透視中美房地產(chǎn)眾籌

文/嚴曉曉　海文翔　編輯/白琳

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透視中美房地產(chǎn)眾籌

比起美國日趨成熟的房地產(chǎn)眾籌市場，中國的房地產(chǎn)眾籌還處于摸索階段。

文/嚴曉曉海文翔編輯/白琳

2015年以來，國內(nèi)各房地產(chǎn)眾籌項目層出不求，持續(xù)吸引公眾眼球。各項目眾籌模式也各不相同，可謂百花齊放。而相比美國的房地產(chǎn)眾籌市場，中國的房地產(chǎn)眾籌市場還處于摸索階段。由于產(chǎn)業(yè)鏈的不完善和各項監(jiān)管制度的缺失，2016年上半年，繼深圳全面叫停房地產(chǎn)眾籌后，廣州市也暫停了這一業(yè)務(wù)，旨在抑制房地產(chǎn)眾籌對房價泡沫的進一步催生，以及防止杠桿放大金融風(fēng)險。房地產(chǎn)眾籌一時間處于風(fēng)口浪尖。作為從美國興起的舶來品，房地產(chǎn)眾籌究竟是不是洪水猛獸？投資者又應(yīng)如何看待這一新生事物？

眾籌（Crowd Funding）是指通過互聯(lián)網(wǎng)向大眾募集資金，以幫助募集者完成某個特定項目的過程。房地產(chǎn)眾籌是近年來發(fā)展起來的新鮮事物。2012年，美國的Fundrise網(wǎng)站首先將“眾籌”這一概念引入房地產(chǎn)行業(yè)，開發(fā)了“房地產(chǎn)眾籌”這一新模式。房地產(chǎn)眾籌就是房地產(chǎn)商通過互聯(lián)網(wǎng)平臺向投資者為其房地產(chǎn)項目募集資金的模式。投資者可以用較小的金額來投資多個房地產(chǎn)項目，以分散風(fēng)險；房地產(chǎn)企業(yè)則可以通過大眾籌資的方式從投資者處籌得資金。

作為互聯(lián)網(wǎng)眾籌模式的一種，房地產(chǎn)眾籌繼承并延續(xù)了眾籌的各項優(yōu)勢，比如線上操作簡單、投資門檻較低、收益較高、能對資金進行有效的集中利用等。特別是在當前貸款審批愈發(fā)嚴格的情況下，房地產(chǎn)商能通過眾籌更快地籌集資金，解決各類融資問題。

美國房地產(chǎn)眾籌的發(fā)展

房地產(chǎn)眾籌最早興起于美國，是資產(chǎn)證券化的產(chǎn)物，也是一種創(chuàng)新的投資模式。投資者投資房地產(chǎn)眾籌項目，實際上就是投資了證券化的房地產(chǎn)資產(chǎn)。該資產(chǎn)可以交易，也可以退出。

經(jīng)過三年多的發(fā)展，美國的房地產(chǎn)眾籌市場已初具規(guī)模，形成了一套較為完善的投資模式和運營體系。目前美國較為領(lǐng)先的房地產(chǎn)眾籌平臺有Fundrise，Realty Mogul，RealCrowd 和 Patch of Land 等（見表1）。

美國的房地產(chǎn)眾籌項目類似于國內(nèi)的投資理財產(chǎn)品，投資者可以根據(jù)自身情況和風(fēng)險偏好，選擇所投資的房地產(chǎn)眾籌項目，在承擔(dān)一定風(fēng)險的同時，定期獲得投資收益。

美國證監(jiān)會于2015年10月30日通過了JOBS法案第三部分（《TitleⅢ》），進一步放寬了對符合資質(zhì)的網(wǎng)絡(luò)眾籌平臺的監(jiān)管。在此之前，眾籌網(wǎng)站一般通過美國《Regulation D 506》或者《Regulation A》法規(guī)來合法避免在證監(jiān)會注冊登記募資行為，但是這些條款規(guī)定，僅有合格投資者可以參與募資。合格的投資人需要是個人凈資產(chǎn)超過100萬美元或年收入超過20萬美元的美國居民，大部分的美國人并不在這個行列。新通過的《Title Ⅲ》法案為過去不符合這一資質(zhì)的投資者開放了眾籌的大門。但考慮到投資的風(fēng)險性，證監(jiān)會對他們每年可投資的金額做出了限制。盡管如此，《Title Ⅲ》法案的出臺仍為美國各大房地產(chǎn)眾籌平臺開了方便之門，房地產(chǎn)眾籌規(guī)模有望大大超過原有預(yù)期。

美國房地產(chǎn)眾籌模式

美國的房地產(chǎn)眾籌項目的眾籌模式主要有股權(quán)眾籌和債權(quán)眾籌。根據(jù)福布斯的數(shù)據(jù)，截至目前，已經(jīng)完成眾籌的房地產(chǎn)項目主要采取的是股權(quán)眾籌模式，大概占到80%左右。

