央企分紅、高管在職消費與公司經營績效

時 祎

(福建師范大學 經濟學院，福建 福州 350100)

央企分紅、高管在職消費與公司經營績效

時 祎

(福建師范大學 經濟學院，福建 福州 350100)

在我國國有資產管理的現行框架下，過長的委托代理鏈條使國有企業運行成本居高不下，央企高管畸高的在職消費是這一運行成本的重要組成部分，直接或間接地影響了央企的經營績效。為研究該問題，選取2012—2014年我國央企作為研究樣本，通過建立央企分紅、高管在職消費與公司經營績效的計量模型，實證分析發現：國企紅利分配機制的建構不僅能夠有效地抑制高管在職消費，而且通過降低國企代理成本，可以提升企業經營績效。最后，基于研究結論提出了相關對策建議。

央企分紅；在職消費；公司治理；經營績效

一、引言

2007年，國務院《關于試行國有資本經營預算的意見》正式實施，意味著國企只交稅收不交利潤歷史的結束[1]。十八屆三中全會發布的《中共中央關于全面深化改革若干重大問題的決定》規定國有資本收益上繳公共財政比例到2020年提高至30%，引起了學界對國有資本收益分配問題的高度關注。國有企業的所有權性質是認定國企分紅必要性的制度根源，而國企分紅帶來的社會經濟效應是強有力的動力因素。與地方國有企業相比，央企的成長土壤更加得天獨厚，資產總額龐大，許多央企由于被國家賦予特許經營權而處于行業壟斷地位。由此，央企內部積聚了大量的要素資源，獲得了高額利潤，形成了目前既強且大的格局。但與此同時，傳統體制改革的不徹底使央企的公司治理問題并沒有因為利潤的大幅增長而得以根本解決。眾所周知，所有者和經營者分離而產生的委托代理問題是市場經濟條件下現代公司治理的一大難題。在我國國有資產管理的現行機制下，過長的委托代理鏈條使國有企業作為國有資本受托人的運行成本居高不下，而其中央企高管畸高的在職消費是這一運行成本的重要組成部分。作為公司正常經營的需要以及契約不完備性的產物，在職消費行為本身具有一定的合理性[2]。但不合理的高額的在職消費成本勢必會影響到央企最終的效益和業績。本文試圖通過實證分析，驗證央企分紅能夠有效抑制央企高管在職消費行為，從而提高公司的經營績效這一觀點假設。

二、文獻回顧與研究假設

(一)相關研究文獻回顧

王旭研究了國有企業股權結構與企業價值的關系，提到了“國退民進”，認為該理念就是讓更多的人參與國企分紅，進而對企業管理權的制衡作用進行強化[3]。李靜提出，國有企業向國家分配利潤是國有資本經營預算的核心[4]。但喬麗認為我國國企紅利分配仍然處于低水平[5]。央企大規模的利潤留存使得委托代理問題更加突出，尤其是股東與管理層之間的矛盾更為凸顯。唐雪松等將2000—2006年我國國有控股上市公司作為研究對象，研究了地方政府與地方國企的關系：地方政府往往會刺激地方國企的投資，地方政府的干預現象嚴重[6]。李寶寶、黃壽昌將“在職消費”一般性地定義為企業管理性資源的過度耗費，該種耗費的目的是滿足經理的個人效用最大化[7]。從該定義可以看出，在職消費的目的是經理人追求個人利益或效用最大化，采用的基本手段是過度耗用企業的資源。田利輝認為管理層代理問題包括過度公款(在職)消費、企業盲目擴張等[8]。羅昆和馬磊提出，我國國企高管薪酬仍然存在規制手段單一、法律程序規制無力和信息披露不完善等問題[9]。翟勝寶等提出，國企高管的在職消費，尤其是超額超標準的在職消費實際上是官員腐敗的行為[10]。薛文博基于國有企業產權改革的視角，選取了我國國有企業上市公司為研究對象，實證研究了高管薪酬、企業分紅與企業績效的關系，發現顯性和隱性薪酬均對企業分紅產生積極作用[11]。張建華、王君彩實證分析了我國國有企業分紅與經營績效的關系，研究發現國企分紅能夠促進企業經營績效的提高[12]。李增福等基于盈余管理的現狀，實證研究了國有控股和機構投資者對真實活動盈余管理的抑制作用，研究發現國有控股公司的真實盈余管理水平顯著高于非國有公司[13]。本文擬在上述研究成果的基礎上，通過對央企分紅、高管在職消費與公司經營績效三者關系的實證分析，得出合理的研究結論，并據此提出有針對性的對策建議。

