企業(yè)混合所有制模式選擇與績效研究

劉丹

摘要：當(dāng)前，我國混合所有制經(jīng)濟已成為經(jīng)濟發(fā)展的重要組成部分，在國民經(jīng)濟中占據(jù)著非常重要的地位。本文從股權(quán)屬性角度及其制衡角度歸納出企業(yè)混合所有制的主要模式，探討經(jīng)濟轉(zhuǎn)型中我國混合所有制模式與企業(yè)績效之間的關(guān)系。

關(guān)鍵詞：混合所有制；經(jīng)濟績效；國有企業(yè)；改革

十八屆三中全會明確決定提出要積極發(fā)展混合所有制經(jīng)濟，大部分國有企業(yè)會通過股權(quán)多元化改革，逐步發(fā)展成為混合所有制企業(yè)。當(dāng)前，我國混合所有制經(jīng)濟已經(jīng)有了長足的發(fā)展并成為經(jīng)濟發(fā)展的重要組成部分，在國民經(jīng)濟中占據(jù)著非常重要的地位。

微觀層面上看，混合所有制經(jīng)濟是指不同所有制性質(zhì)的投資主體共同出資組建的企業(yè)，核心是企業(yè)的股權(quán)結(jié)構(gòu)，股權(quán)結(jié)構(gòu)決定了所有者與經(jīng)營者之間委托代理關(guān)系的性質(zhì)，最終直接表現(xiàn)為企業(yè)的經(jīng)濟績效。本文就微觀意義討論混合所有制經(jīng)濟，圍繞企業(yè)混合所有制模式與績效的關(guān)系展開論述，探討混合所有制企業(yè)模式與公司績效的關(guān)系問題。

一、相關(guān)研究綜述

國外，Berle A.和Means G，（1932）指出，兩權(quán)分離的公司受控于企業(yè)的經(jīng)營者，由于經(jīng)營者的個人利益與股東的利益有一定的沖突，企業(yè)的經(jīng)營者不可能像股東那樣不遺余力的對企業(yè)進行管理，公司業(yè)績無法達到最優(yōu)狀態(tài)，股權(quán)分離度與公司業(yè)績負(fù)相關(guān)。Michael C. Jensen和William H. Meckling（1976）認(rèn)為，企業(yè)的價值隨著內(nèi)部股東持股比例的上升而增加，隨著內(nèi)部股東持股比例的下降而下降；由于委托代理關(guān)系致使公司管理層與公司股東在企業(yè)經(jīng)營目標(biāo)上存在分歧進而導(dǎo)致“逆向選擇”和“道德風(fēng)險問題”，公司的經(jīng)營績效將隨著管理層的持股比例的提高而下降，隨著管理層持股比例的降低而提高。Guercio D.和Hawkins J.（1999）通過對美國養(yǎng)老金組織進行調(diào)查得出機構(gòu)投資者的加入會促使企業(yè)經(jīng)營更加謹(jǐn)慎，更能實現(xiàn)公司治理的目標(biāo)。

國內(nèi)，許小年和王燕（1997）通過對滬深主板市場三百家企業(yè)的研究發(fā)現(xiàn)：企業(yè)的經(jīng)營績效隨著國有股持股比例的上升而下降，隨著法人股持股比例的提高而提高。王玲（2010）通過對 102 家中小板上市公司的企業(yè)財務(wù)數(shù)據(jù)進行分析認(rèn)為隨著第一大股東持股比例的提高企業(yè)績效逐漸下降，隨著第一大股東的持股比例的提高企業(yè)績效開始呈上升趨勢。陳曉等人認(rèn)為，在競爭性強的行業(yè)中，國有股與企業(yè)績效負(fù)相關(guān)，而在競爭性弱的企業(yè)中，國有股與企業(yè)經(jīng)營績效的關(guān)系則不明顯。

