股權性質和媒體關注對上市公司信息披露質量的影響

徐蓉 王素玲

股權性質和媒體關注對上市公司信息披露質量的影響

徐蓉 王素玲

提高上市公司會計信息披露質量不僅是進行多層次資本市場建設的關鍵,而且也是提高投資者對資本市場信心的重要條件。以往的相關研究大都從單一層面證明公司治理對信息披露質量的影響作用。本文選取2006-2014年股權分置改革后深市A股上市公司的樣本數據,綜合外部媒體關注和內部股權性質雙重公司治理因素，全面檢驗二者與會計信息披露質量的相關性及其對信息披露質量影響的差異性。檢驗結果表明：無論是作為內部公司治理因素中的股權性質，還是作為外部公司治理因素的媒體關注，二者均與會計信息披露質量顯著正相關,而媒體關注對非國有上市公司信息披露質量的治理作用明顯強于國有上市公司。

媒體關注 股權性質 信息披露質量

一、引 言

伴隨著國內資本市場的迅速崛起，20世紀90年代信息披露制度在我國應運而生。在信息化、數據化背景下的今天，信息披露制度不僅已成為連接上市公司和投資者的重要紐帶，而且其制定和執行也愈加受到各利益相關方的重視和關注。但不容置辯的是，上市公司信息披露的違規事件卻一直與我國資本市場的發展相伴而生，從較早的瓊民源、銀廣夏到近年的綠大地、萬福生科，再到近期受證監會行政處罰市場禁入的欣泰電氣、大智慧等等。此類事件的頻出，不僅對上市公司聲譽和投資者信心的打擊顯而易見，更是制約了資本市場優化資源配置功能的發揮和健全多層次資本市場體系目標的實現。

國內外學者的研究大都證明完善的內部公司治理機制不僅可以降低上市公司資本成本、驅動良好業績、降低公司的風險和失誤，而且也會對信息披露質量產生重要的影響，能有效降低企業管理層對信息披露進行操縱的可能性。然而，在大眾傳媒和網絡媒介高度發展的今天，媒體作為外部治理機制對上市公司信息披露的影響日益凸顯。因此，本文試圖突破只就內部治理單因素對信息披露質量影響作用的傳統分析方法，以2006-2014年股權分置改革后深市A股上市公司的數據為樣本，綜合股權性質和媒體關注內外部雙重公司治理因素，考察二者對上市公司信息披露質量的影響以及探究在不同股權性質的上市公司中，媒體關注的治理作用是否存在差異。

二、文獻回顧

（一）媒體關注與信息披露質量

Haw et al.(2004)通過對22個國家的實地考察發現媒體關注確能提高被報道公司的信息披露質量。Miller（2006)研究發現，媒體通過對所搜集到的信息進行整理和調查可以使那些操縱會計信息披露的欺詐行為提前被曝光。Fang和Peress（2009）則認識到被媒體所披露的公司的信息技術均已經得到優化，減小了交易風險，并且提出被媒體關注的公司將具備更高的超額收益。Bushee et al.（2010）、Engelberg和Parsons（2011）同樣研究發現媒體關注會對上市公司信息環境產生明顯影響，信息不對稱程度顯著降低。國內學者李培功和沈藝峰（2010）探究媒體報道的治理途徑，發現我國媒體監督治理功能的有效發揮主要依賴于行政部門的介入，從而促使上市公司改正違規行為，提升信息披露質量。權小鋒和吳世農（2012）首次從會計信息披露的角度來探討媒體關注對上市公司的盈余操縱是否存在治理效用，研究結果表明媒體關注能夠顯著抑制上市公司管理層的盈余操縱行為，改善公司信息披露質量。賀建剛和魏明海（2012）認為通過媒體進行報道能夠讓相關的市場參與者有效預估企業運作可能遇到的風險問題，使得信息的透明度有效提升。楊世鑒（2013）同樣研究發現上市公司被媒體報道的次數與上市公司業績預告披露的準確性和及時性顯著正相關。

