上市公司治理結構對內部控制有效性的影響研究
——基于股權改革的背景

●程龍 宋心哲

上市公司治理結構對內部控制有效性的影響研究
——基于股權改革的背景

●程龍 宋心哲

現有研究大多關注上市公司治理結構對內部控制的靜態影響，鮮有文章從公司治理動態變化過程中探索治理結構的變化對內部控制的影響。本文以股權分置改革作為研究背景，著重于探索股權分置改革前后公司治理在股權結構、董事會特征、監事會特征和管理層特征方面的變化，以及其對提高內部控制有效性的影響，同時，為上市公司合理安排治理結構提高內部控制效率提供建議。

治理結構 內部控制 股權分置改革

一、引言

我國證券市場在設立之初便存在股權分置問題，在證券市場發展初期起到一定的積極作用。但是，隨著市場經濟的發展，股權分置阻礙了資本市場穩定和上市公司健康發展。自2004年國務院發布《國務院關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》以來，股權分置問題被正式提上日程，逐步成為推進資本市場改革開放和穩定發展的一項制度性變革。截止到2006年12月31日，已經有1465家公司完成股權分置改革，我國的股權分置改革基本完成。

股權分置改革不僅有利于證券市場的長遠發展，也有利于上市公司企業價值和市場價值的統一。對于上市公司來說，大股東利益逐漸受到股票價格波動的影響，與屬于流通股性質的小股東利益開始趨同，從某種程度上改善了公司治理結構。這種改變不僅會對股權結構產生直接作用，也會對董事會特征和管理層特征產生間接作用，可能會幫助上市公司提升業績、規避投資風險。在此基礎上，促使公司治理結構不斷完善。同時，不僅能使國有股在市場化過程中實現保值增值，還能促使流通股在市場中的投資價值進一步顯現。

公司治理結構是由所有者、治理層和管理層之間形成的相互制衡的制度安排,通過一系列的委托程序解決對治理層和管理層的監督、控制和激勵問題,以實現股東財富最大化目標。內部控制是企業為了合理保證財務報告的可靠性、經營活動的效率性和效果性以及對法律法規的遵循,由治理層、管理層和其他人員設計和執行的政策和程序。無論是從目標或是從過程來看,公司治理與內部控制都存在密切的關系。李連華（2005）提出的公司治理和內部控制之間“嵌合論”關系中指出內部控制目標是公司治理結構目標的延伸,內部控制的目標是合理保證企業目標的實現,而公司治理的目標是實現股東財富最大化,只有實現企業目標,才能實現股東財富最大化。另外,內部控制只能提供“合理的保證”而非“有效的保證”,只有以強有力的公司治理為后盾,并通過兩者的銜接與互動式結合才能使內部控制制度得到切實可行的貫徹實施(楊有紅、胡燕，2004)，內部控制目標才能實現。

自2004年提出解決股權分置問題以來，許多學者從股權分置改革對公司治理的影響方面進行研究，大量的研究分析一致肯定了股權分置改革的推動作用，也支持了上述觀點。也有學者僅站在公司治理結構某一角度研究其對內部控制的影響，發現治理結構和內部控制之間存在不可分割的聯系。那么，股權分置改革改變了公司治理結構后對內部控制質量的提升是否有顯著影響？本文通過這次非人為因素的改革措施，探索哪些公司治理因素是內部控制質量的重要影響因素，并進行逐一分析。

二、文獻回顧和研究假設

（一）股權結構

1、股權集中度。就股權數量結構而言，股權適度集中能激勵大股東參與管理并積極發揮監督作用，陳小悅、徐曉東（2001）的研究表明，在非保護性行業，企業業績是第一大股東持股比例的增函數。處于絕對控股的股東可以通過對公司控制權的掌握，影響公司的內部制衡機制。股權分置改革后，“一股獨大”的現象依然存在，并存在“內部人控制”問題，造成內部控制的低效率。因此，本文提出假設1：

H1：第一大股東控制力與：①公司經營績效正相關；②公司財務報告可靠性負相關；③公司對法律法規的遵循負相關。

2、股權制衡度。股權制衡度最近才被納入到股權結構的研究范疇內，國內最早提出這一概念的是同濟大學—上海證券課題組。他們認為股權制衡是指由少數幾個大股東分享控制權，通過內部牽制使任何一個大股東都無法單獨控制企業的決策，從而達到相互監督、抑制內部人掠奪的股權安排模式。如果上市公司的股權制衡度高，那么對于優化股權結構、解決“內部人控制”問題，對于提高其內部控制效率、增加企業自身價值都會有很大的幫助。因此，本文提出假設2：

