基于知識產權質押的科技型小微企業融資機制及影響因素研究

仇榮國，孔玉生

(1.江蘇大學財經學院，江蘇 鎮江 212013;2.蘇州經貿職業技術學院，江蘇 蘇州 215009)

基于知識產權質押的科技型小微企業融資機制及影響因素研究

仇榮國1,2，孔玉生1

(1.江蘇大學財經學院，江蘇 鎮江 212013;2.蘇州經貿職業技術學院，江蘇 蘇州 215009)

知識產權質押融資是科技型小微企業融資的重要工具，但目前對其融資契約機制設計還缺乏深入研究。本文在現有研究基礎上，從知識產權角度構建了兩階段科技型小微企業知識產權質押融資契約設計的機制模型，探討了科技型小微企業合法擁有的知識產權價值、自身財富及人力資本投入水平、對風險項目的管理能力、風險項目績效特征、每個階段資本投入比例、風險項目殘值及其變現性與可控性、知識產權融資的利息率、風險投資者的監控成本及風險規避程度、風險投資者的戰略收益等要素對風險投融資契約設計的影響機制，并通過定量分析得到一系列設計機制，對科技型小微企業投融資理論進行了完善和發展。

科技型小微企業；知識產權質押；風險偏好；兩階段模型；契約設計

1 引言

科技型小微企業是指從事高科技、高附加值產品的研發、加工、銷售、咨詢與服務，對核心技術擁有自主知識產權，營業收入主要依賴對擁有知識產權實踐轉化后的銷售或服務的一類特殊企業群體。根據工信部2012年底的統計，我國共有1160萬家中小企業，其中科技型小微企業約有100萬家。雖然規模上僅占10%左右，但它們創造了自改革開放以來65%的國內發明專利，提供了70%以上的技術創新和約80% 的新產品，在創新機制和創新效率方面具有其他企業無法比擬的優勢，且在促進就業、推動科技進步方面也發揮著重要作用。然而，目前在科技型小微企業快速發展過程中融資難問題成為阻礙其快速發展的主要因素。目前理論界已對科技型小微企業的融資問題成因進行了深入研究[1-3]，探究了金融支持對科技型小微企業的作用和價值[4]，并從關系型貸款[5]、企業擔保[6-8]、企業互助基金的運作模式[9]、互聯網金融[10-11]等方面探討了解決科技型小微企業融資問題的思路和建議。但學者們也發現了這些模式的缺陷，比如謝世清和李四光認為“關系型貸款”嚴重依賴于銀行工作人員的私人渠道獲取貸款企業的信用信息，因而很難進行大規模的推廣[12]。江能和鄒平認為聯保貸款具有較高的“違約傳染”效率[13]。張晶認為互聯網金融融資模式創新雖然在一定程度上緩解了科技型小微企業融資難題，但卻增加了風險傳染和監管的難度[14]。

科技型小微企業作為擁有較高知識產權價值的高技術型企業，其知識產權質押融資是科技型小微企業將其合法擁有的且目前仍有效的專利權、“注冊商標權”以及著作權等知識產權出質，從銀行等金融機構取得資金，并按期償還資金本息的一種融資方式，是解決科技型中小企業融資難問題的一個有效途徑。對于該融資方式，學者們也開始更加關注從科技型小微企業所擁有的較高知識產權價值特征方面去探討知識產權質押融資的機制問題，主要表現為三個方面。第一，對知識產權質押問題及價值評估方面的研究，如Davies指出利用知識產權作為抵押籌集債務融資存在法律結構的不確定性[15]。Verma認為發展中國家較少利用知識產權融資，原因在于創新不足且缺乏實施機制[16]。陳見麗對中小型科技企業知識產權質押融資的障礙、風險控制進行了分析[17]。楊松堂和劉玉平對知識產權質押融資中的資產評估方式進行了研究[18-19]。第二，對知識產權質押融資模式和機制方面的研究。如周麗分析了國內北京模式、浦東模式以及武漢模式三種典型的知識產權質押貸款模式的利弊，提出了一種市場化的可推廣的產權質押融資模式思路[20]。白少布以供應鏈融資與知識產權質押融資業務相結合的思路，探索提出以供應鏈融資模式作為框架體系，以企業知識產權質押作為擔保，以核心企業應交貨款為還款來源的一種嶄新的融資模式——知識產權質押擔保供應鏈融資模式[21]。連杰在現有的四個知識產權質押融資機制(保證資產收購價格機制、聯合擔保機制、知識產權質押反擔保機制、風險補償機制)的基礎上，提出對企業的知識產權狀況進行分級的分級質押融資運行模式及相關運行條件[22]。徐靜等基于系統動力學(SD)原理和方法，從結構—行為視角對知識產權質押融資過程進行SD建模，旨在揭示融資過程中各個因素間的反饋關系和內在機理，模擬分析其動態行為模式[23]。第三，對知識產權質押融資中主體角色分析和政策設計方面的分析研究。如聶洪濤對知識產權擔保融資中的政府角色進行了分析，探討了政府在其中發揮的作用[24]。徐棟[25]、李希義[26]、劉雪鳳等[27]也分別對日本、美國、韓國、瑞士等國家的科技型中小企業知識產權質押融資政策做了概括研究。

