大學生創業融資渠道的選擇
——以粵東六所高校為例

吳佩君

(汕頭職業技術學院，廣東　汕頭　515078)

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·招生與就業·

大學生創業融資渠道的選擇
——以粵東六所高校為例

吳佩君

(汕頭職業技術學院，廣東汕頭515078)

摘要：為了幫助創業初期的大學生定量化處理好融資問題，客觀反映融資方案的優劣，本文以粵東六所高校為例，采用德爾菲法，由創業領域內的學者、專家以打分取均值的方式得出，大學生創業融資渠道決策需評估5項因素和15項細化指標，以大學生創業4項可選融資方案，人脈融資、風投融資、金融貸款、合伙融資，構建基于層次分析法的大學生融資決策層級模型。通過計算得出相對最優融資決策，各融資方案的權重可以用來指導大學生創業融資的資金來源分配，為融資活動提供依據，增加大學生創業融資決策的科學性。

關鍵詞：大學生創業；融資；創業者

一、問題提出與文獻綜述

(一) 問題提出

隨著高校畢業生人數不斷增加，國民經濟增長減速，大學生就業問題成為影響社會穩定的關鍵因素。2015屆高校畢業生達749萬，比2014屆增加20多萬畢業生，并且這20多萬名畢業生是在經濟下滑的背景下出現的，社會整體就業壓力高于往年。2015年全國兩會上國務院李克強總理“大眾創業、萬眾創新”的部署和國務院持續不斷的政策助推了全民創業的熱情。大學生自主創業得到國家和各級地方政府的鼓勵和大力支持，成為用于解決就業問題的重要途徑，更是轉變經濟增長方式的新方法。但是，大學生創業融資難已成為制約大學生創業實踐的重要因素，而資金是企業進行生產和服務需要投入的三大要素之一，且是所有資源的轉化過程中的關鍵媒介。大學生創建企業需要一定數量能及時獲得并可以持續使用一定時限的資金，融資以家庭有效資產或信用作為擔保。由于缺乏抵押物和擔保，還款缺乏保障，金融機構基于資產安全考慮，給予大學生創業者的貸款額度有限。大學生創業的高風險性，客觀上需要出資人具有較高風險容忍度，在出現經營危機的時候能得到債務等方面的寬限，甚至給予后續幫助，讓其渡過難關。本課題以層次分析法建立大學生融資決策層級模型，以粵東六所高校為例，對大學生創業領域內的專家經驗評價予以量化后輸入建立分析層次結構，使這種原本非結構化、缺少數據的復雜問題得到定性與定量相結合的分析，客觀反映各種融資方案的優劣，以層次分析法計算出各融資方案的權重指導大學生創業資金分配，為大學生創業融資決策提供依據。

(二) 文獻綜述

國外的融資理論圍繞資本結構理論，以MM定理為中心，大衛·杜蘭提出凈收益理論、凈經營收益理論和傳統理論。梅耶斯提出等級籌資理論，認為股權籌資不經濟，該理論偏好內部資金，外部籌資時，優先選擇債務資金，然后才是股權資金。羅伯特·布朗和艾倫·S·格特曼認為創業者融資需考慮投資者的經濟參與權、管理參與權、資金成本、籌資的持續時間和期限、風險和安全五個方面因素[1]。戈爾曼認為大學生創業選擇何種融資方式，應結合投資的性質、企業的資金需求、融資的成本和財務風險以及投資回收期、投資收益率、舉債能力能因素。

國內對大學生創業融資渠道的研究圍繞大學生創業融資渠道的現狀，存在問題及對策展開。有研究者通過調查發現，財務資源是大學生創業者最缺乏的創業資源，62%的大學生認為創業最缺乏的是資金。大學生的經濟來源依靠家庭，經濟上還不是完全獨立的群體，由于缺乏有效財產抵押很難從銀行獲得債務融資。在債權融資中，大學生也因為缺乏信息優勢而得不到投資者的青睞。初創中小企業自身素質偏低，銀行貸款給初創中小企業的風險、成本和收益不對稱，銀行防范金融風險的意識強，初創中小企業缺乏有效的抵押物和擔保人，直接融資渠道不通暢。我國的金融機構在大學生創業融資方面起的作用非常小，必須全面認識大學生創業者在創業資金識別、資金吸引和資源整合方面存在的缺陷和不足，從融資環境、融資渠道、融資能力等多個層面采取措施，打破融資“瓶頸”。

