銀億股份借殼上市案例研究

謝濤

【摘要】本文以寧波銀億集團房產資產借殼上市為例，通過介紹借殼上市的操作方法、交易雙方動機，總結出在借殼上市實踐中，企業應尋求政府支持，把握殼公司核心問題，規避政策風險等。

【關鍵詞】借殼上市 非公開發行 股份制改造

隨著經營業績的提升與企業規模的擴大，上市成為大多數企業突破資金瓶頸的必然選擇。但是目前我國尚未推出注冊制，IPO排隊企業多，審核嚴格且周期長（一般需2年以上），因此更多企業選擇借殼方式謀求上市。

地產類企業，以其資本密集型的特點，一度是借殼上市企業中堅力量。銀億房產在嚴厲的地產調控政策背景下，于2012年4月正式成功借殼上市，具有較強的代表性和研究價值。對銀億集團房產資產借殼上市的研究，能夠使我們更為透徹的了解借殼上市的理論及操作方法。

一、銀億房產借殼上市簡述

寧波銀億集團作為寧波當地的知名企業，以房地產開發為主業，以工業和國內外貿易為重點發展產業，具有良好的業績和雄厚的資金。銀億房產借殼前股權結構如圖1所示。

S*ST蘭光為主營通信及相關設備制造業的上市企業，于2009年3月因連續3年虧損被暫停上市。S*ST蘭光急切需要有足夠實力的企業注入資金，提高業績完成保殼，并解決大股東占款的問題。交易前S*ST蘭光股權結構如圖2所示。

寧波銀億集團房產資產借殼S*ST蘭光的過程基本經歷了四個階段，具體步驟如下：

（一）債務和解及清償大股東資金占用

S*ST蘭光控股股東深圳蘭光經濟發展公司及其關聯方對上市公司資金占用余額為4.14億元，上述占款擬通過兩個方面解決：其一，銀億集團以現金3.04億元代償；其二，蘭光經發擬受讓銀億集團對蘭光科技的1.1億元債權，并以該債權抵銷其對蘭光科技負有的等額債務。另外，在銀億集團的支持下，蘭光科技與所有銀行債權人債務和解完畢。

（二）收購S*ST蘭光大股東股權

2009年11月15日，銀億控股與蘭光經發簽署《股份轉讓協議》，銀億控股接受蘭光經發持有的S*ST蘭光8，110萬股國有法人股，每股股價為2.52元，股份轉讓價款合計為20，437萬元。銀億控股實際上成為S*ST蘭光的最大股東，擁有50.37%的股權。

（三）S*ST蘭光對銀億房產形成反向購買

簽署轉讓協議當天，重組雙方簽署了《非公開發行股份購買資產協議》，S*ST蘭光擬以4.75元/股的價格向銀億控股定向增發6.98億股股份，以反向購買銀億房產100%股權。此次資產重組完成后，銀億控股將合計持有S*ST蘭光約7.72億股，持股比例將達到89.85%，成為S*ST蘭光的控股股東。銀億房產凈資產的評估值為33.15億元，銀億房產100%股權本次交易作價確定為33.15億元。交易完成后股權結構如圖3所示。

（四）辦理過戶手續，進行股權分置改革

2010年3月，證監會并購重組審核委員會通過了銀億集團重組S*ST蘭光的方案，但受“國十條”波及，2011年5月20日，S*ST蘭光才收到相關部門出具的證券過戶登記證明文件。

股權轉讓的過戶手續辦理完畢后，公司進行股改，以公司在股權登記日登記在冊的流通股股數5，000萬股為基數，非流通股股東向流通股股東共支付1，500萬股，即流通股股東每10股獲得3股對價。銀億控股正式成為公司控股股東和實際控制人，股改方案達成，重大資產重組實施完畢，主營業務變更為房地產開發與經營。

