重大違法應及時叫停交易

熊錦秋

控制人、上市公司等重大違法違規對投資者形成的潛在損失風險，在投資者之間轉移并非保護投資者舉措

3月24日在香港聯交所掛牌的輝山乳業股價暴跌，公司要求聯交所自該日下午一時起短暫暫停股票交易，至今未復牌。5月8日聯交所發布通告稱，依據證券及期貨（在證券市場上市）規則之條例第8（1）條，香港聯交所應證券及期貨事務監察委員會之指令，于2017年5月8日上午9時起，停止輝山乳業股份之買賣。筆者認為，應借鑒香港的做法，完善A股市場的重大違法退市制度。

針對媒體傳聞，輝山乳業發文否認批準制作任何造假單據，控股股東楊凱否認挪用30億投資沈陽房地產，公司是否涉嫌虛假陳述目前還無定論。香港聯交所暫停輝山乳業股票買賣，依據的是證券及期貨（在證券市場上市）規則之條例第8（1）條，該條規定，如果香港證監會覺得公司在招股章程、通告、介紹、陳述或其他文件中載有虛假、不完整或具誤導l生資料；或為維護投資大眾的利益或公眾利益、或為保障—般投資者或保障在某認可證券市場上市的任何證券的投資者而暫停有關證券的一切交易是適當的；等情形，那么香港證監會可以通知香港聯交所，要求暫停有關公司的證券交易。

在此之前，依據證券及期貨（在證券市場上市）規則之條例第8（1）條，香港證監會曾分別暫停洪良國際、群星紙業、漢能薄膜等證券買賣。目前洪良國際已被摘牌退市，而群星紙業、漢能薄膜至今仍未恢復交易。

香港聯交所及時暫停有關證券的交易，這個做法是值得借鑒的。有關上市公司是否違法、對業績的影響如何，這些在證監會調查之前還都是未知數，如果倉促復牌交易，股價由于受到監管部門調查進展影響而劇烈波動，引發更多投資者損失，暫停交易可避免違法違規惡劣影響進一步擴散，還可防止大股東等違法違規嫌疑人減持行為，同時，也更容易鎖定未來賠償對象，若查實違法違規，其與投資者的損失因果關系更為簡單明確。

反觀A股的重大違法退市制度，必須是在虛假陳述行為查實受到證監會行政處罰、或被依法移送公安機關之后，交易所才會暫停其股票交易。這樣的話，對于證監會調查期間的股票交易，投資者基本是在摸黑投機，風險及收益在投資者間進行再分配。誰更掌握調查相關信息，誰就離風險更遠一些。

不僅如此，A股上市公司被證監會認定構成重大違法、受到行政處罰后，在暫停上市之前，還允許在二級市場有30個交易日的交易；另外，在終止上市之前，股票可進入退市整理板交易30個交易日。也就是說，對于重大違法違規嫌疑或行為，A股交易制度的設計，還重在將有關風險在投資者之間相互轉移，有觀點甚至認為這是在“保護投資者權益”。筆者認為，控制人、上市公司等重大違法違規對投資者形成的潛在損失風險，在投資者之間轉移并非保護投資者舉措，反而可能由于股票的過度換手，導致將來賠償對象難明，或導致違法違規主體賠償額減少；另外由于一些投資者虧損額不大、可能懶得參與索賠。

應完善A股重大違法退市制度。對重大違法違規嫌疑，一旦證監會開始立案調查，證監會就可通知交易所暫停股票交易，若查實違法違規，在終止上市之前也不宜恢復交易，如此更容易固定受害對象。另外，如果證監會認為從維護投資大眾的利益或公眾利益出發，暫停有關證券交易是適當的，那么也可責成交易所暫停該證券交易。當前《證券法》把暫停上市、終止上市權力賦予交易所，但證監會作為監管部門，從維護整個市場利益的角度出發，也理應擁有責令交易所將某個證券暫停上市或終止上市的權力。

對違法違規侵犯投資者利益的，不應滿足于將其風險轉移分散到更多投資者來承擔，關鍵是要追究有關主體的民事賠償責任，甚至追究行政責任、刑事責任，也可作為追究民事責任的威懾。目前欺詐發行的欣泰電氣已經退市了，然而對投資者的賠償工作還沒有完成，說明其中的民事賠償責任追究制度還存在漏洞或不足。筆者建議，可規定由證監會行使《凍結、查封實施辦法》賦予的凍結、查封涉案當事人的違法資金、證券資產的權力，作為重大違法違規者主體賠償投資者損失的保障。首先可考慮凍結、查封上市公司控制人等直接責任人的資產，如果不夠，再考慮凍結、查封保薦人等連帶責任人的部分資產，要始終把維護投資者利益、作為處置重大違法違規案件應予優先解決的問題。