短線交易歸入權制度初探

崔杉杉

（中央財經大學，北京 100081）

短線交易歸入權制度初探

崔杉杉

（中央財經大學，北京 100081）

短線交易制度對于規范證券市場的公平交易、保護投資者的合法權益有著重要的意義和深遠的制度價值。該制度是一個舶來品，是我國學者和立法者在探討研究美國、日本以及臺灣地區關于短線交易制度的基礎上，結合中國證券市場發展現狀所做的有關規定。我國證券市場的發展只有短短的二十多年，發展迅猛，也呈現出頗多問題，尤其在證券交易方面。我國1993年《股票發行與交易管理暫行條例》引入該制度，1999年《證券法》對該制度進行了一些修訂，2006年《證券法》在結合證券發展中出現的一些問題，對該制度進一步修正。短線交易制度在我國規定相比較國外來說，規定還是十分模糊，以至于在此類案件處理上存在很多問題。

短線交易；董事會；股東派生訴訟

證券法上的短線交易制度是指有價證券持有人在短期持有之后就進行拋售，從而掙取差價的行為。我國現行《證券法》第47條，將上市公司董事、監事、高級管理人員以及持有上市公司股份百分之五以上的股東納入短線交易制度規制的主體范圍。然而，該規定并不全面，對于內部人通過關系人持股的情況以及除內部人以外的其他人控制公司的情況，并沒有作出規定。根據我國現行規定，短線交易的客體僅限在證券交易中的證券。隨著金融市場快速發展，證券品種繁多，有的證券類型并不受短線交易制度的約束。我國對證券短線交易的規制目前僅僅限于上市公司的股票。短線交易并不要求行為人主觀上有過錯，只要在法定期間內實施了買入賣出的行為就構成短線交易。所以，我國對于短線交易采取的是無過錯責任。至于客觀要件，短線交易要求主體對于其所持有的股票在六個月內，買入后又賣出或賣出后又買入。該行為的構成有兩個方面的要求：（1）有反方向的買賣行為，買入后又賣出或者賣出后又買入；（2）要求買賣的行為限定在6個月內。

通過上述對短線交易制度法律構成的陳述，使得能夠將證券法上的短線交易與日常生活中所提的“短線交易”有一個概念上的區分，進而引出本文主要論述的證券法上短線交易歸入權制度的有關內容。

根據我國《證券法》第47條有關規定，行為人通過短線交易取得的收益應該歸公司所有，公司董事會應當收回其所得收益。該規定確定了短線交易歸入權制度。該規定中歸入權行使主體是否僅限于董事會，歸入權行使時間，以及“所得權益”如何計算，將是本文主要討論的主要內容。

一、短線交易歸入權行使主體

（一）董事會是短線交易歸入權行使的主體

統觀我國短線交易制度的歷史沿革，我國一直將董事會作為短線交易歸入權行使的主體。根據《證據法》第47條的規定，認為在內部人存在短線交易時，公司董事會應當收回其所得收益。

然而實踐中，因短線交易制度規制的主體是上市公司的監事、董事、高管人員、大股東等內部人，而行使歸入權的主體系董事會，從而致使董事會基于董事的個人利益，可能怠于甚至拒絕行使歸入權。由此而知，實踐中往往由于缺乏董事會行使短線交易歸入權的動機，可能無法起到預定的立法效果。由此筆者認為，我國可以充分吸收借鑒美國的獨立董事制度。美國的獨立董事制度相對完備，主要對董事、股東、高管人員實施審核、調查的審計委員會，其是由公司的獨立董事組成的，在董事會內部相對獨立行使權力，對于促使董事會積極行使歸入權、解決上述所指的利益沖突起到很好的作用。當然，我國也確定了獨立董事制度。根據《公司法》第123條的規定，以及我國證監會于2001年頒布的《關于在上市公司建立獨立董事制度的指導意見》，對獨立董事制度進行了完善，從而為公司治理結構的完善提供了依據。為了確保獨立董事在公司治理中的獨立性，該《指導意見》從獨立董事任職條件、保持獨立性、獨立董事變更的程序以及其特有職能和作用方面，確保獨立董事在公司治理、監督方面作用的發揮。

雖然實踐操作中往往獨立董事成為一個“紙殼”，很難起到法律預定的作用，但筆者認為，之所以出現此類狀況，是沒有設定獨立董事行使權力的激勵機制。相信日后通過不管相應激勵機制的制定，獨立董事會實現其應有的價值。建議在以后的證券法修改中，將上市公司的獨立董事納入短線交易歸入權行使主體之中。