（二）股權性質與信息披露質量

Ruland et al.（1990）發現，會計信息披露質量同政府持有該上市公司的股權比例呈正比，而同控股股東的持有股權比例則沒有發現顯著的相關性。Eng和Mak（2003）以新加坡158家上市公司為研究樣本，研究結果顯示較低的高管持股比例和較高的政府持股比例有助于提升上市公司自愿披露會計信息的積極性。國內，杜興強和溫日光（2007）發現完善的公司治理機制可以有效幫助和改善上市公司的會計信息披露質量，相較于民營企業，國有控股企業的會計信息質量更高。伊志宏等（2010）的研究也得出了相同的結論。郁玉環（2012）認為，股權結構作為公司治理結構的基礎，必然會對公司的行為選擇和經營成果產生重大影響，同時影響信息披露的行為選擇。而作為股權結構維度要素之一的股權性質也必然會對企業會計信息的披露質量產生一定的影響。

通過上述對相關文獻的梳理可以發現，國內外已有不少學者對股權性質和媒體關注同信息披露質量的相關性進行過單一層面的專門研究，但卻未有學者將這三者之間的關系納入同一架構進行探討。基于此，本文在單一分析內部公司治理因素中的股權性質和外部公司治理機制的媒體關注對信息披露質量影響的基礎上，嘗試研究媒體關注在不同股權性質的上市公司中對信息披露質量的治理效用是否存在差異。

三、理論分析與研究假設

（一）股權性質對信息披露質量影響的理論分析與研究假設

代理理論和信息不對稱理論要求代理人定期披露會計信息，從而減小代理雙方信息不對稱程度，緩解代理雙方矛盾，進而減少代理成本。在兩權分離的環境下，管理層有意愿并且有能力操縱信息披露，尤其是與公司業績息息相關的財務信息。劉鳳委等（2005）認為上市公司的治理結構、經營目標和行為選擇會因上市公司的股權性質不同而產生一定的差異。與民營企業所不同的是，國有企業兼具經濟和政治雙重特征，在承擔經濟責任的同時，還要承擔相應的社會責任，而這必然會導致其在信息披露方面產生差異。本文以實際控制人的性質來定義股權性質，將上市公司分為國有控股上市公司和非國有控股上市公司。當上市公司的實際控制人為政府時，由于其不真正享有上市公司的剩余索取權，管理層追求利潤的壓力較小，故其違規披露的動機較小。Ru1and et al.(1990)、Eng和Mak(2003)都研究發現政府持股有利于提高上市公司的信息披露質量。杜興強和溫日光(2007)認為國有上市公司承擔著諸如樹立公眾形象、提升品牌價值等重要的社會責任，再加上因其有政府權威的委托人，控制監督能力也強于非國有上市公司。因此，國有上市公司往往并不一定擁有更強的動機去操縱信息，反而會為了承擔諸多社會責任，恪盡職守的履行其代理人的權利與義務，從而會對信息披露質量的影響產生積極作用。相反，個人或者家族擁有對非國有控股公司的絕對控制權，他們是上市公司的剩余索取者，追求自身利益最大化是他們的最終目標，具有操縱信息披露的強烈動機，因此信息披露水平較低。基于以上分析，提出本文的假設1：

假設1：相對于非國有上市公司，國有上市公司的信息披露質量更高。

（二）媒體關注對信息披露質量影響的理論分析與研究假設

網絡的普及和信息化水平的高速發展使媒體逐漸成為信息匯集和傳播的重要載體。根據議程設置理論，媒體報道可以對那些被曝光的公司產生 “盯住效應”，即與那些未曾有媒體報道的公司相比，被媒體曝光的公司會受到更多的社會專注和輿論監督。出于追求自身利益最大化的固有意識，亦或是為了迎合資本市場的投融資需求，企業管理層通常會萌發出操縱會計信息的意圖從而采取一些違規行為，與媒體關注度較小的公司相比，那些受到較多媒體關注和報道的公司，其違規行為會更大可能地被曝光，進而受到政府介入調查和法律懲罰的機率更大。在這種情形下，迫于輿論的壓力和規避行政處罰，以及為減少法律訴訟而引起公司名譽受損，上市公司的治理層通常會選擇主動披露更加準確和及時的會計信息。因此，上市公司所披露的信息內容質量會受到媒體報道強弱的影響。同時為了獲取更多積極正面的輿論宣傳，塑造良好的公司形象，媒體報道會激勵上市公司管理層及時、準確的披露會計信息。基于以上分析，提出本文的研究假設2：

