對中國股市引入熔斷機制的反思

張太安

【摘要】2016初我國股市迎來了一項制度創新——熔斷機制，熔斷機制實施兩檔熔斷，其目的是讓投資者在股指下跌時有一段冷靜思考的時間來提前結束交易，但是熔斷機制在被實施的4天內，A股便有兩天因熔斷而暫停交易，最短的一天才開市29分鐘，4天后熔斷機制被喊停，但是在這短短的4天內給我國的股市造成了不小的傷害，筆者就熔斷機制產生的背景及其作用和我國引入熔斷機制的適當性作分析來總結熔斷機制在我國失敗的原因。

【關鍵詞】制度創新 熔斷機制 適當性

我國在去年9月份就開始醞釀熔斷機制，到今年的1月1日熔斷機制被正式實施，但是在經歷了1月4日跟7日的4次熔斷之后，上海證券交易所、深圳證券交易所、中國金融期貨交易所發布通知，經中國證監會批準，為維護市場穩定運行，自1月8日開始暫停實施熔斷機制。熔斷機制在我國運行的短短的4天中，并沒有抑制股市的頹勢，熔斷機制被暫停之后，滬深兩市依然不見明顯起色，熔斷機制這樣失敗的結果值得我們去深思。

一、熔斷機制的起源

熔斷機制起源于美國，從其發展歷史來看，形式多種多樣，但是均已人為的設置價格跟中斷交易為特征。美國的芝加哥商業交易所（CME）曾經在1982年時對標普500指數期貨合約實行過日交易價格為3%的價格限制，但是在1983年這一規定就被廢除，直到1987年出現股災，人們才重新考慮實施價格限制制度。

1988年10月19日，即1987年股災一周年時，美國商品期貨交易委員會（CFTC）與證券交易委員會（SEC）批準了紐約股票交易所（CME）的熔斷機制，在以后的18中美國沒有出現大規模股災。

目前，國外幾乎所有的主要證券交易所均采用了熔斷機制，主要包括“熔即斷”跟“熔而不斷”兩種形式，“熔即斷”是當前價格觸及熔斷點后，在隨即的一段時間內停止交易；“熔而不斷”是當前價格觸及熔斷點后，在隨后的一段時間內繼續交易，但是報價限制在熔斷點之內。

二、熔斷機制在我國的推行

去年年初之后，我國的股市一路高歌猛進，去年6月份，上證綜合指數在時隔8年之后，占至5000多的高點，在股市充滿歡樂氣氛時，之后短短兩個月的時間里，上證綜指一下子暴跌到3000點以下，股市的急轉直下，套牢了許多股民，讓他們損失慘重，也讓管理層備受壓力，盡管出臺了一系列救市措施，但是效果不大，股市的低迷局面依然沒有改變。在這種情況下，既在美國等國家實施熔斷機制發揮了積極效果，那么將它移植過來自然也希望能起到類似的效果，借此抑制股價在短時間內的劇烈波動，來避免發生股票大面積股票跌停的現象。

其實，我國推行股市熔斷機制，其根本目的是為了更好地調控股市風險，因為在美國就是使用熔斷機制非常成功的案例，由于熔斷機制的存在，可對股市起到風險預警、風險控制和穩定市場的作用。當實施熔斷機制時，股市的上下波動如果達到了事先給定的閥值，股市就會因此中斷交易甚至收市，這將警示投資者及時規避風險，防止波動持續擴大下去。同時，當交易停止時，可以讓投資者有一段思考的時間，避免產生盲目的追漲殺跌情緒，從而作出理性的判斷，將股市大幅波動的風險控制在一定范圍內。

由于熔斷機制能夠防止突發性風險和將風險減到可以控制的程度，對股價的漲幅進行實時監控，有望控制住股市的暴漲暴跌現象，因此有助于對股市起到穩定作用，熔斷機制的作用對象是整個股市，我們已有的漲停板機制是針對單個股票的，兩種機制結合在一起，使得不少人都希望，這種近乎雙重的保險，將有效的穩定住大起大落的股市，因此熔斷機制的推行成為必然。然而當熔斷機制在我國推出時卻沒有達到預期的效果，甚至成為助跌兇器，這說明我們的熔斷機制是失敗的，那么為什么會失敗呢？

三、熔斷機制在我國失敗的反思

（一）在美國股市熔斷機制起到保險作用

眾所周知，熔斷機制起源于美國，尤其是在1987年美國的股災中，起到了很好的保險作用。專家分析稱：“從積極的方面來看，熔斷機制本質上就是股市的“減震器”，其目的便是防止投資者在指數巨變時做出不理智的反應，通過熔斷機制讓投資者理性思考，從而起到穩定股市的作用”。但是我們應該明白，每個國家的證券交易市場不同，各有各的特點，例如美國證券交易會對美國股市的熔斷機制規定如下：“熔斷機制除了針對大盤外，還要限制價格波動的上下限，某只股票的交易價格限制時間內漲跌超過10%，如果在15分鐘內未返回原值區間，就要暫停交易5分鐘。價格波動漲跌5%時，流動性較弱的個股可以放寬至10%，否則交易暫停5分鐘。”這些與熔斷機制一起出現的補充規定，更好地維持了美國的股市穩定，但是我國卻沒有這種補充規定。

（二）熔斷閥值的設置

2016年1月1日起實施的熔斷機制規定：滬深300指數漲幅超過5%，交易將暫停15分鐘；滬深300漲幅超過7%時，交易將暫停至收盤。很顯然5%與7%這兩個閥值之間的間隔偏小，在遇到5%熔斷之后，極易在“吸磁效應”的作用下造成市場恐慌，加速股市滑向7%的熔斷閥值，直至股市收市。

（三）股市投資者的結構不同

美國股市最早是散戶的天下，最高成交量達到90%以上，曾經誕生過像利菲摩爾的散戶投資者，后來隨著美國股市的不斷發展，美國股市的散戶被逐漸淘汰，專家分析，目前美國股市投資者由專業機構占據主導地位，已經達到70%以上的比例，而且還在持續上升中，再看看我國的股市投資者結構，仍然以中小投資者為主，而且由于他們的資金實力有限，因此很容易在股市跟風操作，存在明顯的羊群效應。當大盤明顯下跌時，恐慌心理容易導致連鎖反應，很可能紛紛割肉出逃。再加上熔斷機制是一新鮮事物，難以從容應對，當股市開始跳水之際，在“吸磁效應”的作用下，中小投資者的反應就可想而知了。

（四）股市交易制度的不同

以美國為例，盡管美國股市沒有漲跌停的規定，但有標普500指數跌幅達到7%～13%區間時，暫停交易的規定；如果跌幅達到20%，那么要進行全天休市，而中國只有一個漲跌10%的停板制度，比較兩個交易來看，美國股市為股指下跌設置了一個踏板，使得投資者能夠判斷出問題出在哪里，從而對市場具有穩定作用，而我國10%的漲停版制度在加上熔斷值，熔斷值又接近漲停板距離，進而使得市場更易遭受攻擊，使得散戶投資者拋出大量股票，加劇了股市的震蕩。

四、結語

綜上所述，盡管熔斷機制有其優點，但在本土化過程中要結合我國當前的實際情況“因地制宜”、“量體裁衣”，不然就會產生事倍功半的效果，這也警醒我們未來在引進新的制度時一定要集思廣益，慎之又慎！

參考文獻

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[2]牛慧慧.關于我國市場引入熔斷機制的看法[D].哈爾濱商業大學，2016.

[3]呂斌.熔斷機制的前世今生[J].法人，2015（10）.