國際金融危機下的資本市場競爭新格局與我國應對策略

(西南大學經濟管理學院 重慶 400000)

國際金融危機下的資本市場競爭新格局與我國應對策略

曾鑫

(西南大學經濟管理學院重慶400000)

美國2007年發生的次貸危機引發了嚴重的金融危機，導致美國實體經濟的衰退。美國金融危機的根源在于：金融監管缺失、宏觀經濟政策不當、實行了低儲蓄高消費的經濟體制，以及國際貨幣體系的不合理。金融危機會進一步改變國際資本市場競爭力格局。我國想要在當今資本市場競爭中不被邊緣化并立于不敗之地，必須積極應對，采取擴張的貨幣政策和適當寬松的財政政策等一系列措施，促進經濟平穩快速增長；擴大直接融資，改善社會資金結構；改善國際收支狀況；推進人民幣國際化進程；積極參與國際金融體系的改革。

美國次貸危機；國際金融危機；新格局；影響；對策

一、關于國際金融危機

1997年7月泰銖失守，引發東南亞金融危機，并逐步擴大到我國香港、臺灣地區和韓國，次年影響到俄羅斯。這場危機實際上只是發生在亞洲部分國家和地區的區域性金融危機，簡稱亞洲金融危機。10年之后，美國發生百年不遇的危機，經濟嚴重衰退，并引發了全球金融危機。這次國際金融危機是由美國金融危機引發的。因此,必須要客觀地分析美國金融危機的發生過程、嚴重危害、產生原因和對全球經濟的影響,以及國際金融危機最新發展勢頭。

(一)美國金融危機的過程

美國金融危機起于住房抵押貸款大量違約,發展到大型金融機構瓦解重組,信貸緊縮造成經濟嚴重衰退,引發國際金融危機和全球經濟負增長。美國金融危機經歷了下列幾個階段:

(1)2007年出現次貸危機。美國金融機構對信用比較低的人提供了大量貸款,這類貸款一稱為次級貸款。金融機構用次級貸款作抵押發行大量債券,有關金融機構又對這種債券銷售進行擔保,從而形成風險巨大的房地產和金融泡沫。

(2)2008年9月發生百年不遇的金融危機。“兩房”(房地美、房利美)和美國國際集團(AIG)被政府接管;五大投資銀行解體,其中一個破產(雷曼兄弟),兩個被兼并(美林、貝爾斯登公司),兩個改為銀行控股公司(高盛、摩根士丹利),轉由美聯儲監管。很多商業銀行宣告破產,或被政府接管。

(3)實體經濟嚴重衰退。金融危機和金融“去杠桿化”,引發流動性收縮,短期融資一度停滯,導致經濟嚴重衰退。2007年美國銷售汽車1 500萬輛,2008年降到1 000萬輛,三大汽車公司面臨破產。

(4)政府緊急救助。次貸危機爆發后,美國主要推出了4項經濟刺激和金融穩定計劃,其中包括前總統布什推出的7 000億美元不良資產救助計劃,現任總統奧巴馬推出的7 870億美元的經濟刺激計劃,美聯儲推出的8 000億美元救市方案和美國財政部高達2萬億美元的金融穩定計劃,以上包括財政撥款和減稅、財政擔保和美聯儲再貸款,共計約4.3萬億美元。

(二)美國金融危機的根源

(1)金融監管缺失。美國歷來主張自由市場經濟,主張少監管、不監管。這次美國金融監管的缺失,主要表現為對次貸管理過松,商業銀行和投資銀行杠桿率過高,對場外交易的信用違約掉期等衍生產品,既無機構監管,也無標準約束,最終釀成大禍。

