財富管理下一程

文/王增武 編輯/白琳

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財富管理下一程

文/王增武 編輯/白琳

在財富管理市場發展的下一個十年，借鑒國際經驗、學習歷史經驗以及做好技術保障，是構建國內財富管理分析范式的要義所在。

2005年，銀監會頒布的《商業銀行理財業務管理辦法》揭開了國內財富管理市場的大幕。在政府融資需求旺盛、機構轉型發展與居民財富增值等多重動力促進下，國內財富管理市場在過去的十年時間里大步快速發展。家族信托、家族辦公室、私人董事會與家族委員會等名目繁多的家族財富管理新模式漸入國內財富管理客戶的視野。然而，國內居民對財富管理市場還存在諸多認識誤區，金融機構在提供財富管理服務時也依然以單一的產品銷售為主。財富管理市場未來發展的要義則是在全面分析客戶基本信息和個性化需求的基礎上，向其提供以“風險管理”為導向的量身定制的金融/非金融跨界綜合解決方案。

十年跨越發展

就國內的財富管理市場而言，自2005年至2015年（數據截至6月末）的十年間，國內以產品為導向的財富管理市場總體規模發展到68.32萬億元；與同期GDP之比的深化程度高達100%，較2007年的25%增長了三倍；同期的財富管理市場總體規模增長超過九倍（見附表）。以銀監會轄下的銀行理財產品、信托產品和私人銀行為例，2007年至2015年，三者占財富管理產品比重的均值為48.74%；近兩年的均值則高達60%。這表明，財富管理在銀行體系的集中度非常高。事實上，如剔除財富管理市場中的保險資金運用規模，以2013年的數據為例，銀監會轄下的財富管理產品規模則占到財富管理市場總規模的近80%，市場壟斷格局可見一斑。然而，從功能上而言，現有的財富管理多以增值或流動性管理的產品為主，而在風險管理、企業融資、資產保值、財富傳承或家族治理等方面的跨界綜合金融/非金融解決方案的提供上則明顯不足。

招商銀行和貝恩公司發布的最新私人財富管理報告顯示，居民的可投資資產總額約在112萬億元；而附表中所示的銀證保轄下的金融機構財富管理供給規模不足70萬億元。這表明，財富管理市場的供需缺口超過42萬億元，潛在增長潛力巨大。此外，改革開放以來的高凈值客戶代表，私營企業及家族企業主眼下正處于一代向二代進行財富或企業傳承的過渡階段，如何向這些客戶提供個性化的跨界綜合解決方案同樣迫在眉睫。

財富管理四大認識誤區

如前所述，居民的可投資資產約在112萬億元。然而，當前仍處在居民需求由原來的吃穿用轉向住學行及娛樂休閑、人情來往和養老保障等的過渡階段，在住房、子女上學和未來養老保障“三座大山”之下，居民的可投資資產并不等于居民的已投資資產。而居民在財富管理上依然還存在以下誤區。

誤區一：無錢可理，只有負債。對普通居民或中產階級而言，在房貸、子女教育和未來養老保障等約束條件下，即便目前賬面上擁有一定數量的可投資資產，但與約束條件相比，依然處于資不抵債的狀態，這就是所謂的“無錢可理，只有負債”。容易被忽視的是，除了通常意義上的金融資產和住房等非金融資產，家庭成員的人力資本、社會資本或無形資本等資本管理問題同樣是財富管理的重要議題。美國舊金山大橋的總設計師施特勞斯在竣工典禮上感謝的不是別人，而是一名保險代理人。因為這名保險代理人在向施特勞斯的父親營銷終身壽險時多次登門推銷遭拒，但最終說服他父親購買了終身壽險。而天有不測風云，在購買終身壽險后不久，施特勞斯的父親在建筑工地意外身亡，施特勞斯是憑借著保險公司賠付的保險金才得以完成學業，并最終成為舊金山大橋的總設計師。

國內財富管理市場規模（單位：萬億元，%）

誤區二：追求收益，忽視風險。在日常生活中，談到理財或財富管理時，我們經常會聽到“你只要告訴我買什么能賺錢就可以了”或“我的目標無非就是孩子上個好學校，我老了能安享晚年”諸如此類的說法。第一種說法反映了目前國內財富管理客戶追求高收益的普遍心態。殊不知，從金融學的基本原理而言，高收益的另一面就是高風險。P2P產品的收益水平不低，但因“跑路”而帶來的客戶本金損失則是其偏好高收益需要承擔的風險。第二種說法則反映客戶忽略了家庭中的隱性風險，即要滿足這一目標存在一個其他條件都不變的前提假設條件。然而對現實生活中的每個家庭而言，都存在著兩類不容忽視的風險，一是家庭財務被破壞的風險，如自然災害或交通意外等；二是家庭應急儲備不足的風險，即在任何時候都要留有一定的風險準備金，如半年家庭生活開支的風險準備等，以備不時之需。