國內外學者在探索大學生創業融資渠道的研究過程中，取得了一定的研究成果，為我國大學生創業融資提供了良好的理論借鑒，但是尚存在一定的缺陷和不足，主要表現在：(1)研究成果過于理論化，缺乏實踐性、可操作性，對于改善創業融資渠道的現實意義不大。(2)研究方法單一，多采用文獻研究，問卷調查、案例分析法，研究內容多是經驗總結，多采用定性分析缺乏定量分析，研究不深，對于大學生創業者如何募集資金的研究偏少。

二、層次分析法在大學生創業融資渠道決策中的運用

層次分析法(Analytic Hierarchy Process，簡稱AHP)是Saaty教授于70年代初期提出的[2]，AHP是對定性問題進行定量分析的一種簡便的決策方法。它根據決策的問題，將決策的目標、決策考慮的因素和決策對象等因素分組，每一組作為一個層次，按照目標層、準則層、方案層由上而下的形式排列起來。層次分析法將復雜問題中的各種因素通過劃分為相互聯系的各個層次，以兩兩比較的形式，對專家和分析者的主觀判斷與經驗評價進行定量描述。利用數學方法計算反映每一層次元素的相對重要性次序的權值，通過所有層次之間的總排序計算所有元素的相對權重并進行排序，最終輸出定量形式的決策分析結構。

(一)層次結構模型的建立

由于大學生創業融資決策考慮的要素過多，本課題將準則層進一步分解為相互關聯的準則層和指標層。其中目標層表示解決問題的目的，準則層和指標層表示權衡最優融資渠道需評估的中間環節，方案層表示大學生創業融資渠道的備選渠道。(詳見圖1)

1.目標層。決策目標是最優融資方案，即通過權衡各種融資方案的優劣，獲得各種融資方案的優劣排序，使這種原本非結構化、缺少數據的復雜問題得到定性與定量相結合的分析。

2.準則層和指標層。本課題采用德爾菲法，由汕頭市五維電子商務產業園、揭陽軍埔電子商務村創業領域的專家以及汕頭大學、汕頭職業技術學院在創業領域內的學者以打分取均值的方式得出大學生創業融資渠道決策需評估的因素。決策時將需求特征、融資成本、企業控制權、風險容忍度、信用要求5項因素作為準則層影響因素，最大融資額度、資金持續性、手續便利性等15項細化指標作為指標層影響因素，其中正向指標5項，反向指標10項，詳見表1。采用九級標度法標示兩兩比較的相對重要性[1]，正向指標，影響越大越有利于大學生融資，即影響越大標度值越高。相反，反向指標，影響越大越不利于大學生融資，即影響越大標度值越低。

3.方案層。麥可思研究院2014年發布的《中國大學生就業藍皮書》顯示2013屆大學畢業生自主創業的資金主要來源于父母、親友投資或借貸和個人儲蓄，占比80%；商業性風險投資2%；政府資助小額貸款2%。《中國大學生就業藍皮書》采集全國2010屆和2013屆大學畢業生的54萬個樣本數據，覆蓋了全國31個省、直轄市和自治區，調查944個專業，覆蓋615個職業，325個行業，具有一定代表性。根據數據，目前我國大學生融資渠道以人脈融資和合伙投資為主，風險投資和金融貸款為輔。根據有關文獻，人脈融資、風投融資、金融貸款、合伙融資是大學生創業融資的主要渠道，其他渠道由于占比相對較小或與以上四種渠道存在相關，如天使投資，本課題將其劃入風投融資渠道統計。

