何帆：美元是聽(tīng)特朗普的，還是聽(tīng)美聯(lián)儲(chǔ)的？

從中長(zhǎng)期來(lái)看，美元指數(shù)仍然將由經(jīng)濟(jì)基本面決定

美元指數(shù)短期承壓？

特朗普當(dāng)選美國(guó)新一屆總統(tǒng)，引發(fā)了國(guó)際金融市場(chǎng)的動(dòng)蕩。2016年11月9日（北京時(shí)間），隨著美國(guó)大選日益明朗，特朗普逐步顯現(xiàn)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)并最終當(dāng)選，全球金融市場(chǎng)出現(xiàn)較大幅度下跌，美元指數(shù)從當(dāng)日9時(shí)9分的98.1074迅速下跌至13時(shí)17分左右的95.8832，又在四個(gè)多小時(shí)后小幅回升至97.35左右。日元兌美元亦大幅貶值逾3%，墨西哥比索更是暴跌13%。9日13時(shí)左右，納斯達(dá)克指數(shù)期貨和標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)期貨均跌停。

國(guó)際金融市場(chǎng)出現(xiàn)暴跌，反映出市場(chǎng)對(duì)特朗普政策的不可預(yù)期性表示擔(dān)憂。特朗普缺乏扎實(shí)的執(zhí)政經(jīng)驗(yàn)，其執(zhí)政理念亦飄忽不定。此前，特朗普對(duì)美國(guó)金融體系和美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策進(jìn)行了激烈的批評(píng)，12月美聯(lián)儲(chǔ)面臨是否加息的選擇。未來(lái)的美元走勢(shì)，是會(huì)聽(tīng)特朗普的，還是聽(tīng)美聯(lián)儲(chǔ)的？

10月份，由于美國(guó)非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)以及失業(yè)率等數(shù)據(jù)的支撐，加上美聯(lián)儲(chǔ)政策基調(diào)有所“鷹派化”，美元指數(shù)走出了一個(gè)升值小高潮。10月底以來(lái)，由于希拉里郵件門事件再度發(fā)酵，特朗普的民調(diào)支持率逐步扭轉(zhuǎn)劣勢(shì)。在這個(gè)過(guò)程中，美元指數(shù)開(kāi)始小幅下行，11月4日美元指數(shù)跌破97至96.9。

近期美元指數(shù)可能會(huì)出現(xiàn)相對(duì)較大的波動(dòng)性。受到特朗普當(dāng)選美國(guó)總統(tǒng)的影響，國(guó)際金融市場(chǎng)投資者可能會(huì)在不同幣種、期限和資產(chǎn)品種之間重新選擇，美元匯率的走勢(shì)短期將更加不確定。

特朗普會(huì)影響聯(lián)儲(chǔ)決策？

特朗普一直對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)此前的政策框架及政策調(diào)整持批評(píng)態(tài)度。此前，特朗普在與希拉里的電視辯論中，認(rèn)為美聯(lián)儲(chǔ)比國(guó)務(wù)卿克林頓更具有政治色彩，并明確提出美聯(lián)儲(chǔ)主席耶倫將利率維持在如此低位是一個(gè)政治決定，是為了創(chuàng)造虛假繁榮，粉飾奧巴馬執(zhí)政政績(jī)。從特朗普抨擊中國(guó)，要求將中國(guó)列為“匯率操縱國(guó)”等言論來(lái)看，他可能希望借助美元貶值，提高出口競(jìng)爭(zhēng)力。美聯(lián)儲(chǔ)并不買特朗普的賬。美聯(lián)儲(chǔ)在9月份的議息會(huì)議中基于“經(jīng)濟(jì)因素而非政治因素”維持利率不變，被認(rèn)為是針對(duì)特朗普的行為。

但是，特朗普當(dāng)選對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)的政策框架可能不會(huì)帶來(lái)重大的影響。一是美國(guó)總統(tǒng)干預(yù)美聯(lián)儲(chǔ)政策的先例很少，這是美聯(lián)儲(chǔ)政策體系獨(dú)立性的重要體現(xiàn)以及保障。二是特朗普缺乏對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)的實(shí)質(zhì)干預(yù)手段。一方面，耶倫主席由奧巴馬總統(tǒng)任命，任期到2018年2月。另一方面，雖美聯(lián)儲(chǔ)理事會(huì)目前有兩個(gè)理事崗位空缺，但是，即使特朗普任命兩位為自己效力的理事，也很難改變美聯(lián)儲(chǔ)理事會(huì)的議事傳統(tǒng)和決策程序。三是特朗普針對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)及耶倫主席的批評(píng)更多是出于選舉的需要，在執(zhí)政過(guò)程中，特朗普會(huì)面臨財(cái)政政策的硬約束，相對(duì)寬松的貨幣政策環(huán)境對(duì)其保障經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和就業(yè)促進(jìn)是有幫助的。