H2：股權制衡度與：①公司經營績效正相關；②公司財務報告可靠性正相關；③公司對法律法規的遵循正相關。

3、股東性質。就上市公司實際控制人的性質而言，有國有控股、民營控股、外資控股、集體控股、社會團體控股和職工持股會控股等形式。從公司治理角度看，國家股東先天所具有的產權殘缺，決定它作為大股東對公司舞弊行為進行監控時的非效率。作為國家股的“代理人”——國有資產管理機構，其在公司治理結構中并不是積極的監督者，難以對管理者進行有效的監督和約束，有時甚至出現所有權“虛置缺位”的情況(張維迎,1995)。同時，作為國家資本出資人代表的政府官員并不具有對企業資產剩余的索取權利，而只能得到固定工資以及與其他行政人員類似的福利，這在一定程度上降低了國有控股公司管理人員通過虛增利潤增加自身激勵性報酬的動機，從而提高會計信息質量。劉立國、杜瑩(2003)實證研究結果表明，發生財務舞弊的公司，其法人股比例更高，流通股比例更低，公司的第一大股東更可能為國資局。由以上分析可以得到假設3：

H3：國有控股與：①公司經營績效負相關；②公司財務報告可靠性正相關；③公司對法律法規的遵循負相關。

4、股東大會會議頻率。股東大會是公司最高權力機構，公司的經營方針、投資計劃、選舉和更換董事、增加或減少注冊資本、發行公司債券等重大事項，均應由股東大會來行使職權。因此，公司股東大會會議頻率越高，代表的股東利益越廣泛，對經營管理者的監督越有力。由以上分析可以得到假設4：

H4：股東大會會議頻率與：①公司經營績效正相關；②公司財務報告可靠性正相關；③公司對法律法規的遵循正相關。

（二）董事會特征

1、董事長與總經理是否兼任。從理論上看,董事長領導整個董事會并對股東負責,而總經理對董事會負責,兩職應當分離。兩職分離,更能形成有效的董事會,增加他們監督和控制經理層的機會主義行為,并提高公司透明度。Molz(1998)認為董事長和總經理兩職合一會削弱董事會的監控功能,公司傾向于隱瞞對自身不利的信息,從而降低公司透明度。Pi和Timme(1993)的研究結果支持兩職分離將提高公司績效。但是,Griffth等的研究結果沒有支持這一結論。吳淑棍(2002)比較系統地研究我國上市公司的領導結構問題,以ROA作為公司績效指標,發現兩職合一將降低公司績效,但缺乏顯著性。楊薇、姚濤(2006)研究發現董事長同時兼任總經理的公司更可能發生舞弊行為。恰當分配職權與責任有利于提高整體的控制意識,董事長兼任總經理使權力過于集中,公司治理制衡機制失效,往往導致錯誤與舞弊的發生。由此得到假設5：

H5：董事長兼任總經理與：①公司經營績效正相關；②公司財務報告可靠性負相關；③公司對法律法規的遵循負相關。

2、董事會實際規模。董事會在整個公司治理結構中處于核心環節,董事會通過自身活動,制定重大決策,并監督管理層執行。Yermark(1996)發現小規模的董事會對公司的發展更有利。但也有不同的研究結論,如Core、Helthausen和Larcker (1999)沒有發現公司董事會的規模與公司的業績表現有明顯的關系。Beasley(1996)發現董事會規模與財務報告舞弊正相關。劉立國等(2003)發現,董事會規模雖然與財務報告舞弊行為呈正向相關,但并不顯著。蔡寧、梁麗珍(2003)研究發現,董事會規模與財務舞弊顯著正相關。董事會的規模反映了董事會參與重大經營決策和監督管理層的能力及質量(因為大董事會可能包括更多的專業人士和代表更廣泛的團體利益),考慮到董事會成員中有一些人實際上并不參與這些工作,只是開會和投票的“機器”。因此,實際參與治理的董事會人數應該是從公司領取報酬人數減去獨立董事人數(以下簡稱“董事會實際規模”)。由以上分析可以得到假設6：

