證券公司服務新三板掛牌企業多元化融資模式

吳哲++闞迪

摘要：新三板掛牌企業是我國中小企業重要組成部分，是中小企業中最活躍、發展前景最好的企業，對我國經濟結構轉型起到重要作用。新三板在一定程度上緩解了掛牌企業融資難的問題，但是這些企業還是經常面臨著股權定增難、股權質押難和銀行信貸難等問題。從證券公司角度，探索服務掛牌企業融資方式創新，將有助于解決我國中小企業融資難的問題。

關鍵詞：新三板;企業;多元化融資模式

中圖分類號：F830.91 文獻識別碼：A 文章編號：1001-828X（2016）027-000-01

一、新三板掛牌企業融資現狀與問題

“新三板”（全稱“全國中小企業股份轉讓系統”）自2013年年底開始接受全國中小企業的掛牌申請，其主要職能是實現掛牌公司定向融資，為投資者提供退出通道，是我國多層次市場的重要組成部分，更是中小板和創業板市場的蓄水池。截至2016年6月，新三板掛牌公司總數達7592家，合計總股本4560億股，其中，做市轉讓1553家，涉及總股本1416.79億股、流通股本740.67億股;協議轉讓6039家，涉及總股本3143.05億股、流通股本 921.47億股。

新三板掛牌企業融資形式主要有定向增發股票融資、發行中小企業私募債、股權質押貸款、增加銀行授信和企業內部融資等。其中，定向增發股票是掛牌企業的主要融資方式，掛牌企業定增數量從2011年的8起增加到2015年的2590起，融資金額從5.61億元增加到1236.63億元。發行私募債是掛牌企業融資的重要補充形式，2012年至今，新三板掛牌企業共發行25只債券，共融資74.218億元。其中，發行私募債券20只，融資規模51.218億元;公募債僅發行5只，規模23億元。

目前，新三板掛牌企業融資中依舊存在著諸多性障礙。首先，新三板市場流動性匱乏，限制掛牌企業定增融資的規模。數據顯示，在2015年7月至2016年7月，新三板市場交易金額共計1502.57億元，僅占中小板交易額的0.34%、創業板的0.56%和滬深主板的0.31%。流動性不足提高了股權投資的退出門檻，增加了股權投資方的投資風險，降低投資意愿。其次，新三板市場發債規模偏小，不能滿足掛牌企業的債權融資需求。總體而言，發債在近兩年來得到了一定程度發展，但在企業數量、融資規模等方面，均不能與定增規模相比。

二、證券行業服務中小企業融資的國際經驗

歐美國家也存在與我國新三板類似的市場，如美國的NASDAQ、OTCBB、英國AIM 、OFEX、日本的JASDAQ市場等，在這些市場上，證券公司等機構從證券行業參與主體角度出發，為掛牌企業提供了多元化的融資服務，值得我國證券機構借鑒。

1.二級市場掛牌融資

美國中小企業在NASDAQ、OTCBB等二級市場掛牌運作過程中都有證券公司參與和提供掛牌保薦、承銷等基本的金融服務。同時，證券公司還會協助上市或掛牌公司完成二級市場中的分層、轉板、儲架發行等進程，為中小企業股權融資提供保障。以儲架發行為例，儲架發行指證券發行實行注冊制的基礎上，發行人一次注冊，多次發行的機制。由于有了證券公司等中介機構幫助，掛牌企業可以靈活運用儲架發行，采用股本證券、債務證券、優先股、權證、存托股份、購買契約、期權和可轉換證券等多元化的“后掛牌時期”融資方式，提升融資能力。

2.提供債權融資

美國的證券機構針對中小企業融資，形成了配套的債權融資服務體系。證券公司可以利用在資本市場豐富的融資經驗，對中小企業的現狀進行分析，結合對企業融資結構的服務，針對不同種類的掛牌企業，推出相應的債券融資計劃，并通過一定的資本運作和增信指導，協助掛牌企業進行增信。

3.提供信貸融資

證券公司利用資源整合和對接信貸產品，可以為中小企業提供銀行信貸、財務公司或小貸公司貸款、各類非銀行金融機構的固定回報類投資、貿易信貸等。如歐洲投資銀行為創新型中小企業或處于擴張期的中小企業提供優惠貸款等。德國、日本、韓國等國家也有相應的金融中介機構為中小企業提供信貸融資方面的服務。

三、證券公司服務新三板掛牌企業多樣化融資的相關模式設計

已有研究發現，中小企業偏好股權融資為主、債權融資為輔的資本結構。通過這樣的融資結構，既能以股權融資滿足企業資金的長期需求，支持中小企業的高成長性保持企業競爭優勢，又能以債權融資提供企業發展的短期流動性需求，并且滿足中小企業發展中對資金需求的小批量、多頻次的特點。這為證券公司服務新三板掛牌企業獲取多樣化融資服務提供了廣闊空間。

1.證券公司聯合私募共同為掛牌企業提供融資支持

證券公司作為新三板的主辦券商承擔了企業掛牌前的盡職調查、撰寫認可意見以及掛牌后持續督導和輔導工作，對于掛牌企業擁有更多的私人信息，更加清楚掛牌企業的投資價值。同時，證券公司擁有參與者眾多的行業資源，可以為私募基金募集資金時提供種子資金服務，從而減輕私募基金的運營壓力，提升運營效率。在具體實踐中，可以采取私募購買證券公司發行的資管產品或基金產品的方式實現合作，也可以采取證券公司為私募提供信息服務、引導其投資的形式。證券公司也可以選擇合適的私募基金提供種子基金支持。

2.證券公司聯合商業銀行為掛牌企業提供融資支持

由于新三板掛牌企業的規模和固定資產較小，財務高度不透明，商業銀行對其發放信貸的積極性并不高。由于證券公司對于掛牌企業擁有信息優勢，商業銀行與證券公司聯合可以降低銀行篩選項目的前期成本投入，與后期貸款失敗的概率，提高銀行信貸發放的積極性以及信貸效率。因此，證券公司可以發揮出掛牌企業與商業銀行之間的橋梁作用。在具體實踐中，證券公司可以為銀行提供掛牌企業的信息，或者提供擔保，也可以作為中間人，由商業銀行向證券公司授信，后者再借款給掛牌企業。甚至可以在證券公司和私募的合作模式中，也引入商業銀行的貸款。

3.證券公司推動掛牌企業升板

當掛牌企業發展到一定階段之后，新三板不能滿足其對資本市場的要求時，必然提出轉板要求，以促進公司治理結構改善，提高公司運營效率。目前新三板轉板制度還沒有公布，轉板都是通過重新IPO實現。在這個過程中，證券公司的中介服務必不可少。