分層時代“以質(zhì)取勝”

文/本刊記者 鄭偉

分層時代“以質(zhì)取勝”

文/本刊記者 鄭偉

新三板投融資生態(tài)圈目前尚未建立可持續(xù)的成熟機(jī)制，監(jiān)管和交易制度的完善需要更長的時間才能實(shí)現(xiàn)。

勇：機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)關(guān)注所投的企業(yè)是否能夠進(jìn)入創(chuàng)新層以及投資所產(chǎn)生的價值。

新三板作為資本市場的后起之秀，在助推我國產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型、培訓(xùn)新興產(chǎn)業(yè)方面起著不可替代的作用。今年6月份新三板分層方案實(shí)施以來，之前備受詬病的市場流動性問題得到了較大的改善。一時間，新三板再度成為資本追捧的對象。

8月12日，由新三體主辦的第四屆中國新三板市場交易商大會在北京舉行。本次會議吸引了超過500家新三板企業(yè)、400多家投資機(jī)構(gòu)、50家證券公司以及100多家其他服務(wù)機(jī)構(gòu)的參與。新三體董事長兼CEO唐勇、中國社科院金融研究所所長王國剛，東方富海副董事長、創(chuàng)始合伙人程厚博，東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇、著名天使投資人薛蠻子等重量級嘉賓悉數(shù)亮相會場，就新三板現(xiàn)狀與未來發(fā)展趨勢做了全面解析。

“以質(zhì)取勝”的投資邏輯

中國著名的跨界資本運(yùn)營專家、新三體董事長兼CEO唐勇博士從資本市場踐行者的角度發(fā)表了自己對于新三板分層制度與投資邏輯的看法，唐勇認(rèn)為，分層之后的新三板投資邏輯應(yīng)有較大轉(zhuǎn)變，機(jī)構(gòu)投資者應(yīng)遵循以質(zhì)取勝的投資邏輯，更加關(guān)注所投的企業(yè)是否能夠進(jìn)入創(chuàng)新層以及投資所產(chǎn)生的價值，不要盲目攀比投資數(shù)量、摒棄以量取勝的投資策略。新三體是中國新三板市場領(lǐng)先的資本服務(wù)平臺，將實(shí)現(xiàn)從價格發(fā)現(xiàn)者向價值創(chuàng)造者的轉(zhuǎn)變，致力于建立一個為新三板企業(yè)和投資機(jī)構(gòu)服務(wù)的綜合性資本服務(wù)平臺，促進(jìn)新三板市場的發(fā)展。

助推產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型

中國社科院金融研究所所長王國剛認(rèn)為，新三板在新經(jīng)濟(jì)、新形勢下?lián)?fù)著開拓中國新經(jīng)濟(jì)的歷史使命，同時新三板本身也存在許多問題亟待解決。首先，新三板定位不清晰。目前，掛牌公司數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過了滬、深兩市交易所。但在現(xiàn)行機(jī)制下，市場組織者之間缺乏競爭，也無法與滬、深兩個交易競爭，因此導(dǎo)致了市場定位問題。其次，交易量不夠。從數(shù)字來看，交易量不夠、新三板掛牌公司數(shù)量多，但一年的成交量尚不及滬、深交易所一天的交易量。最后，即便新三板市場已經(jīng)門庭若市，而且掛牌數(shù)量增長趨勢強(qiáng)勁，但與中國公司的總量相比，依然是鳳毛麟角，企業(yè)質(zhì)量魚龍混雜。分層制度的出臺尚沒有完全實(shí)現(xiàn)與交易制度相配套。王國剛總結(jié)道，“新經(jīng)濟(jì)需要創(chuàng)造新技術(shù)、新業(yè)態(tài)。在這一背景下，需要有一種新的機(jī)制來整合大家的期望，而新三體正在努力打造這樣一個平臺。”

