危機后的金融監管改革：二元結構的“雙峰監管”模式

吳 云　張 濤

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危機后的金融監管改革：二元結構的“雙峰監管”模式

吳 云張 濤*

目 次

一、“雙峰監管”的理論基礎與歷史演變

二、“雙峰監管”的早期模式：澳大利亞和荷蘭

三、危機后英國的金融監管改革：“雙峰監管”的三元結構

四、英國改革的深化：中央銀行全面審慎監管的二元結構

五、結論與啟示

摘 要“雙峰監管”通過重新整合監管權力，設立審慎監管機關和市場行為監管機關，以實現維護金融穩定與保護金融消費者的雙重目標。這一模式可以充分發揮監管目標的專一性和監管能力的專業性，既可以消除分立監管引發的監管割據，又可以消除綜合監管的目標沖突和審慎不足，因此，得到了廣泛認可，成為危機后主要國家的改革方向。三元結構的雙峰監管模式，由中央銀行、審慎監管局和市場監管局分別負責宏觀審慎監管、微觀審慎監管和市場行為監管。實踐表明，由中央銀行統一負責宏觀審慎監管和微觀審慎監管的二元結構的雙峰監管，可以強化中央銀行的核心地位，并降低監管溝通成本，相比三元結構的雙峰監管能更好地發揮協同效應。

關鍵詞分立監管綜合監管雙峰監管審慎監管

* 吳云，中國人民銀行條法司干部，法學博士；張濤，中國人民銀行條法司司長，國際經濟學博士。

一、“雙峰監管”的理論基礎與歷史演變

（一）綜合監管改革及其不足

1.綜合監管的背景：分立監管存在不足

1932年美國的《格拉斯—斯蒂格爾法案》（Glass-Steagall Act 1932，以下簡稱《格拉斯法案》），確立了商業銀行和投資銀行相分離的原則，分業經營在隨后的幾十年里一直被主要國家所采用。與金融市場的嚴格分業經營相對應，銀行、證券和保險的監管機構分別監管對應的金融機構，這種監管被稱為機構監管（institutional regulation），在中國被稱作行業監管（sectoral regulation）。但是，隨著混業經營的發展，行業監管實際上監管的是“一種不存在的商業模式”。〔1〕The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challengesin a Global Marketplace, 2008, p.34.

而功能監管（functional regulation）是在保留原有分立監管體制的基礎上，對于相同的金融活動，監管機關可以穿透監管。例如，商業銀行如果從事證券業務，那么，證券監管機關可以對商業銀行的相關業務進行監管。從理論上看，相比行業監管，功能監管的監管機關對相同性質的金融活動可以適用相同的監管標準，從而減少了監管套利現象的發生?！?〕The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace, 2008, p.34.但是，隨著金融混業經營的趨勢不斷發展，金融市場和金融產品發生了深刻的變化，傳統的銀行、證券和保險的邊界變得模糊，分立監管已經完全不能適應金融業發展的需要。

首先，大量金融產品的性質是復合的，同時具有多個部門產品的特點，使得單一的監管體制不能適應需求。例如，在保險領域，中國從國外引進了分紅險、投連險（investment linked insurance）和萬能人壽險（Universal Life Insurance）等險種，在傳統的壽險產品之上加入了投資和存款功能?！?〕有關這些產品在我國的引進與發展，參見張紹白：《萬能險中國十五年》，載于《中國保險》2014年第11期；周琎：《投資連結保險銷售風險及原因探析》，載《中國保險學會學術年會入選文集2011（實務卷）》，法律出版社2011版。這些新類型的保險產品已經迅速發展，占據了壽險業的半壁江山。這些新的金融產品，是保險與存款或者投資的混合，無論從保險、存款或者投資的一個維度進行監管都是不合適的。

其次，有些金融產品的性質是模糊的，很難將其歸類。例如，美國次貸危機中的CDS（信用違約互換）是投行出售的金融衍生品。一方面在功能上起到了違約保險的作用，但是在法律形式上，和傳統的保險產品相比，CDS不需要投保人（購買人）具有保險利益。由于CDS是以投行的場外衍生產品名義出現的，CDS規避了必要的監管（如凈資本、杠桿率等），對整個金融體系造成了巨大的危害。

最后，金融業務的跨部門業務日益增多，通過結構化融資等方式，金融機構相互滲透到對方的傳統業務中去。典型的例子是中國2014年至2015年興起的傘形信托，商業銀行作為優先級投資到信托中，參與二級市場的股票交易。類似地，投資銀行也滲透到商業銀行業務中去，例如，投資銀行可以出售證券化的銀行信貸資產，將商業銀行的貸款風險轉移到證券投資者中去。

隨著金融市場的深刻變化，在分立監管模式下，既可能出現監管空白（都不管），又可能出現監管沖突（都管），極容易發生監管套利。更嚴重的問題是，由于監管者都專注于某一功能的業務，金融機構的整體風險往往被忽視?！?〕United States Department of the Treasury, Blueprint for a Modernized Financial Regulatory Structure, March 2008, p.141.

2.20世紀90年代的綜合監管改革

20世紀90年代以來，混業經營的步伐日益加快，針對金融市場的深刻變化，分立監管的弊病日益暴露，因此，國際上普遍認為要通過整合監管權力，減少監管分立帶來引起的監管不足?！?〕See The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace, 2008, p.25.按照三十國集團的統計，這段時間由機構監管和功能監管向綜合監管（integrated regulation）變成了一種趨勢，主要國家的金融改革都在一定程度上朝向集中監管權力，減少監管分立的方向發展?！?〕The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace, 2008, p.24.其中，最為典型的是當時英國的改革。

傳統上，商業銀行的監管權由英格蘭銀行行使，同時大量自律型組織對不同行業進行監管。20世紀90年代，英國出現了一系列金融失敗案例，尤其是老牌的巴林銀行因為內部合規不嚴導致巨額交易虧損而倒閉，引發了對英國金融監管體制的批判?！?〕See Charles Albert Eric Goodhart, “The Organizational Structure of Banking Supervision” 31（1） Economic Notes 32 （2002）.該論文詳述了當時流行的主要觀點。當時英國改革的目標是將自律組織和英格蘭銀行的監管權集中到一個監管機關，實行綜合監管。由此，英國建立了“金融服務局”（FSA），不僅集中了證券、保險的監管權，還承接了英格蘭銀行對銀行業的監管權，金融監管權完全由金融服務局行使。

3.綜合監管的不足與失敗

盡管綜合監管減少了監管割據，彌補了分立監管的問題，但是，實踐表明綜合監管理論上的優勢在實踐中難以發揮，能夠產生的合并協同效應往往是有限的?！?〕See United States Department of the Treasury, Blueprint for a Modernized Financial Regulatory Structure, March 2008, p.141.

