廣西上市公司信息披露質量與再融資的研究

武岳珊，藍少升，謝雪慶

（桂林電子科技大學，廣西 桂林 541004）

廣西上市公司信息披露質量與再融資的研究

武岳珊，藍少升，謝雪慶

（桂林電子科技大學，廣西 桂林 541004）

上市公司在首次公開募股發行（簡稱IPO）之后，為了不斷發展會選擇再融資來彌補自己資金短缺的問題，而再融資與信息披露質量息息相關。上市公司信息披露質量對投融資雙方至關重要，一方面信息披露質量的提高可以使投資者更好的了解上市公司的真實經營情況，做出合適的投資決策，降低投資風險；另一方面通過提高上市公司信息披露質量可以降低投融資雙方信息不對稱程度，降低融資成本。本文基于廣西上市公司信息披露與再融資的相關數據，分析了廣西上市公司信息披露質量和再融資的現狀，從廣西上市公司信息披露質量的高低水平來分析其對廣西上市公司再融資的成本和規模的影響。

上市公司；信息披露；再融資

一、引言

隨著我國證券市場的發展，上市公司扮演著重要的角色，其重要活動就是通過證券市場展開投融資行為，要想從投資者或債權人手中得到資金，降低再融資成本，就必須進行信息披露，而上市公司對外披露的信息往往存在很大的不足，這將直接影響到再融資的成本和規模。國內很多學者主要從信息不對稱理論、代理成本等相關理論來研究上市公司信息披露質量與其自身進行再融資成本和規模的關系，統一的認為，信息披露和再融資之間有著直接的聯系。因此，作為一家上市公司，對信息披露質量有必要引起高度重視，這對公司的持續經營至關重要。一個地區的上市公司為該地區的稀缺資源，隨著上市公司數量的增加和規模的擴大，區域經濟也會得到提升。隨著上市公司數量的增加，在北部灣經濟區發展和中國—東盟自貿區發展的機遇下，為廣西上市公司的發展提供更好的外部環境。因此，上市公司提高信息披露質量，能更好的提高再融資的效率。

二、文獻研究與研究假設

國外對此領域的研究較早，并取得了一系列豐碩的研究成果。Amihud Y 和 Mendelson H（1986）研究發現證券交易所的交易者利用信息對股票價格的影響來獲利，做市商給出合理的價格，補償缺乏信息的交易者的損失，而公司作為知情者的交易者，主動披露信息，做市商就會降低價格，促成交易，使得股票市場更加活躍。與此類似，Welker M（1995）研究發現如果被投資者對外泄露的信息少，證券市場上的投資者和被投資者在進行交易時需要給做市商代理成本，如果投資者從做市商購入差價較大的股票，投資者會要求高的報酬來彌補多付出的資本。此外，Easley和Hara（2004）研究認為證券市場上投融資雙方存在嚴重的信息不對稱，造成融資方在進行融資時要付出更多的成本，即投資者為保證投資的安全，降低投資風險，會要求較高的風險回報，造成公司融資成本增加。

國內研究起步較晚，但對此領域也有很多研究。曾穎和陸正飛（2006）研究發現，上市公司披露質量與邊際股權融資成本呈負相關。殷琦和韓東平（2010）研究中小企業信息披露與股權融資成本的關系，實證檢驗了及時可靠披露信息的公司，股東籌集資金的效率較高。

何賢杰、肖土盛和陳信元（2012）研究發現，公司對外公布及時可靠的信息，定期公布報告，信息披露質量高，股東要求的回報小，公司付出融資代價就小。

綜上所述，信息披露與再融資有著互相促進，相輔相成的關系。 高質量的信息披露有助于公司擴大再融資規模，降低再融資的成本。

據此，我們認為，上市公司主動披露高質量的信息，及時反應公司的經營狀況，將降低股東和債權人雙方信息不對稱程度，降低投資風險，提高融資方的信譽，減少融資約束，降低融資成本。而信息披露質量低的公司，將需要更大的成本來進行融資活動。因此，提出假設1和假設2：

