上市公司并購中的監管問題的探討
———基于金亞科技案例的分析

鄭　婷，張　慶

（1、湖北經濟學院，湖北　武漢　430205；2、湖北會計發展研究中心，湖北　武漢　430205）

上市公司并購中的監管問題的探討
———基于金亞科技案例的分析

鄭婷1，2，張慶1，2

（1、湖北經濟學院，湖北武漢430205；2、湖北會計發展研究中心，湖北武漢430205）

本文從實例出發，分析我國上市公司并購中監管存在的問題，建議從完善上市公司內部治理機制、規范信息披露制度、提高企業價值評估的質量、加強上市公司外部中介機構的監管作用、健全上市公司并購的法律環境等方面進行改進，以促進并購市場中監管體制的完善，規范上市公司并購行為。

并購交易；金亞科技；監管問題

一、案例介紹

2014年11月至2015年4月，作為首批上市的28家創業板上市公司之一，金亞科技在資本市場的表現堪稱驚艷，金亞科技此前計劃進行重大資產重組，準備溢價22倍并購一家現今最火的網絡游戲科技公司——成都天象互動的科技公司，金亞科技以22億元的高溢價予以收購。借助重大資產重組概念，金亞科技的股價從10.48元飆漲到52.44元的最高點，漲幅超過400%。2015年6月，金亞科技因公司涉嫌證券違法違規，被證監會立案調查。2016年1月，金亞科技在自查報告中承認財務造假，公司控制人周旭輝占用公司資產2.17億元，9大財務指標造假涉及金額接近12億元。證監會立案調查后，金亞科技并購叫停，股價跌至停牌，二級市場投資者大量資金被套，近200名投資者準備等證監會下發處罰后，就金亞科技的虛假陳述進行民事訴訟，提出索賠。

二、并購重組中存在的問題

1、企業價值評估不當

金亞科技準備并購的這家成都天象互動公司，截至2014年底凈資產僅為1.1億元人民幣，而金亞科技卻準備以22億元的價格予以收購，溢價22倍。成都天象互動的主要業務是移動游戲的研究及發行，公司的主打產品在游戲排行榜上難覓蹤影，其余產品也尚在報備審核，難以創造營業收入，由此可見，其成本、收入十分可疑。成都天象互動的會計信息披露極有可能是不真實、不準確的，以此為依據而進行企業價值評估缺乏科學依據，并購估價顯然是不合理的。

2、中介機構嚴重造假

金亞科技的實際控制人周旭輝是成都天象互動的七大股東之一，金亞科技并購的投行機構是國金證券，而目標公司成都天象互動的股東之一是成都鼎興量子投資管理有限公司，該公司的法人代表、董事長肖振良同時又擔任國金證券副總經理。國金證券與金亞科技以及成都天象互動存在著千絲萬縷的聯系，投行機構明顯缺乏獨立性，本次并購重組極有可能存在內幕交易。

作為此次資產重組的會計師，立信會計師事務所的表現也令人質疑。立信會計師事務所為金亞科技提供審計服務長達9年，從公司上市之前就開始對金亞科技進行審計。從金亞科技自查報告來看，公司2014年之前歷年累計虛增凈利潤金額高達29502.02萬元；而自2009年上市以來財報所披露的2009年—2014年六年間歸屬于母公司的凈利潤之和僅為5944.85萬元，虛增利潤金額遠高于其上市六年來所披露的凈利潤之和。涉及金額如此之大的會計差錯，審計師竟然完全沒有披露，對于此次并購重組，會計師是否能秉持獨立性以及客觀和公正，令人懷疑。

3、政府監管滯后，法律環境缺失

從虛增營業利潤到哄抬股價進行融資，再到大股東涉嫌占用資金，此次金亞科技財務造假直到并購實施前夕才被證監會立案調查，可見政府監管明顯滯后。相關財務人員漠視法律法規，上市公司財務造假缺少法律監管，嚴重擾亂了資本市場的秩序。

4、虛假披露信息，損害投資者利益

金亞科技宣稱以22億元投資如今最為看好的網游行業后，其股價暴漲，漲幅超過400%，投資者蜂擁而上。而在其收到證監會的《調查通知書》后，因公司證券涉嫌違法違規，金亞科技股價接連三日跌停而至停牌，一時投資者間嘩聲四起，2016年3月30日金亞科技復牌后，近日跌幅仍超過5%。企業虛假披露信息，放出重大資產重組的利好消息，吸引投資者購買股份，欺騙二級市場投資者，以致投資者大量資金被套，損失巨大。

三、原因分析

1、內部監管缺失

縱觀整個金亞科技并購造假案件，董事會、獨立董事、股東大會、監事會所起的監管作用微乎其微，大股東侵占公司巨額資金不被追責，重組資產估值不當不被披露，信息披露失真不受監督，內部監管制度嚴重缺失。

我國公司股權結構性失衡，股權高度集中，國有股“一股獨大”；上市公司股東大會中，股權高度集中，大股東形成“絕對控制”，中小股東的權益得不到保障；董事會制度下，董事會受制于控股股東，“內部人控制”嚴重，獨立董事獨立性不強，監事會的能力與監管要求不符，缺乏相應的激勵機制和約束機制。

2、外部監管乏力

（1）信息披露制度不完善。金亞科技并購天象互動實際是以股市炒作而進行的投機性并購，嚴重損害了證券市場的公開、公平、公正原則。目前，我國上市公司并購交易中公司違規披露、不披露重要信息的現象并不少見。我國對于上市公司并購交易的信息披露制度，《公司法》和《證券法》都規定的非常簡略，規范的內容也不盡詳細和嚴格，導致現實中部分企業利用法律漏洞，故意回避披露一些敏感信息，使得這些制度形同虛設。我國目前的信息披露制度還有待完善。

