國企員工持股試點啟動

文‖嚴　濤、曾沁雪

國企員工持股試點啟動

文‖嚴濤、曾沁雪

員工持股是國有企業改革“1+N”方案中的重要一環，更是所有國企改革舉措中最敏感、最復雜的環節之一。作為國企員工持股的首個較為全面的規范文件，國務院國資委、財政部和證監會8月18日聯合印發了《關于國有控股混合所有制企業開展員工持股試點的意見》（以下簡稱《試點意見》），就國有控股混合所有制企業開展員工持股試點提出明確要求和實施路徑，明確了員工持股試點總體原則、開展試點企業的條件、員工入股及股權管理等具體細則。

有章可循

從理論起源上，員工持股計劃問世于1956年的美國，隨著美國聯邦和州議會的相關立法為員工持股計劃開辟越來越多的便利和政策優惠，員工持股計劃在美國得到了蓬勃的發展，并隨后在歐美國家普及起來。

從中國政府提出企業制度改革的那一天起，國外的員工持股計劃就受到了一部分企業界乃至經濟界的關注，如何將這一新的產權制度引進國內，并充分發揮其強化管理、減少風險、吸引人才等作用，成為經濟學界和管理學界討論的話題。在1990年代，隨著股份制企業的興起，員工持股計劃漸行于國有小企業和一些非國有企業。員工持股計劃的實施在促進企業發展過程中發揮了積極的作用，與此同時，也出現的許多不規范的做法，在社會上產生了一些負面影響，關于員工持股的爭論一直未曾停歇。

2008年，第一部真正意義上專題規范員工持股的國家性政策——《關于規范國有企業職工持股、投資的意見》（139號文）出臺。139號文對國有企業改制中的職工持股行為，國有企業職工投資關聯企業的行為，國有企業與職工持股、投資企業的關系做出了明確的規定。該政策的提出，對國企員工持股提出了諸多限制，隨后關于持股的討論熱度回落。

2013年以來，員工持股迎來新的契機。十八屆三中全會指出，允許混合所有制經濟實行企業員工持股，形成資本所有者和勞動者利益共同體；2014年5月，國務院發布的《關于進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（新“國九條”）明確提出“完善上市公司股權激勵制度，允許上市公司按規定通過多種形式開展員工持股計劃”。2014年6月20日，證監會正式發布了《關于上市公司實施員工持股計劃試點的指導意見》（以下簡稱《指導意見》），決定在上市公司中開展員工持股計劃試點。這一意見實際上是為員工持股計劃正名，意味著國內A股上市公司員工持股計劃規范政策正式落地。

《指導意見》主要針對國內A股上市公司實施員工持股計劃進行了規范，包括了國有控股上市公司和民營上市公司，而對于國有控股上市公司來說，國資委的監管政策需要進一步出臺規范。如今，《試點意見》的問世，標志著備受關注的國有控股混合所有制企業員工持股試點開始啟動，未來國企開展員工持股將有章可循。

謹慎堅定

由于國企的特殊性，在政策規定上，國資委相比證監會的監管更為嚴格和謹慎。對于員工持股來說，比較《試點意見》和《指導意見》，可以分析看出，國企員工持股試點的步伐邁得謹慎而又堅定。

適用企業范圍互有交集

從政策的適用性來看，《試點意見》主要針對的是國有控股混合所有制企業，包括了國有控股上市公司和國有控股的非上市公司，而證監會出臺的《指導意見》主要適用于所有A股上市公司，其中包括民營企業上市公司，也包括國有控股上市公司，因此，對于國有控股上市公司來說，如果要開展員工持股試點則需受到“雙重”監管，在兩個政策的框架下來實施，而國資委與證監會在監管思路上各有側重，國資委為保證試點有序規范進行，對于企業的分類、股權結構、治理結構和經營情況等方面都進行了約束，員工持股試點的開展相對謹慎。