(2)宏觀經濟政策不當。主要是指2001年到2004年美聯儲不斷地降低利息,一次降0.25,降了16次,從5%左右降到1%。利率過低,推動形成房市泡沫。

(3)低儲蓄、高消費的經濟體制。美國全國儲蓄率從20世紀80年代的9%左右下降到近幾年接近為零,2007年為1.7%。美聯儲報告,2008年底美國家庭房屋抵押貸款和信用卡貸款債務合計為13萬億美元,相當于稅后收入的123%,而1995年是83%。2008年美國財政赤字近5 000億美元,債務總額10萬億美元,人均負債3萬美元。貿易赤字連續3年超過7 000億美元。

(4)國際貨幣體系不合理。這是美國金融危機最重要的根源。2008年全球經濟總量為62萬億美元,其中,美國占23%,呈逐年下降的趨勢,中、俄、巴、印四國占14.4%,逐年快速上升。但是,現在用美元作結算貨幣的貿易額占全球貿易總額的80%,各國外匯儲備的60%以上是美元。美元既是美國的本幣,又是國際貨幣，美國發生大量財政赤字、貿易赤字,因而發放大量美元,卻不受世界監督。

二、國際金融危機下的新格局

(一)歐洲股市和債市規模在逐步超越美國

在2007年3月底，包括俄歲斯和中東歐國家在內的歐洲24個股票市場的市值總額已達到15.72萬億美元，超過了美國股市15.64萬億美元的市值總額。這種情況為第一次世界大戰結束以來首次出現，顯示出歐洲市場的上升趨勢和美國在全球資本市場的統治地位的日趨衰落。有專家稱，這種格局的變化標志著歐美股市之間發生了“具有地震效應的變化”。

自2003～2007年，歐元對美元升值26%,在此期間以美元計算的歐洲股市市值上漲了160%，相比之下，美國股市市值的漲幅為70.5%。倫敦證券交易所近年來在吸引境外企業IPO方面取得了驕人的成績，也震撼了紐約證券交易所。僅在2006年就有來自25個國家和地區的公司前來倫敦證交所進行IPO融資。歐洲股市在全球的影響力日益增強，其債券市場的發展也與此形成呼應。據統計，歐洲非金融類公司2008年底銷售了將近575億美元的債券，大大超過往年同期水平，也超過美國424億美元的銷售額。

(二)新興市場國家(地區)資本市場的崛起

近年來，新興市場經濟的快速增長推動了其資本市場的發展，其發展速度超越了成熟市場。在金融危機全面爆發前的2007年，全球資本市場增長強勁，新興市場金融資產的增長為全球金融資產增長貢獻了50%。數據顯示，自2002年以來上海和中國香港交易所的融資額保持著逐年平穩上升的趨勢;在2008年，香港交易所IPO融資額超過了紐約交易所;2007年上海IPO融資額增幅最大，接近同年IPO融資額也大幅度上升的紐約交易所。雖然2008年下半年隨著全球金融危機的爆發，新興市場遭遇大規模沽售，股市表現不及其他地區，但自2009年初至今，新興市場表現卻勝過其他市場。在英國，金融服務業在GDP中的占比高達25%-30%。亞洲很多著名大城市逐漸把倫敦當成效仿目標，竭力爭取成為國際性金融中心。

三、各國(地區)采取的應對策略

(一)美國

面對資本市場逐步失去優越性的挑戰，為使資本市場更具競爭能力，美國推出了保持其資本市場競爭優勢的各種對策。

首先，調整監管政策。Zoos年3月，美國財政部公布《美國金融監管體系現代化藍圖》，致力于如何提高美國資本市場競爭力和美國金融服務業的經營效率。該藍圖對現行以行業為基礎的監管體系進行重新梳理和歸類，力圖實現市場穩定監管者(美聯儲)、謹慎金融監管者(新設)和商業行為監管者(新設)三個層次監管機構在監管目標和監管框架的緊密聯系，對相同的金融產品和風險采取統一的監管標準，以提高監管的有效性。

其次，采取措施降低公司上市費用和證券交易成本。2006年底紐約交易所向美國證券交易監督委員會申請取消了公司轉板的費用。同時，美國證監會放寬了自1929年實行至今的保證金規定，并批準建立一個旨在削減證券交易成本的系統使投資者可在股票、期權和期貨間進行多元資產交易。

