美國生豬期貨的歷史沿革與現狀

文│芝華數據

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美國生豬期貨的歷史沿革與現狀

文│芝華數據

一、美國生豬期貨發展歷程

20世紀60年代以前，美國生豬養殖業以家庭散養為主。由于生豬養殖存在天然周期，生豬價格遂呈現出周期性波動，即“豬周期”。養豬企業因生豬價格波動的利潤伸縮而承受巨大風險，飼料生產加工企業也因此受到較大影響，大幅增加了企業的運營風險和運營成本。由于各個產業鏈條的發展缺乏穩定健康的因素，美國養豬業因而發展較為緩慢，因此生豬產業經營者迫切需要規避價格波動風險。為此，生豬產業經營者、政府管理部門（牲畜管理委員會）和CME（芝加哥商品交易所）開始研究牲畜類期貨產品，目標是為牲畜經營者提供有效的市場風險管理工具。

美國生豬期貨發展階段大致分為三個階段。

1.第一階段。美國生豬期貨市場初步發育時期（20世紀60～80年代）。1961年，CME推出冷凍豬腩期貨合約，以實物形式交割。這一時期，交割倉庫擁有現代化冷凍設備，同時物流水平得到提高。為解決牲畜類商品不耐長時間儲藏的問題，1966年，CME開始交易活豬期貨，最小交易單位3萬磅（1磅≈0.45千克），交割形式為實物交割。1970—1979年，美國豬肉批發商利用生豬期貨市場套期保值效果發現，美國生豬現貨價格和期貨價格高度相關，生豬期貨市場套期保值功能得到較大程度的體現。

2.第二階段。美國生豬期貨市場震蕩期（20世紀80～90年代）。隨著美國生豬養殖業標準化和規模化發展，到20世紀90年代中期，美國生豬標準化生產的70%的生豬質量已經達到CME交割標準。由于參與套保的資金能獲得更高資的信評級方便信貸，從而吸引了更多生豬產業經營者進入期貨市場參與套保。但是80年代中期至90年代中期，美國生豬期貨市場出現較大震蕩，交易量出現下滑，生豬期貨套保遭到質疑。

究其原因，主要是這一階段生豬現貨市場發生了較多變化：第一，豬場數量快速減少，存欄量1000頭以上的規模豬場出欄生豬占比由34%上升至65%，豬場數量由43萬戶減少到不足20萬戶。第二，豬肉交易流程發生顯著變化。20世紀90年代，隨著美國物流配送的技術顯著提高和倉儲設施的逐步完善，更多的豬胴體不再通過批發市場進行中轉交易，而是直接運往肉類加工商。1981年之后的10余年，批發市場成交量持續下降。第三，現貨交易由活體定價轉變為豬胴體瘦肉率定價，但是生豬期貨仍以整豬為交易單位，并且規定在指定批發市場進行實物交割。這些變化說明生豬期貨市場沒有適應現貨市場發展的需要，導致生豬期貨交易量下降。

3.第三階段。美國生豬期貨市場平穩發展期（20世紀末至今）。20世紀末以來，為適應美國生豬現貨市場的發展，生豬期貨市場“與時俱進”，做了相應調整：將1996年活豬期貨改為瘦肉豬期貨合約，交割標的由活體豬改為瘦肉豬胴體；合約中止于交割月第10個交易日，并且最后2個交易日無價格波動的限制；1997年2月，交割方式也改為更方便的現金結算。這些舉措都對生豬產業在新時期的發展起到了推動作用。進入21世紀，隨著CME對瘦肉期貨合約的不斷改進，其交易量不斷上升，目前CME的瘦肉豬期貨成交量排在CME上市交易的畜產品中第二位，僅次于活牛。

二、CME瘦肉豬期貨簡介

作為目前世界上交易最活躍的畜牧期貨品種之一，CME的瘦肉豬期貨目前每日交易量在3萬手左右，交易額約7億美元（1美元≈6.9元人民幣）。對應的期權合約成交量在5000手左右。而在交易旺季時，交易量會更大。2015年，瘦肉豬期貨交易額2547億美元，生豬現貨貿易額162億美元，期貨交易額是現貨的近16倍。