首先，實踐表明，由于綜合監管機構過于龐大，內部往往又重新按照行業、功能劃分，監管并沒有發生質的改變?！?〕The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace, 2008, p.36.例如，德國金融監管局（BaFin）是按照行業劃分內部部門的，而日本金融監管局（FSA）是按照功能劃分內部部門的?！?0〕See United States Department of the Treasury, Blueprint for a Modernized Financial Regulatory Structure, March 2008, p.141.

其次，一元化的監管者增加了監管錯誤的風險。多個監管者雖然存在監管割據和監管不統一的問題，但是，多個監管者同時出現錯誤的機會降低了。只有一個監管者時，其決策錯誤將是全局性的。并且，在只有一個監管者的情況下，由于缺乏必要的監管競爭，可能引發官僚主義的問題?！?1〕The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace, 2008, pp.36- 37.

表1 世界主要國家的金融監管模式〔12〕資料來源：The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace,2008；United States Department of the Treasury, Blueprint for a Modernized Financial Regulatory Structure, March 2008.

（二）雙峰監管：新的全球性努力

1.雙峰監管及其理論基礎

雖然綜合監管是20世紀90年代很多國家金融監管改革的趨勢，但是，一些學者已經注意到了綜合監管存在的不足。1995年，邁克爾·泰勒（Michael Taylor）博士在《雙峰監管：新世紀的監管結構》（以下簡稱“《泰勒報告》”）〔14〕See Michael Taylor, Twin Peaks： A Regulatory Structure for the New Century, Center for the Study of Financial Innovation, London, December 1995.一文中指出了當時英國的綜合化監管改革存在的潛在不足，并提出了“雙峰監管”（twin peaks regulation）的概念。

針對當時綜合監管的改革，泰勒博士指出了金融監管有兩個目標：審慎監管和金融消費者保護。因此，應當相應地建立兩個相互獨立的審慎監管機關和行為監管機關，而不應當只設立一個監管機關。如果將監管權力集中到一個監管者，兩個目標是有差異的，而且有時甚至是相互沖突的。另外，由于目標不同，兩種監管在理念、思路和人才素質方面是完全不同的，審慎監管更多的是需要金融方面的專家，而行為監管更多是需要法律專家，將兩者混在一個機構不利于專業性的提高。

雙峰監管不是簡單地將監管機構合并，而是對監管權力進行重新整合，將監管目標定為兩個：微觀審慎監管；行為監管（消費者保護與市場秩序）。按照這兩個目標，重新整合監管權力，設立兩個機構分別負責微觀審慎監管和行為監管。

泰勒博士指出，雙峰監管既可以祛除行業監管和功能監管的弊病，防止出現監管交叉和空白，又能進一步祛除綜合監管的弊病，防止目標沖突，使得政府可以更加專業地實現兩個目標?！?5〕See Michael Taylor and Alex Fleming, Integrated Financial Supervision Lessons of Scandinavian Experience, IBRD Working Paper, September 1999.

圖1 從傳統監管到雙峰監管

在雙峰監管模式之下，中央銀行負責維護金融系統穩定，實施宏觀審慎監管。在中央銀行之外，監管機關形成了兩個目標單元，也就是“雙峰”的監管。〔16〕值得注意的是《泰勒報告》中提出的雙峰監管，是將微觀審慎和宏觀審慎放在一個審慎監管機構之下，英格蘭銀行只負責貨幣政策，英格蘭銀行對審慎監管的參與僅僅限于最后貸款人。在實踐中，由于中央銀行的天然優勢，所有國家都將宏觀審慎監管放在了中央銀行。荷蘭和澳大利亞在改革的一開始就將宏觀審慎的職責放在了中央銀行。2011年英國的改革也是將宏觀審慎職責放在了中央銀行。因此，《泰勒報告》提出的雙峰監管只是一個原型，目前對于雙峰監管的觀點都認識到了宏觀審慎和微觀審慎的不同以及中央銀行在宏觀審慎方面的天然優勢。三十國集團2008的研究報告（The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace, 2008）、美國財政部2008年的金融改革藍皮書（United States Department of the Treasury, Blueprint for a Modernized Financial Regulatory Structure, March 2008）以及英國的一系列改革文件都持這種觀點。因此，在雙峰監管模式下，三個監管目標分別對應各自的監管機關：

表2 實現監管目標的機關

審慎監管著重于金融系統的安全，宏觀審慎是從宏觀上防止金融危機的發生，而微觀審慎監管是通過對個別機構的監管防止機構的失敗對金融系統造成影響?！?7〕關于微觀審慎和宏觀審慎的區分，參見時任BIS（國際清算銀行）總裁安德魯·克羅克特的演講，Andrew Crockett., Marrying the Micro-and Macro-prudential Dimensions of Financial Stability, BIS speeches, 21 September, 2000.當微觀審慎監管是獨立于中央銀行的，就形成了中央銀行、微觀審慎監管機關和行為監管機關的三元結構的雙峰監管。當時中央銀行全面負責微觀審慎監管和宏觀審慎監管，就形成了二元結構的雙峰監管。

雙峰監管清晰闡明了監管的目標，注意到了兩個目標在監管要求的差異，通過設立不同監管機構專門化實現監管目標，這種理論上的優勢得到了廣泛認可?！睹绹鹑诟母锼{皮書2008》明確提出，在已有的四種金融監管模式中，雙峰監管模式是一種理論上的最優模式（a conceptual model for an optimal regulatory framework）〔18〕See United States Department of the Treasury, Blueprint for a Modernized Financial Regulatory Structure, March 2008, p.2.

2.雙峰監管在世界主要國家的改革與實踐

金融危機之后，世界上主要國家都在進行不同程度的金融監管改革，雙峰監管成為反思監管體制得失、確定監管改革目標的重要參照。

首先，分立監管的國家暴露出的問題最多。以美國為例，美國的金融監管體制是“基于行業的功能監管”（institutional based functional regulation），〔19〕See United States Department of the Treasury, Blueprint for a Modernized Financial Regulatory Structure, March 2008, p.139.不僅缺乏應有的審慎監管，連基本的跨機構協調都很難做到。正如《美國金融改革藍皮書2008》所指出的那樣， “美國現存的監管體制大部分是70年前建立的”〔20〕See United States Department of the Treasury, Blueprint for a Modernized Financial Regulatory Structure, March 2008, p.4.，盡管美國的金融業隨著混業經營的發展發生了深刻變化，但美國金融監管的改變卻是緩慢的（incremental）?！?1〕See The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace, 2008, pp.32-33.在危機的形成和發展過程中，自始至終沒有一個機構掌握了全市場的信息，也沒有任何一個機構有能力對系統性危機進行監控；在危機出現以后，也沒有任何一個機構能啟動應急機制，對危機做出反應?！?2〕See United States Department of the Treasury, Blueprint for a Modernized Financial Regulatory Structure, March 2008, p.4.

其次，對于實施綜合監管的國家，主要問題是審慎監管的缺乏，如英國。英國于20世紀90年代建立了 “金融服務局”（FSA），對證券、保險和銀行業進行統一監管。雖然消除了監管分立的問題，但是，審慎監管嚴重不足，正如英國財政部在《金融監管新路徑：改革藍皮書（2011年6月）》（A New Approach to Financial Regulation： the Blueprint for Reform, June 2011）中指出的那樣：〔23〕Great Britain H.M.Treasury, A New Approach to Financial Regulation： The Blueprint for Reform, June 2011, p.5.