（2）重組資產評估不當。目標企業的價值評估是并購交易的中心環節，通過對目標企業的價值評估可以發現被并購企業資產在管理上存在的漏洞和問題，可以為并購方的進一步經營決策提供參考。金亞科技此次重組通過發行股權的方式，以交易價22億元溢價購買成都天象互動公司100%的股權，并以非公開發行股份的方式募集配套資金12億元，涉嫌“左手倒右手”，爭議很大。雖然本次并購不排除內幕交易的可能，但是并購中的資產估值問題仍然十分突出，我國現今的企業價值評估制度并不完善，導致現實操作中并購交易定價混亂；價值評估方法缺乏科學指引，使得由此得出的評估結果并不可信。此外，價值評估機構獨立性不強，評估人員的監管責任缺失，也致使評估機構的能力與評估要求不適應。

（3）中介機構監管缺失。金亞科技并購案例中，作為中介機構，投行國金證券與目標公司天象互動有著千絲萬縷的聯系，會計師事務所審計信息失真，中介機構不僅沒有發揮應有的監管作用，甚至還提供不實信息，伙同并購公司造假。中介機構監管缺失是此次金亞科技并購造假的一個重要原因，我國中介市場發展緩慢，規模普遍較小，風險意識薄弱，從業人員道德水平不高。中介機構的收入主要來自于為并購公司提供服務，利益驅動下往往致使中介不能保持獨立性，尤其是會計師事務所、律師事務所等中介機構缺乏必要的法律約束和有效的監督，使本不完善的中介市場更加混亂，加之市場競爭激烈，導致中介機構常常淪為上市公司的工具，監管作用弱化。

四、對策及建議

1、完善并購公司內部監管機制

并購公司內部監管的完善主要包括股權制度、股東大會制度、董事會、獨立董事制度和監事會制度的完善。深化股權分置改革，加大機構投資者引入以實現國有股份的流通，優化股權結構配置，是完善上市公司的必經之路。此外，應通過完善股東大會職權、規定股東大會出席人數的最低限制及完善累計投票權制度來加強股東大會對公司并購中的監管作用。改善董事會選舉制度，建立董事問責機制，完善獨立董事的選聘機制、薪酬機制與約束機制，達到監督公司股東管理層的目的。完善監事的任命機制、強化監事會的職權、明確監事會的義務和責任，以強化監事會對公司并購交易的監督作用。

2、規范上市公司并購信息的披露

信息披露制度能夠有效保護并購相關方的權益，幫助其做出理性決策。我國公司并購信息披露制度應從以下幾個方面進行加強：一是增加并購交易信息的披露量，擴大披露范圍，增加披露內容，細化分級披露標準，保證披露信息的全面性和有效性。二是提高信息披露的質量，明確信息披露原則和披露時限，完善披露辦法，使信息披露更加真實、規范和及時，幫助債權人和股東更好地評價公司的實際經營能力和并購交易的影響。三是進一步強化信息披露中的責任認定，確定信息披露制度的法律責任，明確披露原則和披露時限，促使上市公司在信息披露上保持應有的謹慎態度，提高披露信息的質量。

3、提高企業價值評估質量

企業價值評估的質量直接關系著公司并購的效果。樹立正確的企業價值評估理念、完善企業價值評估的理論、方法和外部環境是提高企業價值評估質量的三個主要措施。樹立正確的企業價值評估理念，減少企業價值評估過程中的主觀影響，重視企業價值的評估過程，不斷獲得有價值的信息，以提高評估結果的有效性。在完善估值理論和方法上，我們應該學習和借鑒成熟市場經濟國家的經驗和方法模型，并購估值不能僅局限于凈資產的評估，應多采用市場比較法、現金流量折現法這種能合理體現公司實際價值的估值方法；企業價值評估外部環境的完善需要保證企業會計信息的真實通暢，減少資本市場的投機氛圍，加強評估機構從業者的培養和繼續教育，提高評估人員的專業素質，以滿足資本市場對價值評估的要求。

4、加強中介機構的監管作用

（1）加強對中介機構的管理。加大對違法違規的評估機構和個人的處罰力度，督促中介機構加強內部治理，樹立品牌意識，建立起信譽機制。

（2）規定中介機構的業務禁入范圍。禁止會計師事務所向同一個客戶既提供審計服務，又提供咨詢服務，這可以借鑒美國《SOX法案》。

（3）制約上市公司與中介機構的合謀。上市公司聘請審計機構實行輪換制，改變中介機構收入模式，解決中介機構對公司客戶的經濟依附關系，提高中介機構的獨立性，降低其與上市公司的合謀動機。

5、健全并購市場的法律環境

（1）健全法律法規。我國自2014年以來，陸續發布了一些法律法規。這些法律法規的制定，將有效地規范上市公司并購流程，控制上市公司并購風險。

（2）完善并購市場法律環境。企業并購是高度發達資本市場經濟的產物，必須具備規范的法律環境。我國上市公司并購的法律環境薄弱，應增加違法成本，加大處法力度，對上市公司并購行為實行全面監管，從嚴執法，加大對于各種違法違規行為的打擊力度，嚴厲打擊內幕交易和不合理行為。

［1］鄧利梅：上市公司資產重組存在的問題及對策［J］.財會月刊，2015（12）.

［2］黃挽瀾：公司并購中關聯交易監管中制度研究［D］.華東政法大學，2010.

（責任編輯：郭亞娟）