債權(quán)眾籌

投資者投資一個債權(quán)眾籌房地產(chǎn)項目，相當于把錢借給該項目的發(fā)起者，投資者成為債權(quán)人而不是該投資房產(chǎn)的所有人。類似債券，投資者享有項目到期獲得本息的權(quán)利。投資收益來自眾籌項目約定的定期收益，相對安全穩(wěn)定，但無法享受房地產(chǎn)增值的收益。投資者的債權(quán)以投資的地產(chǎn)做抵押，若眾籌項目的發(fā)起者，即借款人到期無法償還本息，投資者有追索權(quán)或者通過借款人喪失抵押房產(chǎn)贖回權(quán)的方式彌補損失。

股權(quán)眾籌

投資者投資一個股權(quán)眾籌房地產(chǎn)項目后，獲得該房地產(chǎn)的相應(yīng)股份，成為房產(chǎn)的所有者之一。與債權(quán)眾籌不同，該項投資不以所投資的地產(chǎn)作為抵押，若最后該投資項目失敗，投資者幾乎沒有追索權(quán)，所以投資風(fēng)險相比債權(quán)眾籌項目要大。高額的風(fēng)險意味著可能的高額收益：投資者除可獲得定期的租金收益或投資分紅外，還能分享投資的房產(chǎn)增值的收益。

美國的房地產(chǎn)眾籌平臺除投資股權(quán)眾籌項目、債權(quán)眾籌項目外，還有一部分投資于地產(chǎn)基金，包括REITs和專注房地產(chǎn)投資的基金。

地產(chǎn)基金

地產(chǎn)基金與股權(quán)眾籌、債權(quán)眾籌項目差異較大。投資者通過眾籌平臺投資一個股權(quán)/債權(quán)眾籌項目，相當于投資了一個房地產(chǎn)項目。但通過眾籌方式投資一個地產(chǎn)基金，等于間接投資了該地產(chǎn)基金所投資的多個房地產(chǎn)項目，類似投資了多個房地產(chǎn)項目組成的一個投資組合，風(fēng)險更分散。地產(chǎn)基金運營方往往具有較為成功的投資房地產(chǎn)項目的經(jīng)驗，良好的業(yè)績記錄和成熟的投資團隊。

表1　美國主流房地產(chǎn)眾籌平臺對比

表2　國內(nèi)房地產(chǎn)眾籌項目分析

美國房地產(chǎn)市場與中國房地產(chǎn)市場房屋價格指數(shù)數(shù)據(jù)來源：中國指數(shù)研究院，百城價格指數(shù)，S&P/Case -Shiller U.S. National Home Price Index

比起單一的股權(quán)/債權(quán)眾籌項目，地產(chǎn)基金能更好地提供流動性。但由于投資多個房地產(chǎn)項目，地產(chǎn)基金無法及時給單一投資者提供各個房產(chǎn)項目的相關(guān)信息和進展；而股權(quán)/債權(quán)眾籌項目則能提供更好的透明度和控制權(quán)，投資者能及時掌握所投資的房地產(chǎn)項目的進展情況。

從投資者的風(fēng)險收益角度考慮，投資單個地產(chǎn)基金的風(fēng)險大于投資單個債權(quán)眾籌項目，小于投資單個股權(quán)眾籌項目。相應(yīng)地，投資單個地產(chǎn)基金的潛在收益也比投資單個債權(quán)眾籌項目大，同時小于投資單個股權(quán)眾籌地產(chǎn)項目。

美國房地產(chǎn)眾籌項目所涵蓋的地產(chǎn)類別相當廣泛，廣義上分為商業(yè)地產(chǎn)項目和住宅地產(chǎn)項目。根據(jù)投資風(fēng)險和收益的不同，住宅地產(chǎn)項目又分為新建住宅項目和翻新住宅項目；商業(yè)地產(chǎn)項目又分為購買現(xiàn)有商業(yè)地產(chǎn)項目和新建商業(yè)地產(chǎn)項目。

中國房地產(chǎn)眾籌的發(fā)展

不同于美國房地產(chǎn)眾籌市場較為普遍的投資理財模式，國內(nèi)的房地產(chǎn)眾籌項目形式多樣，各不相同。但總結(jié)起來，無非是以下三種，即投資理財型、地產(chǎn)營銷型、眾籌建房型（見表2）。

從眾籌模式分析，目前國內(nèi)的房地產(chǎn)眾籌項目基本上都是股權(quán)眾籌項目，投資者除定期獲得項目分紅外還分享房地產(chǎn)出售的溢價。

從眾籌項目的地產(chǎn)類別分析，目前國內(nèi)的房地產(chǎn)項目主要以住宅地產(chǎn)為主，少數(shù)房地產(chǎn)眾籌平臺開始試水商業(yè)地產(chǎn)，如平安好房。隨著國內(nèi)房地產(chǎn)眾籌市場的日趨成熟，相信未來會有更多的商業(yè)地產(chǎn)項目出現(xiàn)。

中美房地產(chǎn)眾籌對比

項目選擇

項目較單一，是現(xiàn)在中國各房地產(chǎn)眾籌平臺普遍面臨的問題。相比美國種類多樣的住宅、商業(yè)、工業(yè)、醫(yī)療房地產(chǎn)眾籌，目前國內(nèi)在項目多樣化方面很難達到這個水平。