最后，證券交易所不惜全力進行全球性收購，企圖成為真正具有全球意義的證券交易市場。2006年6月，紐交所在泛歐交易所收購大戰中獲勝，2007年4月二者合并后更名為紐約泛歐交易所(NYSE Euronext)，此后，該交易所坐擁紐約、巴黎、里斯本、阿姆斯特丹和布魯塞爾五大證券交易市場。2007年5月，美國納斯達克證券交易所并購北歐證券交易商瑞典QMX公司，并購后的新集團命名為NASDAQOMX Group，合并后該集團擁有了更多的金融與管理資源，納斯達克已在事實上成為了倫敦證交所在歐洲最強勁的競爭對手。

(二)英國

以英國為核心的歐洲資本市場也面臨著爭奪全球資本及上市資源的殘酷競爭。近年來，英國也在不斷完善提升其資本市場競爭力的各種措施。

首先，英國實行了寬松而有效的監管體系與模式。在英國倫敦證券市場上沒有類似于《薩班斯一奧克斯利法》以規則為基礎的嚴厲監管規定，其實行的是基于原則的監管體系。倫敦證交所的監管程序注重與其他主管機構互動配合，市場參加者受到高度尊重。

其次，倫敦證交所力圖通過兼并收購擴張其經營的業務和空間范圍，鞏固其在世界金融市場上的領先地位。倫敦證交所2007年收購了意大利證交所。此次合并之后，倫敦證交所擁有了歐洲最大的股票業務，并成為世界上惟一一家可以在同一監管體系下實現股票兩地同時上市和交易的交易所。除此之外，倫敦證交所于2008年1月在北京設立辦事處，以開拓快速成長的中國市場，占領利潤豐厚的中國企業上市業務。

(三)日本和韓國

20世紀90年代后，日本泡沫經濟破滅。股價暴跌和交易量萎縮導致東京證券交易所在國際資本市場上的地位不斷下降。此后，日本經濟持續低迷，使東京已大大褪去作為國際性金融中心的色彩。因此，歷屆政府上任都會強調要使其資本市場更具競爭力，以防止更多機構離開東京前往新加坡、香港或倫敦，同時強調要將更多的銀行、證券公司和基金吸引到日本。近年來，日本金融廳和日本公平貿易委員會已著手推動其金融行業改革。日本金融廳致力于使日本銀行系統擺脫幾年前的壞賬危機;公平貿易委員會則從更理性的層面進行改革，比如廢除操縱投標的慣例等，以使日本公司與外國公司展開公平競爭。

在韓國，證交所是一家國際性的交易所，擁有發達的創業板市場，是全球最活躍的衍生品市場之一。為提高競爭力，韓國證交所改善了上市程序和信息披露制度以符合全球標準。同時，韓國證交所注重拓展與國外交易所的聯盟關系。幫助越南建立了交易所;在柬埔寨和老撾進行投資，幫助兩國建立自己的交易所;幫助蒙古升級交易系統;向馬來西亞輸出其先進的債券交易系統;與芝加哥商業交易所簽署協議，使其衍生產品可以24小時不間斷地進行交易等。

四、我國應對新形勢下國際金融危機的策略

這次國際金融危機與10年前發生在亞洲的金融危機相比,表面上有許多相似之處,但本質上有很大不同,對我國的影響也截然不同。1997年發生亞洲金融危機時,我國外匯儲備只有1400億美元,進出口貿易總額只占全國GDP的三分之一;現在,我國外匯儲備已高達2萬億美元,進出口貿易總額占GDP超過三分之二,我國與全球經濟、與美國經濟的聯系更加緊密。因此,應對這次國際金融危機,要樹立世界眼光,從國情出發,綜合分析,準確判斷,積極應對,維護發展中國家利益,鞏固和發展我國根本利益。

