基于美國經驗的中國股權眾籌發展現狀及相關建議

王藝林+王斯瑤

[摘 要]作為互聯網時代的新興產物，股權眾籌在不斷地探索和完善過程中實現了高速發展。文章借鑒美國股權眾籌的發展經驗，對其行業現狀、相關法律進行深度解析，并結合實際，分析我國行業發展的障礙，提出相關的創新性建議，旨在取長補短、推陳出新，加速股權眾籌的“中國化”進程。

[關鍵詞]股權眾籌；中美對比；創新性建議

[DOI]10.13939/j.cnki.zgsc.2016.03.166

股權眾籌是指項目發起人為募集資金，在網絡平臺上公布項目情況及融資需求，并以股份為回報吸引合格投資者進行股權投資的新型融資模式。

2010年，全球首家股權眾籌平臺成立后，多家股權眾籌平臺紛紛破土而出，并在其迅猛的發展中顯現出股權眾籌的獨特魅力。2011年，中國國內首次出現股權眾籌的身影。截至2015年4月，我國股權眾籌平臺數量直線飆漲至62家，并呈現出以阿里巴巴、京東領頭，四大梯隊并存的“中國式”股權眾籌行業格局。[1]

長期以來，我國中小微企業普遍面臨融資難題。因此，能夠拓寬民間投資渠道的股權眾籌就具備了廣闊的市場前景。2015年3月，李克強總理在十二屆人大三次會議的政府報告中首次提出“互聯網+”行動計劃，其提倡創新、鼓勵創業的理念又進一步將股權眾籌推上發展浪潮。在此種大環境的影響下，我國股權眾籌行業只有不斷吸取國外經驗、改善自身不足，才能穩步前進、日臻完善，開辟出具有中國特色的股權眾籌發展之路。

1 美國股權眾籌領域的現狀及政策分析

1.1 主要股權眾籌平臺

1.1.1 Angelist——“領頭+跟頭”模式下的專業平臺

2010年，全球首家股權眾籌平臺Angelist在美國成立。成立至今，Angelist已經為650余家企業募集了2.05億美元的項目資金。作為一家專業化的股權眾籌平臺，Angelist的最大特色是引入了“領投+跟投”模式，即由普通投資者（跟投人）與知名投資人（領投人）組成聯合投資體，共同對篩選出的項目進行投資。在此過程中，跟投人將資金投入持股平臺，再由該持股平臺對相關項目投資；領投人則負責項目發掘與投資管理，并從收益中提取部分作為回報。“領投+跟投”模式以其聚少成多的投資機制撬動了眾多私人資本，并充分利用了領投人的豐富經驗，彌補了跟投人缺乏專業知識的不足。[2]

1.1.2 Wefunder——依托于“YC孵化器”的服務平臺

Wefunder是一家在線債權和股權眾籌平臺。截至今年四月，有近三萬名注冊用戶在Wefunder上進行了近1800多萬美元的投資。2010年，企業孵化器YCombinator（YC）為其提供了種子資金，Wefunder就此成立。隨后，由眾多知名機構和個人投資者組成的YC創業者同伴社區又憑借其資金和技術促成了平臺各融資項目的巨大成功。不同于其他平臺，Wefunder平臺規定的起投資金較低，并對所有參與的投資者提供包括項目審核、資金托管、融后管理在內的三項“一條龍式”服務。基于此種特點，Wefunder吸引了眾多投資者，并將融資成功率提升至較高水平，形成了高關注度、高質量的投資氛圍。[3]

1.2 相關法律

2012年3月，美國頒布了《促進創業企業融資法案》（簡稱JOBS法案），從融資額度、投資額度、披露義務等多個方面對股權眾籌做出規定。2013年10月，美國證券交易委員會SEC批準了對眾籌融資進行監管的草案，進一步對JOBS法案中的相關內容加以完善和細化。分析兩部法案，可以得出“美國式”股權眾籌的如下特點。

1.2.1 監管要求嚴，注重風險控制

JOBS法案明確規定，發行人每年募集的資金總量不得超過100萬美元，且其選擇的中介機構必須符合法定條件。此種規定將股權眾籌的業務范圍框定在“私人公司募集少量資本”的界限內，并限制了股權眾籌的規模，規范了項目的銷售、推銷過程。另外，法案以年收入10萬美元為劃分標準，分別對高、低收入投資者的年投資總額做出限制，將投資者風險控制在一定范圍內。

1.2.2 行業門檻低，披露義務寬松

JOBS法案及SEC監管規定均未對投資者的合格性做出明確規定，而僅僅在年投資總額上加以限定。在這種“低門檻”的制度吸引下，大批投資者涌入，市場活躍度得以提升。同時，法案對一些企業的信息披露要求較為寬松，例如，上市及擬上市企業在符合一定條件時，可獲得信息披露方面的部分豁免。這種設置大幅減輕了企業壓力，股權眾籌也因此而真正成為美國企業發展的“助推器”。[4]

2 中國股權眾籌存在的不足及問題分析

2.1 法律監管方面

2014年12月，中國證券業協會發布《私募股權眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）》。至此，游走在法律灰色地帶的股權眾籌被揭去面紗，合法地位得以確定。盡管如此，意見稿的部分內容仍缺乏科學性，無法切實契合目前股權眾籌行業的需求。其存在的主要問題與不足之處如下。