綜上所述，國內外學者對知識產權質押融資模式在解決科技型小微企業融資問題方面進行了初步探索研究，但多從定性方面闡述了知識產權質押的作用機制及模式的運作方式等，很少有文獻涉及對知識產權質押下融資契約機制的設計研究。因此，本文從知識產權質押下契約優化中利益雙方互動和協調的角度，將競爭環境下風險投資者戰略收益和科技型小微企業擁有的知識產權價值融入到模型中，構建了基于知識產權質押的科技型小微企業兩階段融資機制模型，探討了科技型小微企業合法擁有的知識產權價值、自身財富及人力資本投入水平、對風險項目的管理能力、風險項目績效特征、每個階段資本投入比例、風險項目殘值及其變現性與可控性、知識產權質押融資的利息率、風險投資者的監控成本及風險規避程度、風險投資者受讓知識產權質押投資的戰略收益等要素對融資契約設計的影響機制，并通過定量分析得到一系列科技型小微企業知識產權質押融資契約設計機制。

2 模型前提假設

假設1：假定科技型小微企業合法擁有的知識產權是可定價的，即第三方評級定價機構能夠根據知識產權的要素特征進行科學合理的價值評估。

假設2：假定科技型小微企業、風險投資者與第三方評級定價機構均為相互獨立的行為主體，且不存在合謀行為。

假設4：假定為了規避風險項目的投資風險，風險投資者與科技型小微企業之間協定投資資本進行兩階段注入，風險投資者在第一階段投資為k1，在第二階段投資為k2。而且，在第一階段投資k1投入時第二階段投資k2存儲于科技型小微企業銀行賬戶，資金k2在第二階段開始前處于凍結狀態。如果第一階段風險項目運行失敗，風險投資者可以直接收回資金k2；如果第一階段風險項目運行業績良好并滿足初始契約協定，風險投資者無條件授權資金k2解凍。其中，k1+k2=γH。

假設5：沿用Nevitth等[28]、張洪磊等[29]、王雷等[30]和陳庭強等[31]研究認為風險投資者在科技型小微企業風險項目投資中是風險規避型的基本假設；而且，沿用Admati等[32]、劉正林等[33]、王雷等[30]研究認為風險項目融資方在風險融資中表現為風險偏好的基本假設。

假設6：假定風險投資者對科技型小微企業努力水平和管理能力的選擇是不可締約的，科技型小微企業對風險項目努力水平及管理能力相關信息是可觀察不可證實的。風險投資者主要根據風險項目績效結果來觀察獲取科技型小微企業對風險項目的努力水平和管理能力特征。而且，假定科技型小微企業將投入到風險項目的人力資本進行其他投資所獲收益為B(B>0)。

假設7：風險投資者除了關注知識產權質押投資的貨幣收益以外，也關注通過知識產權質押投資獲取的戰略收益，主要包括社會形象樹立、信貸經驗汲取、信貸管理能力提升等。假定該戰略收益的貨幣化價值為F。

