互聯網綜合理財平臺的業務模式與監管路徑

袁康張彬

(1.武漢大學法學院，湖北 武漢 430072；2.長江證券股份有限公司，湖北 武漢 430015)

隨著互聯網金融業務近年來爆發式的發展，它正通過互聯網技術和思維對傳統金融進行一場深刻的改造，如何利用互聯網技術的創新，通過大數據、云計算等核心手段為客戶提供一站式、綜合化的理財服務，是金融行業在互聯網時代所面臨的新的機遇與挑戰。以wealthfront、嘉信理財等為代表的境外互聯網綜合理財平臺在探索智能化、社交化和綜合性的互聯網金融服務方面取得了突出的成效，我國的傳統金融機構和互聯網企業也在建立互聯網綜合理財平臺上進行著不遺余力的嘗試。2015年，中國人民銀行等十部委聯合印發的《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》(以下簡稱“《指導意見》”)明確提出“支持有條件的金融機構建設創新型互聯網平臺開展網絡銀行、網絡證券、網絡保險、網絡基金銷售和網絡消費金融等業務”。在互聯網金融蓬勃發展的背景下，可以預見的是，越來越多的互聯網綜合理財平臺將會在金融服務市場上扮演重要角色。對于互聯網綜合理財平臺，我們應當吸取P2P野蠻生長后不斷出現的風險事件的教訓，未雨綢繆地研究如何對其進行有效監管，從而既維護好新型互聯網金融模式的創新和發展，又防范金融風險維護金融市場穩定。

互聯網綜合理財平臺的界定

一、互聯網綜合理財平臺的概念

互聯網綜合理財平臺，是指以互聯網為通道并以互聯網新技術為手段，為客戶提供與個人財富管理、運用以及保值增值有關的一攬子理財服務的網絡平臺。所謂“互聯網”，包括兩個層次的內涵：第一個層次是區別與傳統的基于金融機構物理網點的服務模式，互聯網綜合理財平臺采用電子商務式的網絡平臺對接客戶需求，通過網絡向客戶提供滿足其理財需求的相關金融產品或服務。由此將理財服務從線下實體性的物理網點轉移到線上虛擬性的網點，從而節省交易成本，并且增強了理財服務的時效性和便捷性。第二個層次是互聯網技術發展到更高階段的體現，在這層意義上，互聯網綜合理財平臺不只是簡單地將互聯網平臺作為提供金融產品和服務的通道，而是顛覆傳統實體金融服務模式，利用大數據、云計算、社交網絡、搜索引擎等先進互聯網技術進行數據挖掘和分析，實現對客戶信息的快速搜集和處理，從而能夠智能化、精細化、社交化地為客戶提供有針對性的理財服務。1所謂“綜合理財”，是指互聯網綜合理財平臺的主要功能和內容是提供綜合性的理財產品和服務，為客戶提供一站式金融服務解決方案。這里的“理財”是廣義范疇上的概念，包括了銀行賬戶管理、證券交易、支付、資產管理、保險以及新型金融產品等與個人財富管理有關的所有金融產品和服務。與只提供單一金融服務的機構或平臺不同，互聯網綜合理財平臺能夠全部或部分提供目前市場上的主要金融產品和服務，從而能夠一站式地為客戶提供一攬子金融產品和服務，集中滿足客戶的理財需求。而所謂“平臺”，則是將具有理財功能的金融產品和服務從單純的業務提供模式提升至交互模式，以統一的交互窗口界面集中提供金融服務，客戶不僅能夠與作為平臺運營后臺的金融機構之間進行互動，而且能利用平臺與其他客戶之間進行互動交流，也就是說互聯網綜合理財平臺不只是交易系統，而且還是信息獲取、處理和分享平臺?？蛻糁恍枰ㄟ^一個界面就可以與多個金融機構實現對接，從而接受類型多樣的金融服務。

二、互聯網綜合理財平臺的基本特征

結合互聯網時代金融服務發展趨勢，互聯網綜合理財平臺應當符合以下特征：(1)綜合性?；ヂ摼W綜合理財平臺將與客戶資產管理有關的多種金融產品和服務集成在一個網絡平臺之中，使客戶通過同一系統或者界面即可進行多種理財活動，將傳統意義上需要通過不同金融機構或者不同交易程序的理財服務以一攬子的方式集中起來供客戶選擇，從而為客戶提供一站式的解決方案。互聯網綜合理財平臺提供的產品和服務內容的綜合性，是其區別于P2P網貸平臺、基金代銷平臺、網上銀行系統、網上證券交易系統等單一互聯網金融服務平臺的最顯著特點。(2)便捷性?；ヂ摼W綜合理財平臺能夠為客戶提供高效便捷的理財服務，一方面是通過網上交易和服務的方式減少成本，節省客戶的時間和費用，另一方面則是依托于綜合性產品和服務的提供使客戶免于在不同金融機構的交易系統中頻繁跳轉，實現操作的簡便易會，從而使客戶能夠更加方便地開展理財活動。(3)互動性。互聯網綜合理財平臺將金融機構提供理財服務的場所從物理網點轉移至網絡，盡管客戶不能面對面與金融機構代表溝通，但是互聯網綜合理財平臺能夠通過簡潔清晰的交互界面以及信息披露使客戶充分地了解金融產品和服務，同時有些互聯網綜合理財平臺還能夠通過自己的理財顧問或獨立第三方理財顧問與客戶的即時通訊交流，為客戶提供理財咨詢。此外互聯網綜合理財平臺還能夠依托社交網絡來實現客戶之間的互動交流與分享。(4)智能性。互聯網綜合理財平臺能夠搜集和挖掘網絡中的海量數據，利用大數據、云計算等先進互聯網技術對客戶信息和市場信息進行分析和處理，再基于獨特的算法完成對客戶的風險承受能力和偏好的分析和類型化，并在此基礎上自動生成科學的投資組合或者理財策略建議，甚至能夠實現由計算機替代人工來完成投資理財活動。概言之，互聯網綜合理財平臺將電子商務、社交網絡、大數據、人工智能等先進技術融為一體，能夠高效、便捷、智能地為客戶提供全方位、多樣化的理財產品和服務，并且能夠實現理財信息交互共享，是區別于傳統金融服務以及單一金融服務網絡平臺的新型互聯網金融模式。