假設1：上市公司信息披露質量與股權融資成本負相關。

假設2：上市公司信息披露質量與債權融資成本負相關。

上市公司信息披露質量提高，更容易得到股東和債權人的信賴，在同等條件下，就會得到更多的融資額，因此，提出假設3和假設4：

假設3：上市公司信息披露質量與股權融資規模正相關。

假設4：上市公司信息披露質量與債權融資規模正相關。

三、研究設計

1、 研究樣本與數據來源

深圳證券交易所每年客觀公平地對深市上市公司信息披露內容進行評級，并將評級結果公布在上市公司的誠信檔案中。本文以在深交所上市的公司樣本，并且剔除ST公司和金融保險業的公司，選取研究年份跨度為2011年到2014年。

2、變量設計（表1）

表2　信息披露水平評級結果統計

表4　再融資描述統計

3、模型建立

信息披露評級結果等級越好，股權再融資和債權再融資成本就越低，股權融資和債權融資規模就越大。因此，以股權融資和債權融資為被解釋變量，信息披露質量為解釋變量，構建回歸模型，分析在信息披露質量的影響下，股權融資和債權融資的發展趨勢。本研究報告主要建立四個回歸模型，基本形式如下：

模型1：

模型2：

模型3：

模型4：

四、實證研究

1、各變量的描述統計

（1）信息披露考核評級的描述性統計。從表2信息披露水平結果中可以看出，這四年深交所廣西上市公司的信息披露質量逐漸好轉。“不合格”比例十分低，“合格”比例由2011年的6.25%上升為2014年的35.29%，“良好”比例總體水平比較高，“優秀”也保持一定的比例。可見一些公司信息披露質量逐漸向“合格”或是“良好”轉化。

表3　信息披露質量描述統計

從表3可以清晰地看出，樣本公司信息披露質量的平均值為1.866分，說明信息披露的考評結果大多集中在“良好”和“優秀”兩個等級，樣本公司的信息披露質量總體還是較好的，這是監管部門和被監管對象共同努力的結果，同時也表明國家和監管部門越來越重視對證券市場的規范。上市公司不斷完善信息披露質量，降低再融資難度，使得我國資本市場穩步發展。

（2）再融資的描述性統計。從表4可以看出股權再融資成本Cequity的最大值是14.80%，最小值是1.11 %，由于樣本公司之間再融資效率的不同，股權再融資成本差異較大；而債權再融資成本Cdebt最大值為6.93%，最小值為-8.83%。股權融資規模Sequity平均值51.94%，而債權融資規模Sdebt的平均值為24.73%，股權融資規模平均值大于債權融資規模的平均值，表明研究樣本中，雖然股權融資和債權融資都是上市公司再融資的渠道，但上市公司進行再融資時，選擇股權融資機率大于債權融資，這和我國公司進行再融資有股權融資偏好一致。

（3）其他變量的描述性統計。經過上面的相關數據也可以得出其它相關變量的結果：控制變量中Turnover平均值為0.5914，表明樣本公司的管理層能夠有效利用公司的資產，企業的經營效率不錯。Leverage平均值為0.4282，中位數為0.3556，研究樣本的杠桿率基本上是合理的。ROE平均值為0.0342，中位數為0.0432，最大值和最小值分別為0.3486和-0.4040，可知凈資產收益率差異較大，樣本公司盈利能力不同，造成再融資效率差異是很大的。M/B平均值為1.0649，中位數為0.7873，最大值和最小值為3.0993和0.2570，賬面市值比高則面臨的系統風險就高，股權再融資成本就比較高。Strdebt平均值為0.1403，中位數為0.0431，最大值和最小值分別為0.7116 和0，可見樣本公司的債務結構類型相差不大，負債率較高的公司再融資成本必然會高于負債率低的公司，能夠獲得的再融資規模也會小。