綜上，本課題選擇人脈融資、風投融資、金融貸款、合伙融資四個融資渠道作為大學生創業融資渠道的備選方案，畫出大學生融資決策層級模型，詳見圖1。

圖1　大學生融資決策層級模型

要素指標指標解釋正/反向指標需求特征B1最大融資額度C1可獲得的最大資金額度正向指標資金持續性C2資金可以持續使用的時間正向指標手續便利性C3融資需辦理手續的便捷情況正向指標融資成本B2臨時費用C4融資過程的臨時開支反向指標資金使用利率C5使用每單位資金向出資方支付的費用反向指標綜合資金成本C6使用每單位資金所承擔的籌集費用,利息、分紅等全部費用反向指標企業控制權B3干預的可能性C7出資方對企業經營干預的可能性反向指標干預的程度C8出資方可能對企業經營干預的程度反向指標資金使用自由度C9出資方對資金使用過程的限制條件正向指標風險容忍度B4經營信息披露要求C10要求企業經營信息的公開披露的程度反向指標保本要求C11企業經營出現虧損,出資方是否要求償還本金反向指標后續資金支持概率C12為企業提供后續資金支持的可能性正向指標信用要求B5抵押物要求C13要求創業者提供抵押物的程度反向指標信譽擔保C14對創業者及其家庭主要成員的信譽擔保要求反向指標社會關系C15對創業者的社會關系要求程度反向指標

(二)樣本的選取和判斷矩陣的改進

根據對粵東六所高校，即汕頭大學、韓山師范學院、汕頭職業技術學院、揭陽職業技術學院、汕頭電大業大職大、潮汕職業技術學院的大學生創業者的跟蹤調查以及專家學者的訪談；采集汕頭市五維電子商務產業園、汕頭市高新區電子商務產業園、揭陽軍埔電子商務村等創業基地的大學生創業團隊以及專家意見，以問卷調查和專家訪談的形式，取得有效樣本數據87個，其中學者及企業家的比例各占30%和70%。參考 Satty 提議的1-9級標度法，采用matlab軟件以求取均值的方式整理樣本數據，建立21個判斷矩陣，其中目標層判斷矩陣1個，準則層判斷矩陣5個，指標層判斷矩陣15個。假設理想判斷矩陣具備以下三個性質(1)aii=1(2)aij=1/ aji(3)aij=aik×akj，由于人們認識事物存在主觀性，使得構造的判斷矩陣不一定滿足這三個性質，即不具備完全一致性，在這種情況下，CR>0.1，判斷矩陣不符合隨機一致性標準，需要對原判斷矩陣進行重新調整。

假設對于任意矩陣A，對于任意的i ，j aij-aik×akj(k=1，2，…，k≠i，，j)，大于0的個數為M，小于0的個數為m。若M>m即aij大于其真實值，aij減少ε；相反，若M0.1，重復上述迭代直到CR<0.1。本課題選取ε=0.5，最大迭代次數N=15，改進后的判斷矩陣仍無法通過一致性檢驗，重新賦值。這種方法的好處在于，改進后的矩陣不僅保持性質(1)和(2)，而且每次迭代都是沿著CR的下降方向進行的。這種迭代使aij趨近aik×akj，在一定程度上減少了主觀誤差。

(三)判斷矩陣的構造及權重計算

1.目標層最優融資方案A與準則層B的判斷矩陣(A-B)

表2　最優融資方案判斷矩陣

由表2的權重計算結果看出，以最優融資方案選擇為目標，大學生創業融資渠道5項評估因素中，最重要的是企業控制權B3，然后是融資成本B2，接著是需求特征B1和信用要求B5，最后是風險容忍度B4。其矩陣隨機一致性比率為0.0983<0.1，該判斷矩陣符合隨機一致性標準。大學生創業融資是在企業可控的前提下，以降低融資成本為主要目標。

2.準則層B與指標層C的判斷矩陣(B-C)

表3　需求特征(B1)判斷矩陣

表4　融資成本(B2)判斷矩陣

表5　企業控制權(B3)判斷矩陣

表6　風險容忍度(B4)判斷矩陣

表7　信用要求(B5)判斷矩陣

根據以上5張表，準則層B與指標層C構造的5個判斷矩陣都符合隨機一致性標準，從數值來看，資金持續性C2，資金使用利率C5，干預的程度C8，信息披露要求C10，抵押物要求C13，分別對需求特征B1、融資成本B2、企業控制權B3、風險容忍度B4、信用要求B5的權重影響較大，在大學生創業融資渠道決策中，這四個因素相對更加重要。