CME瘦肉豬期貨合約最大的特色在于交割月以現金進行結算，而非實物交割。結算價格決定于CME瘦肉豬價格指數（Lean Hog Index）。該指數是指被屠宰的閹割公豬和小母豬（統稱“生豬”）平均凈價（實價）的兩日加權平均值。該加權平均值單位為美分/磅，反映了瘦肉豬最新價格行情。

三、美國生豬現貨交易方式及CME瘦肉豬指數

美國生豬現貨的實體貿易中，主要有四種方式實現定價與成交。美國農業部農業市場服務局（AMS）每日會對全國的生豬貿易及屠宰進行統計，將現貨貿易分為四類分別記錄。四種方式如下。

1.協商形式。買賣雙方在公開市場上，通過直接協商的方式，討價還價確定成交價格和數量，并直接以現金完成交易。目前，市場上以這種方式完成的交易量較少，但這種方式是現貨貿易定價的基礎。

2.其他市場交易準則。一般以成本加成的方式定價。實際操作中，一般以玉米、豆粕價格為基礎進行生豬的定價。

3.生豬—豬肉市場交易準則。基于美國農業部生豬報告商定長期價格。美國農業部每季度會發布一份生豬行業報告。報告中會闡述當前行業生產形勢，并對未來行情進行分析預判。因此，企業會根據供需發展形勢確定定價策略。

4.其他采購協議。一般以期貨基差形式定價，即生豬期貨價格加上升貼水進行定價。

這四種方式中，第一種和第三種方式為主要貿易形式，特別是第一種方式是生豬現貨貿易的定價基礎，而一般第三種方式成交量最大。

CME瘦肉豬指數計算，首先使用養殖戶以協商形式出售生豬的數據，用被屠宰生豬數量乘平均胴體重量，以確定被屠宰的生豬以協商形式出售的總重量（單位：磅）。其次，將上述得數乘平均凈價，以確定總價值（計算公式＝頭數×重量×平均凈價）。養殖戶以生豬—豬肉市場交易準則出售生豬的總重量和總價值也按照上述方式計算。再次，將協商重量（磅）與準則重量（磅）相加為合并重量；協商價值與準則價值相加為合并價值。最后，將連續兩日的合并總價值相加，除以兩日合并總重量之和。得數為被屠宰生豬的兩日加權平均價值（單位：美分/磅）。

瘦肉豬指數使用美國農業部發布的統計數據進行計算。考慮到原始數據可能存在修正情況，CME在下一個工作日才會使用上述數據。

四、美國生豬期貨參與度

美國商品期貨交易委員會（CFTC）每周會對各品種期貨的持倉情況予以報告。根據參與主體性質不同，分為商業頭寸（主要是生豬行業中的實體企業）和非商業頭寸（主要是投資基金）；根據參與者規模不同，分為報告類（大規模）和非報告類（小規模或散戶），美國生豬期貨市場，報告類參與者的持倉量占絕對主導。

美國生豬企業在期貨市場上也有廣泛的參與。利用期貨工作管理風險，已經是美國生豬行業的普遍做法。從生豬現貨貿易額與瘦肉豬期貨的交易額之比看，期貨交易額一般是現貨交易的10～20倍，呈現較好的水平。表明美國生豬行業的現貨能夠與期貨形成比較好的互動關系。

根據商業頭寸在總持倉量中所占的比重，可以判斷出實體企業在期貨市場中的參與程度。因此，將商業頭寸在總持倉量中的占比作為衡量實體產業參與期貨市場的指標。21世紀以來，該指標一直都在40%上下浮動，說明實體企業套保頭寸在總持倉量中所占的比重接近1/2。表明美國生豬行業里，實體企業的參與程度很高。這也是美國生豬期貨品種比較活躍的重要原因。

同時，實體企業的參與數量較多。美國生豬行業目前已經具有相當高的規模化程度，產業集中度也較高，排名前20的生豬養殖企業的產量占全國總產量的近1/2。CFTC報告中予以報告的商業頭寸一般都是行業里的大型企業的賬戶持倉情況。從報告統計的賬戶數看，商業頭寸的賬戶數呈持續增加的走勢，目前已有100多個。