境內外互聯網綜合理財平臺的業務模式

一、境外互聯網綜合理財平臺的業務模式

境外互聯網綜合理財平臺起步較早，經過長期的自我完善和市場檢驗，大致形成了三種不同模式的平臺類型，即基于統一賬戶主要提供財務管理服務的平臺、基于大數據分析和社交網絡的智能化投資平臺以及全能型金融服務平臺。

第一類互聯網綜合理財平臺主要是基于金融賬戶的統一與整合，典型代表是成立于2007年的Mint。該平臺通過客戶授權，用統一的Mint賬戶將客戶的證券、支票、儲蓄、投資和退休金等多個賬戶連接起來，自動整合和更新客戶財務信息，以此為基礎分析客戶的理財數據，幫助客戶制定個性化的理財計劃，同時有針對性地為客戶推薦金融理財產品。2通過Mint這一平臺，客戶可以實現賬戶管理、獲得免費的信用評分、預警與建議、比價、投資跟蹤和賬單支付等功能。Mint的創新之處在于將客戶零散的金融賬戶用統一的平臺賬戶予以整合，使客戶能全面、直觀地了解和分析自身的整體財務狀況，為客戶理財提供完整的信息和建議。然而Mint的這種模式還存在著一些問題。首先，Mint是作為第三方訪問客戶賬戶信息，盡管其能夠獲得客戶授權，但并非與所有金融機構的賬戶相兼容，可能存在無法連接部分賬戶的問題。其次，Mint只是歸集信息，并不能用來進行金融交易，使得其理財功能大打折扣。

表1 境外互聯網綜合理財平臺的三種典型模式

第二類互聯網綜合理財平臺則充分地利用了大數據和社交網絡等先進的互聯網技術，實現了互聯網理財的社交化和智能化。所謂社交化，指的是客戶在通過互聯網綜合理財平臺進行投資理財活動時，能借助社交網絡就相關投資理財產品、信息和技能進行分享和交流。而智能化，則是指互聯網綜合理財平臺能夠抓取和挖掘客戶的相關數據資料，自動地分析客戶的風險偏好和投資興趣，同時自動生成有效的投資組合供客戶選擇。建立在大數據和社交網絡基礎之上的互聯網理財平臺具備了社交化和智能化的特征，其典型代表是Motif Investing和Wealthfront。Motif Investing創立于2010年，2012年正式上線，以“社交化選股平臺”為基本定位，為客戶提供理財服務。在Motif Investment上的投資組合被稱為motif，每個motif由一組具有相似主題或理念的多支股票、債券或ETF基金組成，例如視頻點播、云計算概念、移動互聯網概念以及3D打印概念等，并且motif會根據投資標的的變動自動更新。用戶可以根據自己的投資理念從平臺上選擇已有的motif直接使用，也可自行修改和調整motif中包含的股票/基金組成和比重后使用，還可以自己創建全新的motif。通過Motif Investing的平臺，客戶只需要選擇某一主題，即可從平臺自動生成或者其他客戶創建的投資組合中確定中意的motif，再方便地對其進行調整，即能夠以極低的成本便捷地完成投資。3Motif Investing還將社交機制引入平臺，用戶可以把自己的motif分享給好友或者選定的圈子，共同對motif進行討論和優化。通過多樣化的賬戶類型和投資主題、社交化的交流分享機制和激勵機制以及獨立第三方的顧問服務，Motif Investing構建了一個完整的生態系統，客戶的投資理財需求在這個平臺能夠得到有效的滿足。4如果說Motif Investing是互聯網理財平臺社交化的代表，那么Wealthfront則將互聯網理財平臺的智能化體現得淋漓盡致。作為用計算機算法和標準作為投資模型為客戶管理投資組合的理財平臺，Wealthfront利用大數據挖掘和分析實現了投資的智能化，并且使以往只有高凈值客戶才能享受到的私人財富管理規劃通過互聯網讓普通投資者也能有機會獲得。在用戶首次使用Wealthfront時，平臺會通過調查問卷和大數據分析對用戶的風險偏好和風險承受能力進行評估，然后根據評估結果為用戶量身定制投資計劃，并向用戶自動配置根據專門的計算機算法挑選的交易所交易基金(ETFs)，同時平臺會隨時監控投資動態，并定期更新投資組合計劃。整個投資過程都由Wealthfront自動完成，后臺系統全天候自動管理投資理財賬戶，使客戶從糾結的投資決策中解脫出來。這種智能化的理財方式實現了所謂的“設置它然后忘記它”(set it and forget it)，能夠極大地減輕客戶負擔。

