中國人壽保險股份有限公司估值研究

王星博

摘要：企業價值評估不僅為企業并購、上市等外部產權交易提供科學、合理的價值尺度，同時也是企業價值管理的重要工具。之所以選擇一個保險行業的公司進行估值研究，是因為改革開放以來，我國保險行業蓬勃發展，為促進經濟社會發展和提高人民生活水平做出了重要貢獻。 關鍵詞：企業價值評估中國人壽 一、研究背景 隨著經濟全球化、資產證券化、金融自由化的不斷發展，使得各國經濟呈現出知識化和信息化的特征，企業也逐漸被抽象化和價值化的作為商品投入到資本市場上。隨著保險業的發展，保險公司在證券市場也扮演著日益重要的角色。對于機構投資者和個人投資者而言，如何正確理解保險公司經營活動、收入確認、盈利來源、價值評估的特殊性，做出理性的價值評估，并進行合理的投資，是個重要課題。而中國人壽保險股份有限公司作為我國最大的國有金融保險集團，以其作為本文的估值對象具有明顯的代表價值。

二、我國保險行業分析

（一）保險密度和保險深度都存在提升空間

保險密度和保險深度是衡量保險業發展情況及成熟程度的兩個重要指標，保險密度（人均保費收入）反映了 個國家保險的普及程度和保險業的發展水平，而保險深度（保費占GDP的百分比）反映了保險業在國民經濟中的地位。據保監會和各省區政府工作報告最新公布的統計數據，2014年我國保險密度（人均保費）為1479元（約237.2美元），保險深度（保費占GDP的百分比）為3.1 8%。從這兩方面看，我國與世界同行業水平有明顯差距，并且各省區保險行業的發展狀況存在較大差異。

（二）中國壽險行業進入發展新階段

從歷史數據來看，壽險行業的發展以2011年為分水嶺，主要經歷兩個階段：2004到2010年的高增長階段和2011到2013年的疲軟階段。2004年至2010年，我國壽險行業的總保費收入從2851億元增長至9679億元，在6年內實現翻三番，年平均增長率達到20.9%。這段時間壽險保費的高速增長主要歸因于經濟的持續高速增長和國民收入水平的提高。

（三）人口老齡化與健康新布局

隨著我國老齡化程度的加深，加快推進保險業的發展，再次成為一個重要的全國性議題。目前，我國老齡化進程先于社會經濟發展水平，老年人面臨高昂的醫療和護理費用，相比發達國家，我國的醫療總支出在GDP中的占比僅為6%，相比發達國家10%左右的平均水平還有不小的上升空問。 三、中國人壽估值過程 （一）剩余收益模型（RIM） 剩余收益模型體現了企業價值成長的驅動因素：只有企業的投資活動能夠創造高于股權資本要求的回報率，才能提升公司股權的內在價值，所以公司權益的市場價值可以被看成公司目前投入的股權資本（即企業權益的賬面價值）與未來預期股權的剩余收益現值之和。用公式表達即為：股權價值=股權的賬面價值+剩余收益的現值；其中股權的剩余收益，可以看作企業每年的凈利潤與股東要求回報（股權成本）的差額。即：

（二）估值步驟

使用RIM模型，需要兩個輸入值，個是公司當前權益的賬面價值，另 個是未來股權剩余收益的現值。公司權益的賬面價值可以直接從資產負債表中獲得，對股權剩余收益的估計則需要基于公司的基本面分析和合理的假設。在這里，我們還是將中國人壽的未來發展分為三個階段：高速發展期（2015-2019）、過渡發展（2020-2024）和穩定發展期（2025-）。在這里我們使用估計的β=1.246和折現率re=9.2%作為這部分的預測基礎。

中國人壽近五年的派息比率十分穩定，都接近35%，因此，假定中國人壽在未來10年的派息比率會直維持在35%，從2025年開始，企業進入穩定期，假設派息率上升至50%。這樣，就可以根據未來預期的凈利潤和股權必要回報率估計出高速發展期（2015-2019）中國人壽每年的股權剩余收益，這個過程可以分為以下三個步驟：

高速發展期，中國人壽的剩余收益現值為：（單位：百萬） 四、結論與建議 隨著我國資本市場的發展與完善，企業價值評估越來越受到市場各方的關注和重視。本文通過理論與案例相結合的研究方法，站在獨立的第三方的角度，為投資者進行客觀的企業價值評估。