我國上市公司融資結構探討

王亞蘭

摘要：融資是上市公司經營決策的重要組成部分，無論公司的經營規模、結構構成之間的差別有多大，資金短缺的影響和對長期資金的需求是每個公司都要面對的。所以，上市公司能否有效籌集資金，是其能否長遠發展需考慮的重要因素。文章首先對上市公司融資方式的基本理論進行概述，然后分析目前我國融資結構現狀以及該現狀產生的原因，發現我國上市公司仍有較明顯的股權融資偏好，并提出優化融資結構的合理建議。

關鍵詞：上市公司；融資結構；偏好

一、引言

近年來，滬深上市公司不斷增加，伴隨著我國資本市場逐漸進入到一個蓬勃發展的時期，但顯然目前我國資本市場距離成熟階段還有很大差距，上市公司的融資問題仍然是所有問題中值得探討的問題之一，上市公司的融資問題主要是分析上市公司的融資偏好問題。由于我國的市場和所處政治經濟環境比較特殊，融資呈現出與“新優序融資相悖”的現象，總體表現是偏向于股權融資，而這一現象背后的原因值得深思，本文將作一些簡要探討。

二、上市公司融資方式基本理論概述

（一）內部融資

內部融資是指一個公司通過自己的業務活動所產生和積累內部資金的融資方式，它的主要內容有留存收益和折舊，是指企業持續將他們的儲蓄變成投資的過程。

（二）外源融資

如果企業通過除自身之外的其他金融機構或經濟實體去籌集資金，那么該融資方式就是外源融資。外源融資分為兩類：直接融資和間接融資；債權融資和股權融資又是直接融資的主要構成。在此，主要介紹銀行貸款、公司債券和股權融資三種。

銀行貸款是當前債務融資的主要形式。是指我國銀行根據國家相應的政策和法規，以規定的利率將資金貸給需求者，并同意此經濟行為在規定時間內還本付息。

公司債券是指公司依照法定程序發行，并同意在特定時間內還本付息的證券。企業債券融資是指上市公司通過發行公司債券融資。這種融資方式的融資期限一般都較長，可以獲得一段時間內的穩定的資金來源。

股權融資所形成的資本，也稱作權益資本，是企業依法獲得和長期自我擁有使用的資本。根據有關法律、法規的規定，我國企業的股權資本的構成有投入資本、資本公積金、盈余公積金和未分配利潤。

三、我國上市公司融資結構現狀分析

隨著我國經濟的迅速發展，科學技術的不斷創新，我國上市公司發展所需的資金會越來越多，因此不同的融資結構比例對公司產生不同的影響。我國上市公司目前融資現狀應該從兩個方面來分析：一是內源融資和外源融資，二是直接融資。

（一）內、外源融資結構分析

內源融資和其他方式的融資比較主要優勢是資本成本低，因此可以降低資本成本，內源融資也受到很多發達國家公司的偏愛，內源融資行為在發達國家和“優序融資理論”比較一致。但我國上市公司的融資方式依賴外部融資就形成了“重外源輕內源”的結果，融資成本將會因此而提高，而且內源融資的低成本可以給公司帶來的經濟利益公司也無法充分獲得。

（二）直接融資分析

中國上市公司的長期融資決策“重股票、輕債券”。債券市場的不發達是主要原因，主要表現是規模小、交易品種少、循環性差、發行債券時復雜的審批程序等。股票強大債券孱弱的模式，不僅提高了股市投機的程度，使股票市場的系統性風險無法有效釋放，并極大地限制了企業融資渠道的再次選擇，客觀造成了上市公司選擇股權融資的行為。因此，從我國上市公司外源融資中可以發現，一方面表現出對股權融資的強烈偏好，另一方面也顯示了我國債券市場的發展前景不容樂觀。

通過對我國上市公司融資結構現狀的分析，可以看出我國上市公司融資規律：第一，對內部融資的重視和外部融資的忽視，采用外部融資的公司有明顯的股權融偏好，整體表現為“股權融資、債券融資、內部融資”的順序；第二，債務結構不合理，長期債務融資缺乏。

這樣的實際情況和發達國家企業融資正好相反，和現代企業資本結構理論的一般原則也是不一致的。

四、造成我國上市公司融資結構現狀的原因

（一）成本約束

公司使用不同的融資渠道會有不同的融資成本。融資成本是一個重要因素，影響上市公司融資方式的選擇， 其高低會影響公司是否成功取得資金，影響企業未來的發展。股息利率低于債券融資，甚至比銀行貸款利率還要低。債務融資的還本付息是必不可少的，和股息的支出相比就是強制性的。于此相比，內源融資的成本是最小的，因為內部融資源于企業內部，是企業自有資金，會降低成本并且抗風險能力增強。根據我國上市公司的現狀選擇股權融資是看重它的低成本是可以理解的。

（二）嚴重的內部人控制

企業在進行融資時，股權融資往往會稀釋股權，導致原股東的經濟利益遭到損失。我國的上市公司，很多都是以一個大股東為主導，其他股東不能對控股股東有效的制衡。控股股東往往會重視行政權力而忽視了對產權的控制，有部分經理人會利用控股股東對產權忽略的弱點而形成了“內部人控制”。在兩者博弈的過程中，首先，如果公司想擴大規模最直接的途徑是通過股權融資，這樣直接可運作的資金就會增加；其次，股權融資不需要公司償還本金和利息，經理人不會失去權力；第三，債務融資會讓管理者從債權人那里接受更多的約束，限制他們在這份工作中取得更多的在職收益。顯然，最后的結果是股權融資獲得了經理層的偏愛。