第三類基于全能金融服務的互聯網綜合性理財平臺以嘉信理財(Charles Schwab)為典型。嘉信理財可以稱得上是互聯網綜合理財平臺的集大成者，將各類互聯網理財平臺的特色和功能整合起來，實現了一站式與智能化的統一。首先，客戶只需要通過其所持有的嘉信理財的賬戶，即可經濟便捷地獲取各類金融產品和投資服務，其中，產品類型囊括共同基金、指數基金，股票、債券、固定收益工具、期權、大額存單、貨幣市場基金、保證金貸款、保險、年金以及境外市場的金融產品。同時，通過嘉信理財平臺，客戶還能直接獲取銀行服務，使用支付賬戶和儲蓄賬戶，申請住房貸款。憑借嘉信理財經紀業務的傳統優勢，該平臺還能為客戶提供交易平臺和交易工具，通過網頁、軟件和移動客戶端為客戶的金融產品提供交易服務，并且提供財富管理顧問服務，為客戶的財務計劃和資產配置提出建議。通過嘉信理財的平臺，客戶可以一站式地完成幾乎所有的投資理財活動。其次，嘉信理財理財平臺也在智能化方面尋求突破，推出了智能投資咨詢服務(Schwab Intelligent Portfolios)，通過智能系統自動地提供投資建議、規劃投資組合、自動監測資金余額、合理進行稅務籌劃。嘉信理財最大程度地囊括了多樣化的金融服務，并且在一定程度上利用了智能化的互聯網技術，在理財服務的深度和廣度上實現了與真正意義上的互聯網綜合理財平臺的匹配，是當前互聯網綜合理財平臺的典型范例。

二、我國互聯網綜合理財平臺的業務模式及其局限

盡管網上證券交易在我國早已有之，但真正意義上的互聯網金融近幾年才開始蓬勃發展。以支付寶為代表的第三方支付以及P2P平臺和眾籌融資平臺的興起，使得金融機構和產業資本開始意識到互聯網金融的新機遇，各類互聯網綜合理財平臺開始如雨后春筍般出現，金融機構和互聯網企業都在不同層面嘗試著設立互聯網綜合理財平臺。

以百度財富和小馬bank為代表的互聯網綜合理財平臺屬于產品超市這種互聯網金融最原初的形態。百度財富是由互聯網巨頭百度公司開設的互聯網綜合理財平臺，該平臺覆蓋了主流的理財、貸款、保險、信用卡和股票等五大類理財服務，從而形成了產品多樣化的理財服務超市?？蛻艨梢酝ㄟ^百度財富平臺，選購銀行理財產品、P2P理財產品、信托理財產品以及基金；申請消費貸款、經營貸款、購車貸款和購房貸款；購買車險、健康險、旅游險、意外險等保險產品；申請各大銀行的信用卡產品等。百度公司同時開發了百度錢包作為第三方支付工具，能夠實現銀行轉賬、提現和支付等資金管理服務，為客戶提供信用卡還款、網游充值、彩票投注、愛心捐款以及其他的生活消費支付等服務。此外，百度還設置了百度金融板塊，為客戶提供理財產品和眾籌融資項目。小馬bank作為典型的銀行系互聯網綜合理財平臺，依托于包商銀行而設立。小馬bank為平臺用戶主要提供兩種產品：“千里馬”和“馬寶寶”。前者實際上是將包商銀行傳統小貸業務的貸款轉化為債權在線上出售，而后者則是與余額寶類似的委托招商基金管理的招商招錢寶貨幣市場基金。小馬bank除了提供上述產品之外，還整合了互聯網綜合智能理財的概念，利用互聯網和大數據技術，根據客戶輸入的相關信息對客戶進行智能化的風險評測，智能化地對客戶進行理財規劃并提出資產配置建議，從而完成自動化的理財規劃服務。

表2 我國互聯網綜合理財平臺典型代表

以君弘一戶通和挖財為代表的互聯網綜合理財平臺在賬戶整合方面做出了努力，將用戶的各類金融賬戶整合在一個平臺賬戶之下，通過統一平臺接口為客戶提供多元化金融服務。國泰君安打造的君弘一戶通賬戶將客戶名下的證券、期貨、資管、場外等多個實體賬戶實名綁定到君弘一戶通賬戶，可以直觀地對所有實體賬戶和整體資產狀況進行全景式的管理，并且可以便捷地直接進行證券、期貨、融資融券、場外市場等交易下單和購買各類理財產品。此外，客戶還能夠通過君弘一戶通的君聯天下，完成證券資金賬戶和存管銀行、非存管銀行之間的相互轉賬，完成網絡購物和生活服務賬單的支付?？梢哉f，國泰君安推出的君弘一戶通已經基本實現了賬戶一站式管理、支付、理財三方面的主體功能，初步形成了互聯網綜合理財平臺的架構。挖財是類似于Mint的互聯網理財平臺，能夠為客戶提供賬戶管理服務?？蛻敉ㄟ^將銀行儲蓄賬戶、信用卡賬戶、理財賬戶、支付寶賬戶和券商賬戶等與挖財賬戶進行關聯，繼而通過挖財賬戶即可完成不同賬戶的訪問和管理，用戶能在同一界面內實現對自己活期存款、定期存款、銀行理財產品、信用卡、網絡賬戶、基金、債券、證券賬戶資產管理的覆蓋，這使得挖財用戶能更加全面和精準地管理好自己的各類資產。同時，挖財平臺還設置了“理財超市”，提供各類理財產品供客戶選擇，產品范圍覆蓋信托理財產品、券商理財產品、銀行理財產品以及各類基金，為客戶提供不同風險類型和收益率的理財產品選擇。此外，挖財平臺也設置了“挖財社區”，以社交媒體的形式為客戶搭建理財信息交流平臺，在一定程度上作出了社交化的嘗試。不過，由于挖財并不具備自主提供金融服務的資質和業務基礎，其只能作為中介和通道整合客戶賬戶和信息，交易不能直接在該平臺完成。