東方富海創(chuàng)始合伙人程厚博從產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級的角度分享了自己對新三板的觀點(diǎn)。他認(rèn)為，在新經(jīng)濟(jì)時代，行業(yè)已經(jīng)被技術(shù)進(jìn)步、科技創(chuàng)新融合了，產(chǎn)業(yè)劃分也發(fā)生了很大的變化。“傳統(tǒng)的細(xì)分行業(yè)逐漸發(fā)生融合，要保持經(jīng)濟(jì)持續(xù)成長，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級必不可少。”程厚博指出，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級需要三個方面的支持。一是創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)，二是金融服務(wù)的支持，三是資本市場的全力配合。他同時強(qiáng)調(diào)，“創(chuàng)新、創(chuàng)業(yè)最大的動力來源是中小企業(yè)，中小企業(yè)發(fā)展又離不開VC、PE等投資機(jī)構(gòu)給予的資本支持。當(dāng)然，如果沒有合理的資本市場形態(tài)，這個循環(huán)是形不成的。從這個觀點(diǎn)來看，新三板的發(fā)展尤其重要，讓社會資本大規(guī)模進(jìn)入創(chuàng)業(yè)企業(yè)，才能為整個經(jīng)濟(jì)發(fā)展發(fā)揮助推作用。”

東方證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邵宇認(rèn)為，新三板作為中國最大的基礎(chǔ)性證券市場，與傳統(tǒng)路徑相比，它需要更大的發(fā)展空間和退出渠道，以便為市場參與者提供更多價值實(shí)現(xiàn)的機(jī)會。他建議，“需要持續(xù)融資掛牌的公司最好留在新三板；產(chǎn)業(yè)鏈布局良好、兩到三年具有盈利規(guī)模的掛牌公司可以直接IPO；與上市公司有好的業(yè)務(wù)協(xié)同的上市公司可以通過并購獲得更大發(fā)展。”

分層與投資

自2015年底分層制度發(fā)布以后，經(jīng)過半年醞釀，6月18日分層名單終于推出，920家企業(yè)進(jìn)入創(chuàng)新層。那么，分層制度的實(shí)施對于新三板來說，意味著什么？對于繼續(xù)留在新三板還是沖刺IPO，企業(yè)如何進(jìn)行選擇？

在海通證券新三板與結(jié)構(gòu)融資部總經(jīng)理魯公路看來，新三板市場目前缺乏流動性，但從另一個方面來講，新三板市場是機(jī)構(gòu)的市場。機(jī)構(gòu)相較于散戶來講，是比較理性的。“因?yàn)榱鲃有詥栴}的存在，新三板還不是真正的交易場所，定價得不到很好的發(fā)揮，投資人無法及時退出。達(dá)到IPO標(biāo)準(zhǔn)的企業(yè)對于未來的道路選擇，也面臨很大的疑惑。”何君資本合伙人徐剛認(rèn)為，企業(yè)留在新三板創(chuàng)新層或是進(jìn)行IPO，這個問題涉及企業(yè)的戰(zhàn)略方向，沒有一個明確的標(biāo)準(zhǔn)。同創(chuàng)偉業(yè)董事總經(jīng)理張文軍則認(rèn)為，對于新三板的發(fā)展而言，注冊制恰恰是最重要的。“如果注冊制能夠在三年之后如愿推出，新三板完全有可能變成下一個交易所。”作為掛牌企業(yè)代表，邁動醫(yī)療董事長李鵬分享了自己的觀點(diǎn)：無論是沖刺IPO還是留在創(chuàng)新層，企業(yè)家首先都要把企業(yè)做好。其次是無論在哪個場所都要堅(jiān)守合法合規(guī)的底線。這是企業(yè)家最重要的特質(zhì)。“創(chuàng)新層對我來說，更像一個標(biāo)準(zhǔn)，是國家看企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)。企業(yè)家本身不要試圖通過捷徑，為了進(jìn)入創(chuàng)新層而進(jìn)入創(chuàng)新層。而是一步一個腳印，才能走到最終想走的目標(biāo)。”