(二)本課題的研究假設

近年來，隨著各項支持國有企業“做強做大”政策的實施，許多國企(尤其是央企)積累了包括內源性融資在內的大量資源，作為企業的實際控制人，高層管理人員擁有巨額利潤的支配權，直接決定著這些利潤的留存方式和使用方向。應當歸屬于國家(國有股東)的利潤留存在企業內部，導致了企業的管理層成為了獲利者，這為他們的在職消費行為提供了可行性和便利性。實踐證明，現金股利的分紅能夠減少企業內部融資的來源，限制高級管理層的現金支配權，從而降低其在職消費的程度。不僅如此，建立和健全中央企業分紅制度有助于提升企業的再投資效率，改善公共財政整體資源的配置。基于以上分析，本文提出假設1：

假設1：央企現金股利的上繳能夠抑制企業高管人員在職消費水平。

影響公司經營績效的因素有很多，代理成本是其中的一個重要方面，而高管人員在職消費是代理問題突出和代理成本高昂的體現。Jensen和Meckling認為，在職消費增加代理成本，降低企業價值[14]。鑒于此，本文提出假設2：

假設2：央企高管在職消費水平會給公司經營績效產生負面影響。

三、模型的構建與控制變量的選取

(一)計量模型的建構

本文致力于探討央企分紅是否可以抑制在職消費，降低代理成本，提升公司經營績效。因此，本文首先構建模型(1)，如下：

NPC=α0+α1DIV+α2SIZE+α3LEV+α4SAL+α5MSH+α6DUAL+α7YEAR

(1)

模型(1)用來檢驗央企分紅對在職消費的抑制作用，實現對假設1的檢驗。在模型(1)中，本文采用每股股利(DIV)這一指標來衡量央企的股利分派程度，并研究其對在職消費水平的影響。對于在職消費水平的度量，尚無統一定論，本文采用管理費用比率(NPC)(管理費用占主營收入的比例)來度量我國央企在職消費的水平。管理費用的大小能夠反映管理者在支配公司資源上自由處置權的大小。本文的研究樣本是央企集團所屬的國有控股上市公司，由于數據的獲取難度，非上市公司其分紅程度難以衡量，故不作為本文的研究對象，且本文關注的是中央直接管理的一級企業，故也不考慮其他分配形式。

隨后，本文構建模型(2)，如下：

EPS=α0+α1NPC+α2DIV+α3SIZE+α4LEV+α5SAL+α6MSH+α7DUAL+α8YEAR

(2)

模型(2)用來驗證央企分紅、在職消費與公司經營績效的關系，實現對假設2的檢驗。在模型(2)中，本文采用了會計指標每股收益(EPS)來衡量公司經營績效的大小，通過管理費用比率與每股收益的關系來驗證在職消費與公司效益的關系。

(二)控制變量的選取及說明

考慮到經濟壞境的復雜性，本文加入了一系列與被解釋變量相關的變量作為控制變量，以提高本文研究結論的說服力。

公司規模(SIZE)。本文用總資產的自然對數表示公司規模大小，總資產數額的大小一定程度上可以反映出一個公司的規模大小。公司規模越大，在職消費絕對額可能越多，基于此，本文假設公司規模和在職消費呈現顯著的正向關系。

財務杠桿(LEV)。用資產負債率表示財務杠桿的高低。財務杠桿的合理運用，可以提高企業的凈資產利潤率，提高股東收益。因此，財務杠桿的運用使得管理層與股東的利益更多地趨于一致，基于此，本文預測財務杠桿對在職消費程度存在負向影響。

高管薪酬(SAL)。將前三名高管人員薪酬取自然對數，用其大小來衡量高管薪酬的程度。某種程度上可以說，國有企業中的在職消費其實是薪酬管制下的產物。基于此，本文預測高管薪酬與其在職消費呈負相關關系。