隨著社交網絡在我國的發展，有互聯網企業嘗試從社交網絡的視角建立社交化的互聯網綜合理財平臺，其中比較有代表性的是雪球網和米投網。雪球打造了一個基于財經信息和金融活動而關聯的社交網絡，雪球向注冊用戶提供新聞資訊、論壇、日記、博客、微博、評論、股票行情、公司信息等相關信息，用戶能夠及時自動獲取與其投資品種相關的金融信息，并且能夠直觀地查看和管理賬戶的持倉和收益情況。更為重要的是，雪球通過投資者社區和群組建立客戶之間的關系，使用戶能夠通過“找人”精準定位與其投資興趣類似的其他用戶，相互交流和分享投資經驗和技巧。此外，用戶通過雪球可以關注由專業投資人士和民間投資高手創建的投資組合，同時也可以自行創建投資組合，從而能一目了然地了解自己或其他人的投資業績。米投網則與雪球有所差別，并非只限于信息的提供與分享，而是創設了一個開放式的投資顧問平臺，從“策略師”和“投資者”兩個方向提供服務，集投資策略的研發、銷售、交易于一體。經米投網認證的專業投資人士和投資機構可以在米投注冊為策略師，并將其自主研發的投資策略在米投網上發布銷售并獲取收益，米投網為策略師提供策略發布平臺和賬戶管理工具，并完成投資策略的審核、上架、銷售和分成的一站式服務。而投資者通過米投的網頁端或手機端控制交易賬戶，選擇適合的投資策略，進行自動或手動跟單交易，從而使經驗欠缺的投資者能夠在事實上享受定制級的投資顧問服務，提高其投資的成功率。雪球網和米投網是社交化理財平臺的有益嘗試，在一定程度上代表了未來互聯網綜合理財平臺的方向。

總體來看，隨著互聯網金融在我國的興起，通過網絡平臺為客戶提供綜合性理財服務成為互聯網企業和金融機構競相搶占的高地。然而由于金融監管體制和網絡理財平臺發展階段的客觀局限，我國的互聯網綜合理財平臺仍處在相對初級的階段，與境外成熟金融市場的實踐還存在著一定的差距。首先是互聯網綜合理財平臺功能單一，所能提供的理財服務內容有限。盡管我國許多平臺自稱是“互聯網綜合理財平臺”，但事實上只是P2P平臺，或者只是將理財產品集中起來供客戶選擇，本質上還只是所謂的“理財產品超市”，并未提供包括銀行賬戶管理、證券交易、投資顧問服務等在內的一攬子投資理財服務。無法提供“綜合”理財服務的互聯網綜合理財平臺顯然名實難符。其次，我國互聯網綜合理財平臺智能化程度不高。智能化程度的不足，一方面反映了我國現有互聯網綜合理財平臺發展的不充分，另一方面也制約了互聯網綜合理財平臺對傳統金融服務模式的實質性顛覆。再次，我國互聯網綜合理財平臺社交化程度很低。社交網絡中的互動與分享反映著“自由、平等、民主、分享和協作”的互聯網精神，是互聯網金融與傳統金融的重大區別，體現著未來的發展方向。5前文提到的我國的幾個平臺，只有雪球、米投、挖財有社交功能，但還只是停留在BBS論壇和簡單的用戶關聯的初級階段，且這種社交網絡的構建主要基于其互聯網企業的技術優勢，而由金融機構設立的互聯網綜合理財平臺則在社交化方面存在顯著的短板。某種意義上說，由于智能化和社交化程度的不足，我國當前的互聯網綜合理財平臺僅僅停留在互聯網理財超市層面，而互聯網金融的本質在于利用互聯網的信息處理技術和社交互動性減少金融的交易成本、提高市場效率6，停留在電商化層面的互聯網理財平臺離真正意義上的互聯網綜合理財平臺還有一定的差距。

互聯網綜合理財平臺的監管路徑

由于互聯網綜合理財平臺橫跨不同金融業別，將多樣態的金融產品和金融服務整合于一個統一的互聯網平臺，在我國當前分業經營、分業監管的金融體系下這種業務模式面臨著一定的監管障礙，同時也給金融監管部門的有效監管提出了難題。從這個層面來反思，我國互聯網綜合理財平臺始終停留于電商化層面的初始階段也不僅僅是業界創新程度的不足，而是很大程度上受制于監管路徑的模糊。因此，只有盡快理清互聯網綜合理財平臺這一新興業務模式的監管路徑，使其納入有效的金融監管的框架之下，才能為互聯網金融創新掃清障礙。從互聯網綜合理財平臺的境外監管經驗來看，境外監管部門對于互聯網綜合理財平臺并無專門的規章或者指南進行規范，都是從信息披露、投資者適當性、反洗錢等方面適用一般中介的規則對其進行監管7，加上互聯網綜合理財平臺模式背后也并未脫離具體金融產品和服務的實質，因此筆者認為互聯網綜合理財平臺的監管重點在于：解決平臺運營過程中的市場準入、各業務之間的獨立性和透明度以及監管部門之間的協同。

一、市場準入監管：基于平臺設置與業務許可的視角

從互聯網綜合理財平臺的設立來看，互聯網綜合理財平臺是運營機構所開發和維護的將多樣化理財服務集合起來向客戶提供的網絡系統，其本身并不屬于法律實體而是類似于一種業務或者是金融機構營業場所的延伸。如果將互聯網綜合理財平臺形象地比喻成一座商場，那么平臺上集成的各種金融服務就像是商場中不同品牌的商品，正如商場為廠家或者經銷商提供門店以及物業、宣傳等配套服務，互聯網綜合理財平臺為金融機構提供連接客戶的通道，并且以智能化、社交化的信息技術手段提供其他增值服務。盡管互聯網綜合理財平臺的運營機構也有可能與其他金融機構一起通過平臺向客戶提供金融服務，但這屬于金融服務提供者與客戶之間的金融服務合同關系，而互聯網綜合理財平臺只是為金融服務合同的締結與履行提供輔助服務，并不直接從事金融業務。因此，互聯網綜合理財平臺無需申請金融業務許可。然而這并不意味著互聯網綜合理財平臺就沒有市場準入限制。由于互聯網綜合理財平臺為金融業務活動提供輔助，涉及到敏感的客戶資料和資金轉移，關系到金融交易的安全和廣大金融消費者的利益，因此有必要對互聯網綜合理財平臺的設立設置一定的門檻，以確保網絡服務系統的安全穩健運行，并且還應要求這類平臺在金融監管機構備案。例如證監會發布的《證券投資基金銷售機構通過第三方電子商務平臺開展證券投資基金銷售業務指引》要求第三方電子商務平臺的經營者應符合相應的條件，第三方電子商務平臺經營者為基金銷售機構提供基金銷售業務技術支持的，應當符合《證券投資基金銷售業務信息管理平臺管理規定》和《網上基金銷售信息系統技術指引》的要求。保監會在《互聯網保險業務監管暫行辦法》(征求意見稿)也規定了保險機構通過第三方網絡平臺開展互聯網保險業務的，第三方網絡平臺也需要滿足相應的條件。概言之，互聯網綜合理財平臺在設立時，一方面運營機構需要符合條件，具備支持平臺安全有序運行的人員、技術、資金等基礎，另一方面平臺自身也要具有穩健支持金融機構開展業務的條件，信息系統的構架和運行需達到金融機構網絡服務系統的要求。