“英國監管體制最大的失敗在于，沒有任何一個機構有責任、權威或者權力去監管整個金融體系。在金融危機之前，英格蘭銀行在名義上有責任維護金融穩定，但是沒有任何手段是實現這個責任……金融服務局（FSA）是金融的唯一監管者，集中了所有的監管權，但是，在金融危機迅速發展之時，金融監管局卻只能機械地進行基于規則的合規性管理（tick-box compliance）?！?/p>

相反，那些監管體制能夠很好地處理審慎監管和行為監管兩個專業化目標的國家，相對表現就更好一些。以加拿大為例，在聯邦層面由中央銀行負責貨幣政策和金融穩定，“金融制度監督辦公室”（Office of the Superintendent of Financial Institutions）負責審慎監管，“加拿大金融消費者保護機構”（Financial Consumer Agency of Canada）負責消費者保護，加拿大在聯邦層面完全具有了雙峰監管的特點?！?4〕See The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace, 2008, pp.131-133.值得注意的是，加拿大是聯邦制國家，金融監管權力在聯邦和州之間有一定分權，證券監管是州層面的。加拿大政府在考察金融危機的表現時，對于加入了目標監管的混合型監管體制的表現是滿意的，這種成功的監管模式也得到了美國專家的認可?！?5〕美國國會研究專家James K.Jackson在給美國國會的報告中對比研究了加拿大的監管模式，作者認為加拿大的監管模式雖然不是雙峰監管模式，但是，審慎監管非常充分，另外，加拿大金融監管機構的協調非常順暢，審慎監管和行為監管溝通比較充分。所以，作者認為加拿大的監管制度沒有大的缺陷。See James K.Jackson, Financial Market Supervision： Canada’s Perspective, CRS Report R40687, April 4, 2013.在更早期的研究中，Eric J.Pan 就指出，加拿大的審慎監管和行為監管協調得當，不需要進行大的改革。See Eric J.Pan, Structural Reform of Financial Regulation, Cardozo Legal Studies Research Paper No.250.

表3 危機后世界主要國家金融監管模式的改革趨勢〔26〕資料來源：The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace, 2008；South Africa National Treasury, Twin Peaks in South Africa： Response and Explanatory Document, December 2014； Andrew D.Schmulow, Approaches to Financial System Regulation： An International Comparative Survey, CIFR Paper 53, 2015.

2009年以來，英國以雙峰監管模式徹底改革了原有的監管體制，成為很多國家仿效的范本。意大利、西班牙、法國和南非等國家也以雙峰監管為目標改革原有監管框架。從我們搜集的資料看，雙峰監管得到了世界范圍內的廣泛認可，以雙峰監管模式為目標，或者參照雙峰監管進行改革成為一種世界性的趨勢。

二、“雙峰監管”的早期模式：澳大利亞和荷蘭

澳大利亞是世界上最早將審慎監管作為監管目標的，也是世界上最早采用雙峰監管的國家。1997年，澳大利亞政府建立了一個“金融體系調查機構”（the Financial System Inquiry）來評估20世紀80年代金融放松管制以后的金融體系和金融監管體系?！?7〕其歷史和使命參見其官方網站的說明，來源：http://fsi.treasury.gov.au/content/default.asp，2016年4月24日訪問。該項目由澳大利亞商人Stanley Wallis領導，并向澳大利亞政府提交了《瓦里斯報告》（Wallis Report）?！?8〕Stanley Wallis, Financial System Inquiry Final Report, March 1997，簡稱《瓦里斯報告》（Wallis Report）。

在當時，澳大利亞的監管模式還是停留在行業監管階段，監管沖突和監管空白并存，不能適應放松管制以后市場發展。當時世界上大部分國家只考慮到了監管割據問題，所以采用了綜合監管，但是，《瓦里斯報告》不僅已經意識到了“綜合監管”種種弊病，還非常重視審慎監管的作用，借鑒了雙峰監管改革澳大利亞的監管體制?？紤]到在當時的條件下大部分國家還停留在討論要不要建立統一監管，因此可以說這個報告是超越時代的。1995年的《泰勒報告》是從理論上提出了雙峰監管，而《瓦里斯報告》則是既有制度框架又有具體建議的詳盡報告，很多建議具有前瞻性，在將近三十年后的今天看來也絲毫不落伍?！?9〕該報告正文長達700頁，思路非常明確，對金融監管的理解也極具前瞻性。例如，該報告第七章建議授權證券行為監管機關搜集所有場外衍生品的信息，并將這種信息匯報給澳大利亞中央銀行，從而讓澳大利亞中央銀行有充分的市場信息以監控市場性金融風險、采取相關措施。相比而言，時隔二十多年后，美國的《多德—弗蘭克》法案在吸取次貸危機的教訓后，才提出要搜集全市場的場所衍生品信息，從而對場外衍生品規模進行合理管控，防止引發系統性金融風險。

澳大利亞原有的監管模式是行業監管，存在多個監管機構，按照《瓦里斯報告》的建議，需要根據目標建立兩個不同的監管機構，也即審慎監管機關負責金融安全（Financial Safety）〔30〕參見《瓦里斯報告》（“Wallis Report”）第八章。，行為監管機關保護市場秩序和投資者。在《瓦里斯報告》的基礎上，澳大利亞采取了如下改革措施：

第一，建立澳大利亞審慎監管局（Australian Prudential Regulation Authority, APRA）,負責監管澳大利亞所有的存貸款機構、保險和退休金機構的審慎監管。

第二，建立證券與投資委員會（Australian Securities and Investment Commission, SIC）負責對整個金融市場的行為進行監管，保護投資者權利，維護市場誠信。

第三，報告確認澳大利亞中央銀行（Reserve Bank of Australia, RBA,澳大利亞儲備銀行）不再負責具體監管，而是從宏觀上維護金融系統的穩定，為此立法規定中央銀行對支付系統的監管。

筆者認為，報告中隱含了這樣一種思路：存貸款機構、保險機構和退休金機構，是有兌付義務的，他們的倒閉對于整個金融系統是有巨大影響的，需要進行凈資本管理、流動性管理等防止發生風險，因此，對這些機構需要進行審慎監管。相反，在投資和資本市場，投資銀行和資產管理機構是服務機構，投資風險由投資人承擔，主要問題是保護投資者，維護市場誠信，因此，沒有將投資類機構納入到審慎監管的范疇。〔31〕在2008年美國金融危機中，投資銀行作為CDS的出售方，自身承擔了CDS的兌付義務，因此，在一定條件下，投資銀行并不僅僅是一個資本中介機構。英國的改革中注意到了這一點，所以將投資銀行也納入到了審慎監管的范圍。See Bank of England and FSA, The Bank of England, Prudential Regulation Authority： Our Approach to Banking Supervision , London： Bank of England & FSA, 2011, p.8.

