影子銀行體系監管套利空間。基于目前“一行三會”的分業監管模式，不同的金融機構和經營業務面臨著不同的監管規則，因此存在著監管重疊和監管真空的問題。而影子銀行多數情況下存在著混業經營情況，經營業務表現形式存在著較強的創新性和多樣化，很難通過分業經營的方式來進行監管。在傳統的微觀審慎監管的模式中，常常存在著出臺禁止性規定對相應的經營業務進行較為直接的制度規制。但往往是金融衍生品和相關業務的禁止性或約束性規定一經出臺，相應的研發人員即針對相應的制度規制，研發其他的金融衍生產品和業務，陷入了一個惡性循環。再者，受制于監管成本及監管能力的約束，對于金融市場可能引起的跨行業跨領域風險的監管防范不足。在影子銀行體系資金來源依托于傳統商業銀行和民間資本的情形下，導致杠桿率的提高和風險的跨行業傳染，可能會引發系統性風險。

因此，現階段有必要建立一個統籌監管的部門，對整個金融體系整體而非分業的角度來進行宏觀審慎監管。2013年8月由國務院同意，中國人民銀行牽頭，銀監會、證監會、保監會、外匯局等會員單位組成的“金融監管協調部際聯席會議”，主要目的是協調“一行三會”之間的權利職責、工作任務及分工協作。但鑒于目前的監管狀況，可以由依托該會議的模式，由央行牽頭，分管各個行業的監管部門定期進行聯席會議和業務協同整合，統一協調銀行業、證券業、保險業等行業的監督管轄，從頂層設計上規范金融行業運營，實現系統性風險可控。近些年來隨著信息技術的進步和互聯網金融行業的迅猛發展，以P2P模式等為首要標志的新型融資平臺和民間借貸尚未完全納入監管范圍。對其監管依靠著金融監管部門的規范指引和部分地方出臺的規范條例，沒有形成一個體系化的監管模式。因此，應當對其建立合理有效的監管模式，將游離在傳統金融監管對象以外的機構納入到監管體系中。鑒于傳統金融機構的“出表化”運營和金融衍生品創新，應當擴大資本金對于表外業務的覆蓋，將表外業務和中間業務納入到資產負債表之中，嚴格并表監管，壓縮套利空間。

（二）建立健全金融法律體系，加強對金融消費者的保護力度

就現行法律文本來看，我國目前尚未提出金融消費者的準確概念，僅是用“客戶”、“存款人”、“投資人”、“股東”、“持有人”、“被保險人”、“受益者”等概念，將消費限定在生活消費之內。銀監會于2006年頒布出臺的《商業銀行金融創新指引》中首次提出“金融消費者”這一名詞，并在第四章單獨規定了對客戶利益的保護，視為我國對金融消費保護領域專門規定的先河。但就目前保護金融消費者的立法來看，首先是在《消費者權益保護法中》沒有專門針對金融消費者制定相關的法律條文，且就目前金融消費的現狀來看，其出現的爭端和糾紛很難適用《消費者權益保護法》。《證券法》、《商業銀行法》、《信托法》等部門法側重規范金融機構的行為規范，對于金融消費者的保護力度不足，且訴訟程序成本較高過程繁瑣，很難實現有效的權利救濟;其次是在銀監會出臺的《商業銀行金融創新指引》、《投訴處理通知》等涉及到保護金融消費者的規范性文件中，對于救濟措施和程序缺乏可操作的具體規定，對于金融消費者的保護流于形式。

因此，建立健全金融法律體系，著重傾向于保護金融消費者的合法權益，健全和拓寬消費者投訴申訴路徑和權利救濟渠道，促進影子銀行系統規范化運營。

1、界定“金融消費者”的法律概念，明確金融消費者的內涵和外延。在目前影子銀行體系中金融衍生品結構模式趨于復雜、交易手段和方式不斷創新的現狀下，應當將從事金融消費與投資的自然人納入到金融消費者的概念之中，并予以法律保護。

2、解決金融消費者的權利保護在現行法律上的真空問題。在《消費者權益保護法》中確立金融消費者的特殊地位，不同于一般消費者的權利，金融消費者在金融隱私權、知情權、求償權等權利上擁有者更高的立法要求。因此，在“私人自治”的民法基礎上，向金融消費者予以適當的傾斜保護，要求相應的機構對金融消費者承擔風險提示、信息告知，金融培訓等義務，最大程度上保障金融消費者的合法權益，從而起到監督影子銀行體系的平穩運行，減少非理性投資和投機等行為。