互聯網綜合理財平臺在提供綜合性理財服務的過程中，具體的業務類型差異會導致其業務許可、市場準入的不同。當互聯網綜合理財平臺提供的金融產品和服務是以平臺運營機構的名義直接提供時，平臺運營機構與客戶之間就此形成直接的合同關系，并直接承擔與理財服務相關的法律責任。同時，運營機構應該具有從事該金融業務的資格，例如其提供第三方支付業務的，應當取得第三方支付的業務許可，提供證券經紀和咨詢服務的，也應當取得證券經紀和咨詢的業務資格。即便是像Charles Schwab那樣通過大數據分析和計算機算法來提供智能投資顧問服務(Robo-advisor)的，也需要向SEC申請注冊為咨詢商方能上線該類業務。8當互聯網綜合理財平臺提供的金融產品和服務是由平臺運營機構之外的第三方金融機構提供時，互聯網綜合理財平臺實際上扮演著中介角色，理財服務關系存在于作為委托人的其他金融機構與客戶之間，由此產生的法律責任由其他金融機構承擔，互聯網綜合理財平臺運營機構只是扮演居間人的角色從中撮合合同訂立，并不直接提供相關金融產品或服務。例如客戶通過“百度財富”購買平安銀行的理財產品時，買賣合同實際上是由客戶與平安銀行直接締結，百度不是該理財產品的發行方和銷售方，因而也無需就該理財產品承擔法律責任。當互聯網綜合理財平臺向客戶的服務并非金融業務，而只是為客戶的投資理財活動提供輔助性服務時，平臺并不是撮合金融交易的中介，而只是作為一般信息服務提供商存在，一方面與客戶形成一般性的服務合同關系，另一方面并不構成金融營業因而無需以業務許可為前提。在嘉信理財發展的早期，SEC向Charles Schwab發出的不采取行動函(no-action letter)認為，為嘉信理財提供在線服務的AOL、CompuServer等信息內容提供者(Information Content Provider,ICP)只是作為網上商業信息的提供者，其根據用戶數量而非交易頻次來確定費用，并未參與到嘉信所提供的金融服務之中。這些ICP收取費用與交易執行之間并無直接關系，因為他們并不與嘉信的客戶直接聯系，無非是為嘉信與其客戶之間提供互聯網接口而已，因此SEC得出了其不需要注冊為證券經紀商的結論。9而Motif Investing盡管作為經紀商會受到FINRA、NASD和SEC的監管，但是就motif這種投資組合的建議而言，卻因系客戶完全自主(self-directed)的互助模式且平臺并未直接給出投資建議因此并不違反任何法律。甚至FINRA咨詢委員會的成員Walia也認為motif在本質上就是社交網絡時代的信息共享，與發推特并無二致。10而Mint則在與客戶的服務協議條款中明確了其只是為客戶提供信息整合服務，并不作為理財規劃師、經紀人和稅務籌劃師為客戶提供咨詢。按照這個邏輯，互聯網綜合理財平臺以社交化的方式為客戶提供信息交流途徑，也并不需要獲得專門業務許可。但是從金融監管的角度來看，提供產品和服務的信息以及其他金融機構的系統接口雖然無需作為金融機構獲取業務許可，但是為了維護金融市場的穩定與交易安全，互聯網綜合理財平臺作為第三方網絡平臺的居間行為仍然需要受到行業監管部門的監管。

二、風險隔離監管：基于獨立性的視角

為了防范利益沖突并避免風險傳導，我國金融市場實行分業經營，同一機構不得同時經營跨業別的金融業務。11甚至在同一金融機構內，不同業務部門之間也需要設立“中國墻”來控制或者隔離不同業務部門之間的信息流動以確保獨立性，從而防止利益沖突或內幕交易的發生。12互聯網綜合理財平臺將分散的不同業別金融機構的業務集中在同一網絡平臺提供，是否與我國分業經營的體制相沖突？將客戶所有的金融賬戶綁定在平臺賬戶之下，是否會造成賬戶的混同？客戶通過互聯網綜合理財平臺的平臺賬戶管理其金融賬戶，是否會產生代理問題和道德風險？這些都是互聯網綜合理財平臺監管所需要解決的問題。