假設2：媒體對上市公司報道次數越多，即媒體關注度越高，則信息披露質量越高。

（三）不同股權性質下媒體關注對信息披露質量影響的理論分析與研究假設

媒體對于上市公司所發揮的外部治理效用已逐漸在國內外相關文獻中得到肯定（Dyck and Zingales，2004；Miller，2006；Joe,etal，2009；李功培、沈藝峰2010）。然而，受我國市場經濟這一大背景的影響，媒體一方面由于外部經理人市場尚處于發展階段，不夠成熟和完善，運用聲譽機制來管理層規范顯得十分困難，另一方面，我國資本市場存在上市公司中國有股權占比過重的情況，這使得公司的運行和管理無法避免政府的干預。正如鄭志剛（2007）所說的那樣，媒體是否有動力驗證其所獲取信息的真實性，以及是否客觀精準報道其所獲取的信息取決于媒體所處的包括對新聞自由保護在內的外部治理環境。為了充分發揮媒體對公司行為的監督作用，需要警惕媒體市場的過于集中和某一利益集團對媒體的高度控制。Djankov（2001）曾考察了多個國家的媒體公司的所有權模式，發現幾乎所有國家最大的媒體公司都由該國的政府控制。政府干預成為了媒體治理作用能否充分發揮的關鍵因素。本文用上市公司被媒體報道的新聞條數來衡量媒體關注的程度，由于國有上市公司更容易受到政府介入的影響，這就削弱和制約了媒體關注對國有上市公司信息披露治理作用的發揮。基于以上分析，提出本文的假設3：

假設3：上市公司股權性質不同，媒體關注對信息披露質量的影響會存在差異。同國有上市公司相比，媒體關注對民營上市公司信息披露質量的治理作用更加明顯。

四、研究設計

（一）樣本選取與數據來源

本文選取2006-2014年股權分置改革后深市A股上市公司作為研究樣本，剔除金融、保險行業類上市公司、同時發行B股或H股的上市公司、ST、*ST公司、當年IPO公司、數據缺失的上市公司。此外，為避免異常值對回歸結果產生的干擾，對連續變量1%以下和99%以上的分位數進行縮尾處理，最終得到3275個有效觀測值。本文關于信息披露質量的數據來源于深交所網站中所披露的對上市公司信息披露質量的考評結果，媒體關注數據取自CNKI中的《中國重要報紙全文數據庫》，財務數據以及公司治理數據主要從CSMAR數據庫中獲得。

表1 變量定義

表2 描述性統計

表3 主要變量的Pearson相關分析

（二）模型設計與變量定義

1.模型設計

為了分析股權性質對信息披露質量的影響，構建如下模型（1）：

為了探究媒體關注對信息披露質量的影響，構建如下模型（2）：

2.變量定義

（1）會計信息披露質量（Quality）

關于對信息披露質量的度量，本文選用深交所網站上每年公布的上市公司信息披露考評結果為衡量指標，采用伊志宏等（2010）等學者的做法對信息考評結果進行二級分類，即當公司評級為A級或B級時，信息披露質量賦值為1，而當評級結果為C級或D級時，則信息披露質量賦值為0。

（2）媒體關注（Media）

國內外學者大多采用上市公司被媒體報道的新聞條數來衡量媒體關注的強弱(Fang and Peress，2009；李培功和沈藝峰，2010)。本文沿用李培功和沈藝峰(2010)以及朱松等(2012)的研究思路，擬選取《中國證券報》、《上海證券報》、《證券日報》、《證券時報》、《第一財經日報》、《經濟觀察報》、《21世紀經濟報道》及《中國經營報》這八份最具權威和專業的全國性證券金融類日報作為媒體報道的來源，以這八份報紙刊登的關于上市公司的新聞條數為基準，參照Chen等(2009)的做法，采用“1+新聞條數”的自然對數即Ln（1+新聞條數）來量化上市公司受媒體關注的強度。