圖2 雙峰監管的兩種代表性結構

從20世紀90年代起，荷蘭一直在試圖彌合行業監管和混業經營的矛盾，在1999年設立了跨行業的金融監管者委員會（the Council of Financial Supervisors），但效果一般。此后，荷蘭當局進行了徹底的改革，如同90年代澳大利亞跨越式地采用雙峰監管模式一樣，荷蘭當局也沒有按照當時流行的模式建立綜合監管，而是采用了雙峰監管模式。

2002年，荷蘭首先將審慎監管權力賦予了中央銀行荷蘭銀行（De Netherlandsche Bank, DNB）。同時，將原有的七個監管機構的市場行為監管權力委托給荷蘭金融市場局（Netherlands Authority for the Financial Markets）行使。2007年1月，荷蘭議會通過金融監管法（Financial Supervision Act），規定由中央銀行行使宏觀審慎和微觀審慎監管職能，由金融市場局行使代為監管職能，正式從法律上確立了雙峰監管體制?！?2〕荷蘭的雙峰監管的歷史，參見The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace, 2008, pp.30-31,198-200.

比較澳大利亞和荷蘭的雙峰監管體制，最大的區別在于中央銀行和微觀審慎監管的關系方面。澳大利亞的監管體制在20世紀90年代確立，當時英國興起了一種思潮，認為中央銀行不應該有具體的監管權，否則會和宏觀政策產生沖突。澳大利亞的《瓦里斯報告》接受了這種觀點，因此，建立了單獨的微觀審慎監管機關，獨立于中央銀行?！?3〕詳見《瓦里斯報告》第八章（Chapter Eight： Financial Safety）。當時澳大利亞也有反對觀點認為應該將微觀審慎監管權力賦予中央銀行，參見該報告附錄部分的反對觀點摘錄，其中專門摘錄了“將審慎監管從中央銀行分立”（Separating Prudential Regulation from the RBA）的問題。但是，荷蘭在改革過程中注意到了中央銀行的獨特地位和優勢，將微觀審慎監管職權歸入了中央銀行?？梢哉f，荷蘭的二元模式，在澳大利亞的基礎上，正確找到了微觀審慎監管和宏觀審慎監管的協調方式。危機后英國的改革從三元結構到二元結構的轉變，也證明了荷蘭模式的前瞻性。

三、危機后英國的金融監管改革：“雙峰監管”的三元結構

（一）危機后英國雙峰監管的改革

2009年以后，英國針對在危機中遇到的問題進行了二戰以后最徹底的一次金融監管改革。

首先，針對中央銀行缺乏宏觀審慎的監管權，英國的改革方案強化了中央銀行的職權。在英格蘭銀行建立“金融政策委員會”（FPC），負責宏觀審慎監管，并通過立法給予實現宏觀審慎的必要監管權力。強化中央銀行職權，是改革的第一重點。英國檢討了1998年以來的改革，認為最大的不足在于剝離了中央銀行的監管權，讓中央銀行職權只限于貨幣政策，這樣，中央銀行沒有必要的手段應對系統性金融危機，不能有效實現其維護金融穩定的職能。英國的改革報告中認為，這不僅是英國的失敗，也是近20年來大部分國家的普遍失敗。〔34〕See Great Britain H.M.Treasury, A New Approach to Financial Regulation： Judgment, Focus and Stability, July 2010, p.9.

從20世紀90年代以來，出現了將監管權從中央銀行剝離的趨勢，在這種趨勢之下，監管過度專注于金融機構個體。由于金融部門的個體之間有著錯綜復雜的聯系，那些看上去非常健康的金融機構，可能在瞬間倒塌并引發系統性金融風險?！?5〕Great Britain H.M.Treasury, A New Approach to Financial Regulation： Judgment, Focus and Stability, July 2010, p.9.由于中央銀行具有全局視野的優勢，貨幣政策和金融穩定具有天然的聯系，因此，要將宏觀審慎監管的職能當然賦予中央銀行。英國政府認為，讓中央銀行升級為宏觀審慎監管者具有極端緊迫性，中央銀行在金融體系中具有關鍵性作用。〔36〕Great Britain H.M.Treasury, A New Approach to Financial Regulation： Judgment, Focus and Stability, July 2010, pp.10-11.

其次，將原有的一元化監管機構“金融服務局”（FSA）拆分為負責微觀審慎監管的“審慎監管局”（PRA）和負責行為監管的“行為監管局”（FCA）完成了從綜合監管到雙峰監管的轉變。1998年改革以后金融服務局成為英國金融業的唯一監管者，英國政府檢討了這種綜合監管模式的不足。金融監管服務局過度依賴于機械的基于規則和指引的合規性管理，反而忽視了深層次的和戰略性的風險，監管者要求企業遵循負責瑣碎的規則，但是當局卻沒有注意到個別企業的風險集聚和跨系統的風險?！?7〕Great Britain H.M.Treasury, A New Approach to Financial Regulation： Judgment, Focus and Stability, July 2010, p.23.這和1995年《泰勒報告》預測的結果是十分相似的。也就是說，行為監管主要依賴的是法律知識，合規管理十分重要，而審慎監管主要依賴于金融知識，需要對金融系統的安全穩定做出判斷，兩者的思維方式是不同的。英國金融服務局的失敗，可以說是只考慮到了法律合規需要，沒有對金融系統穩定做出足夠的判斷。〔38〕Great Britain H.M.Treasury, A New Approach to Financial Regulation： Judgment, Focus and Stability, July 2010, p.31.

圖3 英國危機后的金融監管體制改革的第一階段（2012-2015）

因此，按照英國的改革方案，行為監管和審慎監管放在兩個監管機關。建立行為監管專門負責保護金融消費者，提高金融系統的誠信，促進市場的效率和消費者的服務選擇權?！?9〕Great Britain H.M.Treasury, A New Approach to Financial Regulation： The Blueprint for Reform, June 2011, p.29.建立一個專門負責微觀審慎的機構“審慎監管局”（PRA），專門負責微觀審慎監管，通過對個別企業的監管，維護系統性金融穩定，防止因為個別企業的失敗而導致整個金融市場的危機，不是不允許企業失敗，而是防止企業無序失敗導致的失控。〔40〕See Bank of England and FSA, The Bank of England, Prudential Regulation Authority： Our Approach to Banking Supervision, London： Bank of England & FSA, 2011, p.3； Great Britain H.M.Treasury, A New Approach to Financial Regulation： Building a Stronger System, February 2011, p.45.

