金融杠桿為什么越去越高？

鈕文新

去杠桿的呼聲，從2008年金融危機(jī)發(fā)生之后就沒(méi)有停止過(guò)，但事實(shí)卻是，中國(guó)金融杠桿越去越高。剛剛公布的《中國(guó)金融風(fēng)險(xiǎn)與穩(wěn)定報(bào)告2016》顯示，在2014年已經(jīng)較高債務(wù)的基礎(chǔ)上，2015年的中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然在繼續(xù)加杠桿。銀行貸款、影子銀行、凈公司債券融資和非金融企業(yè)股權(quán)等社會(huì)融資總額占GDP的比重從2014年的不到200%進(jìn)一步上升到2015年的204%。

報(bào)告認(rèn)為，中國(guó)杠桿率不斷上漲的“本源是投資報(bào)酬率下降和軟約束機(jī)制”。一方面，國(guó)內(nèi)投資報(bào)酬率在下降，過(guò)剩產(chǎn)能的堆積與債務(wù)比例爬升的協(xié)同行進(jìn)，償付壓力日益加重，為了提高資本回報(bào)使其能夠覆蓋債務(wù)合約中要求的還本付息義務(wù)，經(jīng)濟(jì)主體就有沖動(dòng)繼續(xù)借貸、提高杠桿率，以承擔(dān)更多風(fēng)險(xiǎn)為代價(jià)換取更多的回報(bào)而不是更高的回報(bào)率。另一方面，中國(guó)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的癥結(jié)在于缺乏對(duì)投資效果負(fù)責(zé)的機(jī)制和體制，即債務(wù)的約束機(jī)制。

其實(shí)，中國(guó)經(jīng)濟(jì)杠桿率上升的原因比較復(fù)雜，但核心因素是：金融管制放松之后，金融監(jiān)管失準(zhǔn)。更明確地說(shuō)，中國(guó)把金融監(jiān)管放松當(dāng)成了減少金融管制的手段。我認(rèn)為，中國(guó)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的癥結(jié)在于缺乏對(duì)投資效果負(fù)責(zé)的機(jī)制和體制——債務(wù)的約束機(jī)制，首先是監(jiān)管者放棄監(jiān)管的必然結(jié)果。

比如P2P（或P2B）網(wǎng)貸，在中國(guó)幾年之間迅速膨脹到將近4000家。為什么如此瘋狂？因?yàn)闆](méi)有約束，甚至在互聯(lián)網(wǎng)金融是否需要監(jiān)管——這種常識(shí)性問(wèn)題上都需要討論、觀察。監(jiān)管者經(jīng)常會(huì)以責(zé)怪商業(yè)經(jīng)營(yíng)者的方式去推卸自己的責(zé)任，認(rèn)為是商業(yè)金融機(jī)構(gòu)內(nèi)控軟約束而導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)，這也是金融杠桿越放越大的關(guān)鍵原因所在。

最近，媒體有報(bào)道說(shuō)，一些商業(yè)銀行又開(kāi)始為“私募股票投資基金”配資了，大約1：3的比例，而且堂而皇之。去年一場(chǎng)股市風(fēng)波，險(xiǎn)些演變成中國(guó)金融市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，股市下跌的傳導(dǎo)效應(yīng)已經(jīng)嚴(yán)重威脅到銀行的經(jīng)營(yíng)安全。如此深刻的教訓(xùn)之下，為什么監(jiān)管部門(mén)不下令禁止銀行為股市投資者配資的行為？

中國(guó)金融條塊分割之下，全社會(huì)金融信息和數(shù)據(jù)不能共享的情況下，實(shí)施混業(yè)經(jīng)營(yíng)是非常危險(xiǎn)的事情。比如銀行為股市私募基金配資的問(wèn)題，所配資的私募基金是否通過(guò)其他渠道已經(jīng)把杠桿放得很大，如果不掌握這樣的信息，那將是怎樣的風(fēng)險(xiǎn)？是否可以控制？

銀行為股票投資者配資，本來(lái)就屬于“投融資風(fēng)險(xiǎn)錯(cuò)配”“投融資期限錯(cuò)配”，它的風(fēng)險(xiǎn)顯而易見(jiàn)，根本用不著多想，監(jiān)管者分分鐘就可以做出評(píng)估的事情，為什么要容忍它越演越烈？所以說(shuō)，完全可以預(yù)見(jiàn)的風(fēng)險(xiǎn)，監(jiān)管機(jī)構(gòu)沒(méi)有理由任由其野蠻生長(zhǎng)，而關(guān)鍵是該管的愿不愿意管，有沒(méi)有能力去管。

中國(guó)金融杠桿不可持續(xù)，風(fēng)險(xiǎn)巨大，這是金融監(jiān)管者都應(yīng)明白的事情，不能任由其不斷膨脹。

（作者系CCTV證券資訊頻道總編輯）