（二）股東是短線交易歸入權行使的主體

根據現行《證券法》第47條第2款可知，我國確立了在短線交易中，股東有權提起派生訴訟的制度。

1.激勵機制

當董事會因利益沖突怠于行使歸入權時，股東派生訴訟是一個重要的替代機制。根據《公司法》第152條確定了股東派生訴訟，其無論在理論還是實務中，對于保護股東、公司利益方面起到了特別重要的作用。然而，在短線交易中，我國股東派生訴訟制度存在不少問題，可能阻礙制度功能的發揮。之所以存在這么大的區別，筆者認為，主要問題在于股東提起訴訟的激勵機制不同。在公司法中，通常情況下只有當相關人員在執行職務中存在違法、違章情況，且嚴重侵害到股東自己的利益時，股東才會以行為侵害公司利益為名提起訴訟；而在證券法中，短線交易實際上侵害的是廣大普通投資者的合法權益，侵害了他們的公平交易權，而不是公司股東。而若公司股東提起訴訟，首先需要自己先墊付昂貴的訴訟費用，即使訴訟取得勝利，公司將這部分訴訟費用支付給訴訟股東，但往往該費用只占到公司所獲收益中很小的一部分，剩下的利益歸入公司，由全體股東共享，而提起訴訟的股東并沒有獲得額外收益，往往是未提起訴訟的大股東獲得更多的利益，從而出現了這種集體“搭便車”的行為。對此，筆者認為，對于短線交易股東派生訴訟必須設立相應的激勵機制。

美國在實務上允許律師通過購買公司股票成為公司股東，從而在公司內部人存在短線交易時，提起派生訴訟，從而該律師股東，不僅在勝訴后歸入公司的利益中分得一杯羹，更可以通過此訴訟獲得不菲的律師費。筆者認為，美國該類制度的設立是十分合理的。在上市公司中不乏有律師股東的存在，若能賦予這些律師在以自己名義起訴且通過自己代理取得案件勝利時，在該律師股東可以與其他股東一起享受此種公司利益的同時，個人認為，律師還可以向公司主張合理的律師費。公司不能主張該律師股東自己代理沒有支付律師費為由，不予支付，此可以用律師股東預期利益的損失理論進行解釋。而且，筆者還主張，由于短線交易利益歸入為公司所有，股東之所以提起訴訟是基于董事會怠于行使權力，是為了公司利益而以自己名義訴訟，所以就算股東在訴訟中失敗，公司也應當承擔該訴訟費用，而不應讓訴訟股東獨自承擔責任，實現股東派生訴訟的成本與利益的平衡。

2.條件限制

股東提起派生訴訟時，關鍵問題就是股東身份的認定。對此，臺灣學者認為，股東代位請求可彌補董、監事怠于行使歸入權之不足，不宜對此多加限制。在美國，只要在起訴時，原告具備股東身份即可提起訴訟，不一定要持續具有股東身份。

對此，筆者贊成上述觀點，認為要充分發揮該制度的價值，必須要放松對于股東派生訴訟的限制。只要股東在訴訟時具有股東地位，即可提起派生訴訟。

3.訴訟前置程序

股東派生訴訟是一種非常態的訴訟方式，是股東基于保護公司權益時，在不得已的情況下需要完成的一種特定的前置程序，它屬于一種補充性訴權。

據我國《證券法》第47條規定，針對短線交易，股東應先向董事會提請其行使短線交易所得收益歸入權。因為最終將歸于公司所有，理應由公司來主張，應最大限度地利用內部資源，窮盡內部救濟的途徑。其次，需要經過30天的等待期，即使董事會作出拒絕的決議，也需要等待30天期滿后，股東才有資格進行派生訴訟。

對比，《公司法》第151條可知，在公司法中，股東派生訴訟可在三種情況下提出。針對公司拒絕提起訴訟進而股東提起派生訴訟，股東仍需要等待30日，這種顯然是不合理的，與商法的注重效率原則是相悖的。而針對緊急情況下股東提起的派生訴訟，如果股東仍需要等待30日，必然帶來公司及股東利益的重大損失，而且由于等待期過長，往往很難彌補損失，失去該制度的價值。

筆者認為，應借鑒《公司法》中的規定，在行使短線交易歸入權的情形下，股東在兩種情況下可直接提起派生訴訟：1.股東提起的歸入權請求遭到明確拒絕；2.股東提起的歸入權請求超過30天仍沒有回應。

4.將短線交易歸入權行使主體擴充至監事

監事會在我國公司治理結構中起著舉足輕重的作用，相較于董事、高管，監事會具有一定的獨立性，對于高管、董事有很強的監督作用。監督董事、經理行為的職權是由法律直接以明文方式賦予了監事或監事會。遵循《公司法》相關規定，監事會可以在董事、高管存在損害公司利益行為時，以公司的名義對他們提起訴訟。而我國《證券法》甚至包括已經全國人大初審通過的《證券法（修訂草案）》，都未將監事列入歸入權行使主體之中。筆者比較支持大多數學者的觀點，認為未將監事會設為短線交易權主體是一個很大的缺失，應該在日后修改中將主體范圍擴大到包括監事會或者不設監事會的監事。