2012年4月9日開始，公司股票簡稱由“ST蘭光”變更為“銀億股份”，銀億股份成功借殼S*ST蘭光，雙方實現共贏。

二、交易雙方動機分析

（一）銀億房產借殼動機

房地產行業作為資本密集型行業，對資金需求尤其巨大。銀億房產一直致力于全國布局，快速擴張更加劇了公司資金緊張，因此銀億集團急需股權融資平臺，以降低資金成本，改善資產負債結構。另外，上市也可以給公司帶來廣告效應和政策優勢，減少在地產開發地向當地銀行融資困難帶來的負面效益。但是IPO整體呈緊縮狀態，且政策極不明朗。與IPO上市的時間成本相比，借殼上市為更為理性的選擇。“國十條”的頒布也對銀億房產產生了更大的壓力，督促其盡早完成上市。

（二）殼資源S*ST蘭光情況概述和賣殼動因

客觀上，S*ST蘭光在2006年至2008年之間連續三年虧損，經營狀況長期得不到改善，2009年3月被深交所暫停上市。2010年公司營業收入同比減少77.91%，總資產同比減少了14.78%，凈利潤為負，面臨著退市風險。S*ST蘭光已走到了不得不賣殼的處境。

主觀上，甘肅省國資委雖然沒有實際控制權，但是不想省內的企業退市。另外，蘭光經發的管理層無力從經營角度改變公司虧損局面，大股東欲以賣殼的方式回收入市時的成本，并保留公司上市。如果選擇以地產為支柱行業的銀億集團，可以繼續保有公司原本的物業管理業務。

在蘭光科技陷入困境的同時，銀億集團愿意用大量資金清償S*ST蘭光先前的債務，并采取了認購股權這一對蘭光有利的融資方式，最大程度上解決了蘭光遺留下財務問題，為其大股東提供了有利條件。同時，銀億集團承諾借殼后上市公司仍由甘肅省證監局監管，滿足了政府方面的要求。因此，甘肅省國資委極大程度上影響了殼公司的決策，并一手主導了融資行為。另外，由于蘭光科技原有能夠出售及已經抵押的資產多是不動產，在清資階段甘肅省政府也發揮了重大作用。

三、啟示

通過本案例分析，本次寧波銀億集團房地產資產的成功借殼上市的啟示主要在于以下幾點：

（一）取得政府支持有力于解決難題

借殼上市工作與地方政府支持密不可分。在類似的國企重組中，政府均扮演了決策主體和交易協調者的角色。重組中涉及到人員、資產、債務等需要重新配置的問題，政府作為利益相關者和能夠極大影響其他利益相關者的媒介，具有不可忽視的作用。因此，借殼方取得當地政府的支持，有利于解決借殼上市中的相關難題，掃除障礙，加快上市進度。

（二）把握殼公司的核心問題

蘭光科技在與銀億集團謀求重組之前，曾經先后與5家公司發布過重組意向書，但是都沒有成功，借殼方沒有把握住蘭光科技的核心問題是決定性因素之一。銀億集團在謀求重組是做的第一件事就是與蘭光經發協商債務問題，并通過購買蘭光經發債權的方式解決了這一問題，使得之后的重組變得異常順利。不同的殼公司的核心問題不同，借殼公司能否正確分析出殼公司的核心問題時解決問題的前提，但解決問題的成本應是借殼公司重點思考的問題，如果因為自身的實力不足或解決意愿不夠強烈，則應嘗試重新尋找殼資源。

（三）選擇適當時機規避政策風險

在本案例中，在借殼雙方完成實際注資重組，蘭光科技的實際業務也已經變更后，國務院開始調控房地產行業，使得銀億房產遲遲拿不到證券過戶登記證明文件，無法進行最后股改，銀億控股不能取得流通股和非流通股股權，進入資本市場有效融資，這情況極大地消減了銀億房產初步上市帶來的上市效益。

可見，成功的規避政策風險可以幫助借殼企業借殼上市，利用政策的時間差取得先機，打壓同業競爭者。但如果沒有考慮到政策風險，或沒有有效規避風險，就會使企業借殼上市的時間成本、失敗風險增加。