假設8：根據燕志雄等[34]、陳庭強等[31]的研究，本文假定風險偏好的科技型小微企業僅承擔有限責任，且無風險貼現利率為零。

3 科技型小微企業知識產權質押的融資結構模型構建

對于科技型小微企業而言，自身擁有的財富和固定資產價值較低，而其合法擁有的知識產權價值較高，其往往選擇通過知識產權質押的方式向風險投資者進行風險項目融資。而且，風險項目需要的融資額度φ-W遠遠大于其自身擁有的財富W。然而，在信息不對稱情況下，科技型小微企業具有較強的信息優勢，而知識產權質押受讓方卻存在嚴重的信息劣勢。因此，為了降低信息不對稱情況下知識產權質押受讓方的風險，科技型小微企業與風險投資者協定一個兩階段的融資契約，在項目開始前風險投資者根據風險項目可行性評估和第三方評級機構對科技型小微企業擁有合法知識產權進行價值評估結果，決定是否進行資本水平為γH的投資。在決定進行資本水平為γH的投資后，風險投資者需要提供資本水平為γH資本，并協定在風險項目進入第一階段時，風險投資者向科技型小微企業提供資本水平為k1的投入，并將第二階段投入資本k2存儲于科技型小微企業銀行賬戶，但資金k2在第二階段開始前處于凍結狀態。在第一階段結束后，風險投資者根據風險項目運行績效情況進行決策，對第二階段所需資本k2是否授權使用。因此，風險投資者對風險項目運行情況及科技型小微企業對風險項目運行的努力情況的相關信息主要通過第一階段項目運行績效信息進行獲取和學習。如果風險項目第一階段運行結果顯示的信息滿足風險投資者的預期范圍，風險投資者授權解凍資本k2供科技型小微企業使用。如果第一階段風險項目運行業績信息無法滿足最初對科技型小微企業努力水平、管理能力及風險項目質量的初始契約協定，風險投資者有權利拒絕授權第二階段資本k2解凍使用，并直接索回資本k2以避免損失。

在風險投資者對科技型小微企業的投資過程中，風險投資者與科技型小微企業之間存在著嚴重的信息不對稱性而造成科技型小微企業道德風險或逆向選擇行為。知識產權質押在約束科技型小微企業的道德風險或逆向選擇行為方面具有一定的積極作用。同時，兩階段的融資機制設計通過內部信息的甄別和顯示過程也能夠降低風險投資者與科技型小微企業之間的信息不對稱性，改善科技型小微企業的道德風險或逆向選擇行為。此外，知識產權質押下兩階段融資機制的設計也是發現風險項目外部信息的一種甄別機制[31,35]。因此，本文從分階段風險融資的信息發現和甄別過程入手，設計基于知識產權質押的科技型小微企業融資兩階段機制，分析兩階段機制下知識產權質押的約束與激勵機制。其多階段模型如圖1所示。

圖1 基于知識產權質押的科技型小微企業融資契約模型結構圖

4 科技型小微企業知識產權質押的融資機制模型與契約設計

4.1 初始段契約機制設計及其影響機制

考慮到資本投入φ、科技型小微企業努力水平L及其科技型小微企業風險項目管理能力θ的綜合影響，本文根據金永紅等[36]和徐晉等[37]的研究，假定科技型小微企業的風險項目產出是資本投入φ、努力水平L、風險項目管理能力θ的線性函數。因此，科技型小微企業的風險項目的投入產出模型為：

Y=aφ+bL+dθ+ξ

(1)

其中，a為資本投入對風險項目產出的貢獻彈性系數，a>1；b為科技型小微企業努力水平對風險項目產出的貢獻彈性系數，b>1；d為科技型小微企業風險項目管理能力對風險項目產出的貢獻彈性系數，d>0；ξ為外生隨機變量，且ξ是服從期望為零、方差為σ2的正態分布。

假定在資本投入決策初期，風險投資者根據風險項目可行性評估和第三方評級機構對科技型小微企業擁有合法知識產權進行價值評估預期風險項目的成功概率為Pg，失敗的概率為Pb。為了后文研究方便，不妨假定在風險投資者意愿投入所需資本情況下，科技型小微企業對風險項目投入的貢獻產出遠大于風險投資者風險監控和風險規避所付出的各種成本之和，即：

(2)

(3)

(4)

因此，在科技型小微企業融資的第一階段，風險投資者受讓知識產權質押投資水平滿足式(4)。由式(4)可以得到科技型小微企業第一階段知識產權質押激勵約束契約設計的影響因素及其影響機制。

契約設計1：在科技型小微企業對風險項目進行知識產權質押融資初始階段，科技型小微企業應積極準確向風險投資者傳遞和顯示其合法擁有的知識產權價值及其將自身財富投入到風險項目中投入水平，以提升風險投資者意愿投資資本額度水平。