誤區三：照搬照抄，技術無用。居民在金融機構向其提供財富管理服務的過程中，不僅過度追求高收益，而且對合同的具體條款和細節也知之甚少。事實上，這方面的主要責任不在于客戶，而在金融機構。比如有些信托公司在向客戶提供個性化的家族信托業務時，開發出家族信托服務的“標準化版本”。這種照搬照抄造成的負面案例不在少數。梅艷芳在臨終之前設立家族信托以保障母親的晚年生活，其信托架構與沈殿霞給女兒鄭欣宜的家族信托架構相同，結果是鄭欣宜的家族信托目前運行正常，而梅艷芳家族信托的最大受益人梅媽則飽受訴訟之苦。為何？梅艷芳家族信托的主要受益人和資金用途有三：一是其晚輩侄子侄女的教育問題；二是母親的晚年生活保障，每月向母親支付7萬元的生活費，直至母親百年；三是在母親百年之后，將余下的所有資金捐給妙境佛學會。梅艷芳去世后的第二年，其母就將受托方告上法庭，理由有二：其一，受托方是在委托方意識模糊的情況下簽訂的，應宣判該家族信托合約無效；其二，因物價上漲和個人身體不好需要醫治等原因，原先約定的每月7萬元生活費不足以支撐日常生活。成立家族信托時，梅艷芳的資產價值總額約為3500萬港元，如今其資產價值已超1億港元。歷經十余年的訴訟歷程，最后卻以梅母個人破產和露宿街頭為結局。如果拋開此案中的法律和道德因素，僅從技術層面探討其家族信托失敗的原因，可以發現，忽視梅母的長壽風險以及由此引致的疾病風險和通貨膨脹風險等，是導致梅艷芳家族信托失敗的主要原因。這說明，不管是設立家族信托還是做其他形式的財富管理安排，不僅要考慮法律、制度和政策等宏觀層面的因素，還要考慮風險、定價和組合等微觀層面的因素。說白了，財富管理是一門技術活。

誤區四：崇洋媚外，忘記歷史。2008年全球金融危機的殷鑒不遠，當年境外私人銀行客戶紛紛轉向國內，外資機構和國企原油價格的對賭協議給國企上了深刻的一課，國內曾經盛極一時的股票結構化產品出現零收益、負收益……外來的和尚不見得更會念經，我們不能無視國際經驗，但也要在借鑒國際經驗的基礎上，結合我國儒家文化思想的傳統智慧，構建中國特色的財富管理范式。晚清重臣盛宣懷生前曾借鑒“三井住友集團”的分家理念設立了“動利不動本”的分家析產遺囑，其中家產利息的50%用于保障五房生活，其余50%用于慈善事業。然而，在其去世后，由于家族成員意見的不同，將原有的“動利不動本”分家析產策略調整為“家產莊息”策略，即家產的50%平均分配給五房，其余的50%家產納入愚齋義莊，義莊下轄財產“動利不動本”。無論是盛宣懷的遺囑，還是后來采用的家族財產分配機制，都是一方面借鑒了“三井住友集團”的國際經驗，另一方面利用從宋代傳承下來的“義莊”機制的歷史經驗?？梢?，財富管理更是一門藝術。要想做好家族財富傳承或企業繼承，不僅要學習國際先進經驗，同時要學習國學文化中的歷史經驗，在此基礎上制定中國特色的家族財富管理范式。

未來發展的三大思路

綜觀瑞士、美國、新加坡、中國香港和中國臺灣的財富管理市場監管架構和發展經驗，財富管理市場發展的決定因素既包括一國的制度、法律、政策和文化等宏觀要素，也包括金融或非金融機構的組織架構、業務模式和盈利模式等中觀要素，還涉及個人、家庭或家族組成的社會結構及家庭結構、文化理念和個性化需求等微觀因素。因此，在財富管理市場發展的下一個十年，借鑒國際經驗、學習歷史經驗以及做好技術保障，應是構建國內財富管理分析范式的要義所在。

事實上，財富管理的要義不僅是客戶財富的增值保值與傳承，更重要的是提高客戶以及家庭或家族的幸福感。而幸福感的決定因素則是財富、時間、心理與生理。鑒于此，財富管理的發展方向應以家族（包括個人與家庭）為中心，做好家族服務的供給側改革：在幫助客戶全面分析家族基本信息的基礎上，找出家族的潛在風險或風險隱患；在原有產品銷售提供保值增值的基礎上建立以家族風險管理為導向的組合資產配置方案；在充分剖析現有法律制度的基礎上建立以在岸為中心的安全資產配置策略，輔以獨立第三方的評估機構作為保障。