H6：董事會實際規模與：①公司經營績效正相關；②公司財務報告可靠性正相關；③公司對法律法規的遵循正相關。

3、董事會會議頻率。Vafeas(1999)研究結果表明董事會會議頻率能夠反映出董事會的活躍和積極程度,從而對公司價值有正的貢獻。Xie等(2003)研究發現董事會的會議次數越多,盈余管理程度越輕。谷棋、于東智(2001)發現我國上市公司在績效下降之后董事會的會議通常將增加,在董事會非正常會議頻率較高的年度及以后年度的經營績效會有微弱的改善。因此，本文作出假設7如下：

H7：董事會的會議頻率與：①公司經營績效正相關；②公司財務報告可靠性正相關；③公司對法律法規的遵循正相關。

4、審計委員會。審計委員會是董事會的一個專門工作機構，除了負責內外審計溝通外,還負責監督檢查內部控制的制定和執行情況，審核公司財務信息的形成及其披露,對內部控制目標的實現起著重要作用。由此可以得到假設8：

H8：設置審計委員會與：①公司經營績效正相關；②公司財務報告可靠性正相關；③公司對法律法規的遵循正相關。

（三）監事會特征

1、監事會實際規模、持股比例。監事會作為我國上市公司內部治理機制的一部分，承擔著法定內部監控職能，其有效運行對內部控制效率的提高起著重要的作用。監事會成員持有一定公司股份，能使監事和股東的利益很好地結合在一起，從而為監事會履行監督職責創造更好的激勵機制。持股監事會成員比例的增加，可使更多監督者的自身利益與公司利益緊密相關，通過增強企業利益來實現自身利益最大化，這樣有助于提高內部控制的效率。因此，本文提出假設9如下：

H9：監事會實際規模與：①公司經營績效正相關；②公司財務報告可靠性正相關；③公司對法律法規的遵循正相關。

H10：監事會持股比例與：①公司經營績效正相關；②公司財務報告可靠性正相關；③公司對法律法規的遵循正相關。

2、監事會會議頻率。薛祖云、黃彤(2004)的經驗分析表明，董事會、監事會會議頻率與公司會計信息質量呈顯著相關。監事會的會議頻率反映治理層參與程度，開會次數的增加,一方面能夠促進及時作出重大決策；另一方面，相對于由某個人或少數人作出的決策而言，開會所作出的決策更能夠符合大多數股東利益。由以上分析可以得到假設11：

H11：監事會的會議頻率與：①公司經營績效正相關；②公司財務報告可靠性正相關；③公司對法律法規的遵循正相關。

（四）管理層特征

1、前三大高管薪酬。高管人員和總經理作為內部控制的執行層，在公司的內部控制活動中起著重要的作用。股權分置改革后，為真正意義上推行股票期權激勵機制提供了良好的環境，為了防止高管在任職期間出現道德風險和逆向選擇，對其進行適當激勵是促使其履行受托責任的有效途徑之一。同時，年薪等短期激勵方式具有一定的積極作用，但這一方式容易導致總經理和高管人員忽視長期利益，因此，對其進行激勵時，應該將短期激勵和長期激勵相結合。由以上分析可以得到假設12：

H12：前三大高管薪酬與：①公司經營績效正相關；②公司財務報告可靠性正相關；③公司對法律法規的遵循正相關。

2、管理層持股數量。管理層持有一定公司股份能夠減弱逆向選擇和道德風險帶來的內部控制效率損失，但是管理層持有股份過高時會增加逆向選擇和道德風險的可能性，粉飾財務報告，增加企業財務風險，也可能為了大股東利益損害小股東利益。但是，管理層持有股份也能促進管理層與股東利益相一致。由以上分析可以得到假設13：

H13：管理層持股數量與：①公司經營績效呈正相關；②公司財務報告可靠性負相關；③公司對法律法規的遵循負相關。

三、理論分析

圖1 理論邏輯圖

股權分置改革引起的治理結構的改變對內部控制的有效性產生哪些影響？這種動態的影響機制可以從兩個方面進行分析。一方面，股權分置改革對上市公司的股權結構產生直接影響，消除流通股和非流通股的制度差異，平衡大股東和小股東之間利益，從而引起法人治理結構的變化。換句話說，股權結構是公司治理的產權基礎，股權結構變化會相應改變治理結構。股權結構首先決定了股東結構和股東大會,從而對董事會以及監事會的人選和效率發生間接的影響,進而作用于經理層,最后這些相互的作用和影響將在企業的經營業績中得到綜合的體現。也就是說股權結構決定了整個公司內部治理機制的構成和運作。