3.指標層C與方案層D的判斷矩陣(C-D)

表8　最大融資額度(C1)判斷矩陣

表9　資金持續性(C2)判斷矩陣

表10　手續便利性(C3)判斷矩陣

表11　臨時費用(C4)判斷矩陣

表12　資金使用利率(C5)判斷矩陣

表13　綜合資金成本(C6)判斷矩陣

表14　干預的可能性(C7)判斷矩陣

表15　干預的程度(C8)判斷矩陣

表16　資金使用自由度(C9)判斷矩陣

表17　信息披露要求(C10)判斷矩陣

表18　保本要求(C11)判斷矩陣

表19　后續資金支持概率(C12)判斷矩陣

表20　抵押物要求(C13)判斷矩陣

表21　信譽要求(C14)判斷矩陣

表22　社會關系(C15)判斷矩陣

從以上15張表的權重計算結果看出，人脈融資D1手續便利，不要求創業者披露詳細的經營信息，但資金的持續性低，對社會關系要求高；風投融資D2融資額度高，不需要抵押物，資金持續性強，容易得到后續資金支持，但綜合成本過高；金融投資D3不干預企業經營，資金使用自由，對創業者的信譽和抵押物有一定要求，手續繁瑣，融資額度受限制；合伙融資D4干預企業經營，要求創業者披露經營信息，資金使用自由度不高，但綜合資金使用成本較低。指標層C與方案層D構造的15個判斷矩陣都符合隨機一致性標準，在指標層C準則下集結的判斷矩陣計算出來的權重要素基本符合大學生創業融資實踐。

(四)層次總排序及方案優選

根據以上各判斷矩陣，將各層次單排序的結果進行匯總，計算出大學生融資渠道決策的層次總排序，如表23所示：

表23　層次總排序匯總表

根據表23，計算大學生融資方案的最終總排序，設方案權重為Djw，細化指標權重為Cjw，要素權重為Bjw，各方案綜合比較指數為Yi，i、j分別表示要素序號、對應指標序號和指標總排序號，根據層次分析法：

Yi=∑Djw×Cjw×Bjw(i=1，2，3;j=1，2，3，…，14)

方案Y1=0.2623

方案Y2=0.2644

方案Y3=0.2316

方案Y4=0.2422

通過以上計算，方案D2風投融資>方案 D1人脈融資>方案D4合伙融資>方案D3金融貸款，當前，大學生創業融資渠道首選是風投融資，其次人脈融資，然后才是合伙融資和金融貸款。

三、研究結論及建議

風險投資是大學生創業者的首選融資方案，是推動自主創業的有效途徑，對于創業者來說，尋求風險投資商的幫助，是一個有效的途徑。但實際融資過程中，創業者一般優先考慮人脈融資或合伙創業，其次才是風投融資和金融融資。這一定程度上反映風險投資基金對本地新創企業投入不足，創業外源融資渠道不足，大學生創業資金幾乎靠自身的積累和權益投資。風投融資不需要擔保或抵押，也不需要償還，風險投資基金的投資方式一般為股權投資，與創業者是合作的關系，風險投資公司參與企業的重大決策活動，協助企業進行經營管理，這有助于降低大學生創業風險。即使大學生創業失敗，創業者也不會因此背上債務。但是風險投資對象一般是高科技企業或具有高成長潛力的商業模式，要求能在數年內成長為一定規模的創業公司，內部回報率在25%以上。對于剛踏上創業道路的大學生來說，創業項目獲得風險投資者的青睞仍在少數。

近年來，國家頒布了一系列支持大學生創業融資的政策，但執行過程中往往遇到一系列難題，大學生創業者素質不高，銀行貸款給初創中小企業的風險 、成本和收益不對稱，金融機構出于風險防范，不愿或盡量少貸款給缺乏擔保和抵押的大學生創業者。金融貸款仍然存在額度過低，對抵押物要求高，手續繁瑣等問題，大學生創業融資仍依賴親友投資和借款。以層次分析法建立的大學生融資決策層級模型及其結果基本符合大學生創業融資實際情況，層級模型能客觀反映各種融資方案的優劣，以層次分析法計算出的各融資方案的權重可以用來指導大學生創業資金分配，幫助創業初期的大學生定量化處理好融資問題，為大學生融資決策提供依據。課題組建議：