管理層持股比率(MSH)。管理層持股是股東對管理層的激勵手段之一，目的是降低代理成本，使管理層的利益與股東利益更多地趨于一致，從而約束管理層的行為，減少逆向選擇和道德風險。因此，本文預測管理層持股比率與在職消費成負向關系。

董事長和總經理是否為同一人(DUAL)。董事長和總經理的兼任情況對在職消費也存在著影響。一般而言，如果董事長和總經理為同一個人，其權限會擴大，在職消費可能會增多。因此，本文預測董事長和總經理的兼任情況與在職消費存在正向關系。

本文引入年度虛擬變量(YEAR)控制年度的影響，以2012年度為參照系，在模型中設置year2013、year2014虛擬變量，如果樣本中央企所在年度為2013年，那么屬于該年度取值為1，否則取值為0；如果樣本中的央企所在年度為2014年，則屬于該年度取值為1，否則為0。具體的變量說明見表1。

表1 變量定義表

四、實證檢驗與結果分析

(一)樣本選擇與數據來源

本文選取了2012—2014年的中央國有企業作為初始研究樣本。在數據的收集與整理過程中，為確保多元線性回歸結果的準確性，按照以下步驟進行了數據的篩選和剔除：由于金融行業(基于中國證監會行業分類標準)具有其行業特殊性，按照傳統做法，本文將此行業樣本剔除；由于需要使用近三年的公司數據，因此將數據不完整或者數據存在差錯的剔除；由于異常值會嚴重影響模型的回歸結果，因此剔除3個異值樣本。最終得到618個樣本觀測值。本文的研究數據主要來源于CSMAR國泰安數據庫，部分缺失數據根據深交所網站或上交所網站對公披露的年報進行補充，個別數據通過手工搜集、整理和計算而成。本文實證分析部分使用SPSS18.0軟件完成。

(二)描述性統計結果

1.模型(1)主要變量描述性統計結果

表2提供了模型(1)主要變量的描述性統計結果。從表2 可以看出，主要變量的最大值和最小值之間差異較大，尤其是公司規模和高管薪酬，這些差異表明不同央企之間的情況迥然不同。公司規模最小值為19.479，最大值為28.509，標準差為1.746，這可能是因為不同行業的具體情況有所不同，有些行業的平均總資產數額偏高，而有些行業普遍偏低；高管薪酬最小值為0.000 0，最大值為17.239，標準差為0.859，這可能是因為不同央企的經營績效不同，或者某一個年份公司經營績效不景氣，因此對管理層的管理制度和激勵政策有所區分，導致了高管薪酬的較大差異。

表2 模型(1)主要變量描述性統計結果

2.模型(2)主要變量描述性統計結果

表3提供了模型(2)主要變量的描述性統計結果。從表3可以看出，每股收益(EPS)差別較大，最小值為-2.655，最大值為3.208，標準差為0.593。這表明我國央企的經營績效具有很大的差別，發展并不均衡。

表3 模型(2)主要變量描述性統計結果

(三)多元回歸結果

1.模型(1)的多元回歸結果

(1)模型(1)主要變量相關性分析。表4 提供了模型(1)相關變量的Pearson檢驗。從表4可得，央企在職消費程度(NPC)與央企分紅(DIV)之間呈現顯著負相關關系，Pearson系數在1%的水平上通過了顯著性檢驗。該檢驗結果表明央企分紅在一定程度上能夠對在職消費起到抑制作用，通過提高分紅比例可以改善在職消費不合理狀況，降低代理成本。從整體來看，解釋變量和控制變量之間的相關系數普遍較小，相關度不高，表明模型(1)出現多重共線的可能性比較低。