盈利模式

相對于美國已日趨成熟的房地產(chǎn)眾籌盈利模式，國內(nèi)對于房地產(chǎn)眾籌模式的盈利還處于探索階段。

從平臺角度出發(fā)，美國主流房地產(chǎn)眾籌平臺如Fundrise，Realty Mogul，Patch of Land等，向借款方收取1%-4%不等的服務(wù)費作為平臺收益。也有平臺采取先融資（Prefunding）的模式，由平臺方先投資，再將收益權(quán)轉(zhuǎn)給投資者，從中賺取一定比例的利息差。從投資人角度來說，美國投資者的投資收益主要由借貸利息、房屋租金收入以及地產(chǎn)出售溢價構(gòu)成。

目前國內(nèi)房地產(chǎn)眾籌比較常見的是以運營項目為主的理財型和以銷售項目為主的營銷型。理財型眾籌即投資人向融資方率先提供資金，投資所運營項目的收益權(quán)，項目完成后，再向投資人償還本金和提供收益；而營銷型眾籌往往是由地產(chǎn)商發(fā)起的，類似于團購，優(yōu)惠大部分來源于開發(fā)商及合作企業(yè)的讓利。由于國內(nèi)地產(chǎn)多以銷售型物業(yè)為主，開發(fā)商自持物業(yè)較少，投資者主要還是依靠第二種方式獲利。

法律監(jiān)管

美國眾籌行業(yè)起步較早，形成了相對完善的法律監(jiān)管體系。美國于2012年出臺了相關(guān)法案，對眾籌項目中投資人資質(zhì)、項目權(quán)益關(guān)系、操作規(guī)范、風(fēng)險和收益等均做出了較為清晰的規(guī)定。隨著JOBS法案第三部分（《Title Ⅲ》）的塵埃落定，美國股權(quán)眾籌已經(jīng)開放，人人都可以作為天使進行投資并可以以股權(quán)、資金作為回報方式。在我國國內(nèi)，各類眾籌模式均處于摸索階段，眾籌監(jiān)管細則尚未落地。

投資者策略

分別取2012年1月1日的美國房地產(chǎn)市場與中國房地產(chǎn)市場的房屋價格指數(shù)數(shù)值作為基礎(chǔ)指數(shù)，設(shè)為100。對比2012年以來過去5年間兩國指數(shù)的變化可見，美國房地產(chǎn)市場的增速遠遠超過國內(nèi)的房地產(chǎn)市場，且持續(xù)保持高速增長（見附圖）。

目前對于個人投資者來說，美國的房地產(chǎn)眾籌顯然更具吸引力。傳統(tǒng)的房地產(chǎn)資產(chǎn)作為投資標的單價過高，加入到投資者的投資組合中會導(dǎo)致資產(chǎn)過度集中，增加投資組合的總體風(fēng)險。而通過房地產(chǎn)眾籌，則可以大大降低持有房地產(chǎn)資產(chǎn)的門檻，加之美國的房地產(chǎn)市場與國內(nèi)的股票、債券等市場相關(guān)系數(shù)較低，將其加入個人的投資組合后，還可以增加資產(chǎn)配置的多樣性，有效分散投資組合的整體風(fēng)險。美國眾籌模式多樣，地產(chǎn)類別廣泛，降低了個人投資者持有房地產(chǎn)資產(chǎn)的門檻，分散了投資組合整體風(fēng)險。

對于個人投資者來說，國內(nèi)房地產(chǎn)眾籌風(fēng)險較高，其中最大的風(fēng)險是政策和法律風(fēng)險。房地產(chǎn)眾籌一般要求投資者必須是有風(fēng)險承受能力的特定合格投資者，但是中國對“特定合格投資者”還沒有準確定義和法律約束。由于缺乏適用于房地產(chǎn)眾籌的監(jiān)管政策和市場紅線，平臺、項目參差不齊，也進一步加大了投資風(fēng)險。另外，國內(nèi)房地產(chǎn)眾籌還會遇到非法集資、金融欺詐、洗錢等風(fēng)險問題，以及知識產(chǎn)權(quán)保護的問題，因此投資者面臨較大的風(fēng)險。

當然，房地產(chǎn)眾籌這一新生事物在國內(nèi)存在巨大的需求，也存在發(fā)展的機會。2015年Massolution房地產(chǎn)眾籌報告顯示，房地產(chǎn)眾籌行業(yè)的規(guī)模將在2020年達到2500億美元，其中460億美元將來自于中國。當前，去庫存仍是房地產(chǎn)政策的核心。國內(nèi)各相關(guān)機構(gòu)仍在積極探索房地產(chǎn)眾籌在中國發(fā)展的可行性和出路。長遠來看，一套完善的法案和監(jiān)管制度終會出臺。屆時，行業(yè)不可避免地會經(jīng)歷洗牌。對于國內(nèi)房地產(chǎn)眾籌產(chǎn)品，投資者可以謹慎關(guān)注其發(fā)展。

作者單位：海投金融