另外，《試點意見》將央企二級（含）以上企業以及省屬一級企業排除在試點之外，上述企業一方面資產規模龐大、員工數量眾多且管理層級復雜、業務模式多樣，改革設計方案相對比較復雜，另一方面這部分企業還大多為國有獨資，主要是作為管理中心而不是真正的經營主體，因此，相對來說，不太適合納入本次員工持股試點之列。

參與人員范圍更加聚焦

《試點意見》規定，只有在關鍵崗位工作并對公司經營業績和持續發展有直接或較大影響的科研人員、經營管理人員和業務骨干才可以參加員工持股，因此，本次試點不是全員持股，也不是高管持股，而是骨干持股，而且要遵守“以崗定股、動態調整”的原則。而相比于《指導意見》規定的“員工持股計劃的參加對象為公司員工，包括管理層人員”，國資委監管更加體現了聚焦，重點關注核心人員的利益捆綁。另外，《試點意見》還規定，組織任命的領導人、外部董事、監事不得參與持股，實際上，對于納入試點范圍的央企三級及以下企業、地方國企二級及以下企業，一般較少（個別）有組織任命的“官員型”高管，但同時也從另一方面體現了與國企改革過程中引入職業經理人制度、擴大“市場化”高管選聘相一致的改革思路。

入股價格需要客觀公允

改革過程中國有資產流失是絕對紅線，因此，《試點意見》要求確保規則公開、程序公開、結果公開，杜絕暗箱操作，嚴禁利益輸送，防止國有資產流失。而在實際操作過程中，入股價格的確定是最為敏感的要素之一。對于上市公司來說，公開市場的交易形成了公認的公允價值，在交易市場形成的交易價格在一定程度上反映了該企業的價值，因此，相比國有控股非上市公司來說，國有控股上市公司開展員工持股試點也更易推行，使得企業和核心骨干共同分享上市公司改革發展帶來的紅利。

持股比例上較為一致

國資委與證監會出臺的政策同樣的強調員工持股“試點”，因此，在試點階段，持股比例的監管相對不會放得太開，對于單個人持股比例，《試點意見》和《指導意見》均規定不得超過股本總額的1%，而鑒于國資監管下的許多非上市企業，特別是在創業初期的企業，需要最大化核心員工的主人翁感及組織承諾，因此，《試點意見》規定的持股總比例30%，要高于《指導意見》規定10%。另外，《試點意見》還規定，“實施員工持股后，應保證國有股東控股地位，且其持股比例不得低于公司總股本的34%”，這也是保持國有股東占比以及“嚴防國有資產流失”的另一種體現。

持股期限要求更長

為了將核心骨干與企業二者利益進行長期捆綁，國資委要求：實施員工持股，應設定不少于36個月的鎖定期，該條款與《指導意見》中的規定“以非公開發行方式實施員工持股計劃的，持股期限不得低于36個月”相吻合。再加上《試點意見》主要突出增量改革，對于國有控股上市公司來說，采用非公開發行嵌套員工持股的方式可能是未來一個主流選擇。

持股方式上多樣并存

目前市場上對于持股方式一般都可以分為直接持股和間接持股兩種，而目前國資委《試點意見》規定持股員工可以個人名義直接持股，也可通過公司制企業、合伙制企業、資產管理計劃等持股平臺持有股權，因此，采用直接持股和間接持股都可以實現，特別的，采用“資產管理計劃”的模式也是其中之一；而證監會《指導意見》則要求上市公司可以自行管理本公司的員工持股計劃，也可以將本公司員工持股計劃委托給具有資產管理資質的機構管理，即可以通過授權代表或設立相應的機構，或者通過“資產管理計劃”的方式，只能通過間接持股的模式實現。國資監管更注重核心人員的聚焦，因此對于規模較小的企業，可以采用自然人直接持股的模式，更方便管理；而證監會更強調規范管理，一般委托資管機構進行管理的情況更占大多數。