無論是國外還是國內(nèi)，對于股權(quán)性質(zhì)與股權(quán)之間的制衡程度對企業(yè)績效的影響的研究均未得出一致的結(jié)論，本文擬通過選定的幾個混合所有制企業(yè)進行研究，分析出按各產(chǎn)權(quán)屬性及產(chǎn)權(quán)制衡度劃分的混合所有制模式與績效的關(guān)系并得出結(jié)論，促進混合所有制企業(yè)資源的優(yōu)化配置。

二、企業(yè)混合所有制模式分類與對比分析

（一）混合所有制的產(chǎn)生機理與歷程

混合所有制的發(fā)展歷程是對所有制論斷和基本經(jīng)濟制度認(rèn)識不斷深化的結(jié)果。市場化改革的啟動推動了多元所有制經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的生成，加快了非國有經(jīng)濟的大量發(fā)展，推動了企業(yè)混合所有制的生成。所以說，我國市場化改革的進程就是混合所有制生成的過程。

（二）混合所有制模式對比分析

混合所有制企業(yè)中不同的產(chǎn)權(quán)形式會導(dǎo)致不同的股東行為，不同的股東行為會對企業(yè)的經(jīng)營績效產(chǎn)生不同的影響，本文按照企業(yè)含有的不同的產(chǎn)權(quán)屬性以及產(chǎn)權(quán)之間的制衡程度將混合所有制企業(yè)劃分為以下混合所有制模式：以國有產(chǎn)權(quán)作為主要產(chǎn)權(quán)形式的混合所有制企業(yè)；以非國有法人產(chǎn)權(quán)、私人作為主要產(chǎn)權(quán)形式的混合所有制模式；以外資產(chǎn)權(quán)作為主要產(chǎn)權(quán)形式的混合所有制模式作為主要產(chǎn)權(quán)形式的混合所有制模式。

1.以國有產(chǎn)權(quán)為主要產(chǎn)權(quán)形式的混合所有制模式績效分析

由于我國的特殊國情，政府和國有企業(yè)難以有效分離，以國有產(chǎn)權(quán)為主的混合所有制企業(yè)存在嚴(yán)重的產(chǎn)權(quán)關(guān)系不清晰問題，這導(dǎo)致公司股東和董事之間的委托代理關(guān)系缺乏相互制約的基礎(chǔ)，使得國有股的所有者和實際的代管者都不能直接對公司業(yè)績產(chǎn)生積極作用，一定程度上降低了企業(yè)的經(jīng)營效率。

2.以非國有法人、私人產(chǎn)權(quán)為主要產(chǎn)權(quán)形式的混合所有制模式的績效分析。

非國有法人產(chǎn)權(quán)和私人產(chǎn)權(quán)都有著明確的投資主體和投資目的，產(chǎn)權(quán)清晰，有充足的動力去治理好企業(yè)，通過投資獲得公司治理權(quán)進而以提高公司業(yè)績，資本一般能夠維持長期穩(wěn)定的增值，企業(yè)績效表現(xiàn)相對優(yōu)異。

3.以外資產(chǎn)權(quán)為主要產(chǎn)權(quán)形式的混合所有制模式的績效分析。

外資企業(yè)入主國內(nèi)混合所有制企業(yè)，為企業(yè)帶來雄厚的資金、先進的技術(shù)和管理經(jīng)驗，提升了被入股公司的治理水平、研發(fā)創(chuàng)新能力、營銷能力和風(fēng)險管理能力，提高綜合盈利能力，促進企業(yè)績效的上升。理論上講，以外資產(chǎn)權(quán)為主要產(chǎn)權(quán)形式的混合所有制模式的績效表現(xiàn)應(yīng)該是比較好的。

4.產(chǎn)權(quán)制衡度對混合所有制模式績效影響分析。

各種產(chǎn)權(quán)形式在混合所有制企業(yè)中相互融合，相互發(fā)展、相互制衡，會促進企業(yè)的股東大會、董事會和監(jiān)事會相互制衡，充分發(fā)揮企業(yè)內(nèi)部監(jiān)控機制的監(jiān)督作用，使公司的治理機制科學(xué)有效運行。所以，混合所有制企業(yè)各產(chǎn)權(quán)之間的制衡度越高，企業(yè)績效越好。