從17年初到18年中期，地產業處于調整階段，許多公司遇到了前所未有的挑戰，國家宏觀策略的大環境下，行業洗牌進程加速，在這樣的背景下，如何適應國家政策，滿足市場需求，放棄以往快速擴張，盲目建設，高利率融資，高買地高賣房的發展模式，是促進企業進一步發展的關鍵。

契約設計2：在科技型小微企業知識產權質押融資初始階段，科技型小微企業應積極準確向風險投資者傳遞和顯示科技型小微企業擁有的勞動力水平特征及其對所融資風險項目投入的人力資本水平及其預期努力水平、管理能力水平信號，以提升風險投資者意愿投資水平。

由式(4)可得：

契約設計3：在科技型小微企業知識產權質押融資初始階段，科技型小微企業科學合理地論證所融資項目的投入與產出效率特征，并向風險投資者積極傳遞風險項目產出價值流的可控性和變現性特征，以提升風險投資者意愿投資水平。

由式(4)可得：

契約設計4：在科技型小微企業知識產權質押融資初始階段，科技型小微企業應加強自身的各類規章制度建設，并在契約中承諾及時準確向風險投資者提供風險項目及其資本使用的各種信息，保障科技型小微企業與風險投資者之間的信息對稱性，以提升風險投資者意愿投資水平。同時，科技型小微企業應投入較高水平的人力資本水平，提升風險項目的成功概率，降低風險投資者的風險規避行為，以提升風險投資者意愿投資水平。

綜合上述分析發現，科技型小微企業合法擁有的知識產權價值、自身財富投入到風險項目中的投入水平、風險項目的人力資本投入水平、科技型小微企業對風險項目的管理能力、風險項目的成功概率、風險投資者對資本投入后的監控成本及風險投資者風險規避程度均影響著初始階段風險項目知識產權質押融資契約機制的設計。因此，在保障自身權益的情況下，科技型小微企業要加強自身在知識產權、人力資本及制度建設方面的優勢，提升風險投資者對受讓知識產權質押投資的意愿水平和認可度，進而提升風險投資者意愿投資資本額度水平。

4.2 第二階段契約機制設計及其影響機制

(5)

因此，風險投資者能夠根據式(5)的后驗概率特征決策第二階段投資行為。假設在第一階段結束后，風險投資者根據風險項目第一階段績效顯示的科技型小微企業努力水平和管理能力所估算的后驗概率P′決定授權進行第二階段投資資本k2的投入使用，此時風險項目在第一階段已經產生的價值V1。如果風險項目在第二階段投資k2投入后運行失敗，則殘值為Φ。而且，假定在第二階段資本k2投入后，如果風險項目運行失敗，其殘值由風險投資者獨自擁有和處置。因此，風險項目的期望收益：

max[αβPg(aγH+bL+dθ)+αβPbΦ-k2-w]

(6)

風險投資者的參與約束：

(7)

科技型小微企業的激勵約束：

(8)

因此，式(7)和式(8)就構成了科技型小微企業和風險投資者簽訂風險項目第二階段知識產權質押融資的必要條件。由此，可以得到風險項目第二階段知識產權質押投融資契約機制設計的影響因素及其影響機制。

契約設計5：在科技型小微企業知識產權質押融資第二階段，科技型小微企業應該在風險項目第一階段盡職盡責提升風險項目績效，并將風險項目第一階段良好的績效信號傳遞給風險投資者。其次，科技型小微企業可以給予風險投資者“試錯”的空間和機會，允許風險投資者在第一階段投入占比相對低的投資，讓風險投資者發現科技型小微企業的努力水平、管理能力以及風險項目質量，以提升風險投資者意愿投資水平。

契約設計6：在科技型小微企業知識產權質押融資第二階段，風險項目失敗的殘值越高，且剩余殘值的可控性與變現性越高，風險投資者意愿投資水平越高。而且，風險投資者通過受讓知識產權質押進行投資獲得的戰略收益越高，其意愿受讓知識產權質押投資水平也越高。

契約設計7：在科技型小微企業知識產權質押融資第二階段，科技型小微企業要充分向風險投資者傳遞風險項目的運行能夠最大化科技型小微企業將人力資本投入所產生的收益。同時，科技型小微企業要設計合理的知識產權質押融資利息率。通過積極信號，向風險投資者展示風險項目高質量信號，以提升風險投資者意愿，受讓知識產權質押投資水平也越高。