通過2012年的金融服務法案（Financial Service Act 2012，以下簡稱《英國2012金融法案》），英國完成了體系性變革，既強化中央銀行的審慎監管職能，又確立了微觀審慎監管和行為監管的雙峰監管格局。由此，英國完成了一次徹底的改革，建立了以中央銀行為核心的雙峰監管體制。

（二）金融穩定和審慎監管的優先性

雙峰監管體制能夠取得成功，關鍵是各個監管機關之間的協調，而協調的關鍵是突出審慎監管的優先地位。首先，中央銀行的宏觀審慎是整個監管體系的核心，微觀審慎監管和金融行為監管必須是在宏觀審慎的框架內，以實現金融穩定這個總體目標。在法律地位上，審慎監管局（PRA）是英格蘭銀行的附屬獨立機構。為了強化宏觀審慎對微觀審慎的指導作用，在人事上采取了交叉任職制度，微觀審慎監管局局長（governor）和CEO同時是金融政策委員會（FPC）的成員，從而更好地協調宏觀審慎和微觀審慎的關系?！?1〕對交叉任職的說明，參見Bank of England and FSA, The Bank of England, Prudential Regulation Authority： Our Approach to Banking Supervision , London： Bank of England & FSA, 2011, p.17.為了從法律上進一步強化宏觀審慎的優先性，《英國2012金融法案》規定英格蘭銀行的金融政策委員會（FPC）有權向審慎監管局（PRA）和金融行為監管局（FCA）發出指令（direction）和建議（recommendation），指令這兩個機構做出針對市場的某種監管，或者建議其改進監管從而符合宏觀審慎目標的實現。〔42〕法案的9H規定了指令（direction）權，9O、9P、9Q和9R四個條款規定了建議（recommendation）權。法案規定的權力是廣泛的，為了能夠有效推行宏觀審慎措施（macro-prudential measure），金融政策委員會都可以向審慎監管局和行為監管局發出指令和建議。這些指令可以指明（specify）審慎監管局和行為監管局的具體事項（particular matters）違反了宏觀審慎的要求，但是，建議必須是針對全市場的不特定機構的，而不是針對某個具體的市場監管行為。

其次，在微觀審慎和行為監管方面，微觀審慎優于行為合規。在《金融監管新路徑：改革藍皮書（2011年6月）》中，改革者已經意識到了行為監管可能與審慎監管是有沖突的，因此，改革者希望賦予審慎監管局對行為監管局的否決權，從而保證審慎監管目標的實現。按照改革者的想法，當金融行為監管可能影響英國金融穩定時，或者金融行為監管可能導致某個金融機構失敗從而可能引起系統性危機時，審慎監管局都可以對行為監管行使否決權。例如，行為監管局給予某個金融機構的巨額罰款，可能會引起連鎖反應以至于可能影響整個金融系統的穩定?！?3〕See Great Britain H.M.Treasury, A New Approach to Financial Regulation： The Blueprint for Reform, June 2011, p.41.在本頁，共有四個段落討論審慎監管局對金融行為監管局的否決權。當然，這個否決在立法過程中引起了消費者利益集團的巨大反對，反對者認為，這樣會導致金融行為監管局變成完全從屬于審慎監管局的下屬機構（junior regulator）?！?4〕See Great Britain H.M.Treasury, A New Approach to Financial Regulation： The Blueprint for Reform, June 2011, p.383.改革法案在英國國內廣泛征求了意見，金融利益集團普遍贊同審慎監管的否決權，而消費者利益集團普遍反對，擔心這樣會削弱對消費者的保護。最后，雖然立法沒有使用“否決權”（veto）這個措辭，但是賦予的權力卻超過了否決權，在《金融服務法案2012》（Financial Services Act 2012）的第3I條款下，立法使用了“審慎監管局要求行為監管局避免一定措施的權力”（“Power of PRA to require FCA to refrain from specified action”）的措辭，規定了審慎監管局在一定條件下可以向行為監管局發出指令（direction），要求行為監管局停止對某個機構做出監管措施，或者必須對某個機構做出某種監管措施。〔45〕根據3I條的規定，審慎監管局在同時滿足三個條件時可以向行為監管局發出指令：（1）被監管機構也是屬于審慎監管局監管的機構，也即審慎重要性機構；（2）行為監管措施可能威脅到金融體系的穩定，或者不利于（adversely affect）金融體系；（3）指令具有必要性。在權力范圍上，不僅可以否決某一具體監管行為，還可以要求必須做出一定監管行為。值得注意的是：（1）金融政策委員會的指令權是針對抽象的監管行為做出的，而審慎監管局的指令權限于針對個別金融機構的具體監管行為；（2）審慎監管局的指令權符合必要性要求，防止在個案中造成對消費者保護不力。

為了加強審慎監管和行為監管的合作制度，也建立了交叉任職制度，金融行為監管局高級官員兼任審慎監管局委員會（Prudential Regulation Authority Board）委員。

四、英國改革的深化：中央銀行全面審慎監管的二元結構

（一）三元模式的不足及進一步深化改革的必要性

英國的改革獲得了廣泛的認可，以中央銀行為核心的雙峰監管體制被認為是非常成功的。2015 年6月，英國財政大臣喬治·奧斯本向議會提出了進一步改革方案：（1）貨幣政策和金融穩定是中央銀行兩個同等重要的功能，要將金融政策委員會提升到和貨幣政策委員會相同的法律地位，從而發揮中央銀行在金融監管體系中的核心作用；（2）充分發揮金融審慎監管局和金融政策委員會的協同優勢（synergy），將審慎監管局合并到英格蘭銀行，改為審慎監管委員會，從而減少溝通成本，增加協調，使得宏觀審慎和微觀審慎可以更加順暢地協調?！?6〕英國財政部的聲明可參見https：//www.gov.uk/government/news/bank-of-england-reforms-announced, 2016年4月24日訪問。

2015年10月15日，英國政府向議會提交了議案，修改《英國金融服務法2012》，在立法提案的評估說明《英格蘭銀行和金融改革法案影響評估》（Bank of England and Financial Services Bill Impact Assessment）中，英國政府正式提出了兩項改革：第一，金融政策委員會不再隸屬于英格蘭銀行董事會（Court of Directors），而是像英格蘭銀行貨幣委員會那樣，成為獨立的委員會；〔47〕英國財政部2015年10月15日向英國議會提交了《英格蘭銀行和金融改革法案影響評估》（Bank of England and Financial Services Bill Impact Assessment）作為修改法律的說明，第37-73段詳述了強化英格蘭銀行在金融監管中的核心地位問題。第二，金融審慎監管局不再是獨立的組織，被吸收到英格蘭銀行，成為“金融審慎委員會”（Prudential Regulation Committee）。〔48〕《英格蘭銀行和金融改革法案影響評估》第87-102段詳述了將金融審慎監管局吸收到英格蘭銀行中去的理由。

《英格蘭銀行和金融改革法案影響評估》第100段指出，微觀審慎、宏觀審慎和貨幣政策是相互關聯的，金融審慎委員、金融政策委員會和貨幣政策委員會可以對相互關聯的問題更好地相互協調，從而發揮協同優勢。就目前情況看，上述方案應該會被議會通過?！?9〕截止2016年4月24日，該方案仍然在表決過程中。如果該方案通過以后，英國的監管模式將由中央銀行、微觀審慎監管和行為監管的三元格局變為中央銀行和行為監管的二元格局。也即由類似澳大利亞的三元格局變為類似荷蘭的二元格局。

