淺析雙層股權結構在我國的適用

王晗梅

（710122 西北政法大學 陜西 西安）

淺析雙層股權結構在我國的適用

王晗梅

（710122 西北政法大學 陜西 西安）

本文從雙層股權結構的起源入手，著重分析雙層股權結構的優點及可使用性，以及其在我國實踐中將面臨的障礙。

雙層股權結構；可使用性；發展障礙

今年年初最熱鬧的話題無疑是“萬寶大戰”，寶能系僅收購萬科20%多的股權，就使萬科面臨著即將易主的局面。在股票市場上收購20%多的股份，就可能將創始人趕出公司，使其幾十年的心血付之東流。創始人的權利該如何保護？采用雙層股權結構是目前較為常用的方式。

一、雙層股權結構的含義及起源

雙層股權結構顧名思義就是股權具有不同的投票權能的公司股權結構。雙層股權結構，又稱為雙重股權結構、同股不同權，公司股權分為兩種權利：一是經濟性權利，主要表現為股東有權獲得股息；二是參與性權利，主要表現為股東的表決權，實質是股東對公司經營決策的控制力。

雙層股權公司起源于1898年International Silver Company發行900萬股優先股和1100萬股無投票權的普通股的行為。1902年，該公司的無投票權普通股也被賦予了投票權，每一股投票權相當于原始股的二分之一。這開啟了歷史上股權和投票權分離的先河。［1］

隨著美國對雙層股權結構的確認，歐洲各國家也普遍確認了允許雙層股權的制度。英國存在發行雙層股權結構的上市公司，英國公司法預設的標準公司類型為同股同權，但公司有權選擇其他股權結構。［2］加拿大同樣允許雙層股股權結構上市交易。根據《加拿大商業公司法》第140（1）條規定，除公司章程另有規定，一股一票適用。在加拿大雙層股權結構公司建立可以過公司章程加以規定并載明相應權利及限制條件的安排。法律沒有對每股股票可擁有的投票權數作限制性規定。［3］

二、雙層股權結構的可使用性

雙層股權結構的存在同時也區分了現金流量權和投票權，可以把股東之間的現金流量權和投票權區分開來。公司的雙層結構使內部人員掌握大部分的投票權和最小的現金流資本。例如，谷歌的投票權與現金流控制權的比率幾乎差40%（58.3%的投票權和18.3%的現金流資本）。［4］

為什么需要設立雙層股權結構？一般來說，發行公司債券要求很大的公司規模和較低的負債率，而很多成長性公司資產比例低，很難發行公司債券。它們急需資金發展，投資者又看好這個行業，因此創始人在公司融資的時候稀釋自己的股權是常用的手段。［5］公司在發展過程中的融資會使得公司創始人手中的股權被反復稀釋，為了掌握對公司的控制權，公司股權與投票權相分離是各公司的普遍選擇。

對于高成長型的公司而言，創始人對公司的發展方向、運營模式等方面起著至關重要的作用，一旦創始人被排擠出公司，公司的就會出現各種問題。雙層股權結構所產生的股東對公司的“強控制”現象，直接產生的影響就是創始人擁有在股東會上的多數表決權，創始人可以掌控公司的發展方向。雙層股權結構使控制權掌握在創始股東手中，公司股東可以長遠安排發展目標，避免單純追求市值而急功近利的行為。［6］有利于企業的長遠發展。

三、雙層股權結構在我國的實踐障礙

雙層股權是將公司的股權分為A類和B類。A類普通股通常由機構投資者與公眾股東持有，而B類普通股由創業團隊持有；A類普通股與B類普通股設定不同的投票權，通常B類普通股具有更高的投票權。包括我國在內的一些國家遲遲不適用雙層股權結構，原因就在于，我們一直在徘徊在公司發展與公眾投資者保護的利益平衡之間。

為了保護公眾股東的權利，美國的做法是針對雙層股權結構的設立提出了嚴格的限制。SEC提出的19C-4規則中規定：國內發行人發行新股或者采取其他公司行為，進而剝奪、限制或減少已依本法第十二條登記在冊的股東持有的每一股票的投票權的，本所的規則、政策、慣例、解釋將不允許它上市交易或繼續上市交易。

為了避免出現控股股東對上市公司和其他股東利益的侵占，可以采取強制信息披露的方式，將相關信息進行公示。監管部門應要求申請上市的企業在招股說明書中詳盡披露和說明采納此制度的必要性及對公眾投資者利益的安全性。［7］如果公司采用雙層股權結構，為了避免創始人濫用權利，也可以采用增加獨立董事的平衡機制，即增加董事會中獨立董事的比例。美國的集團訴訟是制約公司行為的有力保障，但是集團訴訟是否可以適用于我國，尚存在爭議。

既然《公司法》第127條第一款已經明確規定了“一股一權”原則，雙層股權結構應如何實施呢？《公司法》第132條規定：“國務院可以對公司發行本法規定以外的其他種類的股份，另行作出規定”。可見立法者在規定“一股一權”的同時又將創設其他類型股份的權利授予給國務院另行規定，因此國務院可以通過行政法規的形式，為多重表決權股提供法律依據和制度基礎。

［1］Adolf A.Berle，”Non-Voting Stock and Bankers Control（1925-1926）”，39 Harvard Law Review，673（1926）.

［2］《英國公司法（）2006》第284章.

［3］黃臻.《雙層股權結構的適用現狀研究》，載《探索爭鳴》，2015·09（下）。

［4］馬立行.《美國雙層股權結構的經驗及其對我國的啟示》，載《國際金融》，2013.04.007.

［5］ Anete Pajuste.“Determinants and Consequences of the Unification of Dual Class Shares”.ECB Working Paper ， Series No，465.

［6］馬立行.《美國雙層股權結構的經驗及其對我國的啟示》，載《國際金融》，2013.04.007.

［7］陳若英.《論雙層股權結構的公司實踐及配套制度》，載《證券市場導報》，2014年3月號.

王晗梅（1995～），女，漢族，陜西西安人，現為西北政法大學國際法學院2013級本科生。