另一方面，公司治理結構對內部控制目標的實現發揮怎樣的作用?多大的作用?現有的文獻大多是進行規范分析,而進行實證研究的主要是從單個(或兩個)公司治理結構環節對單個內控目標影響方面展開,或者將公司治理結構作為一個整體來探討其對內部控制有效性靜態影響的研究，缺少公司治理結構動態變化對內部控制目標實現影響的研究。在COSO(1992)的報告中,內部控制有效性是這樣被界定的,有效的內部控制應該是“內置于”企業經營管理過程的全員參與的動態和自我評估系統,其有效性體現為企業目標的實現、財務報表的可靠性和適用的法律法規得到遵循①。國外很多學者如Kiimev(2000)、Tommie Singleton(2002)等在相關文獻中對內部控制有效性的定義都沿用了COSO報告的思想,認為內部控制的目標實現了,內部控制就是有效的。從國內來看,我國財政部聯合相關部門在2010年度出臺的內部控制評價指引第三條中表明：“內部控制有效性是指企業建立與實施內部控制能夠為控制目標的實現提供合理的保證。”

基于以上分析，本文通過實證研究探討：第一，在控制公司規模、財務杠桿、行業主營業務收益率及固定資產占總資產比重情況下,公司治理結構變化對公司經營績效的影響；第二，公司治理結構變化對公司財務報告可靠性的影響；第三，公司治理結構變化對公司遵循法律法規的影響。

四、研究設計

（一）樣本與數據來源

本文的研究樣本分為兩個階段。第一階段樣本由2002年1月1日至2006年12月31日在中國上市的所有上市公司組成,由于金融業公司的特殊性,其被排除在外。在此基礎上作以下剔除：（1）指標不完整的樣本公司；（2）主營業務資產收益率大于1或小于-1的樣本公司；（3）財務杠桿大于2的樣本公司。最后選定1465家上市公司組成研究樣本。第二階段樣本由2007年1月1日至2015年12月31日在中國上市的所有上市公司組成，數據的剔除方法和第一階段一樣。實證研究所選用的數據主要來自CSMAR數據庫上市公司治理結構研究系列,對于其中數據殘缺的部分主要在Wind資訊金融終端、深圳證券交易所網站等經濟金融數據搜集網站查找所得。按證監會規定的上市公司行業標準對樣本公司進行分類并計算行業平均主營業務資產收益率,以對行業因素進行控制。本文利用SPSS16．0和Eviews8．0完成分析和回歸分析過程。

（二）變量及其定義

變量的選取及其定義詳見表1。

表1 變量及其定義

（三）描述性統計

根據選取的1465家上市公司2002-2006年描述統計和2007-2015年描述統計可以看出，2006年之前第一大股東平均持股比例約占44．1%，2006年之后第一大股東平均持股比例有所下降，約占34．6%。2006年之前第二至五大股東持股之和平均占第一大股東的持股比例約為47．83%，2006年之后第二至五大股東持股之和平均占第一大股東的持股比例有所增加，約為74．73%。2006年之前非國有控股的上市公司數量平均約占27．65%，但后來非國有控股企業數量增多，截止到2015年約占67．76%。2006年之前每年股東大會數量在1-7次之間，平均來說每家公司每年會舉行2次股東大會，2006年之后每家公司平均每年約舉行3次股東大會。2006年之前的上市公司中，董事長和總經理兼任的公司平均約占11%，2006年之后數量明顯增加，達到30.5%。2006年之前上市公司董事會實際規模在3-16人之間，均值約為8人，2006年之后上市公司董事會實際規模在3-12人之間，均值約為6人。2006年之前上市公司每年董事會會議次數平均約為8次，2006年之后上市公司每年董事會會議次數平均約為6次。2006年之前上市公司中設立審計委員會的公司平均約為22.5%，2006年之后上市公司中設立審計委員會的公司平均約為97.4%，幾乎每家上市公司都有審計委員會。2006年之前上市公司監事會實際規模2-9人，平均人數約為4，2006年之后上市公司監事會實際規模2-11人，平均人數約為4，說明2006年前后有部分上市公司沒有按照《公司法》②規定設立監事會。2006年之前監事會平均持股比例約為10.3%，2006年之后監事會平均持股比例約為5.2%。2006年之前平均每年監事會會議次數約為4次,2006年之后監事會平均每年監事會會議次數約為6次。2006年之前上市公司前三大高管年薪之和平均約為41萬，2006年之后上市公司前三大高管年薪之和平均約為163萬。同時，2006年之后上市公司管理層平均持股總數增加幅度較大。