（二）改革后英國的金融監管模式

圖4 英國2015年第二次改革后的金融監管體制

經過幾年的實踐，英國積累了比較豐富的經驗，并在2015年提出了進一步的改革計劃，改革最重要的部分是將審慎監管局（PRA）吸收到英格蘭銀行，不再是英格蘭銀行的附屬獨立機構，而是英格蘭銀行的一部新的內設部門“審慎監管委員會”（Prudential Regulation Committee，PRC）。改革之后的金融監管體系在下述三個方面是非常值得學習的。

第一，英格蘭銀行處于金融監管的核心地位，全面負責貨幣政策、宏觀審慎監管和微觀審慎監管。將審慎監管局（PRA）吸收到英格蘭銀行，成為英格蘭銀行內設部門“審慎監管委員會”（Prudential Regulation Committee, PRC）；提升金融政策委員會、審慎監管委員會的地位，與貨幣委員會和董事會地位平等。這樣，英格蘭銀行通過貨幣政策委員會、金融政策委員會和審慎監管委員會行使貨幣政策、宏觀審慎監管和微觀審慎監管的職權。

第二，將機構進行分類，由審慎監管委員會（PRC）對“審慎重要性機構”（prudentially significant firm）進行審慎監管，由行為監管局對其進行行為監管；行為監管局也可以進行審慎監管，但是只限于“審慎重要性機構”之外的機構。雙峰監管是對金融混業經營和金融創新的有效反饋，雙峰監管的核心不再是按照行業對監管職能進行劃分，而是按照審慎的需要進行劃分。傳統上的銀行和保險業，都是對客戶具有兌付義務的，因此，需要進行凈資本為核心的管理，保障其安全運行。因此，所有的銀行業和保險業都需要進行審慎監管。但英國的審慎監管不止于此，英國將投資類機構也納入了審慎監管的范圍。審慎監管委員會可以制定標準，將具有審慎重要性的投資類機構也納入到審慎監管的范圍?？梢哉f，這是監管理念的重大進步。〔50〕前文詳述過澳大利亞的監管模式，澳大利亞的雙峰監管是1998年定型的，投資銀行可能帶來的審慎性危機還沒有被充分認識到。而英國則總結了金融危機的教訓，將投資機構納入了審慎監管的范疇。傳統的投資機構（英國的改革報告中指稱銀行和保險以外的公司，包括投資銀行、經紀類機構、資產管理類機構等）是服務的中介，并沒有任何兌付義務。典型的投資銀行是資本的中介，將相關的產品（股票、債權、結構化產品等）出售給投資人，投資人自己承擔風險。但是，在2008年金融危機中，雷曼等投行出售了大量的CDS（信用違約互換）這種衍生品，本質上是一種保險產品，雷曼等投行承擔了兌付義務。2008年金融危機告訴我們，投行已經不僅僅是資本中介，也需要進行審慎監管。2013年3月，英國金融審慎監管局制定了第一個標準，將投資機構納入到了審慎監管的范疇?！?1〕金融審慎監管局按照法律授權，發展了一套認定投資公司是否具有審慎重要性的標準。2013年3月，審慎監管局發布了第一個標準，Statement of Policy： Designation of investment firms for prudential supervision by the Prudential Regulation Authority, March 2013.一旦金融審慎監管委員會認定某個機構構成審慎重要性，則審慎監管委員會負責其審慎監管。對于不構成審慎重要性的投資類機構，由行為監管局負責其審慎監管。

第三，中央銀行負責金融系統性基礎設施（systemic infrastructure）的監管，包括支付系統、清算系統和中央交易對手，通過金融系統性基礎設施強化中央銀行的貨幣政策和審慎監管職能。由于中央銀行在誕生和發展過程中逐漸變成了支付結算的中心，所以歷史上和現實中絕大部分國家的支付和清算系統是由中央銀行負責，〔52〕關于中央銀行職權的歷史演變，參見BIS, Issues in Banking Governance of Central Bank, May 2009, pp.19-20.英國在這點上和世界上絕大部分國家是相同的。掌握支付結算系統也是中央銀行行使貨幣政策職能的必要手段，這一點得到了廣泛的認可，例如，前述澳大利亞的改革為強化中央銀行的貨幣政策職能就專門立法強化中央銀行對支付結算系統的監管權。

交易所具有交易平臺的性質，在這個意義上，要對其實施行為監管，這是金融行為監管局的職權。但是，當交易所充當中央交易對手時，就要實施審慎監管，主要是通過凈資本等進行管理，防止流動性等各種風險。對中央交易對手加以審慎監管，確實體現了英國當局的專業性和謹慎性。在美國的《多德—弗蘭克法案》中，立法者反思2008年場外衍生品市場違約的教訓，強調要通過中央交易對手清算減少系統性風險，但是，進一步研究表明中央交易對手并不能減少系統性風險，只能轉移系統性風險，而且中央交易對手違約對整個金融系統是毀滅性的?！?3〕《多德—弗蘭克法案》（Dodd-Frank Act）中鼓勵中央對手方（central counterparty）交易，從而減少交叉違約的風險。但是，以哈佛大學法學院教授馬克·J·羅（Mark J.Roe）為代表的學者對該法案提出了著名的批評，認為交易所也是有倒閉風險的，交易所并不能減少系統性風險，只會將系統性風險轉移到交易所之外。關于中央交易對手的風險，參見該教授的著名論文Mark J.Roe, “Clearinghouse Overconfidence” 101 （6） California Law Review 1641-1704 （2013）。目前，由于《多德—弗蘭克法案》提倡中央交易對手清算，國內國際學術界對中央交易對手清算主要還是持樂觀態度的，但英國卻冷靜對待中央交易對手，對其進行審慎管理，確實值得贊同?！?4〕代表性著作是Peter Norman, The Risk Controllers： Central Counterparty Clearing in Globalised Financial Markets, John Wiley & Sons, 2011.該書是近來全面介紹中央交易對手清算歷史演進的著作，作者也贊同《多德—弗蘭克法案》的觀點，認為中央交易對手清算可以降低金融風險，尤其是可以避免像2008年美國次貸危機那樣的場外衍生品泛濫而導致金融危機。在我國，流行觀點也認為中央交易對手清算可以減少金融風險，正是在這種認識之下，證監會監管下的交易所債券市場采取了中央交易對手清算。

中央交易對手和各方進行交易，中央交易對手本身是有兌付義務的，一旦違約會給金融系統造成巨大的損害。雖然人類歷史上幾乎沒有發生過交易所倒閉的事件（中央交易對手一般都是交易所），〔55〕在美國以外的國家，1974年法國出現交易所倒閉（The French Caisse de Liquidation倒閉），1983年馬來西亞吉隆坡商品交易所（The Malaysian Kuala Lumpur Commodity Clearing House）倒閉，1987年香港期貨交易所（The Hong Kong Futures Exchange）被迫關閉四天，險些倒閉。See Bob Hills, David Rule, Sarah Parkinson, and Chris Young, “Central Counterparty Clearing Houses and Financial Stability” 6（2） Financial Stability Review Bank of England 122-134 （1999）.但是，1987年芝加哥商業交易（CME）所險些倒閉，當時情景極端危急，如果美聯儲不提供流動性支持，芝加哥商業交易所就會倒閉，而芝加哥商品交易所倒閉又將會引發紐約交易所的連鎖反應，后果可能是對美國金融體系造成摧毀性打擊。〔56〕See Ben S.Bernanke, “Clearing and Settlement during the Crash” 3 （2） Review of Financial Studies 133-151 （1990） .

