十年暗戰

張偉華|文

這場持續近十年的商業暗戰一共有五個主角，以一位石油企業家創辦的小公司為發端，吸引各方參與其中，既有兩大石油巨頭，亦有資源國政府以及當地石油公司。本案焦點在于分析了世界石油行業投資、并購面臨的復雜因素，以及各方參與主體的利益訴求與博弈。

7月，世界上最大的石油公司埃克森美孚成功阻擊了巴布亞新幾內亞Oil Search（巴政府支持的油氣公司）和道達爾公司，贏得了巴布亞新幾內亞Interoil公司董事會對其報價的支持。可以說，Interoil公司在巴布亞新幾內亞發現天然氣并努力將之做成液化天然氣項目（LNG）的過程，就是一部以石油為腳本所撰寫的野心家、大公司暗戰的精彩故事，同時夾雜著巴政府的利益訴求與著力點。

上市引資

巴布亞新幾內亞第一個巨型天然氣發現后，埃克森美孚公司主導了相關液化天然氣的開發項目。項目參與者還包括巴布亞新幾內亞的本地石油公司Oil Search（在澳大利亞上市，巴新政府占有部分股份）、巴布亞新幾內亞國有石油公司、澳洲石油公司Santos、日本公司NipponOil和當地土著的公司。第二個世界級天然氣發現則完全是一個石油野心家的故事了。這個野心家叫Phil Mulacek（簡稱“菲爾”）。1997年，菲爾設立了Interoil公司。在設立Interoil公司的過程中，菲爾將股權閃轉騰挪，而原來給其提供資金的基金投資人的股權在這個過程中受到了不當處理和攤薄，他的親戚和朋友在Interoil中則獲得了大量的股份。

2009年Interoil公司在紐交所上市，并和巴布亞新幾內亞政府簽署了建設液化天然氣項目的框架協議。借此，菲爾成功吸引到了諸如索羅斯基金、美林、高盛、富國、以及BP資本的創始人皮肯斯對Interoil公司進行投資。

尋求新合作

對于Interoil這樣依靠個人遠見起家的石油公司來說，操作一個世界級的液化天然氣項目顯然超過了其自身的體量和能力，因此引入合作伙伴迫在眉睫。這同時也是巴布亞新幾內亞政府的訴求：對資源國來說，在項目中有一個具有液化天然氣項目成功經驗作業者的參與，對于項目實現又好又快地推進至關重要。鑒于埃克森美孚已在巴布亞新幾內亞牽頭第一個液化天然氣項目，如果能將巴布亞新幾內亞的第二條液化天然氣項目收入囊中，那么從兩個項目的協調性以及成本協同效應上考慮，收購Interoil發現的巨型氣田大比例權益自然是最為理想的選擇。

2013年，埃克森美孚和Interoil公司進行了幾個月的獨家談判，但最后雙方未能談攏。從把控項目主導權的角度看，菲爾采用的策略是引入市場上的小玩家，對天然氣發現進行分布開發。但是，從資源國巴布亞新幾內亞政府的角度看，尋求一個世界級的大公司進入項目并將其運作為一個巨型液化天然氣項目進行更快、更好地開發，顯然比分步開發策略更有利于資源國政府。因此，巴布亞新幾內亞政府和Interoil公司鬧的并不愉快，與此同時，菲爾利用Interoil開展內部交易的事情受到了監管機構的調查。2012年8月，菲爾從Interoil公司的董事長退位，2013年年底，菲爾在董事會中的席位也未能保住，被徹底趕出了Interoil公司。

離開Interoil公司之后，菲爾手中大概還持有5%左右的公司股票。新的董事會改變了Interoil公司的發展戰略：首先將Interoil公司的中下游業務全部賣掉，業務只集中于純粹的上游活動，并再次開始了尋求外部合作的過程，逐漸修復了和巴布亞新幾內亞政府的關系。2014年，經過公開招標，Interoil公司宣布引入世界油氣大佬道達爾公司，將其持有的項目權益40.1%轉給道達爾。道達爾為此支付了約4億美元現金，并約定在第一座液化天然氣廠的最終投資決策做出時對Interoil公司再行支付7300萬美元，在第一船液化天然氣交付時另行支付6500萬美元。