表2 T檢驗結果

此外,經計算樣本自變量之間的相關系數均低于0.3,自變量之間不存在嚴重的多重共線性問題。

（四）配對樣本T檢驗

描述性統計的結果已經表明上市公司在2006年股權分置改革基本完成前后股權結構、董事會特征、監事會特征和管理層特征方面的明顯變化。在此基礎上，通過配對樣本T檢驗，觀察探析在股權分置改革前后，公司治理各方面的變化是否顯著，以及顯著變化的原因。

從表2可以看出：（1）股權結構方面：股權分置改革完成后大股東持股比例顯著下降，可能是由于市場上流通股數量增加后導致的，同時，第二至五大股東持股之和平均占第一大股東的持股比例有所增加，說明從某種程度上降低了大股東對公司的控制程度；國有控股上市公司數量顯著增加說明股權分置改革沒有起到國有股減持的作用；股東大會會議次數在2006年前后有顯著差異，說明股東更加關注企業內部控制是否有效。（2）董事會特征方面：2006年后上市公司中董事長和總經理兼任的公司數量顯著增加，由11%增加至30.5%，表明股權分置改革后的公司偏向于實行董事長和總經理兼任的情況；2006年后上市公司董事會的實際規模3-12人，比較符合《公司法》中董事會規模的規定，但董事會會議次數顯著降低；同時，2006年后設立審計委員會的上市公司數量顯著增加，幾乎所有上市公司都設立審計委員會，加強企業內部控制。（3）監事會特征方面：2006年前后上市公司監事會平均人數有顯著差別，實際規模有人數增加趨勢，但仍然存在部分企業沒有遵循《公司法》要求設立監事會成員不少于3人的規定；2006年后監事會持股比例顯著下降，這可能是股權分置改革后上市公司注意降低監事會持股比例，以達到監督的效果；同時，2006年監事會會議次數顯著增加。（4）管理層特征方面：2006年后上市公司前三大高管年薪之和平均值顯著增加，同時管理層平均持股總數也顯著增加，說明股權分置改革從某種程度上增加了管理人員在企業中的權利和義務，所謂權利即管理人員擁有更多的股份，所謂義務即管理人員會更多參與企業管理和治理，增加內部控制的有效性。

五、實證結果及分析

（一）公司治理結構對經營績效的影響

為了驗證上述有關公司治理結構對經營績效影響的假設，建立以下多元經濟計量模型：

其中，i指樣本，c1為截距項，c2-c14為相應的解釋變量系數，c15-c17為控制變量系數，εi為隨機誤差項。由于相關學者提出Fleve與Croa之間呈倒U型關系，因此在模型中增加了Fleve的二次項。經檢驗OLS回歸結果存在異方差，以殘差項為權重采用WLS回歸，結果見表3。

從回歸結果來看，股權分置改革后股權集中度、股權制衡度、股東大會會議頻率、是否設立審計委員會、監事會實際規模、監事會持股比例、監事會會議頻率、前三大高管工資之和以及高管持股數量對公司經營效率的影響程度有所降低，其中是否設立審計委員會、監事會持股比例和監事會會議頻率對公司經營效率的影響方向發生變化；而實際控制人性質、董事會實際規模、董事會會議頻率對公司經營效率的影響程度有所上升，其中董事會實際規模和董事會會議頻率對公司經營效率的影響方向發生變化。說明股權分置改革后，公司治理結構對公司經營效率的影響整體降低，但是在實際控制人性質、董事會實際規模和董事會會議頻率方面對公司經營效率的影響顯著增加，這讓公司明確了未來內部控制的把控方向，通過非國有資本控制能夠增加經營效率，這可能和中國獨有的資本市場環境有關，非國有資本的注入能夠讓企業經營變得更加積極有效，從而提高經營效率；同時，增加董事會實際規模、董事會會議頻率能夠促進董事會成員參與到公司的經營決策和監督管理中來，從而提高公司經營效率。