五、結論與啟示

（一）金融混業經營帶來的兩個根本要求：整合監管權力，強化審慎監管

1929年大危機爆發以后，美國政府吸取了金融危機的教訓，在《格拉斯法案》中確立了商業銀行和投資銀行相分離的原則，這種分業經營的原則被西方主要國家接受。但是，20世紀80年代以來，放松管制（deregulation）成為世界性潮流，在金融領域，西方發達國家開始紛紛廢除分業經營原則?！?7〕Glenn Morganet al., “Introduction” in Glenn Morgan et al eds., Regulation and Deregulation in European Financial Services，Springer, 1997, pp.3-5.美國在1970年出現了資產證券化等各種金融創新逐漸突破了分業經營的限制；〔58〕美國1970年出現了穿透投資銀行和商業銀行的新型金融產品——房屋按揭貸款的資產證券化產品，這是通過金融產品創新的方式對格拉斯法案的隔離原則進行了突破。通過信貸資產的證券化，商業銀行通過投資銀行將信貸資產（應收賬款）出售，相當于商業提前收回貸款，存貸款和投資業務性質變得模糊。具體歷史和交易結構說明，參見Segoviano Basurto et al., Securitization：lessons learned and the road ahead, IMF working paper WP/13/255 （2013）.20世紀80年代開始美聯儲通過擴大解釋《格拉斯哥法案》逐漸廢除分業經營的限制，〔59〕1986年，美聯儲重新解釋了《格拉斯法案》，允許銀行控股公司從事投資銀行業務，但是投資銀行收入（revenue）比例不得超過5%；1987年，將比例上限調整為10%，1996年將比例上限調整至25%。1999年美國國會通過了《1999年金融現代化法案》（Financial Services Modernization Act of 1999, 也被稱作the Gramm-Leach-Bliley Act），徹底從法律上廢除了《格拉斯法案》確立的分業經營原則?！?0〕美國從20世紀80年代以來，逐漸廢除了《格拉斯法案》確立的分業經營原則，到1999年徹底廢除了分業經營原則。對這個過程中一系列立法的梳理，參見Matthew Sherman, “A Short History of Financial Deregulation in the United States ” Center for Economic and Policy Research, July 2009.

分業經營被廢除，混業經營被確立，金融市場發生了深刻的變化，但是，金融監管框架的變革才剛剛開始?？梢哉f，從20世紀90年代以來的金融監管框架改革，都是以放松管制以來金融市場的深刻變化為起點的。

首先，混業經營對監管權力整合提出了要求。金融的混業經營，金融機構綜合化、全能化，金融產品跨部門化、性質模糊化，分業監管的分割狀態無法適應金融市場日益加強的綜合化趨勢。

其次，也是最重要的方面，混業經營模式下，金融風險的特點發生了根本性改變，混業經營對審慎監管提出了更高的要求。

金融混業的發展不僅僅是金融機構由單一向集團發展，也不僅僅是金融產品由簡單到復雜的變化，而是金融風險發生了根本性變化，這種變化是從金融機構的微觀層次到金融體系的宏觀層次的根本變化。在金融分業經營模式下，證券、銀行和保險是分立的，金融風險的傳遞路徑被機構防火墻隔離，當一個部門發生金融風險時，其他部門不受影響，全面的系統性金融風險的發生可能性被極大降低?！?1〕1929年大危機之前，商業銀行開始廣泛涉入證券業務，股票市場崩盤后，股票市場的風險傳遞到了商業銀行，引發了銀行業的大面積倒閉，形成了系統性風險。通過行業隔離，防止金融風險在不同行業間傳染，是《格拉斯法案》的核心思想。See Don More, “The Virtues of Glass-Steagall： An Argument Against Legislative Repeal” 1991 Columbia Business Law Review 433-463 （1991） .但是，在混業經營模式下，金融風險在金融機構之間的傳遞是無隔離的，金融系統實際上更加脆弱了。

在美國分業經營的半個多世紀里，盡管爆發過局部金融風險，但是，由于金融機構之間的隔離，這些金融風險都沒有變成系統性金融風險。然而，在《格拉斯法案》被廢除后不到十年，美國就爆發了系統性金融危機?！?2〕See Crawford, Corinne, “The Repeal of the Glass-Steagall Act and the Current Financial Crisis” 9 （1） Journal of Business & Economics Research 127-133 （2011）.

因此，金融市場的深刻變化根本上改變了金融風險的特征，加劇了金融系統的脆弱性，對保持金融穩定、防范系統性金融風險提出了更加嚴格的要求。

（二）金融改革的趨勢：基于目標的雙峰監管

自20世紀90年代開始，世界上主要國家都根據金融混業經營的發展對原有金融監管框架進行了變革。面對金融市場的深刻變化，作為一種最直覺的反應，既然金融機構混同了，那么，監管也應該合并，因此，整個20世紀90年代，世界的主要潮流是綜合監管權力，綜合監管模式是當時很多國家的改革目標或者方向。但是，正如很多研究指出的那樣，綜合監管把原來的幾個分立的監管機關變成了統一監管機關的內設部門，產生了諸如機構龐大、內部不協調等問題，合并監管機構并沒有產生預想的協同效應。

正如1995年《泰勒報告》所預測的那樣，綜合監管最大的弊病是將審慎監管和行為監管兩個目標放在了一個龐大的機構中，難免顧此失彼。在混業經營的金融市場中，金融風險的特征發生了根本性變化，審慎監管尤其需要加強。但是，以英國為例，在綜合監管之下，簡單合并并沒有給監管水平帶來質的提高，監管主要還是基于市場行為的合規監管，審慎監管嚴重不足。

危機后，世界各國對監管框架進行了重新反思。基于目標的雙峰監管，將監管機關按照目標重新進行劃分，有利于監管機關充分發揮實現不同目標所需要的專業性。這種監管模式的優勢得到了廣泛認可，大部分國家選擇了這個改革方案（如英國、法國、西班牙、南非等），或者至少將這個方案作為長期目標（如美國）。

（三）雙峰監管的發展：強化中央銀行的核心地位

中央銀行作為貨幣當局，對整個金融和經濟的運行有著更加充分的信息、更加宏觀的視角，可以通過利率調節和最后貸款人（lender-of-last-resort）來調控金融和經濟，這樣的優勢是其他任何監管機構不能比擬的?！?3〕See The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace, 2008, p.39.因此，中央銀行被認為天然具有“金融穩定”的職能，在實踐中也由中央銀行行使金融穩定職能。〔64〕BIS統計了146個國家截至2009年的情況，只有不到20%的國家將金融穩定作為中央銀行的目標,詳見BIS, Issues in Banking Governance of Central Bank, May 2009, p.25.但是，盡管沒有法律明確規定，絕大部分國家中央銀行都被認為具有金融穩定的職能，并且在履行這個職能。參見BIS, Issues in Banking Governance of Central Bank, May 2009, p.33.