盡管互聯網綜合理財平臺將跨業別的金融業務集成到了一個網絡平臺之上，但是從法律地位來看，互聯網綜合理財平臺并非金融服務的提供者或者說是金融業務的經營者?；ヂ摼W綜合理財平臺運營機構只是設立和維護開放式的網絡平臺，為客戶與金融機構之間提供連接通道。盡管平臺運營機構是金融機構時，也能直接為客戶提供金融服務，但更多的金融服務都是由其他金融機構直接向客戶提供，合同主體也是客戶和金融機構，而非互聯網綜合理財平臺。概而言之，互聯網綜合理財平臺上的金融服務，實際上是由與平臺有合作關系的金融機構直接提供并獨立負責的。盡管通過互聯網綜合理財平臺能夠獲取跨業別、綜合性的金融服務，但是金融業務的開展以及金融服務法律關系都是彼此獨立的，是銀行、保險、證券等不同業別的金融機構各自與客戶之間獨立存在的。并且這些金融機構也都是基于其金融業務許可開展業務，不能超出其基本的業務范圍從事非法金融活動。因此既不存在互聯網綜合理財平臺獨自開展跨業經營的問題，也不存在與互聯網綜合理財平臺合作的某一金融機構跨業經營的問題。當然，隨著混業經營的呼聲日隆，加上境外成熟市場的成功實踐，在我國逐漸由分業經營走向混業經營也是大勢所趨。13事實上，實踐中，通過銀證合作、銀保合作等方式，我國已開辟了分業經營與混業經營相結合的道路。14當前證監會逐漸放開政策，支持證券公司、基金管理公司和期貨公司等公司交叉持牌，并且正在研究銀行在風險隔離的基礎上申請證券牌照，也就是說，銀行將來也可能開展證券業務。隨著混業經營的進一步推進，同一金融機構經營多種金融業務也將成為可能，類似于Charles Schwab的全能金融機構也將產生。

互聯網綜合理財平臺以平臺對接客戶并用平臺賬戶關聯所有金融賬戶，幫助客戶實現對零散金融賬戶全景式、集約化的管理，從而使得理財活動一目了然且方便快捷。然而正如硬幣的正反兩面，平臺的這種功能也是一柄雙刃劍，造成了金融賬戶虛化以及賬戶之間界限的模糊，容易導致客戶對金融賬戶失去直接的控制。加上客戶對互聯網綜合理財平臺的授權，使得平臺能夠獲取客戶金融賬戶的賬號和密碼并且能夠代表客戶下達指令，且能同時對客戶的多個金融賬戶進行控制，這就導致代理成本高企，利益沖突加劇，客戶容易暴露在極大的道德風險之中。假如缺乏有效監管，互聯網綜合理財平臺出于自身利益最大化的考量，在沒有客戶明確指令的情況下可能會擅自對客戶金融賬戶進行頻繁操作以獲取傭金，或者在投資建議中將自身利益置于客戶利益之上。例如平臺可能為了增加券商經紀傭金分成，在后臺自行對客戶的證券賬戶進行頻繁操作。嘉信理財推出智能投資咨詢服務(Schwab Intelligent Portfolios)后，也曾遭受外界質疑，認為這種基于計算機系統自動作出的投資建議可能會大量地推薦Charles Schwab自己管理的ETF基金。15此外，由于客戶所有金融賬戶全部關聯在平臺賬戶之下，互聯網綜合理財平臺也可能會擅自調整客戶金融資產在不同金融賬戶之間的分配，將客戶銀行賬戶的現金轉移到資金賬戶從而進行大量的證券交易，或者擅自用客戶活期存款購買貨幣市場基金、理財產品或者投資于高風險的P2P貸款。甚至還有可能出現互聯網綜合理財平臺挪用客戶資金或者證券等金融資產的行為，即互聯網綜合理財平臺利用客戶的概括授權轉移客戶金融資產供自己使用，并采用技術手段使金融賬戶的變動不反映在平臺賬戶上，即名義資產不變而實際資產被平臺所挪用，整個過程可以在客戶毫不知情的情況下發生。因此，這種賬戶的高度混同使得客戶金融賬戶之間界限的模糊化，在為客戶提供理財便利的同時，也為互聯網綜合理財平臺的失范行為帶來了便利。

為了避免高度混同下的代理問題與道德風險，需要建立適當的風險隔離機制以保證賬戶之間的獨立性，在平臺賬戶與金融賬戶之間，以及各金融賬戶之間建立有效的防火墻，完善對賬戶變動的客戶真實指令的驗證與甄別，避免虛假指令以及平臺賬戶延遲變動等問題，使平臺賬戶的功能真正回歸到對各金融賬戶的統一管理上，保證各金融賬戶之間的獨立性，從而防止互聯網綜合理財平臺通過后臺的隱蔽操作損害客戶利益。同時，互聯網綜合理財平臺應當恪守其中介職能，將業務信息與客戶資金流動嚴格分割，避免直接經手客戶資金。

三、透明度監管：基于信息披露與適當性的視角

金融機構向金融消費者提供理財產品和服務時，需要確保雙向的透明度，即一方面金融機構需要向客戶充分披露金融產品和服務的基本信息，使客戶了解相關產品和服務并在了解真實情況的前提下理性作出投資決策，防止信息不對稱造成的客戶利益受損；另一方面則是金融機構需要了解客戶的投資水平和風險承受能力，即所謂“了解你的客戶”(know your customers)，從而為客戶提供與其能力相適當的金融產品和服務。16在互聯網綜合理財平臺的業務模式下，盡管金融機構與客戶之間存在著直接的法律關系，然而在具體的產品和服務的銷售過程中，互聯網綜合理財平臺作為居間人存在于金融機構與客戶的聯系鏈條之間。換言之，金融機構的產品和服務都通過互聯網綜合理財平臺向客戶展示，客戶也都通過互聯網綜合理財平臺下達指令進行理財活動。盡管互聯網綜合理財平臺在技術上使得客戶的投資理財活動更加便利，但是也在事實上增加了金融機構與客戶之間的交流環節。為了保證金融活動的透明度和保護金融消費者權益，互聯網綜合理財平臺也必須符合信息披露和投資者適當性的相關法律要求。