研究假設得到驗證的有：（1）股權集中度在1%的水平上與公司經營績效顯著正相關，說明股權集中的企業可能作出決策的效率更高，從而提高公司經營績效。（2）股權制衡度在10%的水平上與公司經營效率顯著正相關，說明股東之間的控制權的分享有利于相互監督，減少“內部控制人”現象，提高公司經營績效。（3）非國有資本控股在1%的水平上與公司經營績效顯著正相關，說明非國有資本在企業經營方面更具有積極主動性。（4）董事會實際規模在1%水平上與公司經營績效顯著正相關，說明董事會成員在一定程度上起到參與經營決策和監督的作用。（5）監事會實際規模在1%水平上與公司經營績效顯著正相關，說明監事會成員的有效監督能夠提升公司經營績效。（6）監事會持股比例在1%水平上與公司經營績效顯著正相關，說明監事會持股比例有利于監事會和股東利益趨于一致。（7）前三大高管薪酬之和在1%水平上與公司經營績效顯著正相關，說明對高管適度的激勵有利于提高企業經營決策的效率。（8）管理層持股數量在1%水平上與公司經營績效顯著正相關，說明管理層持有一定公司股份能夠減弱逆向選擇和道德風險發生概率，提高企業經營績效。

表3 模型一回歸結果

沒有通過驗證的假設有：（1）股東大會會議頻率在1%水平上與公司經營效率顯著負相關，這可能是由股東們在股東大會上的參與度不高，會議質量不夠高所導致的。（2）董事長與總經理兼任與企業績效正相關，但是不顯著。（3）董事會會議頻率在1%水平上與公司經營效率顯著負相關，這可能是由董事們在董事大會上的參與度不高，會議質量不夠高所導致的。（4）設立審計委員會在1%水平上與公司經營效率顯著負相關，這可能是由審計委員會沒有起到實質性的監督所導致的。（5）監事會會議頻率與企業績效正相關，但是不顯著。

（二）公司治理結構對財務報告可靠性的影響

由于財務報告的可靠性是二值變量，構建如下邏輯回歸模型：

從回歸結果（表4）來看，股權分置改革后股權制衡度、董事會會議頻率、監事會實際規模、監事會持股比例以及高管持股數量對財務報告可靠性影響程度有所降低，其中股權制衡度對財務報告可靠性的影響方向發生變化；而股權集中度、實際控制人性質、股東大會會議頻率、董事長與總經理是否兼任、董事會實際規模、是否設立審計委員會、監事會會議頻率、前三大高管薪酬之和對財務報告影響程度有所上升，其中實際控制人性質、董事長與總經理是否兼任、董事會實際規模、監事會會議頻率和前三大高管薪酬之和對財務報告可靠性影響的方向發生變化。說明股權分置改革后，公司治理結構對財務報告可靠性的影響整體上升，需要重點關注對財務報告可靠性影響程度上升的公司治理因素。

研究假設得到驗證的有：（1）非國有資本控股在10%的水平上與財務報告可靠性顯著正相關，說明非國有資本更加注重企業信息合理披露。（2）董事會實際規模在1%水平上與財務報告可靠性顯著正相關，說明董事會成員希望企業真實合理披露財務信息。（3）設立審計委員會在1%水平上與財務報告可靠性顯著正相關，說明股改后審計委員會對公司財務信息的監督更加有效。（4）監事會會議頻率在1%水平上與財務報告可靠性顯著正相關，說明監事會會議能夠提高財務報告信息披露的質量。（5）前三大高管薪酬之和在10%水平上與財務報告可靠性顯著正相關，說明高管更傾向于真實企業信息的披露。

沒有通過驗證的假設有：（1）股權集中度在1%的水平上與財務報告可靠性顯著正相關，說明股權集中的企業可能出現大股東為了追求自身利益而控制會計信息的產生和披露。（2）股權制衡度在10%的水平上與財務報告可靠性顯著負相關，說明目前大部分上市公司在股權制衡上的效果不是十分理想。（3）股東大會會議頻率在1%水平上與財務報告可靠性顯著負相關，這可能是由股東們在股東大會上的參與度不高，會議質量不夠高所導致的。（4）董事長與總經理兼任在1%水平上與財務報告可靠性顯著正相關，說明股改后上市公司的董事長和總經理有意識地減少企業信息的不合理披露。（5）董事會會議頻率與財務報告可靠性負相關，但是不顯著。（6）監事會實際規模和監事會持股比例與財務報告可靠性正相關，但是不顯著。（7）管理層持股數量在1%水平上與財務報告可靠性顯著正相關，說明股權分置改革對于管理層作出財務舞弊行為有很好的抑制作用。