但是，20世紀90年代以后的一段時間，國際上興起了將中央銀行脫離監管的思潮，一些國家的中央銀行的監管權受到削弱?！?5〕按照BIS對125個國家的統計，1987年75%的國家由中央銀行負責銀行業監管，到2006年時這個數字僅降為70%，變化幅度不大。參見BIS, Issues in Banking Governance of Central Bank, May 2009, pp.51-54.但是，值得注意的是，中國恰恰屬于少數將銀行業監管權從中央銀行剝離的國家。而且，國際上對于中央銀行究竟通過何種手段維護金融穩定也缺乏系統的認識，因此，中央銀行往往只能通過固有的貨幣政策來實施金融穩定。

在2008年金融危機的應對中，美聯儲、英格蘭銀行等中央銀行在救市過程中發揮了核心作用，展現出了中央銀行在維護金融穩定方面具有其他機構不可比擬的優勢。因此，強化中央銀行的審慎監管職權是危機后金融監管改革的重點。

在雙峰監管模式中，荷蘭的二元結構模式強調了中央銀行統一行使宏觀審慎監管和微觀審慎監管，中央銀行居于金融監管體制的核心位置。而澳大利亞的三元結構模式中，中央銀行、微觀審慎監管、行為審慎監管三個監管機關并立。英國的改革實踐表明，需要按照二元結構模式將微觀審慎和宏觀審慎統一至于中央銀行，減少溝通成本，發揮貨幣政策、宏觀審慎和微觀審慎的協同效應。

（四）什么是最優模式？——雙峰監管僅僅是一個新的開始

首先，盡管美國和南非等國家明確指出雙峰監管是一種最優（optimal）模式，但是，我們認為不存在一種無條件的、絕對的最優模式，任何最優模式都是建立在本國金融市場特點和現有監管模式基礎上的。如同三十國集團指出的，不存在包治百?。╫ne size fits all）的唯一良方。〔66〕The Group of Thirty, The Structure of Financial Supervision Approaches and Challenges in a Global Marketplace, 2008, p.24.

如前所述，英國政府采用雙峰監管模式，是因為在金融危機中，英國的審慎監管不足，監管機關FSA過度注重合規性監管，而英格蘭銀行缺乏審慎監管的權力，因此，采用雙峰模式進行監管。相反，南非政府則是從強調本國行為監管不足角度指出雙峰監管是適用于南非的最優監管模式?！?7〕南非政府指出，雙峰監管確實具有理論上的優勢，因為機構監管、功能監管和綜合監管的各自弊病已經被實踐所證明，雙峰監管既避免了分立監管的弊端，又避免了綜合監管帶來的目標交叉、專業化不強的弊端。南非政府認為，南非現有的監管框架中行為監管一直不足，雙峰監管將市場行為監管機構作為專業化的監管機構，可以提高透明度、促進市場誠信、強化消費者保護，在這個意義上是適用于南非的最優模式。See South Africa National Treasury, A Safer Financial Sectorto Serve South Africa Better,February 2011, p.29.因此，一個模式的優劣要看這種模式是否適應本國情況，是否能夠針對性地解決本國的問題。

其次，改革是有成本的，即使有理論上的最優模式，要也考慮到改革的成本，不僅有行政體制改革的成本、立法的成本，還有社會合規的成本等。劇烈的改革可能造成體系運轉的不協調、監管真空等問題，往往適得其反。歷史上的很多改革表明，大國的改革難度遠高于小國，即使在小國取得成功的改革，在大國也不一定適用?！?8〕改革在小的國家往往更容易成功，如果把國家看做一個系統，大國的系統比小國的系統更加復雜，因此大國的“變革難度”要高于小國。參見吳云：《通往正義之路：從教科書模式到中國的司法改革》，法律出版社2011年版，第177-179，180-184頁。該書中，作者運用定量研究方法，比較研究了東歐國家的法治水平及其變化，作者發現，即使考慮到經濟水平因素，國家大小也與法治水平呈現顯著的反向關系，國家越大法治水平越低。而且，作者進一步研究了全球1998年至2007年之間法治水平顯著提高的國家，發現這些短期內法治水平顯著提高的國家都是人口少、面積小的“小國”。因此，作為大國的改革應當高度謹慎，必須有計劃有步驟推行改革。

以美國為例，盡管《美國金融改革藍皮書2008》中明確指出雙峰監管模式是一種理論上的最優監管框架（a conceptual model for an optimal regulatory framework），按照雙峰監管的目標化監管可以很好地解決美國監管體制的弊端，〔69〕See United States Department of the Treasury, Blueprint for a Modernized Financial Regulatory Structure, March 2008, p.2.但是，由于這種監管模式和美國現有監管模式有巨大的差異（considerably different），需要經過一系列的辯論和過渡性的改革措施才能逐漸建立起雙峰監管框架，因此，雙峰監管是改革的長期目標，需要有一系列的短期和中期改革作為基礎?！?0〕See United States Department of the Treasury, Blueprint for a Modernized Financial Regulatory Structure, March 2008, p.143.

美國和中國都是當今世界的大國，美國和中國都存在著多頭管理的問題，在金融監管高度專業的美國尚且以謹慎的態度，分步驟規劃改革，對中國而言更應該如此。

最后，任何監管模式的有效性最終取決于專業水平、投入資源、監管機構間的協調能力，監管模式取得效果是一個不斷探索和再改進的過程。好的監管模式只是開啟了一種新的可能性，如果希望好的監管模式能夠立刻帶來理想的效果是不切實際的，也是不明智的。

以英國為例，在改革過程中，政府對改革的成本、時間進行了充分考量。在人事方面，充分考慮金融專業人才的薪酬特點，參考市場水平進行了合理定價，投入了充足的資源。在監管機構的協調方面，法律層面設計了不同監管機構之間精巧的權力結構（如前所述之審慎監管的指令權、建議權），還在人事交叉任職方面進行了安排。改革也是一個不斷反饋和再改進的動態過程，英國政府一直持續評估改革的效果和不足，對實際運行過程中出現的微觀審慎和宏觀審慎協調不暢的問題，進行了進一步改革。

因此，我們認為，雙峰監管僅僅是一個開始，提供了一種理論上的最優可能性。選擇什么模式作為改革目標，要根據一個國家的具體特點、需要解決的問題和社會可承受力綜合判斷。改革能否取得成功，最終考驗的是治理能力。

（責任編輯：肖崇俊）