（3）股權性質（State）

本文對于上市公司股權性質的劃分是依據CSMAR數據庫中對上市公司實際控制人的界定，當上市公司界定為國有上市公司，股權性質賦值為1，否則為0。

表4 股權性質對信息披露質量影響的回歸結果

表5 媒體關注對信息披露質量影響的回歸結果

（4）控制變量

通過前文的分析可知，上市公司信息披露質量很大程度上會受到公司治理機制和公司特征的影響，本文選取第一大股東持股比例、董事會規模、獨立董事比例、公司規模、資產負債率等作為控制變量，以控制治理機制、公司特征對信息披露質量的影響，具體變量定義詳見表1。

五、實證檢驗

（一）描述性統計分析

從表2中可以發現，Quality均值為0.7441，說明在2006-2014年間深交所A股主板市場中超過74%的上市公司其信息披露質量被評為A級或B級，總體信息披露質量較好。媒體關注度(Media)的平均值為1.0754，即樣本公司中每個上市公司平均約可獲得1.9312（e1.0754-1）篇媒體報道，其中受到媒體報道最多的公司在2006-2014年間共有64（e4.1744-1）篇報道，當然也存在在研究年限中沒有被媒體報道過的公司。股權性質（state）均值為0.5392，樣本中國有上市公司和非國有上市公司的數量總體上相差較小，這也為下文以股權性質進行分組研究媒體關注在不同性質的上市公司中對信息披露質量的影響提供了可能性。控制變量方面，第一大股東控股比例（First）均值高達34,42%，自股權分置改革以來我國上市公司中一股獨大現象并未有所改觀，股權集中程度仍然較高。獨立董事比例（Indep）最小值為0.1111，平均值為0.3672，表明上市公司獨立董事比例基本上達到公司法規定的要求，但也存在獨立董事人數不合規定的情形。上市公司董事長與總經理兩職合一（Dual）的平均值為0.1591，表明董事長與總經理兩職合一僅出現在少數企業中。在審計意見（Audit）方面，超過93%的上市公司年報經注冊會計師審計后被出具了標準無保留意見，財務報表總體上可信賴程度較高。

（二）相關性分析

為避免多重共線性的干擾，本文對各主要變量之間的相關性進行Pearson雙尾檢驗，表3報告了主要變量間的相關系數。

表6 不同股權性質下媒體關注對信息披露質量影響的回歸結果

從檢驗結果中可以看出，各解釋變量之間相關系數的絕對值均小于0.5，說明不存在多重共線性，故能夠放在同一個模型中進行檢驗。在相關性檢驗中可以發現，無論是股權性質State還是媒體關注Media均與信息披露質量Quality在1%的相關性水平下顯著正相關，初步支持了假設1和假設2。在控制變量方面，第一大股東持股比例First和董事會規模Board均與信息披露質量Quality正相關，而董事長與總經理兩職合一Dual同信息披露質量Quality負相關。當然Pearson系數只是對單變量分析的結果，媒體關注和股權性質對信息披露質量的影響還需要通過多元回歸做進一步的分析。