美元指數(shù)決定更多依靠基本面

從未來(lái)的走勢(shì)看，由于特朗普政策傾向于孤立主義、保護(hù)主義和民粹主義，可能會(huì)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)不斷帶來(lái)沖擊。美國(guó)經(jīng)濟(jì)會(huì)走向“內(nèi)向型經(jīng)濟(jì)”，更加注重經(jīng)濟(jì)再平衡。從中長(zhǎng)期來(lái)看，美元指數(shù)仍然將由經(jīng)濟(jì)基本面決定。

從匯率影響的政治時(shí)間看，美元應(yīng)不會(huì)出現(xiàn)巨大的貶值。特朗普當(dāng)選出乎市場(chǎng)預(yù)期，但是，其施政綱領(lǐng)尚未明晰，而且其競(jìng)選主張?jiān)诙啻蟪潭壬夏軌蜃兂烧呱写M(jìn)一步觀察。美國(guó)重大經(jīng)濟(jì)政策決策都具有既定程序，特朗普未來(lái)更多是適應(yīng)現(xiàn)有體系而很難重建新的體系。美國(guó)大選對(duì)匯率的沖擊可能逐漸淡化。

從基本面來(lái)分析美元的匯率決定，美元指數(shù)仍有走強(qiáng)的動(dòng)力。匯率的走勢(shì)基本由利率、物價(jià)和競(jìng)爭(zhēng)力等的相對(duì)變化而決定，利率變化決定短期走勢(shì)，物價(jià)變化將由購(gòu)買力平價(jià)來(lái)體現(xiàn)，競(jìng)爭(zhēng)力則由生產(chǎn)效率的變化或者巴拉薩-薩繆爾森效應(yīng)貿(mào)易品與非貿(mào)易品兩個(gè)部門勞動(dòng)生產(chǎn)率的相對(duì)變化體現(xiàn)出來(lái)。

特朗普當(dāng)選不會(huì)改變美國(guó)貨幣政策正?；内厔?shì)。一方面，美國(guó)經(jīng)濟(jì)整體相對(duì)向好，2016年9月份非農(nóng)就業(yè)增加15.6萬(wàn)人，雖略低于市場(chǎng)預(yù)期，但仍然是較好的就業(yè)狀況。即便是特朗普當(dāng)選，美聯(lián)儲(chǔ)在12月份加息的可能性仍然較大，這將直接導(dǎo)致美元與歐元、英鎊等的利差變化，形成對(duì)美元保持強(qiáng)勢(shì)的利率平價(jià)支撐。另一方面，英國(guó)退歐以及歐洲銀行業(yè)問(wèn)題可能會(huì)演化為美元指數(shù)的進(jìn)一步走強(qiáng)，特別是市場(chǎng)對(duì)歐洲銀行業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)可能存在一定程度的低估。

從中長(zhǎng)期看，由于美國(guó)通貨膨脹率的錨定水平較為穩(wěn)定，加上未來(lái)1-2個(gè)季度原材料特別是原油價(jià)格可能保持相對(duì)穩(wěn)定，美國(guó)和其他國(guó)家相比，其物價(jià)并不會(huì)面臨通脹的風(fēng)險(xiǎn)。在長(zhǎng)期看，由于美國(guó)技術(shù)創(chuàng)新及其與產(chǎn)業(yè)的結(jié)合更為緊密，不管是貿(mào)易部門還是非貿(mào)易部門，其生產(chǎn)效率相對(duì)于歐洲、英國(guó)等都具有一定的優(yōu)勢(shì)。

但是，特朗普的經(jīng)濟(jì)政策也可能會(huì)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)帶來(lái)新的麻煩。特朗普刺激美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的各項(xiàng)主張中，擴(kuò)大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)可能最能見(jiàn)效。如果按照特朗普的計(jì)劃，舉債擴(kuò)大基礎(chǔ)設(shè)施投資，可能導(dǎo)致美國(guó)的通貨膨脹壓力抬頭，這可能會(huì)迫使美聯(lián)儲(chǔ)不得不提高加息節(jié)奏，并對(duì)美元的匯率帶來(lái)新的沖擊。

（來(lái)源：中國(guó)人民大學(xué)重陽(yáng)金融研究院）