為何人民幣剛納入SDR就暴跌？

□本刊記者 張恒

為何人民幣剛納入SDR就暴跌？

□本刊記者 張恒

上世紀80年代，索羅斯在自己的著作《金融煉金術》中寫到：“自由浮動的匯率具有內在的不穩定性，而且，這種不穩定性是積累的，因此自由浮動匯率體系的最終崩潰幾乎是毫無疑問的。”之后，在1992年，索羅斯旗下量子基金成功阻擊了英鎊使得他名聲大噪，1997年量子基金卷土重來連續阻擊了東南亞的泰銖和港元。在危難時刻，當時我國總理朱镕基明確指出：中央政府將不惜一切代價保衛香港！

一直以來，人民幣匯率都是我國政府管控的重中之重，但與此同時，中國也在有條不紊地進行人民幣匯率的一系列改革措施，目的是希望人民幣能夠實現國際化，成為真正的國際貨幣。

國際化

汽車人應該還記得，在2014年底，受俄羅斯盧布大幅貶值影響，吉利因此業績減半，公司股價遭受重創。其實，我國車企是有意愿走出去的，并把市場拓展到海外。又不完全統計稱，最近三年我國車企共計海外投資高達2000億元。所以，人民幣國際化程度越高，這些企業的海外戰略就越有保障，在匯率方面，這會令公司的選擇權更多，控制余地更大。

在匯率改革的進程中，2014年到2016年的三年間可謂有驚無險，從人民幣兌美元從升到貶的匯率轉向，再到數次幾百個基點甚至上千基點的日波動，人民幣幾次跌停。遠期和即期匯率，在岸和離岸匯率頻頻博弈，令人唏噓不已。進入2016年二季度以來，人民幣似乎重新步入平衡，波動率顯著降低。

2016年9月30日，國際貨幣基金組織（IMF）宣布，人民幣正式納入特別提款權（SDR）貨幣籃子于10月1日生效。這是人民幣匯率改革里程碑式的關鍵一步。新的SDR貨幣籃子將有5種貨幣，按權重排名分別是美元、歐元、人民幣、日元和英鎊，權重分別是41.73%、30.93%、10.92%、8.33%、8.09%。

人民幣是首個納入SDR的新興經濟體貨幣，中國經濟作為全球經濟的一部分，重要性與日遞增。按照IMF的規則，納入標準一是出口，即某個國家或地區在考察期前5年中的貨物和服務出口量居世界前列；二是該貨幣“可自由使用”，即在國際交易支付中被廣泛使用和在主要外匯市場上被廣泛交易。

“可自由使用”是一個選擇，選擇同時也意味著放棄，這就是著名的“三元悖論”，也稱“不可能三角形”，即資本自由流動、匯率穩定和貨幣政策獨立性三者也不可能兼得，只能三選二。三元悖論則是“蒙代爾-弗萊明模型”的重要延伸，最早可追溯到凱恩斯的《貨幣論》，而三元悖論被媒體所共知要歸功于前美聯儲主席伯南克的公開演。

中國已經在“三元悖論”中做出了選擇，即選擇了貨幣政策獨立性和資本自由流動，這也就意味著放棄了匯率穩定。

不穩定

有趣的是，人民幣納入SDR不足一個月，匯率就再度進入不穩定狀態。從6.6到6.7再到接近6.8，下跌速度著實是快了點。上周，在岸人民幣（CNY）兌美元累計下跌350個基點，收于6.7655元，創2010年9月以來的新低。

入“籃”前的人民幣下跌，央行都會強勢干預。自2014年人民幣進入貶值周期以來，每逢高波動下跌時，都會有央行暴打對手盤的精彩大戲。如尾盤突然買盤涌入，使匯價被大幅拔高。去年，央行不但干預了離岸人民幣匯價，還干預了港元的匯率，由于買盤集中力度大，甚至出現了離岸人民幣和港幣流動性大降的狀況，這使得短期利率大幅上揚。

納入SDR后，央行將如何對待人民幣匯率就成為了各界人士關注的焦點。不過從目前的情況來看，似乎央行并沒有干預的意思。

本次的人民幣貶值并不難理解，進入年底，受美聯儲年內加息概率不斷增加的影響，10月以來美元指數大幅上漲，從95.5上漲至98.7，漲幅超過3.3%，必然使人民幣承壓。所以，10月以來的人民幣貶值在情理之中，同期英鎊、歐元也都在貶值。

除了央行的態度，和人民幣匯率高度相關的幾項資產走勢也少見地出現了背離。如A股并沒有出現回落，反小幅放量攀升。此外，國際原油價格及期貨銅，也都和人民幣匯價存在著高度相關性。不同以往的是，無論是銅價還是油價，這回都罕見地和人民幣出現了負相關的走勢。

無論是人民幣，還是滬深指數，或是銅價和油價，這幾樣和我國車企的生產經營都密不可分。我國有句老話叫“實踐出真知”，筆者也懷疑高層可能不完全相信所謂的“三元悖論”。因為西方是學術和理論在先，具體實踐在后，而我國文化與之相反。但起碼目前來看，央行對這次人民幣貶值顯示出了不同以往的容忍度。

不禁想問：事情，不，時代，真的因此改變了嗎？

人民幣國際化程度越高，走出國門的車企的海外戰略就越有保障，在匯率方面，這會令公司的選擇權更多，控制余地更大。