另外，如果所出讓項目最終證實的天然氣儲量超過3.5萬億立方英尺的情況下，道達爾將另行支付更高的對價。Interoil公司讓道達爾進入項目的代價是逐步讓道達爾掌握了天然氣項目的主導權，最后成為這個液化天然氣項目的作業者。

“更優報價”收購 Interoil

2015年年中，Interoil公司進一步啟動了出讓部分礦證下權益資產的資產售賣活動，市場上感興趣的買家不少，但沒有一家報價令其滿意。Interoil公司董事會開始考慮更多的資產出售，并考慮在其他礦證資產旗下的作業權出讓問題。在這個階段，有幾家買家和Interoil董事會進行了認真的討論，有的潛在買家開始提出全盤收購Interoil公司100%股權的問題，其中就包括Oil Search公司。

5月，Oil Search和Interoil公司達成了全盤收購Interoil的安排：持有每股Interoil公司股票的股東將獲得8.05股Oil Search股票（OilSearch還提供部分現金作為選擇，如果選擇現金的股票數超過了7.7億美元，則在現金和股票之間進行相關比例的分配），如果未來項目天然氣的確認儲量超過6.2萬億立方英尺，則每超過一萬立方英尺，Interoil每股將另行獲得6.05美元的支付。除了或有價值權的部分，Oil Search報價為Interoil估值大概在22億美元。

在Oil Search報價之后，一直以來垂涎于第二條液化天然氣項目的埃克森美孚開始出手報價。埃克森美孚用股票作為對價，持有Interoil公司股票的股東每股將獲得價值45美元的埃克森美孚公司的股票，另外埃克森美孚大手筆地拋出了如下條件：在項目的天然氣確認資源量高于6.2萬億立方英尺的情況下，每超過一萬立方英尺，則持有Interoil每1股的股東將另行獲得7.07美元的支付。接到埃克森美孚的報價之后，Interoil公司董事會進行了認真的研究，從Oil Search的報價看，其報價中有7億多美元的現金選擇部分，其余是股票，其或有支付部分有流動性，理論上，如果資源量足夠大的話，Interoil的原有股東將獲得上不封頂的潛在回報。而埃克森美孚的報價高于OilSearch，全部是股份；同時埃克森美孚提供的或有支付部分是CRP（contingent resources payment），不具有流動性，且對或有價值權這部分的資源量進行了封頂，最高到10萬億立方英尺。在綜合考慮之后，Interoil董事會認為埃克森美孚的報價對Interoil公司的估值超過了25億美元，且包含了對潛在資源增量的或有支付，相較Oil Search公司的報價構成了“更優報價”。

在判定埃克森美孚的報價構成“更優報價”的基礎之上，Interoil公司董事會根據和Oil Search已經達成協議的規定，向Oil Search發出通知，要求其在三日內決定是否提交修改后的報價。實際上，在Oil Search向Interoil公司報價之前，已經和道達爾達成了買完后將直接轉Interoil公司部分資產權益給道達爾的約定。道達爾看出了埃克森美孚不獲得Interoil公司誓不罷休的氣勢，決定不和其進行競購大戰。

這場暗戰，Interoil前任董事長菲爾、埃克森美孚、Oil Search、道達爾和巴布亞新幾內亞政府都有參與。最后，在埃克森美孚的強勢報價下，在交易順利獲批的情況下，世界第一大石油公司將如愿在巴布亞新幾內亞的兩個世界級液化天然氣項目中都享有了權益。從道達爾的角度來看，一是沒必要和油氣老大拼個刺刀見紅，來一場彼此消耗的并購競購大戰；二是自己仍然在第二條液化天然氣項目中持有作業者權益，享有作業者地位；三是也許道達爾還有機會加入到埃克森美孚主導的第一條液化天然氣中（如果Oil Search或者政府愿意在未來出讓部分權益的話）。從埃克森美孚的角度來看，它的加入將使得兩條液化天然氣生產線可以互相產生協同效應；埃克森美孚強勁的財務能力和技術實力也能給第二條液化天然氣項目帶來實質性的好處。

這場暗戰，目前看來埃克森美孚公司成為最大的贏家。