（三）債券市場不成熟

在發達國家的成熟資本市場中，債券融資遠高于股本融資，但是我國上市公司的債券卻十分不發達，這和債券市場內部的自身因素是分不開的，也就出現今天的債券、股票的不同步發展。第一，信用工具比較匱乏；與此同時，債務融資是一個嚴格的總量控制和行政審批的融資方式，債券市場化的程度也很低，所有這些因素都導致債券融資渠道疲軟；其次，我國商業銀行所能支持企業資金方面的能力也有限，并且因為長期貸款高利息、高限制條件、高風險的特點，使得企業并不傾向于選擇長期貸款，綜合各種因素使得上市公司偏好股權融資。

（四）盈利能力水平較低

我國上市公司的資本增值能力較低，公司現金流量不足的問題主要是因為盈利能力差，內部融資受限。因為很難找到一個可以持續產生高回報投資公司，這就使得短線投資在中國證券市場流行。而短期投資投資者僅依賴于上市公司的資本收益，而不是關注股息回報，上市公司不需對投資者產生固定的股息回報，因此更不注意股權資本成本的回報，從而形成一個惡性循環。許多公司只顧積極上市，分配之后再重新融資，導致中國上市公司普遍對股權融資的偏好。

五、優化我國上市公司融資結構的建議

（一）加強內部積累，實現內源、外源融資的有效結合

采用外源融資的上市公司也應該注意加強內部積累，這樣可以實現內源融資和外源融資的有效結合，提高融資效率。上市公司加強內部積累要注意幾個問題，第一，提高公司的生存和長期發展能力，這是增加內部積累的首要條件；同時，上市公司自己的自我累積制度應該明確，這需要產權制度的創新，明確產權和利益主體，徹底改變企業財產和權益沒有明確邊界的行為；此外，我國稅收制度應進一步完善，稅收制度的實施有利于企業內部資金的增加，利潤分配和利潤留存應該在制度體系以內，引導企業提高經濟效益，不斷提高自身發展能力。

（二）完善治理結構，健全內部控制

要抑制公司嚴重的內部控制，首先要注意行政、產權的均等控制，并且權衡好控股股東和一般股東的關系。雖然目前公司都按照證監會的要求建立了內部控制體系，但是執行過程十分馬虎，所以應該健全內部控制的規章制度，完善內部控制的操作流程。形成良好的內部環境是優化內部控制的重要因素之一，因為管理層只會在意自身的利益，所以盡量應達成管理權與經營權的統一。完善治理結構要解決“所有者缺失”的問題，采取措施以保證經營者自主地行使經營權，并且實現債權人的控制。

（三）健全證券市場監督機制

目前，中國證券市場仍處于發展的初級階段，證券監督機構在融資行為的相關規定仍有漏洞，有待加強，因此應進行分析來改變融資過分偏向于股權融資的問題。一方面，要完善融資參與國內市場的程度，對于發展前景比較好的企業，可以在降低對利潤率的要求下，適當以投入現金回報率的增長來作為審查的依據，這樣可以盡量避免ROE對資金的反映存在不合理現象；另一方面，分紅政策中分紅不夠和過度分紅的畸形問題要解決，相關規定要作出強制性的約束，比如上市公司在進行股利分配時必須含有達到一定份額的現金股利，才能擁有再融資資格。

（四）提高盈利水平

上市公司經營的根本目的就是要追求經濟效益從而實現股東權益最大化。而對于上市公司盈利能力差應該從整體著手，力求將所有環節做到位。首先來說就是本文著重分析的融資手段，而提及融資手段就要注意到融資成本、融資風險、融資規模、融資速度的適度控制。在企業選擇合理的融資方式下應該要注意企業自身的經濟實力，盡可能減少成本、降低風險，融資規模要與實際需求相適應，并且將所融得的資金充分利用。融資速度則要與企業需求資金的急切性相應。其次，投資手段也不容小覷，企業應該創新投資手段、多元化投資手段。現如今資本運營已經超出了傳統的產品范圍，而是將企業整體作為運作對象，處理好風險與收益的關系，追求企業價值最大化。

六、結語

隨著我國經濟的飛速發展，我國上市公司的融資方式逐漸拓寬，融資結構也大不相同。那么，面對多種形式的融資方式如何進行正確的選擇，是我國上市公司面臨的一個難題。上市公司應充分考慮目前我國融資結構現狀，綜合大環境與自身實際情況的小環境來分析企業的最優融資方式，優化融資結構，可以讓企業在花費最小經濟利益的前提下獲得融資帶來的最大經濟效益，最終可以實現利潤最大化、企業機制最大化、股東權益最大化。

參考文獻：

[1]張開遠.對我國上市公司的融資渠道分析[J].金融經濟，2013（03）.

[2]郭曉順，韋金鳳.上市公司股權融資偏好分析[J].財會通訊，2011（10）.

[3]王思博，汪其汶.關于我國上市公司融資偏好問題的研究分析[J].管理探索，2013（04）.

[4]高璐.金融危機對我國上市公司融資決策的影響分析[J].財會研究，2012（14）.

[5]張改仙.淺析我國上市公司的融資途徑的現狀和成因[J].現代商業，2012（12）.

（作者單位：揚州大學商學院）