（三）公司治理結構對公司遵循法律法規的影響

由于公司遵循法律法規是二值變量，構建如下回歸模型：

表4 模型二回歸結果

從回歸結果（表5）來看，股權分置改革后實際控制人性質、股東大會會議頻率、監事會會議頻率、前三名高管工資之和以及管理層持股比例對是否遵循法律法規影響程度有所降低，其中實際控制人性質、股東大會會議頻率、監事會會議頻率、管理層持股比例對是否遵循法律法規的影響方向發生變化；而股權集中度、股權制衡度、董事長與總經理是否兼任、董事會實際規模、董事會會議頻率、是否設立審計委員會、監事會實際規模、監事會持股比例對是否遵循法律法規影響程度有所上升，其中股權制衡度、董事長與總經理是否兼任、董事會會議頻率、是否設立審計委員會對是否遵循法律法規影響的方向發生變化。說明股權分置改革后，公司治理結構對是否遵循法律法規的影響上升的因素較多，因此，需要特別關注對是否遵循法律法規影響程度上升的公司治理因素。

研究假設得到驗證的有：（1）董事會實際規模在1%水平上與遵循法律法規顯著正相關，說明董事會成員有利于督促企業按照規定的法律法規經營。（2）監事會實際規模在10%水平上與遵循法律法規顯著正相關，說明股權分置改革后監事會監督企業遵循法律法規起到一定作用。（3）管理層持股數量在5%水平上與遵循法律法規顯著負相關，說明股權分置改革后管理層操控企業的現象并沒有改善。

沒有通過驗證的假設有：（1）股權集中度與遵循法律法規負相關，但是不顯著。（2）股權制衡度與遵循法律法規負相關，但是不顯著。（3）非國有資本與遵循法律法規正相關，但是不顯著。（4）股東大會會議頻率與遵循法律法規負相關，但是不顯著。（5）董事長與總經理兼任在5%水平上與遵循法律法規顯著正相關，說明股權分置改革后董事長和總經理會傾向于遵守相關法律法規。（6）董事會會議頻率在1%水平上與遵循法律法規顯著負相關，說明股權分置改革后并沒有實質性降低董事會會議的無效性。（7）設立審計委員會與遵循法律法規負相關，但是不顯著。（8）監事會持股比例與遵循法律法規正相關，但是不顯著。（9）監事會會議頻率與遵循法律法規正相關，但是不顯著。（10）前三大高管薪金之和與遵循法律法規負相關，但是不顯著。

表5 模型三回歸結果

股權分置改革后，股權集中度顯著降低，但是回歸結果顯示股權集中的企業可能作出決策的效率更高，從而提高公司經營績效，所以建議企業在比例允許的范圍內適當提高股權集中度。股權分置改革后，股權制衡度顯著提高，同時，回歸結果顯示股權制衡度能夠顯著提高公司經營效率，但是股權制衡度卻與財務報告可靠性顯著負相關，對是否遵循法律法規影響不大，所以建議企業合理利用股權制衡度以增加企業財務報告可靠性，以及提高企業對法律法規的遵循程度。非國有控股企業數量在股權分置改革后顯著增加，回歸結果顯示非國有資本控股與企業經營績效顯著正相關、財務報告可靠性顯著正相關，但是不能提高法律法規的遵從度，所以本文建議非國有控股企業有意識地增加對法律法規的遵守以增加內部控制有效性。股東大會會議頻率在股權分置改革后顯著增加，但是回歸結果和假設不一致，所以本文建議企業需要提高股東大會有效性，不能流于形式。

（二）董事會特征方面

股權分置改革后董事長和總經理兼任的情況顯著增加，回歸結果顯示董事長與總經理兼任對內部控制的有效性沒有影響，所以本文建議企業應該盡量避免董事長與總經理兼任的情況發生。股權分置改革后上市公司董事會實際規模有