1.建立一個長效約束機制

建立一個長效約束機制，督促銀行等金融機構落實對本地大學生創業的小額信貸。政府應建立相應的配套機制，對銀行等金融機構發放的創業貸款進行適當比例的補貼，以促使這種政策能夠得到長期有效的貫徹執行。同時把對大學生創業貸款的支持，納入對銀行各級從業人員的業績考評體系，從行政和經濟上對大學生創業融資進行相應的法律支持。

2.關注創業者團隊的創業創新能力

創業教育在我國許多高校尚未開展起來，遠遠落后于西方發達國家。市場經濟條件下，資本是逐利的，如果投資大學生的收益率很高的話，資金必然會大量涌入這一行業，商業銀行自然也無法拒絕這一誘惑。所以提高大學生的綜合素質和創業能力，是解決大學生融資難題的內部動力。學校方面，應從小就開始培養學生的實踐、創新能力。作為學生，應自覺培養各種社會實踐能力，為將來創業成功打下堅實的基礎。

3.平衡企業估值和資金匱乏問題

鑒于大學生創業的高風險性，很多初創企業在很長時間內都處于虧損狀態，企業財務達不到平衡，基本上都是靠權益性資本來支撐。一般來說，首期融資資金最多能支持1-2年，缺乏后續資金支持，創業很可能因資金匱乏而失敗，因此大學生應注意把握融資的節奏，為企業預留12-18個月的資金流以維持企業穩健的資金流。同時兼顧企業估值的合理平衡，企業早期融資的估值和股價比較低，隨著公司發展壯大，公司的估值和溢價越來越高，融資對創始人股權的稀釋效應有遞減的效果。資本對企業的擴張作用不言而喻，企業什么階段需要融多少資，需要大學生創業者仔細衡量和規劃，一般在天使期股權的出讓不超過30%，小步快跑的融資方式使投資鏈條變短，同時較好平衡企業估值和資金匱乏的問題。

4.設計合理的股權控制機制

在企業創業初期，其他股東基于對創始人的信任，會默許公司控制和決策由創始人主導，但隨著企業的發展壯大很容易發生利益分配沖突，大學生創業者在引入資本時必須考慮股權稀釋對企業的影響，單純認為只要把企業做起來，股份多少不重要，可能導致創始創業者在企業重大議案中喪失發言權。在資本運作中，資本與企業的利益不盡相同，通過投票權與股權的分離，可將部分股東股權中的投票權分離出來，交給創始股東行使，從而實現“同股不同權，同權不同股”的股權制度，避免融資過度稀釋創始人的投票權，進而失去對公司的控制權。

(責任編輯：蔣國平)

參考文獻：

[1]BROWN R，GUTTERMAN AS.Financing start-ups[M].CITIC press，2004:5-8

[2]SAATT TL.Models，Methods，Concepts and Applications of the Analytic Hierarchy Process(with L.G .Vargas)[M]. Boston:Kluwer Academic Pubishers，2000.

Research on Venture Financing Channels for College Students

WU Pei-jun

(Shantou Polytechnic，Shantou 515078，China)

Abstract：In order to help the university students deal with the financing issues，objectively reflect the advantages and disadvantages of various financing options，the author carries out the investigation of venture financing channels in the field of entrepreneurship scholars，experts by Delphy Fa，getting 5 items of assessment factor，and 15 refinement indicators，with four optional financing schemes for college students entrepreneur，network financing，venture capital financing，financial loans，partnership financing to construct method of college financing decision hierarchy model based on AHP. Obtained the relative optimal financing decision by calculating，the weight of each financing scheme can be used to guide the funds allocation of venture financing and the conclusion provides the basis for the financing activity，and increases the scientific nature of university students' venture capital decision.

Key Words：college students entrepreneurship；financing；entrepreneur

收稿日期：2016-01-04修稿日期：2016-01-12

作者簡介：吳佩君(1981- )，女，廣東汕頭人，講師，研究方向為金融營銷。

中圖分類號：F241.4

文獻標識碼：A

文章編號：1671-9719(2016)2-0113-06