市場摩擦、金融錯配與要素生產率變動

張慶君　張娜娜　李春霞

摘要：我國經濟發展中出現的結構性失衡、產能過剩等問題引發了人們對金融錯配問題的關注。本文通過構建系統動力學模型，將金融資源配置系統劃分為金融需求子系統、金融自身子系統和金融撮合交易子系統，通過建立系統因果反饋圖、系統流程圖和系統參數設置，對金融市場摩擦、金融錯配與生產率變動問題進行了仿真研究，并通過調整監測變量的參數值對模型進行動態模擬和預測，在此基礎上提出政策建議。

關鍵詞：金融市場摩擦；金融錯配；要素生產率

中圖分類號：F832.33 文獻標識碼：A

一、弓l言

隨著我國經濟和金融市場的不斷發展，我國金融資產規模在不斷增加，截止2014年底我國銀行業金融機構資產規模達到157.38萬億元。然而我國金融市場結構錯配、方向錯配等問題導致金融資源配置扭曲，配置效率沒有得到有效的發揮，也產生了大量的閑置和沉淀資金。因此，十八界三中全會提出以完善金融市場體系建設為主題的金融改革目標，通過完善金融市場體系建設，發揮金融市場在金融資源配置中的決定性作用，解決金融資源配置扭曲問題，提高金融資源配置效率，更好地發揮金融在服務實體經濟中的積極作用。

近幾年，特別是在國際金融危機之后，國外有較多文獻開始關注資本錯配與不同經濟體全要素生產率差異的關系問題。如Restueeia和Rogerson、Klenow和Hsieh等的研究，認為資本錯配是影響全要素生產率差異的一個決定性因素；Kle-now和Hsieh的估計結果顯示中國和美國的全要素生產率之間存在顯著差異，其中資本錯配因素占50%，認為中國金融市場不完善是導致資本錯配的潛在因素。Buera等、Greenwood等的研究，認為不同經濟體的全要素生產率的差異，可以歸因于資本要素配置不當，而資本錯配則主要是緣于落后經濟體的金融市場不完善：實證研究證實不同規模廠商的融資能力存在差異，致使不同規模廠商之間存在資本分配的扭曲。然而，Midrigan和Xu（2010）的研究結果跟之前的研究結論略有差異，認為企業在融資過程中面臨著嚴格的融資約束，企業有很強的動機通過自有資金積累和儲蓄來減輕融資約束的限制。他們在實證研究模型中對比了企業規模分布和企業銷售增長標準偏差之間的關系，發現僅有較少企業的銷售增長與企業間的融資成本相關，研究結果認為金融錯配會導致不同經濟體（不發達和發展金融市場國家）的全要素生產率差異，但由金融錯配因素導致的全要素生產率差異僅為5%，顯著低于Klenow和Hsieh（2009）提出的50%的估計結果。雖然他們得到的估計結果不盡相同，但Buera等（2009）、Greenwood等（2010）、Midrigan和Xu（2010）等人的研究都有一個共同的特點，就是不同企業間銷售分布的信息隨時間的變化反映資本錯配，并通過估計全要素生產率的損失的大小來衡量資本錯配導致的全要素生產率的損失及差異。

Kaoru Hosono和Miho Takizawa（2012）認為由于金融摩擦的存在，低生產率企業多余且廉價的資金不能自由流向高生產率企業，抑制了高生產率企業進行產能擴張，從而導致總體生產率的下降。他們運用日本長達29年的制造業的廠商數據（這為精確估計參數提供了便利）進行分析，發現總量TFP如果沒有借貸約束將會上升11.3%；如果資本扭曲消除了，總量TFP將會上升22.6%；如果產出扭曲也同時消除了，總量TFP的增長將達到45.2%。當將模型估計結果與基于模型的虛擬現實的實驗結果相比較，發現借貸約束在日本制造業部門是資源錯配的重要原因，但卻不是主要原因。Burak等（2011）通過建模使得資本和金融市場摩擦的相互作用內在地決定了企業資本一勞動比例的選擇，模型的均衡解表明融資條件差的企業會變得勞動力更加密集，從而部門間資本與勞動力的配置存在錯配，部門的特征在某種程度上決定了其從金融部門的發展中所獲得的收益。

Virgiliu和Xu（2014）考察了加入企業家融資約束的企業動態模型，當參數與廠商數據特征吻合時，模型預測即使在一個沒有外部融資的經濟體，金融摩擦導致的資源錯配對TFP損失的貢獻至多占總損失的5%-7%；當模型參數不吻合廠商數據時，金融摩擦引起的資源錯配可以解釋絕大部分TFP損失。企業內部積累可以緩解生產能力高的廠商更高融資需求的約束，由此降低TFP損失。Ajay Shenoy（2012）將要素市場和金融市場扭曲導致的要素錯配量化分離，以對部門內要素配置成本的誘因進行分離剖析，總體要素配置效率的度量分解為要素市場和金融市場效率的度量，利用泰國糧食部門的家庭數據分析顯示，要素和金融市場的失靈對要素錯配的影響相當，而總體產出的增長更依賴于技術進步，效率（主要是金融市場效率）的提升對產出增長的貢獻可以忽略不計。

國內也有相關研究關注金融資源錯配問題。魯曉東（2008）選擇金融發展變量作為我國金融資源錯配的代表變量，實證分析金融資源錯配與經濟增長、資本積累與全要素生產率之間的關系，認為由于我國金融體系中存在嚴重的金融資源錯配現象，使得現有的金融體制并沒有很好地發揮優化資金配置和優化生產要素配置的功能，反而對經濟增長產生牽制作用。曹玉書和樓東瑋（2012）測算了三次產業資本錯配程度以及考慮資本錯配條件的經濟增長，認為資本錯配即影響短期經濟產出，也影響產出比例；如果消除錯配因素，我國的經濟增長率可以提高0.9%。李靜等（2012）采用Hsieh和Klenow（2009）研究方法測度了中國制造業不同類型企業的資本錯配程度，認為國有、集體企業的資源錯配較為嚴重，并且在不同的地區也存在著資本錯配的差異，如果能夠有效消除資源錯配，我國工業企業的全要素生產率可以提高51%以上。周黎安等（2013）的研究也認為在國有企業密集度、產業關聯效應度高或資本密集度高的行業存在明顯的資本錯配，并表現出明顯的經濟周期效應。

通過上述文獻的研究可見在不同經濟體之間或者同一經濟體內部都存在著不同程度的金融錯配，而且越是金融市場不發達的經濟體其金融錯配的問題越是嚴重，同樣在我國不同類型企業和不同地區也存在的金融錯配的問題。所以，本文結合影響金融錯配相關因素變量，通過構建系統動力學模型對金融市場摩擦、金融錯配與要素生產率變動的演化機制進行仿真研究。