更嚴防國有資產流失

為保證不觸碰國有資產流失的紅線，《試點意見》要求國企員工持股試點過程中要在關鍵環節中嚴格把關：增資擴股、出資新設將是改革的主要方式，其原則是不減少國有資本存量；入股價格不低于資產評估值，國有股東、試點企業不得向員工承諾年度分紅或托底回購；企業破產重整和清算，所有股東均以出資額為限共擔風險；企業必須充分披露持股員工的范圍和比例以及入股價格、審計評估等重要信息，保障員工的知情權和監督權。相對來說，證監會的監管體現了近年來的簡政放權思想，一方面對于除非公開發行方式外的員工持股均不設行政審批，另一方面，重點強調企業信披的規范性，嚴防利用員工持股計劃進行虛假陳述、操縱證券市場、內幕交易等違法行為。

試點起步

為保證試點開展規范有序進行，《試點意見》要求各級國資委必須嚴格根據試點條件，選擇中央企業、地方國有企業中少量企業作為試點，同時，要對試點企業進行定期跟蹤檢查，及時掌握情況，發現問題，糾正不規范行為，確保試點工作規范有序開展。相比較而言，自2014年6月《指導意見》出臺以來，截至2016年7月底，一共有483家上市公司公告了546份員工持股計劃，占上市公司總數的17%左右，部分上市公司連續推出了3期、4期員工持股計劃。

正是由于《試點意見》直到近期才最終落地，在已實施員工持股的上市公司中，國企占比僅為14%左右，不過，《試點意見》指出“已按有關規定實施員工持股的企業，繼續規范實施”，這些已實施的上市公司將起到很好的示范帶頭作用，根據相關數據統計分析來看，少量試點并不少，全國各省市試點企業合計將在300家左右，預計其中新增國有控股上市公司員工持股試點數量會有較大增長。

未竟的思考

自2013年十八屆三中全會以來，相關改革文件逐步出臺，為員工持股的開展鋪開了道路，2016年作為國企改革的政策落實之年，改革的大幕已拉開，未來試點企業員工持股的具體落地實施仍然有漫漫長路要走，員工持股試點的開展還有諸多問題亟待解決。

圖1 A股上市公司員工持股情況

例如，員工持股試點企業如何遴選？國有控股混合所有制企業包括了上市公司和非上市公司，上市公司由于其公司治理、信息披露等方面相對較為規范，因市場交易而形成的股權價格較為公允公開，適合開展員工持股試點，但從本質上來看，上市公司員工持股的“投資”屬性大于“激勵”屬性，建立健全激勵約束長效機制的效果有限；反過來，非上市公司由于其資產評估與財務審計、入股價格的確定，具有不少的影響因素，如何確保“入股價格”的公允性，防范利益輸送，并實現雙方博弈后共贏的結果？另外，在股權流轉中，《試點意見》要求轉讓給國有股東的轉讓價格不得高于上一年度經審計的每股凈資產值，該價格與員工入股的價格相比能否產生激勵效果？由此，如何確定試點企業，將面臨較為艱難的選擇。

再如，如何協調各方利益和訴求，建立股權內部流轉和退出機制，完美實現股權的流轉？“以崗定股，動態調整”的原則在具體實現上，將涉及工商、稅務、法務等諸多方面的問題。各地方國資委是否需要就試點的開展制定相應的實施細則，該細則中是否可以在原則框架范圍內允許一定的靈活處理方式？

另外，如何處理預留股份？在暫未確定具體持股員工之前該由誰持有？持股價格如何界定？未來如何轉讓？不論是由原股東、同時引入的其他股東或是現已確定員工來持有，在未來預留股份要落實到具體新入股的員工名下時，都將面臨股權流轉過程中將要遇到的各種問題。

這些問題的解決，需要在實踐中逐漸摸索出出路，總結出經驗，并形成可推廣可復制的樣板模式，期待試點企業在實施員工持股后煥發出新的活力。

（嚴濤系長江養老保險股份有限公司市場總監，曾沁雪系長江養老保險股份有限公司上海養老金總部助理副總裁）