(一)促進我國經濟平穩較快增長

(1)倒逼擴大內需,有利于轉變經濟發展方式;外匯儲備充足,全球物價較低,有利于更好地運用國外戰略資源;我國經濟實力不斷增強,有利于我國參與國際經濟和金融體系的改革。面對國際金融危機,黨中央和國務院正確判斷國內外宏觀形勢,提出促進經濟平穩較快發展的一系列措施。

(2)實施汽車、鋼鐵、造船、石化、輕工、紡織、有色金屬、裝備制造、電子信息、現代物流等10個重點行業的調整和振興計劃。大力支持科技創新和節能減排,推動經濟結構調整和發展方式轉變,發展大飛機、3G等高新技術產業。

(3)穩定股市和房市,保持金融穩定。今年原定進出口增長8%,1～2月同比下降27.2%,其中出口下降21%。由于資本形成不足,實施適度寬松的貨幣政策也會受到影響。這些情況給我國實現經濟增長8%的目標增加了困難。3月18日,世界銀行將我國經濟增長預測下調到6.5%。但是,綜合實施各項政策,全年增長8%左右的目標還是有可能實現的,如果達到7%左右也是了不起的成績。

(二)改善社會資金結構

(1)規范發展股票市場。2001年到2013年,我國企業從股市融資占全部融資的比例在2%～9%左右。2007年因股市大幅上漲,這個比例上升到20%。2008年股票融資比例降到6%。據有關部門分析,目前大小非減持不再成為市場擔憂的問題,融資融券已充分準備,而且擇機推進場外市場,預計我國股市經歷一段時間震蕩后,會進入平穩上升階段。

(2)發展債券市場。發展債券市場,不但可以擴大社會直接融資,還可以為將來人民幣的可兌換創造條件,即給持有人民幣者提供投資的產品。當前,要特別著力擴大企業、公司債的發行。要在加強監管的基礎上,解決好金融機構對企業、公司發債的擔保問題。同時,要建立債券發行評級機構,要健全破產企業的債務清償機制,促進債券市場發展。

(3)大力發展基金市場。基金有很多種類,主要有證券投資基金、風險投資基金、產業投資基金、私募股權投資基金等,現在,除證券投資基金外,其余基金發展緩慢。1997年,中央金融工作會議文件早已提出制定產業投資基金管理辦法,發展基金市場,但由于種種原因,這個管理辦法至今也未出臺。全國社會保障基金的10%可以用于股權投資基金,將在推進股權投資基金發展方面發揮積極作用。國務院已提出制定股權投資基金管理辦法,我們希望盡快落實,并建議將產業投資基金包含在其中。

(三)改善國際收支狀況

(1)外匯儲備不是財政資金。多年來,我國在貿易收支和資本項目收支方面,一直保持雙順差,因此,外匯儲備大幅上升,到2008年底,已接近2萬億美元,占全球外匯儲備的28%,列世界第一位。我國中央銀行主要用商業銀行的存款購買外匯,而商業銀行的存款大部分又是企業和居民的存款,所以,中央銀行的外匯儲備,是中央銀行在境外的資產,也是中央銀行對商業銀行的負債。使用這部分外匯,必須用人民幣去購買。

(2)持有大量外匯儲備要支付很大成本并承擔很大風險。我國的外匯儲備是中央銀行在不同價位用人民幣購買的,近2萬億美元外匯儲備要占用約14萬億元人民幣資金。購買外匯投放大量人民幣,會造成通貨膨脹,所以中央銀行要通過發行票據等方式收回過多貨幣,還要向商業銀行支付比商業銀行法定存款利率更高的利息。盡管外匯儲備運用也獲得收益,但扣除對存款付息,實際收益較低。更重要的是,全球外匯儲備的60%以上為美元資產,如果美元貶值,外匯儲備還會面臨資產縮水的風險。所以,3月13日溫家寶總理在記者見面會上直言,擔心我國持有美國國債的價值,希望美國保證中國資產的安全。

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曾鑫(1991.3-)，男，四川綿陽人，西南大學經濟管理學院碩士生，研究領域金融理論與政策。