3、健全和拓寬金融消費者申訴投訴路徑和事后救濟的渠道。“一行三會”明確各自在金融消費者保護上的權責分工，并引入社會組織和民間力量協調建立專門的金融消費者保護組織體系，對相應的糾紛的受理范圍、審查期限、執行情況予以監督，著重提升中小金融消費者的話語權。

（三）完善影子銀行信息披露制度

鑒于影子銀行的產品結構設計較為復雜，且目前大多數的影子銀行的產品處于在柜臺和網絡上進行銷售的情況，金融消費者很難能夠通過相應的渠道獲得影子銀行的產品的相應信息，對于已購買的影子銀行產品的融資渠道和方法不甚明朗，缺乏相應的信息公開和查詢制度。在這種信息明顯不對稱的情況下，同樣也對金融監管帶來了較大的障礙。在目前現有的監管法律法規及部門規章中，《銀行業監管法》對信息披露未作出詳細的規定。《上市公司信息披露管理辦法》和《商業銀行信息披露辦法》對信息披露都作出了籠統的的規定。對信息披露較為詳細的《商業銀行資本管理辦法（試行）》中的第九章，對商業銀行的信息披露制度和標準進行了專門規定。對商業銀行的資本充足率的信息披露規定了最低要求，并明確了商業銀行應當保證信息披露的真實性、準確性和完整性。而目前我國的信息披露制度較巴塞爾協議III的規定相比，仍舊不夠廣泛，相關的部門規章效力層級較低。

對影子銀行監管，基本前提是應當獲取及時的充分的信息。因此，金融監管部門應當加強場外交易監管，明確資金交易的走向和融資渠道，確保任何金融交易和金融機構都在金融監管的框架之下。

1、對于持有金融牌照但監管不足的金融機構，應當在現行的信息披露規制下擴大其信息披露范圍。借鑒巴塞爾協議III對于銀行業杠桿率和流動性風險信息予以披露，并予以嚴格監管。在正常時期銀行業達不到相應的披露要求或者披露的信息未達到監管最低標準，則需要采取其資本擴張、盈余分配等限制性措施，弱化資本內部積累，體現出監管的逆周期性要求。

2、建立信息公開和信用評級制度。尤其是對于非銀行金融機構系統和民間金融系統，要通過完善相關法律法規和相應的信息披露制度，建立信息公開和信用評級制度，將準金融機構融資模式引向正軌，增強民間金融市場的行業自律，引導民間借貸行為，增加其透明度，保障影子銀行體系機構內部的有序化運轉，提高金融市場交易的透明度，促進金融衍生品和金融創新的規范化，防止投機和操控市場的行為。

（四）推動利率市場化，削弱影子銀行監管套利的動力

目前國內二元金融結構和利率雙軌制的金融格局下，影子銀行依靠傳統金融機構和民間資本作為獲取資金的來源，事實上利率管制成為了影子銀行在官方利率和市場利率中取得了較大的獲利空間。以互聯網金融、小額貸款、民間融資等為主要模式的外部影子銀行系統為代表，正是通過此類影子銀行系統所創造的新興投資模式，實現了對傳統商業銀行儲蓄業務的分流，從而導致了民間資本的非理性投資和影子銀行監管套利的問題的出現。內部影子銀行則通過出表化運營監管套利，調整收入結構并規避了嚴格監管。由于普通存款不具有銀行理財產品復雜隱秘的交易結構，對于監管機構來說更易監控，可以從源頭削弱商業銀行通過理財產品進行監管套利的動力。

因此，通過推進利率市場化，以賦予商業銀行自主定價權為契機，在《商業銀行法》中增加對于商業銀行利率風險管理的相關內容及治理，完善商業銀行利率風險管理制度，將利率浮動權下放至市場，減少行政干預對于市場利率的不合理調控，從而從根本上瓦解目前二元金融結構下傳統金融機構和影子銀行系統利差倒掛的情形，最終實現通過市場競爭來削弱影子銀行利用產品創新來進行監管套利的動力。

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The Mode of the Regulatory Arbitrage of Shadow Banks and the

Improvement of the Legal Regulation on Supervision

ZHANG Xiangguo

（College of Public Management and Law， Dalian University of Technology， Dalian Liaoning 116024）

Abstract： By analyzing the cause of the regulatory arbitrage and the status quo of the legal regulation on Chinas shadow banking system under the current organization and operation mode， the paper provides the improvement measures on the legal regulation on supervising the shadow banking. To be concrete， the boundary of the financial supervision should be established to coordinate the supervision mechanism; the financial legal system should be established and improved to protect the lawful rights and interests of financial consumers; the information disclosure system should be perfected to promote the interest rates marketization and weaken the motivity of the regulatory arbitrage of the shadow banks.

Keywords： shadow bank; regulatory arbitrage

責任編輯、校對：張德進