5.應確定關聯人持股報告制度

在我國，公司為持股報告的義務主體，董事僅負責執行相應的披露義務，我國并沒有確立內部人的報告義務主體地位。至今沒有確立董事、監事和控股股東的獨立報告義務，這是一大缺陷。對比日本可知，日本1988年修正后的《證券交易法》規定上市公司董事、監事及大股東買賣公司股票時，應負提交報告的義務。大藏大臣可以要求證券交易所提供上市公司業務報告或資料。該制度的設立提高了上市公司的透明性，通過內部人報告持股情況，從而將其置于大眾監督之下，對于防止內幕交易的發生具有重要的作用。

筆者認為，目前已通過全國人大初審的《證券法（修訂草案）》的第55條實質上就是確定了關聯人持股報告制度。該草案的第56條對“關聯人”也進行了具體解釋，由此可知，該規定中的關聯人實際上包含了短線交易的主體范圍，涵蓋了上文所述的內部人的范圍。相信該制度的出臺，會對于以后我國證券市場的規范穩定發展起到推動作用。

二、短線交易所得利益的計算

歸入權制度是對短線交易行為實施追責的一種方式。因此，短線交易所得利益的計算是否確切合理是歸入權制度的一個重要內容。通過上文論述可知，因短線交易表現為不斷買入、賣出此類反向交易，價格多變，怎樣將不同次買賣價格匹配，進而明確行為人具體收益數額，存在一定難度。由于實踐中買賣匹配計算的方法有很多，所以產生的結果也是大相徑庭。

我國在短線交易的歷史沿革中，都只是籠統地規定“所得收益歸公司所有”，并沒有確定具體的計算方法。目前，各個國家和地區對短線交易所得收益的計算方法可以概括為以下幾種：先進先出法 (the first-in,first-out rule)、最高賣價減最低買價法 (the lowest-in highest-out rule)、股票同一鑒定法(the identity of certificates rule)以及平均成本法(the average cost rule)。“最高賣家減最低買價法”是常用的算法，美國和我國臺灣地區均采取的是這種方法。所謂的“最高賣價減最低買價法”，是指將法定期間內最高賣出價同最低買入價相配，次高賣出價和次高買人價相匹配，如此直至全部匹配完成。

不過筆者認為，從目前關于短線交易的實踐操作中來看，我國實際上采用的是“實際所得”的計算辦法。筆者比較贊成這種做法，因為短線交易制度實質上只是一個事前的防御工作，而不是真正意義上的內幕交易。我國對于該制度已經確立了無過錯歸責原則，對于內部人來說，已經被賦予了較重的社會責任，而且我國也正在通過建立各種報告制度、信息披露制度來擴大上市公司交易的透明度。畢竟作為一個防御措施，不應對內部人加以過重處罰，只用將其通過短線交易的實際所得歸入公司即可。而且“最高賣價減最低買價法”本質上屬于一種懲罰性賠償，我國在平等主體的法律活動中除了個別特殊情況外，并不承認懲罰性賠償。這種懲罰性措施，在實際上并不能起到預期作用。如果行為人實施了內幕交易，那么完全可以利用內幕交易的相關規定對行為人實施制裁，而無需適用短線交易制度。如果行為人是無辜的，那么這種計算方法無意對其更加不公平，使其被侵害的損失更加嚴重。綜上所述，筆者認為，我國短線交易所得收益的計算應以實際所得為準。

三、歸入權行使的時間

關于短線交易歸入權行使時間，我國證券法中并沒有具體規定，因此就需要通過一般法的規定來進行行使。關于該行使時間的主要爭論是適用訴訟時效還是除斥期間，是適用一般時限還是特殊時限。而這種爭論的本質在于對短線交易歸入權性質的認定。如果認定歸入權屬于請求權，就應該適用訴訟時效，訴訟時效可以中止、中斷和延長；如果認定歸入權屬于形成權，就應當適用除斥期間，該時限不可以中止、中斷和延長。

關于請求權和形成權的爭論很多。請求權是一方要求他方作為或不作為的權利，具有非公示性，只有特定當事人了解，第三人不知道；形成權是指一方可以單方的意思表示使法律關系發生變動的權利。由于形成權對相對人影響重大，因此，在法律上對其規定了除斥期間，進而督促權利人盡快行使，使法律關系明確。

針對這個爭議，筆者認為，歸入權屬于形成權。首先，歸入權是基于法律直接規定的，并不存在內部人侵害公司基本利益的行為，內部人侵害的是普通投資者的合法權益，所以此權利是一種法定的權利。其次，公司歸入權以公司的單方意思表示而行使。所以筆者認為，歸入權應適用于除斥期間。除斥期間通常規定為1年，不能中止、中斷和延長，從而督促權利人積極行使權利，從而更好地符合商事活動效率原則。綜上所述，筆者認為短線交易歸入權應適用1年除斥期間。

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