金融機構通過互聯網綜合理財平臺向客戶提供金融產品和服務，實際上是將產品和服務的銷售從實體物理網點轉移到虛擬網點。然而這種銷售場所和過程的虛擬化并不意味著可以忽略信息披露義務以及投資者適當性要求，而是應該以合理的方式保證這些法定義務的履行。例如《互聯網保險業務監管暫行辦法》(征求意見稿)對保險機構和相關網絡平臺的信息披露進行了規定，要求在開展互聯網保險業務的相關網絡平臺的顯著位置以清晰易懂的語言列明保險產品及服務等信息。網絡平臺上發布的相關信息，應由保險公司統一制作和授權發布，并確保信息內容合法、真實、準確、完整。同時第三方網絡平臺應在醒目位置披露合作保險機構信息及第三方網絡平臺備案信息，并提示保險業務由保險機構提供。此外，當出現因對投資者適當性要求較高的不宜通過網絡平臺銷售的金融產品或服務時，互聯網綜合理財平臺則不能向客戶提供上述產品或服務。例如銀監會《電子銀行業務管理辦法》規定，金融機構利用電子銀行平臺銷售有關銀行產品或服務時，應認真分析選擇適應電子銀行銷售的產品，不得利用電子銀行銷售需要對客戶進行當面評估后才能銷售的，或者需要客戶當面確認才能銷售的銀行產品。在互聯網綜合理財平臺運營的過程中，也需要滿足法律規定的提供金融產品和服務時的信息披露和投資者適當性要求。首先，互聯網綜合理財平臺作為第三方，雖然不直接提供金融產品和服務，但是在居間撮合時亦有義務向客戶及時、完整、真實、準確地提供相關信息。這些信息既應包括金融機構對互聯網綜合理財平臺的授權信息，揭示互聯網綜合理財平臺與相關金融機構的合作關系，明確權利義務承擔以及責任劃分，使客戶充分了解互聯網綜合理財平臺的法律地位和責任范圍。其次，互聯網綜合理財平臺要按照不低于金融機構銷售產品和服務所應承擔的信息披露義務要求，在平臺頁面上對相關產品和服務所應披露的事項予以披露，使客戶能夠通過互聯網綜合理財平臺便捷、直觀、及時地獲取相關信息。再次，互聯網綜合理財平臺在居間撮合金融機構與客戶之間締結合同時，也應當協助相應的金融機構對客戶進行風險評估。同時互聯網綜合理財平臺在提供綜合性理財服務信息時，也應獨立地對客戶進行評估，從而推薦與其能力相適應的金融產品和服務。對于那些對投資者風險承受能力要求較高而必須現場辦理的金融產品和服務，互聯網綜合理財平臺只能限于提供信息，不能在網上直接完成交易。

四、監管體制完善：基于管轄權與監管協同的視角

互聯網綜合理財平臺在某種意義上打破了傳統金融市場分業經營模式下的條塊分割，將不同金融業別的金融業務集中到一個網絡平臺，這給金融監管帶來極大的挑戰。最直接的問題就是互聯網綜合理財平臺的監管主體如何確定。即在當前我國的監管體制下，到底是央行，還是銀監會、證監會或者保監會負責對互聯網綜合理財平臺的監管。盡管互聯網綜合理財平臺在某種意義上并不構成金融服務的直接提供者，但是即便是作為居間人或者說只是提供金融服務銷售渠道，也應該接受金融監管。但互聯網綜合理財平臺同時為客戶提供跨業別的金融服務，其在具體業務和功能上具有多樣性，無法將其片面地劃歸某一監管部門行使監管職權，而應以金融活動的功能作為判斷監管主體的依據和標準，將互聯網綜合理財平臺中屬于相應監管部門監管范圍的業務分別劃歸相應的監管部門進行監管。比較有代表性的例證，是美國嘉信理財同時接受多個監管部門的監管：銀行業務受美聯儲(Federal Reserve)和貨幣監理署(OCC)的監管，同時聯邦存款保險公司(FDIC)以及消費者金融保護局(CFPB)也在各自職權范圍內行使監管權力；證券期貨業務則受到證券交易委員會(SEC)和商品期貨交易委員會(CFTC)的共同監管。除此之外，嘉信理財還受到一些自律監管組織的監管，例如美國金融業監管局(FINRA)、市政證券規則制定委員會(MSRB)、紐約證券交易所(NYSE)、芝加哥期權交易所(CBOE)、美國期貨協會(NFA)等。也就是說，嘉信理財并不是一個監管部門的監管對象，而是根據其不同的業務和活動受到相應多部門的監管。事實上，伴隨著金融混業經營的進一步深化，各金融機構在其具體業務及功能上的分野日益模糊，各監管部門單純依據對特定行業的金融機構的監管職能劃分來實施監管已不能滿足現實的監管需求，亟需突破金融機構的局限，轉而以各金融活動的功能作為判斷該金融活動是否屬于其監管范圍的標準，即從機構監管(Institutional Regulation)轉型為功能監管(Functional Regulation)。17所謂功能監管指按照金融功能來劃分金融監管領域，即對相同的金融服務制定相同的監管標準，而不管經營這類金融業務的具體機構是什么。功能監管的基本理由在于金融體系的基本功能比實現這些基本功能的制度結構更加穩定，也就是說雖然金融機構的業務范圍不斷變化且相互交叉，但具體業務所要實現的基本金融功能仍然是清晰的。18就互聯網綜合理財平臺而言，其所涉及的多種業務并不是單一監管部門可獨力實施監管的，而是廣泛地分散在各監管部門的監管范圍之中。因此，對于互聯網綜合理財平臺的監管，需要采用“功能監管”的思路，由各監管部門根據平臺所涉及的業務來確定監管模式。

