創(chuàng)業(yè)板IPO存在的融資超募問(wèn)題及對(duì)策研究

汪淑娟+邵尊+郭藝賢

[摘要]2009年10月23日，我國(guó)的創(chuàng)業(yè)板正式開(kāi)板，為支持中小企業(yè)，尤其是高成長(zhǎng)性的公司，為自主創(chuàng)新企業(yè)提供了一個(gè)有效的融資平臺(tái)，但是，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)也出現(xiàn)了“高發(fā)行價(jià)、高市盈率、高超募率”的三高問(wèn)題。文章主要分析了融資超募的問(wèn)題，以及如何合理應(yīng)對(duì)這些問(wèn)題。

[關(guān)鍵詞]創(chuàng)業(yè)板IPO；融資超募；中小企業(yè)

1相關(guān)概念

在新股發(fā)行開(kāi)始“市場(chǎng)化”后，由于新股的定價(jià)機(jī)制缺陷，導(dǎo)致上市公司實(shí)際募集到的資金超過(guò)投資項(xiàng)目計(jì)劃募集的資金，這種現(xiàn)象稱為“超募現(xiàn)象”，由于超募所得的資金便被稱為超額募集資金（簡(jiǎn)稱為“超募資金”）。為評(píng)價(jià)超募現(xiàn)象，反映超募程度，引入了“超募率”概念。超募率是衡量創(chuàng)業(yè)板上市公司IPO融資超募水平的指標(biāo)，是超募資金凈額與預(yù)計(jì)募集資金額的比率。

2創(chuàng)業(yè)板公司融資超募的現(xiàn)狀

21不同行業(yè)的超募現(xiàn)狀分析

中國(guó)證監(jiān)會(huì)2012年大類(lèi)行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)將創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的上市公司劃分為采掘業(yè)，傳播與文化產(chǎn)業(yè)，建筑業(yè)，交通運(yùn)輸、倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)，農(nóng)、林、牧、漁業(yè)，批發(fā)和零售貿(mào)易，社會(huì)服務(wù)業(yè)，信息技術(shù)業(yè)，制造業(yè)九大行業(yè)。根據(jù)這一劃分，統(tǒng)計(jì)創(chuàng)業(yè)板上市公司不同行業(yè)的平均超募率如圖1所示（數(shù)據(jù)來(lái)源于深圳證券交易所官網(wǎng)和Wind數(shù)據(jù)庫(kù)）。

由圖1可以看出，創(chuàng)業(yè)板九大行業(yè)均存在著不同程度的超募問(wèn)題，超募現(xiàn)象最嚴(yán)重的是建筑業(yè)，超募率高達(dá)2255%；其次是采掘業(yè)和農(nóng)、林、牧、漁業(yè)，這三個(gè)行業(yè)超募率均超過(guò)了兩倍。總體來(lái)看，屬于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)的制造業(yè)的超募率和超募金額都較高，即超募程度較高。制造業(yè)的公司數(shù)量也最多，作為國(guó)家重點(diǎn)支持行業(yè)，制造業(yè)的發(fā)展對(duì)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)影響巨大，投資者對(duì)制造業(yè)的投資熱情很高。

22不同公司超募率頻率的分析

截至2013年1月1日，在我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)上市的355家公司中剔除8家募集資金不足的公司，其余347家公司的超募率的頻率分布如圖2所示。

由圖2可以看出，在存在超募問(wèn)題的公司中，超募率大多分布在100%至200%之間，在全部超募公司中占比約41%；其次是0～100%，在全部超募公司中占比31%左右。超募率在200%至300%之間的企業(yè)占比18%左右，超過(guò)400%的企業(yè)占比4%左右。總體來(lái)看，創(chuàng)業(yè)板上市公司的首次公開(kāi)募股融資的超募問(wèn)題普遍并且超募率水平較高。

23融資超募的總況分析

截至2013年1月1日，創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)中共有355家公司掛牌上市。除去8家募集資金不足的公司，其余347家公司在IPO融資首日預(yù)計(jì)募集資金總計(jì)約833億元人民幣，而實(shí)際募集資金約2116億元人民幣，超募資金達(dá)1283億元人民幣，平均超募率1588%，天立環(huán)保的超募率最高，達(dá)到738%。相關(guān)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)如下表所示（數(shù)據(jù)來(lái)源于深圳證券交易所官網(wǎng)和Wind數(shù)據(jù)庫(kù)）。由此可見(jiàn)，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)普遍存在融資超募問(wèn)題，超募率較高。

3對(duì)融資超募問(wèn)題的對(duì)策建議

我國(guó)的創(chuàng)業(yè)板自2009年10月23日正式開(kāi)板至今僅短短幾年時(shí)間，與西方國(guó)家創(chuàng)業(yè)板幾十年的發(fā)展相比，起步較晚，各方面發(fā)展很不成熟，出現(xiàn)超募問(wèn)題很正常，創(chuàng)業(yè)板的高超募率是由許多因素造成的，文章主要針對(duì)其主要因素提出以下一些建議。