（三）多元回歸分析

1.股權性質對信息披露質量的影響

為檢驗股權性質對信息披露質量的影響，對模型1進行Logistic回歸，回歸結果如表4所示。

從表4中可以看出，State回歸系數B為0.545，Sig值為0.000，股權性質與信息披露質量在1%的水平上顯著正相關，表明與非國有上市公司相比，國有上市公司信息披露質量更高，假設1得以驗證，這與杜興強和溫日光（2007）的研究結論一致。此外，在控制變量中，第一大股東持股比例First與信息披露質量Quality在1%水平上顯著正相關，說明大股東持股比例的增加有利于提升上市公司的信息披露質量；董事會規模Board與信息披露質量Quality在5%水平上顯著正相關，說明上市公司董事會規模越大其信息披露質量越高；審計意見類型Audi同信息披露質量Quality在1%的相關性水平上顯著正相關，表明經注冊會計師出具的審計意見類型可以在較大程度上體現上市公司信息披露質量的高低；公司規模Size也與Quality在1%水平上顯著正相關，這可能與大公司的管理更加規范有關。而董事長與總經理兩職合一Dual同Quality在5%的相關性水平上負相關，表明兩職合一不利于信息披露質量的提高。

2.媒體關注對信息披露質量的影響

為檢驗媒體關注對信息披露質量的影響，對模型2進行Logistic回歸。由表5的回歸結果可知，媒體關注Media回歸系數B為2.402，Sig值為0.000，媒體關注與信息披露質量在1%的顯著性水平上正相關，即上市公司受到的媒體關注度越高，其信息披露質量越高，媒體關注對于提高被報道公司的信息披露質量具有顯著的治理作用，假設2得到了驗證。在控制變量方面，第一大股東持股比例First和董事會規模Board分別與Quality在1%、5%的相關性水平上正相關，說明大股東持股比例越高、董事會規模越大，信息披露質量越高；審計意見類型Audit與Quality在1%水平上顯著正相關，再次證明了審計意見類型確能有效體現上市公司信息披露質量的高低；此外，同樣發現上市公司規模Size與信息披露質量Quality正相關，董事長與總經理兩職合一Dual與信息披露質量Quality負相關。

3.不同股權性質下媒體關注對信息披露質量的影響

為考察媒體關注在不同股權性質的上市公司中對信息披露質量的治理作用是否存在差別，將樣本數據分為國有上市公司和非國有上市公司兩組，然后借助模型2分別對兩組樣本數據進行Logistic回歸從表6中可以發現，非國有上市公司媒體關注的回歸系數為2.916，顯著高于國有上市公司媒體關注的回歸系數2.308，通過對比觀測OR值Exp(B)能夠看出媒體關注對非國有股權性質的上市公司信息披露質量的治理作用更加明顯，假設3得到了驗證。究其原因可能是同非國有上市公司相比，媒體在對國有上市公司相關信息進行搜集和報道時更容易受到政府的干預，這就制約了媒體關注對國有上市公司外部治理功能的發揮。

（三）穩健性檢驗

前文采用兩分類法對信息披露的考評結果進行賦值做回歸分析，可能會使一些有價值的原始信息被過濾掉，為了保證研究結論更加可靠，將深圳證券交易所公布的信息披露考評結果的的四個等級由A到D分別賦值為4、3、2、1，然后運用有序回歸模型(Ordinal Regression)做進一步檢驗。

從有序回歸結果（表略）可以看出，雖然存在某些變量的回歸系數以及顯著性水平同二元Logistic回歸結果不完全一致，但主要結論沒有發生大的改變。說明了本文的研究結論是穩健的。

六、研究結論與政策建議

本文以2006-2014年間我國股權分置改革后深市A股上市公司為研究樣本，實證檢驗了股權性質和媒體關注對上市公司信息披露質量的影響。研究結果表明，無論是作為內部公司治理因素中的股權性質，還是扮演著法律外公司治理角色之一的媒體關注，二者都與會計信息披露質量顯著正相關。此外，媒體治理作用的充分發揮會受到外部環境好壞的影響，而政府對媒體的干預會弱化媒體的自由性，一定程度上限制了媒體關注對國有上市公司信息披露的治理作用，實證結果表明媒體關注對非國有上市公司信息披露質量的治理作用強于國有上市公司。

針對以上分析，本文認為，綜合完善公司內外部治理機制、增強信息披露監管；建立健全法律體系，充分保障媒體報道權利；減少政府干預，營造良好的外部環境等措施可以有效達到提升會計信息披露質量的目的。

作者單位：南京市人才服務中心 安徽大學商學院

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