六、研究結論與建議

本研究將公司治理結構作為一個整體,研究在股權分置改革前后公司治理結構發生的變化，以及變化后對內部控制有效性的影響,經過上述回歸分析，得出以下研究結論：

（一）股權結構方面顯著下降趨勢，回歸結果顯示董事會實際規模對內部控制有效性三個方面均有顯著影響并且相關假設都得到驗證，所以本文建議上市公司應該合理增加董事會實際規模。股權分置改革后上市公司董事會會議次數顯著減少，回歸結果顯示董事會會議頻率對內部控制有效性沒有影響，本文建議上市公司提高董事會會議的效率，不要流于形式。股權分置改革后，上市公司設立審計委員會的數量顯著上升，幾乎每家企業都有自己的審計委員會，回歸結果顯示設立審計委員會有利于財務報告可靠性，但是對其他兩個方面沒有影響，所以本文建議企業合理利用審計委員會提高財務績效以及對法律法規的遵循程度。

（三）監事會特征方面

股權分置改革后上市公司監事會實際規模范圍顯著變化，監事會成員人數的上限提高，但是監事會成員人數的下限沒有變化，不符合《公司法》中至少三名監事會成員的要求，回歸結果顯示監事會的實際規模增加能夠顯著提高企業績效和法律法規的遵循度，但是對財務報告的可靠性沒有影響，所以本文建議企業應該利用監事會加強對財務報告信息的合理披露。股權分置改革后上市公司監事會的持股比例顯著下降，回歸結果顯示監事會持股比例增加能夠顯著提高企業績效，但是對其他兩個方面沒有影響，所以本文建議企業在合理范圍內適當提高監事會持股比例。股權分置改革后，上市公司監事會會議頻率顯著增加，監事會會議頻率與財務報告可靠性顯著正相關，但是對其他兩個方面沒有影響，所以本文建議上市公司適當提高監事會會議的效率。

（四）管理層特征方面

股權分置改革后上市公司前三大高管年薪之和顯著上升，回歸結果顯示前三大高管年薪之和與公司績效顯著正相關、與財務報告的可靠性顯著正相關，但是與是否遵循法律法規無關。所以本文建議上市公司適當提高前三大高管年薪之和，但是也要監督高管對相關法律法規的遵循程度。股權分置改革后，上市公司管理層持股數量顯著增加，回歸結果顯示管理層持股數量與企業績效顯著正相關、遵循法律法規顯著負相關，所以本文建議上市公司合理控制管理層持股數量，太高會促使企業違反相關法律法規，太低則會影響企業績效。■

（作者單位：東北財經大學會計學院/內部控制中心、國際商務外語學院）

注釋：

①1992年Treadway委員會經過多年研究,針對公司行政總裁、其他高級執行官、董事、立法部門和監管部門的內部控制進行高度概括,發布《內部控制-整體框架》(Internal Control—Integrated Framework)報告,即通稱的COSO報告。COSO報告提出內部控制是用以促進效率,減少資產損失風險,幫助保證財務報告的可靠性和對法律法規的遵從。COSO報告認為內部控制有如下目標:經營的效率和效果(基本經濟目標,包括績效、利潤目標和資源、安全),財務報告的可靠性(與對外公布的財務報表編制相關的,包括中期報告、合并財務報表中選取的數據的可靠性)和符合相應的法律法規。

②《公司法》第四節第一百一十八條規定股份有限公司設監事會，其成員不得少于三人。

1.Fadzil F.H..2005.Internal auditing practices and internal control system[J].Managerial Auditing Journal，20.

2.Goyal V.K.,Rark C.W..2002.Board Leadership Structure and CEO Turnover[J].Journal of Corporate Finance,8.

3.Thomsen S.，Pedersen,T..2000.Ownership Structure and Economic Performance In The Largest European Companies[J].Strategic Management Journal,1.

4.Xie B.,Davidson W.N.,DaDalt P.J..2003.Earnings Management and Corporate Governance:The Roles of the Board and the Audit Committee[J].Journal of Corporate Finance,9.

5.白重恩、劉俏、陸洲等.2005.中國上市公司治理結構的實證研究[J].經濟研究，2。

6.程曉陵、王懷明.2008.公司治理結構對內部控制有效性的影響[J].審計研究，4。

7.杜瑩、劉立國.2002.股權結構與公司治理效率：中國上市公司的實證分析[J].管理世界，11。

8.李榮梅、倪筱楠、金秀玉.2009.股權分置改革后上市公司治理結構對內部控制的影響[A]//首屆內部控制專題學術研討會論文集[C].北京：中國會計學會。

9.王吉.2008.股權分置改革后我國上市公司董事會的功能定位分析[J].財會研究，8。

（本欄目責任編輯：王光俊）