應(yīng)先完善創(chuàng)業(yè)板的管理制度體系。創(chuàng)業(yè)板的高超募率是由高價(jià)發(fā)行和高市盈率助長(zhǎng)的，要解決創(chuàng)業(yè)板的超募問(wèn)題，一是要完善新股發(fā)行和定價(jià)制度。改進(jìn)新股發(fā)行的審核制度，推行注冊(cè)制度來(lái)進(jìn)一步地避免創(chuàng)業(yè)板上市公司為了滿足上市條件，而把未來(lái)的企業(yè)成長(zhǎng)額提前到上市當(dāng)年等行為，也為投資者提供優(yōu)質(zhì)的投資企業(yè)，引導(dǎo)投資者進(jìn)行理性投資，進(jìn)而較好地緩解超募現(xiàn)象。在新股定價(jià)方面，規(guī)范詢價(jià)機(jī)構(gòu)，進(jìn)一步明確詢價(jià)機(jī)構(gòu)責(zé)任。由于對(duì)詢價(jià)機(jī)構(gòu)的管理方法不夠完善，監(jiān)管還有欠缺，使得報(bào)價(jià)髙的機(jī)構(gòu)中標(biāo)率比報(bào)價(jià)低的機(jī)構(gòu)高，助長(zhǎng)了詢價(jià)機(jī)構(gòu)報(bào)價(jià)居高的行為，縱容了發(fā)行人肆意抬高發(fā)行價(jià)。二是設(shè)置超募資金的比例上限，同時(shí)借鑒國(guó)外存量發(fā)行的方式。目前創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)超募資金數(shù)量普遍超過(guò)預(yù)期數(shù)倍，設(shè)定一個(gè)合理的比例將有效地緩解這種情況，同時(shí)也可以采取在保證上市比例的情況下相應(yīng)減少發(fā)行規(guī)模的方法，從而提升每股價(jià)值的含金量，有利于保護(hù)二級(jí)市場(chǎng)的投資者權(quán)益并有效限制承銷(xiāo)機(jī)構(gòu)在發(fā)行過(guò)程中過(guò)度抬高發(fā)行價(jià)格，以賺取超額發(fā)行費(fèi)用的行為。

規(guī)范創(chuàng)業(yè)板上市公司的退市制度對(duì)治理創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的超募問(wèn)題也有重要意義。創(chuàng)業(yè)板公司普遍規(guī)模較小，業(yè)務(wù)模式相對(duì)單一，抵抗市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的能力較差，因此其雖然有快速發(fā)展成為大企業(yè)的潛力，同時(shí)也存在很高的倒閉風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)板退市制度于2015年5月1日正式實(shí)施，它不是主板退市制度的翻版，其強(qiáng)度更大、影響更深遠(yuǎn)。A股的退市制度其實(shí)并不成熟，對(duì)業(yè)績(jī)表現(xiàn)差公司的打擊力度較小。退市風(fēng)險(xiǎn)警示是很典型的緩沖機(jī)制，雖然理論而言上市公司達(dá)到退市標(biāo)準(zhǔn)后應(yīng)立即退市，但退市風(fēng)險(xiǎn)警示則給予了上市公司一到兩年的緩沖期，在此期間，上市公司可通過(guò)各種方法做表面文章來(lái)避免退市，其基本面其實(shí)并未大幅度改善。創(chuàng)業(yè)板退市制度則不然，創(chuàng)業(yè)板公司一旦觸發(fā)退市條款，則管理層將立即責(zé)成其退市，沒(méi)有緩沖期。創(chuàng)業(yè)板的退市制度很大程度上對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司起到了威懾作用，有利于企業(yè)加強(qiáng)經(jīng)營(yíng)，保障投資者權(quán)益，具有優(yōu)勝劣汰的效果，但是退市不是目的。更好地規(guī)范創(chuàng)業(yè)板退市制度，搭配相應(yīng)的懲處制度，對(duì)治理創(chuàng)業(yè)板三高問(wèn)題，逐步引導(dǎo)上市公司走上正途，實(shí)質(zhì)性地改善其業(yè)績(jī)大有裨益。

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[作者簡(jiǎn)介]汪淑娟（1993—），女，漢族，山東濟(jì)寧人，在校學(xué)生，研究生在讀，云南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，金融學(xué)；邵尊（1993—），男，漢族，浙江杭州人，在校學(xué)生，研究生在讀，云南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，金融學(xué)；郭藝賢（1995—），女，漢族，云南昆明人，在校學(xué)生，本科生在讀，云南大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院，國(guó)際商務(wù)。