思路一：做好客戶分析，剖析潛在風險，做好組合配置。對于給定的客戶及其家族成員，應以凱恩斯的基于生命周期假定的消費函數理論為基礎，分析家族的生命周期資產負債表。其中，資產含有形資產和無形資產兩部分，有形資產又包括股票和債券等金融資產與房子和私人飛機等非金融資產，無形資產則包括以教育經歷、工作履歷和社會兼職等為主的社會資本、生老病死殘等的人力資本以及其他社會資源等輔助資本；負債則分生活支出（吃穿用住學行等）、慈善支出和融資支出三部分。以一個60歲身家數億的成功企業家為例。該客戶上有年逾八十的父母，下有30歲左右的二婚妻子和不到10歲的兒子。從基本信息來看，五口之家幸福美滿。但如果我們稍加分析，即可發現該客戶及其家族的潛在風險——客戶的死亡風險和離婚風險。由死亡風險又可引發父母老無所養、企業經營失敗、妻子改嫁、財產分割、兒子改姓以及兒子培養等風險；而由離婚風險則可引發財產分割、企業經營不利、兒子改姓以及兒子培養等風險。在現實生活中，這些風險往往是被忽視的。因此，在未來的財富管理服務中應在保持傳統產品銷售模式的基礎上，構建以客戶及其家族風險管理為導向的組合資產配置服務理念。

思路二：前瞻宏觀要素，優化中觀因素，探尋安全資產。宏觀層面的制度、法律、政策和文化是家族財富管理保障的基礎。如宋明以來的宗祠、族田和族譜是家族精神傳承、物質傳承和宗法約束的具體形式。其中有關族田的稅收優惠和法律保障，也是家族財富傳承的重要制度保障。再如盛宣懷在財富保全中分別利用了租界地產的“永久租住權”制度優勢和《大清公司律》的制度保障優勢；在財富傳承中，則綜合運用國際上三井住友集團的“動息不動本”分家析產理念以及自宋代以來的義莊機制的雙重先進經驗和制度保障。即便如此，由于后來“男女平等”宏觀層面的政策變化，盛宣懷家族內部的遺產爭奪風波一時間風起云涌。因此，最重要的是對我國制度、政策和文化內涵的前瞻性把握，如遺產稅或房產稅的開征等。從微觀層面來看，當前，信托的獨立性、隔離性和連續性以及保險的獨立性和隔離性等制度優勢可以作為當下安全資產的表現形式，因此，家族信托或保險信托等以信托和保險制度優勢為基礎的家族財富管理綜合方案，將繼續占有一席之地。在這方面，北京銀行與北京信托的合作以及招商銀行與外貿信托的合作當屬業內典范。再如福耀玻璃集團的河仁基金會等，也是金融或非金融機構探索財富管理服務的組織架構、業務模式和盈利模式等中觀因素的參考對象。

思路三：上游評估機構，下游客戶診斷，做好獨立第三方。當下，財富管理市場的供需缺口是引致財富管理市場風險的主要原因之一。由于銀證保轄下的金融機構財富管理供給明顯不足，而客戶的財富管理需求旺盛，所以第三方理財機構以及P2P機構抓住機遇及客戶追求高收益的心理，以高收益為旗號，誘騙老年群體的養老錢和中產階級的“閑錢”。由梅艷芳家族信托案例可以看出，財富管理是一門技術活，信息不對稱和知識不對稱的潛在風險很高。鑒于此，未來應建立一批以客戶服務為中心的“理財診室”型獨立第三方機構，主要功能有四：第一，基于一定的客戶分析范式，對就診的每一名客戶的生命周期資產負債情況進行詳細分析，包括其潛在風險。除“有病”（理財中遇到困難）就醫外，每個客戶及其家族還可定期進行“體檢”（分析家族資產負債中的潛在風險），出具“家族資產負債分析報告或診斷方案”。第二，基于家族資產負債報告或診斷方案，制定全面的金融或非金融跨界綜合服務方案，并優選各種服務的供給機構，降低客戶的信息不對稱和知識不對稱風險，類似于醫生坐診出具的“藥方”。第三，如果認可“理財診室”提供的“藥方”，可以在第三方機構的指導幫助下“抓藥就醫”，即按“理財診室”提供的綜合解決方案及優化服務機構，結合自身情況制定針對性的技術方案并逐步推進實施。第四，如果不認可“理財診室”提供的解決方案，可以再找專業機構或其他“理財診室”尋醫問診，類似于對這家醫院的服務不滿意，可以再換一家。當然，“理財診室”也有義務對其他專業機構或獨立第三方提供的解決方案進行評估。簡言之，“理財診室”的功能就是診斷（客戶分析）、藥方（解決方案）和配藥（服務中介）中的一項或幾項，即所謂的“家族辦公室”。

作者系中國社科院金融所財富管理研究中心副主任