表4 模型(1)相關變量的Pearson檢驗

注：*、**、***分別表示在10%、5%、1%的顯著性水平上顯著。下同。

(2)模型(1)回歸結果。表5為模型(1)的回歸結果和共線性診斷。央企分紅(DIV)的回歸系數為-0.031，與預期符號一致，在5%的顯著性水平上通過了顯著性檢驗，證實央企分紅與在職消費水平確為負相關關系，央企現金股利的發放能夠抑制高管人員在職消費水平。由此我們提出的假設1得到驗證。公司規模(SIZE)回歸系數為-0.011，符號為負，在1%的顯著性水平下顯著，表明公司規模并沒有加劇高管人員的在職消費行為，沒有刺激高管人員的在職消費意愿；財務杠桿(LEV)回歸系數-0.035，符號為負，與預期符號相一致。在1%的水平上通過了顯著性檢驗，表明財務杠桿的運用能夠降低在職消費水平。高管薪酬(SAL)、管理層持股(MSH)和董事長與經理人兼任情況(DUAL)未通過顯著性檢驗。方差膨脹因子(VIF)表明該模型存在高共線性的可能性較低。與前面的判斷結果一致。模型(1)調整后的可決系數為0.206，回歸模型的擬合度較好。DW統計量的值約等于2，表明模型(1)的相鄰殘差不相關可能性較高。模型通過了F檢驗。

表5 模型(1) 回歸結果和共線性診斷

2.模型(2)的多元回歸結果

(1)模型(2)主要變量相關性分析。表6提供了模型(2)相關變量的Pearson檢驗。從該表可以看到，央企在職消費程度(NPC)與央企的經營績效(EPS)之間呈現顯著的負相關關系，Pearson系數在1%的水平上通過了顯著性檢驗。表明在職消費水平在一定程度上會對公司效益帶來負面影響，阻礙企業的發展。央企分紅(DIV)與經營績效(EPS)之間呈現顯著正相關關系，Pearson系數在1%的水平上通過了顯著性檢驗。表明央企的分紅對于企業的經營績效具有一定的提升作用，通過央企分紅能夠促進企業的發展。同模型(1)，從Pearson檢驗的整體情況來看，解釋變量和控制變量之間的相關系數普遍較小，相關度不高，表明模型(2)出現多重共線的可能性比較低。

(2)模型(2)回歸結果。表7提供了模型(2)的回歸結果和共線性診斷。通過表7可見，在職消費水平(NPC)回歸系數為-0.898，在1%的顯著性水平下與企業效益(EPS)顯著負相關，表明央企高管在職消費水平的提高會給公司經營績效產生負面影響。由此，我們提出的假設2得到了檢驗。央企分紅(DIV)回歸系數為3.029，在1%的顯著性水平下顯著，表明央企分紅比例的提高會顯著提升企業的經營效益；管理層薪酬(SAL)回歸系數為0.072，在1%的水平上通過了顯著性檢驗，表明管理層薪酬的提高有利于公司效益的提升。公司規模(SIZE)、財務杠桿(LEV)、管理層持股(MSH)與董事長和經理人兼任情況(DUAL)未能通過顯著性檢驗。同樣，通過共線性診斷結果可以看出模型(2)存在高共線性的可能性比較小。模型(2)可決系數高，說明該模型擬合程度好。模型通過了F檢驗。Durbin-Watson統計量的值為1.913，約等于2。根據前文的分析可以初步得出相鄰殘差不相關的結論。

表6 模型(2)相關變量的Pearson檢驗

表7 模型(2) 回歸結果和共線性診斷

(四)穩健性檢驗

由于國內對于國企在職消費的研究還處于起步階段，對于在職消費的度量也尚未形成系統的研究方法和最終定論。本文在參考相關學者研究成果的基礎上，采用將管理費用率(NPC)作為在職消費的度量變量。為了使本文的研究結論更具有說服力，筆者重新整理數據，用銷售管理費用率(NPC*，即銷售費用與管理費用之和占主營業務收入的比例)來衡量在職消費水平，仍然得出與前文幾乎一致的研究結果(見表8)。這說明本文的研究結論是穩健的。

表8 穩健性檢驗的回歸結果

五、研究結論及對策建議

(一)研究結論

我國央企在職消費程度與公司經營績效呈顯著負相關關系，表明在職消費一旦超過了合理的水平必然會導致央企經營績效的降低，損害到包括國有股東在內的央企利益相關者的權益。這就從另一方面說明了控制央企高管在職消費的水平可以在一定程度上對企業經營績效起到促進作用，從而有利于國有資產的保值增值和國有企業的做大做強。而提高央企分紅比例就是控制在職消費程度的有效手段之一。因為隨著央企分紅的逐步提高，可以減少央企內部巨額利潤的留存比例和規模，在一定程度上能有效約束央企高管在職消費行為，從而減少道德風險和逆向選擇，降低代理成本。不僅如此，提高央企分紅比例還有助于提升企業的經營績效，促進央企的良性和長遠發展。