表6　信息披露質量與控制變量的相關性

2、信息披露質量對再融資影響的相關系數分析

從表5相關性分析結果得到，信息披露DIS和Cdebt、Sdebt的相關系數為-0.1883和0.0205，說明信息披露質量與債權再融資成本成反比，與債權再融資規模成正比，驗證了假設2和4。信息披露DIS與Cequity、Sequity的相關性系數為分別為0.7031和-0.4798，可見DIS和Cequity正相關，與Sequity負相關。信息披露質量的提高對再融資有積極作用，可以減少上市公司再融資的成本和增加規模，提高再融資效率，這也初步驗證了假設2， 4的結論，但可能由于數據不夠充分和全面，使得在股權再融資的成本和規模沒有得到驗證，讓相關性分析不夠準確和合理。

從表6中可以看出，控制變量中與股權和債權融資成本的關系基本上是準確的，雖然有些有出入，但這和我國資本市場不成熟，我國特有國情密切相關。而控制變量對再融資成本的影響基本上和再融資規模的影響基本上是相反的，即控制變量使得再融資成本高的，再融資規模就會變小。

表5　信息披露質量與成本和規模的相關性

以上研究存在一定的局限，主要是由于選取的廣西區在深交所上市的公司，樣本容量較小，使得數據不夠完整和全面，以及上市公司年份的選擇和專業統計軟件的缺乏，導致研究結論有誤差等。隨著證券市場的不斷改善和優化，投融資行為更加合理，相信以后的研究會更加合理和完整。

五、研究結論

上市公司信息披露質量，會直接質量影響投融資雙方信息不對稱，代理成本增加，從而影響再融資的效率。本文選取廣西在深交所上市的公司為研究對象，分析廣西上市公司信息披露和再融資現狀，研究上市公司信息披露質量對再融資成本和規模兩方面的影響，經過分析得出以下主要結論：

1、及時的、準確的、完整的和真實的信息才能發揮信息的傳遞和導向作用，為公司募集成本更低、規模更大的資金。隨著證券市場的不斷完善，上市公司信息披露質量不斷提高，投資者獲取上市公司信息也會更為全面，降低公司與投資者之間的信息不對稱，降低投資風險，提高再融資規模，更利于公司的持續發展，提高資本市場資源配置的效率。

2、上市公司的信息披露質量與再融資成本呈負相關關系。提高公司的信息披露質量有助于降低公司的股權和債權融資成本。信息披露比較完善的公司與投資者之間的信息不對稱程度較低，降低了上市公司的融資成本。相反，公司的信息披露質量越低，投資者投資的風險越存在不確定性，需要用更高的回報率來彌補，所以會增加上市公司的融資成本，

3、上市公司信息披露質量和再融資規模呈正相關關系。上市公司信息披露質量越高，再融資時更能獲得股東的信賴，從而獲得更多的股權融資，上市公司應不斷提高信息披露質量來提高再融資效率。上市公司信息披露質量對債權融資規模有顯著地積極影響，即銀行等金融機構更加青睞信息披露質量高的上市公司，以保證資金的安全。上市公司信息披露質量的提高，大大提高了對外融資的規模，有利于市場資源的配置。

總之，隨著上市公司的數量逐漸增加，再融資發展迅速，方式也趨于多樣化。上市公司信息披露質量對再融資成本和規模有很大的影響。伴隨著信息披露質量提高，公司再融資成本會降低，而再融資規模會增大。相反，信息披露質量降低，公司再融資成本會提高，而再融資規模會減小。

（注：參與本文研究作者：陳焜）

［1］ 李廷建.廣西上市公司會計信息披露問題的研究［J］.商業會計，2014（15）：72-75.

［2］ 孟紅軍.上市公司內幕信息管理研究［J］.交通財會，2016（1）：69-72.

［3］ 侯雪筠.上市公司會計信息監控存在的問題及對策研究［J］.經濟研究導刊，2011（2）：05-106.

［4］ 李欣.上市公司信息披露質量對再融資的影響研究［J］.經貿實踐，2015（8）：77-78.

［5］ 何晨.廣西上市公司再融資現狀與對策［J］.中國證券期貨，2013（5）：17-20.

［6］ 陳小雪.信息披露質量對股權融資成本的影響研究［D］.西南財經大學，2012.

（責任編輯：劉 康）