三、混合所有制模式選擇與績效分析的實證研究

（一）研究假設(shè)

本文對產(chǎn)權(quán)屬性與企業(yè)績效的關(guān)系提出如下假設(shè)：

假設(shè)1：國有產(chǎn)權(quán)在混合所有制企業(yè)中的比例與企業(yè)經(jīng)營績效成負(fù)相關(guān)；

假設(shè)2：非國有產(chǎn)權(quán)及私人產(chǎn)權(quán)在混合所有制企業(yè)中的比例與企業(yè)經(jīng)營績效成正相關(guān)；

假設(shè)3：外資資本在混合所有制企業(yè)中的比例與企業(yè)經(jīng)營績效成正相關(guān)；

假設(shè)4：第一大產(chǎn)權(quán)持股數(shù)占總股本的比重和混合所有制企業(yè)的經(jīng)營績效成負(fù)相關(guān)。

（二）實證研究的變量選擇

1.因變量。在成熟規(guī)范的證券市場上，以市場為基礎(chǔ)的托賓Q值能夠充分發(fā)揮價格發(fā)現(xiàn)功能，可以用來衡量公司的價值和績效水平，因此，本文選取托賓Q值代表企業(yè)績效作為因變量。

2.自變量。國有產(chǎn)權(quán)占公司全部股權(quán)的比例、非國有法人產(chǎn)權(quán)占全部股權(quán)的比例、外資產(chǎn)權(quán)占全部股權(quán)的比例度量了不同的混合所有制模式，第一大股東持股份額占總股份的比例作為自變量反映了各種資本屬性之間的制衡程度；故本文將國有股比例、法人股比例、外資股比例、私人股比例、股權(quán)集中度確定為自變量，此外，設(shè)定一個虛擬變量STATE來衡量制衡股東的性質(zhì)，當(dāng)制衡股東性質(zhì)為國有時，STATE取值為1，否則為0。

3.控制變量。為了客觀的展示因變量和自變量的關(guān)系，加入公司規(guī)模、財務(wù)杠桿作為控制變量。所有變量定義見表1。

（三）樣本與數(shù)據(jù)統(tǒng)計

本文從2011-2013年滬深兩市零售業(yè)上市公司（剔除ST、*ST企業(yè)，剔除僅發(fā)行B股或H股的零售業(yè)上市公司）中挑選出127家作為研究對象。數(shù)據(jù)來源于國泰君安經(jīng)濟金融數(shù)據(jù)庫、中國證監(jiān)會網(wǎng)站的年報數(shù)據(jù)。

本文運用SPSS19.0對研究變量進行描述性分析、相關(guān)性分析及回歸分析，以期得到零售業(yè)上市公司的產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)與企業(yè)績效之間的關(guān)系。

（四）研究模型

本文通過構(gòu)建線性模型分析產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司經(jīng)營績效之間的線性關(guān)系。回歸模型為：，其中，為常數(shù)項，為回歸系數(shù)，為誤差項。

四、實證結(jié)果與結(jié)果分析

（一）企業(yè)混合所有制模式選擇與績效的描述性統(tǒng)計分析

對所選樣本做描述性統(tǒng)計分析，將分析結(jié)果整理成表2。可見，國有產(chǎn)權(quán)控股的企業(yè)樣本85家，非國有產(chǎn)權(quán)、私人產(chǎn)權(quán)控股的企業(yè)樣本37 家，外資產(chǎn)權(quán)控股的企業(yè)樣本5家；第一大股東持股比例的最大值為81.4%，最小值為8.7%，說明當(dāng)前股權(quán)相對集中；國有產(chǎn)權(quán)控股企業(yè)的托賓Q值均值低于其他類型企業(yè)的托賓Q值均值，反映了當(dāng)前非國有法人、私人、外資產(chǎn)權(quán)零售企業(yè)在市場競爭力、企業(yè)價值方面的優(yōu)勢；國有產(chǎn)權(quán)控股企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率、企業(yè)規(guī)模均值高于其他類型企業(yè)的同類數(shù)值，說明國有企業(yè)占用經(jīng)濟資源方面有明顯優(yōu)勢，但在創(chuàng)造經(jīng)濟價值方面相對較弱，市場競爭力不夠。