(二)對策建議

1.建立健全相關的法規政策體系，合理制定中央企業的現金股利分紅比例

建議相關的立法和行政部門建立健全法規政策，強制性地加大央企現金股利的分紅比例。同時，相關政府監督部門應該加強對央企現金股利分紅的監管力度，保證央企分紅政策的有效實施。通過有效利用央企分紅的作用機制，達到抑制高管在職消費的目的，從而進一步提升企業經營績效。當然，國有企業的發展壯大需要保有一定的利潤留存比例，作為再投資的資金積累，過高的現金股利分紅比例不利于企業的可持續性發展。因此，央企的現金股利分紅比例需要保持在一定的合理范圍之內，按照黨的十八屆三中全會提出的“到2020年，我國國有企業利潤上繳公共財政比例達到30%”的目標要求，是合理和可行的。

2.加強對央企高層管理人員在職消費行為的審計和監督

一方面，從企業的微觀角度來看，國有企業應該加強內部審計的力度，完善內部控制制度，盡量減少高管在職消費的范圍，尤其是防范其超標準的過度在職消費行為，必要時，對相關的責任人予以黨紀或行政處罰。通過對高管在職消費的嚴格控制，可以有效減少企業的代理成本，提升企業經營績效。另一方面，從國家的宏觀角度來看，央企的最終所有權歸國家所有，加強對央企高管人員在職消費的審計和監督有利于保護國有資本。除了在企業外部聘任專業的經濟責任審計機構對高管在職消費行為進行嚴格審計外，還應該建立健全多元化的外部監管機制，充分發揮政府職能部門、輿論媒體、社會公眾等利益相關者的監管作用。

3.適當鼓勵或獎勵管理層持股，提高管理層持股比例，加強其個體利益與企業利益的一致性

管理層作為國有企業的業務經營者和利益相關者，其掌握著國有企業的真實財務信息，由于目前資本市場上信息具有不對稱性，企業的其他利益相關者一般很難了解到或者會滯后了解到企業的真實狀況。此時，管理層的行為就具有重要信號作用，如果管理層開始持有或加持所在企業的股份，這會在資本市場上傳遞出利好的消息，增加公眾對該企業的預期。不僅如此，適當鼓勵或獎勵管理層持有所在國有企業的股份，可以使他們的個人經濟利益與股東的最終利益更多的趨于一致，促使他們更大程度上地關注企業的整體效益。提高管理層持股比例，企業經營狀況的改善和利潤的提高都將與管理層的個人績效更加息息相關，由此一來，管理層的工作熱情將得到更大程度的激發，工作效率相應提高，在職消費的動機得到削弱，過度在職消費的行為就會得到有效抑制。

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Profit-sharing, Company-paid Consumption and Performance of Central Enterprises

Shi Yi

(School of Economics, Fujian Normal University, Fuzhou, 350100, China)

Under the frame of state-owned property management in our country, the overlong agent chain causes the high managing cost in state-owned companies. And company-paid consumption is an important part of that cost, which influences central enterprises’ business performances directly or indirectly. By building measurement models and using samples from 2012 to 2014, we may find that profit-sharing in state-owned companies can not only control their company-paid consumption, but also raise their performance. In the end the paper proposes some countermeasures for state-owned enterprises based on the research.

profit-sharing in central enterprises; company-paid consumption; company management; performance

2095-0365(2017)01-0011-08

2016-11-25

時 祎(1991-)，女，碩士研究生，研究方向：財務會計理論與實務。

2014年國家社科基金重點項目《國企紅利征繳比例倍增目標下的國資預算支出民生化研究》(14AGL007)；2013年國家社科基金青年項目《公共資源收益合理共享視角下的國有企業紅利分配研究》(13CGL024)；2013年教育部人文社科項目《民生財政導向下的國有資本經營預算支出結構與績效評價研究》(13YJA630007)

F275.4

A

10.13319/j.cnki.sjztddxxbskb.2017.01.03

本文信息:時 祎.央企分紅、高管在職消費與公司經營績效 [J].石家莊鐵道大學學報：社會科學版，2017，11(1)：11-18.