綜合上述分析發現，風險項目第一階段的績效、兩階段投資契約中每個階段資本投入比例、風險項目失敗情況下殘值及其變現性與可控性、科技型小微企業人力資本在其他方面投入的收益、科技型小微企業支付給風險投資者的利息率及風險投資者受讓知識產權質押投資的戰略收益等均影響著第二階段風險項目知識產權質押融資契約機制的設計。因此，在保障自身權益的情況下，科技型小微企業要從風險項目質量、人力資本專用性投入等自身可控的角度提升優勢，增加風險投資者對受讓知識產權質押投資的意愿水平和認可度，進而提升風險投資者意愿投資水平。

5 結論

本文從知識產權質押下科技型小微企業兩階段機制設計視角，構建了科技型小微企業知識產權質押融資的兩階段融資契約設計機制模型，分析和發現科技型小微企業知識產權質押融資下兩階段融資契約機制設計的影響因素及其影響機制。通過對科技型小微企業知識產權質押融資的兩階段融資契約機制設計的理論分析可以看出，在知識產權質押融資情況下，科技型小微企業要努力做好以下幾個方面的工作：①提升其合法擁有的知識產權的實用價值及其實踐應用的產出效率，即投入產出價值流的可控性與變現性；②適當提升自身財富在風險項目中的投入，發揮對風險投資者的保障和認證效應，給受讓知識產權質押投資的風險投資者提供一個有效的保險和激勵機制；③提升自身人力資本水平及其在風險項目中的專用性，向風險投資者傳遞科技型小微企業預期對風險項目的努力水平和管理能力，增加風險投資者投資的意愿水平；④科技型小微企業要加強自身的制度建設和管理現代化，提高對風險投資者的信息透明度，降低風險投資者的監控成本和風險規避成本；⑤合理設計風險投資者受讓知識產權質押投資的利息率，積極向風險投資者傳遞風險項目質量信號。總之，在科技型小微企業知識產權質押融資過程中，科技型小微企業合法擁有的知識產權價值、自身財富投入到風險項目中的投入水平、風險項目的人力資本投入水平及對風險項目的管理能力、風險項目的成功概率、風險項目第一階段的績效、兩階段投資契約中每個階段資本投入比例、風險項目失敗情況下殘值及其變現性與可控性、科技型小微企業人力資本在其他方面投入的收益、科技型小微企業支付給風險投資者的利息率、風險投資者對資本投入后的監控成本及風險投資者風險規避程度、風險投資者受讓知識產權質押投資的戰略收益等因素對科技型小微企業知識產權質押融資的契約設計具有正向的影響作用，本文研究試圖在現有研究基礎上，對科技型小微企業知識產權質押融資契約機制設計進行初步嘗試，在實證研究、制度設計等方面仍需要進一步深入考察。

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(責任編輯 沈蓉)

Financing Mechanism and Influencing Factors of Technological SMEs Based on Intellectual Property Rights Pledge

Qiu Rongguo1,2，Kong Yusheng1

(1.School of Finance and Economics，Jiangsu University，Zhenjiang 212013，China; 2.Suzhou Institute of Trade& Commerce,Suzhou 215009,China)

Intellectual property pledge is an important tool for technological SMEs to raise funds.However，there is still a lack of in-depth research on the design of intellectual property pledge financing contract mechanism of SMEs.On the basis of the existing theoretical research，this paper constructed the two-stage mechanism model of intellectual property pledge financing contract design for SMEs from the perspective of intellectual property pledge.It explored the influence mechanism of many factors on the design of risk investment and financing contract，including the intellectual property value of SMEs,enterprises’ own wealth and the level of human capital investment，the capability of managing risk project，the characteristics of the risk project’s performance，the proportion of investment in every stage，the residual value of the risk project and its marketability and controllability，the interest rate of intellectual property pledge financing，the monitoring cost and degree of risk aversion of venture investors，and the strategic gains.The article also obtained a series of contract design mechanism of intellectual property pledge financing by quantitative analysis，improved and developed the theory of investment and financing for technological SMEs.

SMEs；Intellectual property rights pledge；Risk appetite；Two-phase model；Contract design

國家軟科學研究計劃項目(2012GXS4D115),國家自然科學基金面上項目(71371087)，教育部人文社會科學研究青年基金(15YJC880013)。

2016-08-24 作者簡介：仇榮國(1978-)，男，江蘇鹽城人，江蘇大學財經學院博士生，蘇州經貿職業技術學院副教授；研究方向：科技金融與小微企業投融資決策。

F276.3

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