（二）相關(guān)性檢驗

對變量進行相關(guān)性檢驗，將檢驗結(jié)果整理成表3。可知，所有變量之間的相關(guān)關(guān)系均低于0.61，適合進行回歸分析。在不考慮其他變量影響的情況下，托賓Q值與制衡股東性質(zhì)在1%水平下顯著正相關(guān)，與第一大股東持股比例在5%水平下顯著負(fù)相關(guān)，與國有股比例、非國有法人、私人股及外資股比例無顯著關(guān)系。此外，托賓Q值與控制變量財務(wù)杠桿和企業(yè)規(guī)模在1%水平下顯著負(fù)相關(guān)。

（三）回歸分析

對變量做回歸分析，將回歸模型結(jié)果整理成表4。在全樣本回歸模型中，通過回歸分析得出以下判斷：一是產(chǎn)權(quán)性質(zhì)與企業(yè)績效之間均存在顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，且通過1%顯著性水平檢驗；二是股權(quán)集中度與企業(yè)績效之間不存在顯著線性關(guān)系，再分別對不同產(chǎn)權(quán)控股企業(yè)樣本做回歸分析后發(fā)現(xiàn)，非國有法人、私人產(chǎn)權(quán)、外資控股上市公司的股權(quán)集中度與企業(yè)績效之間在5%水平下顯著正相關(guān)；三是企業(yè)的規(guī)模效應(yīng)與企業(yè)績效有顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系；四是國有企業(yè)財務(wù)杠桿與企業(yè)績效呈現(xiàn)顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，非國有法人、私人產(chǎn)權(quán)、外資控股企業(yè)財務(wù)杠桿與企業(yè)績效相關(guān)性較弱，說明國有企業(yè)在融資方面有明顯優(yōu)勢，但資金利用效率相對較差。，

五、結(jié)論與建議

綜上，得出結(jié)論：混合所有制企業(yè)的公司績效受到產(chǎn)權(quán)性質(zhì)的負(fù)向影響；各股權(quán)成分的制衡程度對公司績效存在顯著影響，非國有法人、私人產(chǎn)權(quán)、外資控股上市公司的公司績效受到上市公司大股東持股比例的正向影響，國有控股上市公司的公司績效受上市公司大股東持股比例的影響并不顯著；國有企業(yè)財務(wù)杠桿與企業(yè)績效呈顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系，非國有法人、私人產(chǎn)權(quán)、外資控股企業(yè)財務(wù)杠桿與企業(yè)績效相關(guān)性較弱；企業(yè)績效與規(guī)模效應(yīng)存在顯著的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

本文認(rèn)為，混合所有制改革，要從企業(yè)內(nèi)部和外部創(chuàng)造有利條件，促進多元資本間目標(biāo)相容，形成競爭，產(chǎn)生協(xié)同，實現(xiàn)企業(yè)經(jīng)濟效益的提升。首先，要充分發(fā)揮混合所有制企業(yè)多種產(chǎn)權(quán)的制度優(yōu)勢，保持適當(dāng)?shù)漠a(chǎn)權(quán)制衡度，充分發(fā)揮混合所有制企業(yè)中各產(chǎn)權(quán)屬性的優(yōu)勢；其次，鼓勵多種所有制企業(yè)之間的相互參股，優(yōu)化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)，充分發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)。

參考文獻：

[1]許小年，王燕.公司治理結(jié)構(gòu)：中國的實踐與美國的經(jīng)驗[M].中國人民大學(xué)出版社，1997.

[2]王玲.中小板上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效關(guān)系研究[D].東北財經(jīng)大學(xué)，2010.

（作者單位：山東財經(jīng)大學(xué)）