2.1.1 行業準入條件嚴苛

意見稿第十四條規定：“投資者為凈資產不低于1000萬元人民幣的單位，或金融資產不低于300萬元人民幣或最近3年個人年均收入不低于50萬元人民幣的個人。”這種嚴苛的準入條件扭曲了股權眾籌的“草根”本質，使其轉型為一種“高端”投資。與此同時，眾多普通投資者被劃定在準入紅線之外，投資者規模大幅縮水，平臺的資金供給也隨之受挫。

2.1.2 資金挪用風險存在

意見稿第八條規定：“對募集期資金設立專戶管理，證券業協會另有規定的，從其規定。”在這里，意見稿并沒有對資金的使用范圍、具體流向做出規定，也沒有要求股權眾籌平臺采取相應的管理措施，挪用資金、卷款潛逃的風險仍然存在。在這種并不安全的投資環境中，投資者信心被削弱，行業如何健康發展成為亟待解決的問題。[5]

2.2 平臺運作方面

2.2.1 盈利模式比較單一

目前，我國大多數股權眾籌平臺以交易手續費為主要收費方式，并兼收少量增值服務費、流量導入及營銷費用，收入途徑單一，盈利來源缺乏。而在“少量資本融資”定義下的股權眾籌，其項目勢必存在融資金額小、傭金費用低的特點。這就造成了眾多平臺本小利微的窘境。久而久之，眾多平臺不得不退出競爭舞臺，行業的進一步擴張困難重重。

2.2.2 服務體系不夠健全

我國股權眾籌行業的發展仍處于初級階段，服務體系尚不完善。首先，平臺的后續融資服務有待改進。對于大多數項目而言，“融資成功”即為終止，平臺并不為其后續的資金需求提供幫助，項目能否順利發展仍是未知之數。其次，平臺的投資反饋機制還需加強。項目結束后，投融資雙方并不能及時、全面地獲得反饋信息，平臺的“橋梁”作用有限。

2.3 大眾接受度方面

作為新型投融資模式，我國股權眾籌行業的大眾接受度較低。在對大連市居民發放問卷后，可以得到如下調查結果：僅有少數居民愿意在股權眾籌平臺上進行投資，超過半數的投資者對行業缺乏了解，也有較多投資者認為項目不吸引人、行業門檻過高。相關調查數據如圖1所示。

圖1 大連市居民關于股權眾籌的看法

3 對我國股權眾籌的創新性建議

3.1 引入保險制度，建立第三方托管

為降低籌資人違約風險，可引入第三方托管制度與保險制度。融資成功后，項目資金交由第三方托管，避免資金挪用現象。與此同時，保險公司應第三方機構請求向投資人開立“履約保函”，在它因籌資人違約行為未能履行約定時，向投資人進行經濟賠償。在此過程中，保險公司憑借其風險評估機制為第三方機構保駕護航，各托管機構的日趨成熟又提高了保險制度的可行性。二者有機對接，形成一套具有“雙重保障”的風控體系，全面保護投資者利益。相關運作機制如圖2所示。

圖2 股權眾籌的創新型風控體系

3.2 完善平臺運作，拓展服務范圍

3.2.1 建立“捆綁式”眾籌

第一，對于已成功項目發起的二次融資，采用“優先配股”方式，即將投資機會優先分配給上一輪投資者，使得投融資雙方的信任基礎在第二次融資過程中得以延續。第二，引入C2B2C電子商務模式。投資者通過平臺對項目進行實時監督、實時提議，解決雙方分歧，完成信息反饋。同時，籌資結束后，若融資方在項目的后續發展中遇到困難，可通過平臺C2B2C模式向投資者尋求幫助。“捆綁式”眾籌改變了傳統股權眾籌“單次融資”的概念，使服務范圍得以延伸和深化。

3.2.2 實現“多樣化”收費

要實現較高盈利，股權眾籌平臺應改變其依賴于交易手續費的單一盈利模式，擴大收入來源、增加收費途徑。例如，對于融資失敗的項目，平臺可請專業人員分析項目質量、提出相關建議，并將上述內容呈現在項目評估報告中，籌資者可根據實際需要選擇是否購買。又如，平臺可建立“點子論壇”，向市場收購具有可操作性的“創業點子”，再將其有償提供給創業者，既獲得盈利又互惠雙方，一舉兩得。

3.3 豐富眾籌形式，提高大眾接受度

中國人口眾多，股權眾籌存在巨大的潛在市場。針對大眾對其接受度不高的現象，完成股權眾籌的市場化推廣至關重要。當前，大多數股權眾籌收益類型為盈利分紅，分紅期不固定、收益類型單一，導致項目對投資者的“吸引力”不足。為改變這一局面，可推出新型的“結合式眾籌”，即將產品眾籌與股權眾籌嘗試性結合，在分紅收益的基礎上增加例如“終身會員卡”“產品優惠券”之類的回報形式，擴展收益模式、豐富眾籌形式，使股權眾籌更為親民。

參考文獻：

[1]李冰.中國式股權眾籌調查——四大梯隊浮現三大亂象揭成長之痛[N].證券日報，2015-06-27.

[2]杜國棟.美國Angelist股權眾籌平臺分析——國內股權眾籌都是跟他學的[EB/OL].（2015-04-03）.http：//www.zczj.com/news/2015-04-03/content_1280.html.

[3]眾籌之家.Wefunder股權眾籌平臺模式分析[EB/OL].（2015-04-28）.http：//www.csai.cn/zhongchouzixun/777972.html.

[4]楊明.論中國股權眾籌模式的法律定位與監管[D].北京：中國社會科學院研究生院，2014.

[5]私募股權眾籌融資管理辦法（試行）（征求意見稿）[EB/OL].（2014-12-19）.http：//news.51zjxm.com/zhengce/20141219/55810.html.