陶氏與杜邦：為了拆分走到一起

編譯|劉放

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陶氏與杜邦：為了拆分走到一起

編譯|劉放

陶氏和杜邦宣布合并，將超越孟山都成為全球最大的種子和農藥公司，但這場為了拆分達成的合并案并不為很多人看好。

當地時間2015年12月11日上午，陶氏化學與杜邦公司正式宣布平等合并，之前已在市場流傳了兩三個月的交易傳聞終于落定。

根據“平等合并”交易條款，兩家公司現在的股東將各自擁有合并后公司大約一半的股份。杜邦股東手中每股股票將可兌換1.282股陶氏杜邦股票，陶氏股東手中每股股票可兌換1股陶氏杜邦股票。

陶氏化學和杜邦公司表示，新公司將在美國密歇根州米德蘭和特拉華州威爾明頓設立雙總部。合并后的公司董事會將擁有16名董事，陶氏化學與杜邦各占8名。陶氏化學現任CEO利偉誠（Andrew Liveris）將擔任新公司的董事長，杜邦現任CEO埃德-布林（Ed Breen）則將擔任新公司的CEO。

這兩家分別創立于1897年和1802年的百年老店走到一起，將創造出一家市值約1300億美元的新巨頭，總銷售額超過900億美元（2014年度數據），成為僅次于巴斯夫的全球第二大化工企業（根據2014年的銷售數據），并超越孟山都成為全球最大的種子和農藥公司，無論是在塑料、工業化學品還是農業領域，都可能帶來一系列重大影響。

重組背后的力量

不過，這樣一家巨頭并不會在市場上存在很久。按照合并方案中的規劃，如果合并事項在2016年第三季度前順利完成，新的陶氏杜邦公司在2018年會繼續分拆為三家獨立的公司，將分別重點發展農業、材料科學以及特種產品等業務。

之所以會出現這種局面，是因為在這場合并案的背后，所謂的“激進投資者”起著重要的推動作用。他們的目標就是對看起來價值低估的公司進行投資，并試圖通過重組在短期提升目標公司的股價，從而實現投資收益。

知名的激進投資者丹尼爾·勒布（Daniel Loeb）通過旗下的Third Point基金在2014年初以13億美元購入陶氏化學的股份，之后就不斷用各種手段向公司施壓，要求進行拆分重組，將利潤空間低的業務拋掉。杜邦也面臨著類似的壓力，知名的激進投資者尼爾森·佩爾茲（Nelson Peltz）旗下的Trian Partners在2013年7月以16億美元購入該公司的股份，就接連在公開場合向管理層施壓，要求減少研發投入，進行公司重組。

雖然這兩家公司的管理層對這些要求都做出了一些抵抗，但最終未能承受巨大的壓力，尤其是在布林出任杜邦CEO之后。他在業界因改組老東家泰科國際（Tyco）而知名，他在合并消息宣布后接受《紐約時報》采訪時表示：“（2015年）10月初，在杜邦董事會要我當CEO的當天，陶氏CEO就給我打電話談重組。我們那個周末就見面了。”他提到的陶氏CEO利偉誠之前也以擅長改組公司而著稱。

兩家公司的管理層最終接受重組結局的原因之一是，他們2015年前三季度的業績表現都不甚理想，尤其是在國際大宗農作物市場持續低迷的情況下，農業板塊盈利不佳。

農業板塊的困境

根據后續方案，拆分后的農業子公司主要包括杜邦和陶氏化學的作物種子和植物保護業務，將為農業種植者提供更全面和互補性的解決方案和選擇廣泛的產品組合。根據2014年的數據，孟山都和先正達的凈收入分別為159億美元和151億美元，而陶氏杜邦農業板塊的收入則為190億美元，超過了前兩者。

長期跟蹤這兩家公司的機構Baader Helvea的分析師指出，陶氏化學和杜邦的合體，將成為全球最大種子和殺蟲劑生產商，將會給美洲的農用化學產品廠商和種子市場的歐洲企業帶來強有力的競爭。該機構預測，陶氏化學和杜邦合并后，在全球殺蟲劑銷售中將占據16%左右的份額，同時成為全球第三大農作物化學產品供應商。

雖然2015年第三季度陶氏的盈利表現不錯（達12.9億美元），但旗下陶氏益農的利潤率卻繼續走低。杜邦的第三季財報也顯示，由于銷量降低和貨幣貶值等因素影響，農業板塊的銷售額下滑了30%。

在兩家公司重組整合后，農業板塊能否扭轉業績不佳的局面，仍具有不確定性。至少從第四季度來看，杜邦仍可能受制于匯率、巴西產品銷量的減少及部分工廠的關閉等因素，農業板塊的收入難有起色。而新公司是否可以及時調整策略、應對急劇變化的市場、提升業務經營能力，會直接影響到整合的效果。

宣布合并之后的人事變動已隨之而來。2015年12月14日，杜邦宣布負責農業部門的執行副總裁鮑瑞爾（James C. Borel）和負責整合運營及工程的資深副總裁斯佩澤（Gary W. Spitzer）即將退休，兩人均已在該公司效力超過30年，而執行副總裁柯林斯（James C. Collins Jr.）將從2016年1月1日起接管杜邦的農業部門。

不被看好的交易

合并及整合還未進入下一步，很多評論人士就表達了并不看好此計劃的明確觀點。《福布斯》雜志在合并消息宣布后發表評論認為，業務合并重組是短視行為，雖然能在短時間內提高利潤率，給投資者帶來收益，但是長遠看將可能會削減杜邦的研發投資，威脅其創新能力。財務投資者做出的決策對員工、供應商、客戶和社區而言往往不是最優選擇，所以重組后，杜邦和陶氏面臨的成本壓力更小，創新能力變得更弱，而不是更強了。

曾先后在孟山都及杜邦先鋒任職的劉石也分析稱：并購是目前可見的選擇，但并沒有解決根本性的問題。通過并購和整合可以削減管理層和銷售渠道中的冗員，降低運營和營銷費用，間接提升盈利空間，給投資者以信心。但這些做法只是數量上的改善，而并沒有質的提升。戰略的創新能力，對于客戶和消費者需求的理解的深度，解決方案超前性，服務的提供能力將決定改善未來的發展空間。

他認為：沒有最終客戶的綜合解決方案和價值的提升，規模、成本、方便等傳統的優勢在新的競爭環境中已經變得越來越微不足道，也不能夠成為企業可持續發展的充分條件，特別是對于提供農資產品的企業。

雖然重組不一定帶來企業競爭能力的真實提升，但從直接的市場競爭角度來看，陶氏和杜邦的合并將給巴斯夫和拜耳等對手造成壓力，促使它們尋求交易的機會。“最大的影響肯定是在農業市場，種子與農用化學產業將進行快速整合。”美國太陽信托（SunTrust）的分析師表示，這可能引發對歐洲同業的新一輪競購，先正達（Syngenta）就是最可能的目標。

并購是目前可見的選擇，但并沒有解決根本性的問題。這些做法只是數量上的改善，而并沒有質的提升。