洪泰基金副總裁、新三板基金CEO馮志堅(jiān)信，分層制度的推出能為創(chuàng)新層企業(yè)提供更好的配套措施。安信證券中小企業(yè)融資部總經(jīng)理孟慶亮指出，分層雖然不能解決流動性問題，但它仍然是一個大勢所趨。“中介機(jī)構(gòu)的服務(wù)資源和監(jiān)管部門的監(jiān)管資源都是有限的，這些資源應(yīng)該傾向于服務(wù)那些更優(yōu)質(zhì)的企業(yè)。分層在現(xiàn)階段能夠解決這樣一個問題。”信中利董事總經(jīng)理徐海嘯談到，信中利對所投資企業(yè)的選擇標(biāo)準(zhǔn)仍堅(jiān)持“三大三新”代表企業(yè)去投，而不是進(jìn)沒進(jìn)創(chuàng)新層。“在目前的投資情況下，我們在投資企業(yè)時候，還是從技術(shù)層看企業(yè)的本質(zhì)、發(fā)展前景以及所在的行業(yè)，而不是看該企業(yè)是不是在創(chuàng)新層。”東吳證券高級經(jīng)濟(jì)學(xué)家黃琳總結(jié)道，“分層名單出來之后，后續(xù)的制度紅利沒有跟上，所以新三板市場才呈現(xiàn)出一潭死水的景象。我們預(yù)期更多的制度落地以后，可能會有較大的改善。”

中國天使投資第一人薛蠻子也分享了他行走資本江湖的秘籍：最初早期投資時，最要緊的是看到創(chuàng)業(yè)者在創(chuàng)業(yè)過程中，能夠自己發(fā)現(xiàn)沒有被滿足的需求，然后找到合適的方法。在今天的新形勢下怎么發(fā)揮作用？“對我們來說就是在信息不對稱的情況下，發(fā)現(xiàn)能力強(qiáng)的企業(yè)創(chuàng)始人，為他提供足夠的子彈和彈藥，使他有能力擴(kuò)大戰(zhàn)爭。”薛蠻子補(bǔ)充道，新三板是一個新鮮事物，是為掛牌企業(yè)提供展示自己的平臺，并為他們降低融資成本，增強(qiáng)公開性和包容性。

生態(tài)圈尚未成熟

不可否認(rèn)，目前對于新三板的研究仍存在一些難點(diǎn)。興業(yè)證券新三板首席分析師紀(jì)云濤認(rèn)為，一方面新三板研究非常重要，但由于體量太大，研究力量不足，供需嚴(yán)重不匹配。再加上跨越式發(fā)展太快，天然的注冊資本門檻，企業(yè)間良莠不齊分化非常嚴(yán)重，所以研究尚不能為新三板提供非常好的盈利模式。此外，可供研究的有效信息不足。在為新三板做研究服務(wù)的時候，要持續(xù)跟蹤研究，需要很長的周期。過程中不僅僅是對公司本身基本面的研究，企業(yè)的融資、并購、戰(zhàn)略方向，各個方面甚至包括股東的減持都會發(fā)生聯(lián)系和作用。新三板研究從長遠(yuǎn)來看，生命周期長，增值服務(wù)多，需要內(nèi)部各個部門與投行、直投、資管的共同配合。申萬宏源新三板首席分析師李筱璇同樣認(rèn)為，戰(zhàn)略層面上的研究困難是盈利模式問題沒有解決。而戰(zhàn)術(shù)層面上的困難則在于，以注冊制為基礎(chǔ)的市場，要有非常好的信息披露環(huán)境，確保信息的真實(shí)性、及時性和有效性。中泰證券新三板首席分析師張帆看到，新三板市場對于掛牌公司的估值判斷存在較大的差異。聯(lián)訊證券新三板首席研究官付立春強(qiáng)調(diào)，盡管新三板市場表現(xiàn)疲弱，掛牌速度降低。但新三板企業(yè)的高成長性一直沒有變。“新三板監(jiān)管和交易制度的完善需要更長的時間才能實(shí)現(xiàn)。”正如李筱璇所說，新三板生態(tài)圈尚沒有可持續(xù)的成熟機(jī)制，如剛出生的嬰兒，現(xiàn)在正處在幼年期，出現(xiàn)各種各樣的問題是非常正常的，是其發(fā)展的必經(jīng)階段。