當多個監管部門同時對互聯網綜合理財平臺進行監管，會形成“九龍治水”的局面，這種多頭監管容易造成監管沖突和監管真空從而為監管套利創造溫床。19一方面，當特定綜合性業務或者創新業務不具有傳統金融業別的顯著特征而難以按照既有監管分工劃歸某一監管部門時，監管部門之間容易就這類業務競相主張監管權；另一方面，由于法律規定缺位導致的約束不足和監管職權不明確，監管部門也有可能會對部分業務怠于行使監管權，從而造成監管真空。20解決監管沖突和監管真空，既要加強各監管部門之間的溝通與協調，建立監管聯席會議制度和信息共享機制，又要通過制度建設明確各監管部門的監管職責劃分。就前者而言，盡管銀監會、證監會和保監會簽訂了《銀監會、證監會、保監會金融監管分工合作備忘錄》，建立了三會共同參加的監管聯席會議機制和經常聯系機制，但是由于強制效力和參與主體等因素的局限，依然存在著諸多不足與缺陷。21因此需要將監管協調以法律或者行政法規的形式予以制度化，使監管協調按照規定的強度和方式得以實現。十部委共同發布的《關于促進互聯網金融健康發展的指導意見》明確了互聯網金融的監管責任：互聯網支付業務由人民銀行負責監管，網絡借貸業務、互聯網信托業務和互聯網消費金融業務由銀監會負責監管，股權眾籌融資和互聯網基金銷售業務由證監會負責監管，互聯網保險業務由保監會負責監管。此外，《指導意見》還明確了任何組織和個人開設網站從事互聯網金融業務的，除應按規定履行相關金融監管程序外，還應依法向電信主管部門履行網站備案手續，否則不得開展互聯網金融業務。工業和信息化部負責對互聯網金融業務涉及的電信業務進行監管，國家互聯網信息辦公室負責對金融信息服務、互聯網信息內容等業務進行監管。這在一定程度上解決了互聯網綜合理財平臺具體業務的監管主體問題。然而由于互聯網綜合理財平臺業務具有多樣性，且互聯網金融創新總是走在監管前面，當新型業務模式出現時容易形成監管缺位。因此，可以探索建立主監管制度，以明確對互聯網綜合理財平臺實行兜底監管的監管主體。通常而言，互聯網綜合理財平臺所提供的金融服務都是有重點的，作為金融機構的平臺運營機構會在平臺上重點推薦自身業務，因此可以將互聯網綜合理財平臺運營機構的監管主體確定為主監管者，由其對難以確認監管主體的業務和行為進行兜底監管。例如券商設立的互聯網綜合理財平臺，就由證監會承擔兜底監管責任。即便互聯網綜合理財平臺運營主體是非金融機構，也可以在互聯網綜合理財平臺設立之時選定主監管者，由其對監管真空承擔兜底監管責任以消除監管真空。概言之，對互聯網綜合理財平臺的綜合性業務進行有效的監管，需要各監管部門之間的配合，以實現監管權的合理劃分與相互協調。

注釋

1. 見馮果,袁康.社會變遷視野下的金融法理論與實踐[M]. 北京大學出版社, 2013: 232-236.

2. 見李衛東. 互聯網金融: 國際經驗、風險分析及監管[J]. 金融會計, 2014, (06): 31.

3. Motif Investing收費低廉，不論用戶總體投資額有多少，也不管用戶所使用的motif是平臺提供還是自己創建，每購買或出售一次motif，Motif Investing即收取9.95美元的交易費用。而如果只交易其中的一支證券，則每次收取4.95美元。

4. Michael Carney, Motif Investing Rolls Out Social, Do It Yourself Stock Investing, https://pando.com/2013/02/28/motif-investing-rollsout-social-do-it-yourself-stock-investing/.

5. 見謝平. 互聯網金融模式研究[J]. 新金融評論, 2012, (01): 4.

6. 見胡吉祥.互聯網金融對證券業的影響和對策——以證券銷售電商化為例[J].中國金融, 2013, (16): 1.

7. IOSCO.Report on the IOSCO Social Media and Automation of Advice Tools Surveys, FR04/2014.

8. Tim Bradbury.Robo-advice is coming: What it means, who will buy it and why, Professional Planner, No.69, 2014.

9.Howard M. Friedman. Securities Regulation in Cyberspace[M].Aspen Publishers,2003:16-10.

10. Michael Carney. Motif Investing Rolls Out Social, Do It Yourself Stock Investing, https://pando.com/2013/02/28/motif-investing-rollsout-social-do-it-yourself-stock-investing/.

11. 見周旭, 白程赫. 探討中國金融業經營制度——基于分業經營與混業經營的比較[J]. 中國集體經濟, 2013, (07): 85.

12. 見臺冰. 論我國證券業信息隔離監管制度的缺失與完善[J].深交所, 2007, (05): 17.

13. 見鄭明高. 金融混業經營的機遇與挑戰[J]. 中國流通經濟,2011, (09): 124.

14. 見王兆星. 結構性改革: 金融分業混業的中間路線[J]. 中國金融, 2013, (20): 23.

15. 見Ian Salisbury.What Every Investor Should Know About Schwab’s “Free” New Advice Service, http://time.com/money/3737555/schwab-intelligent-portfolio-free-advice/.

16. 見Ronald J. Colombo. Merit Regulation Via the Suitability Rules[J]. Journal of International Business and Law,2013(12):1-16.

17. 見羅培新. 美國金融監管的法律與政策之反思——兼及對我國金融監管之啟示[J]. 中國法學, 2009, (03): 91-105.

18. 見陳柳欽. 金融危機背景下美國金融監管構架改革剖析[J].湖北經濟學院學報, 2009, (05): 48.

19. 見Victor Fleischer.Regulatory Arbitrage[J].Texas Law Review,2011, (89): 227.

20. 見李澤廣, 王剛. 金融創新與金融監管的結構性錯配問題研究——理論邏輯與經驗證據[J]. 上海財經大學學報(哲學社會科學版), 2014, (04): 64-73.

21. 見翟彥杰. 論中國場外金融衍生品市場監管法律框架的構建. 全球金融危機下的中國證券市場法治[M]. 知識產權出版社,2009: 161.