契約內在機制剖析和最優設計

張華新

摘 要：2016年諾貝爾經濟學獎授予Hart和Holmstrom，以表彰他們在契約理論研究中做出的突出貢獻。Hart拓展了不完全契約理論和產權模型，突出了產權結構對契約制度安排的重要性。Holmstrom改進了委托—代理模型，提出信息原則，并將道德風險模型拓展到多維度。除契約理論外，Hart在產權理論、公司財務和不完全競爭市場等領域，Holmstrom在激勵理論、金融流動性和金融規制等領域也做出了重要貢獻。他們的研究有助于辨識契約的內在機制，并為政策和制度的設計提供了理論基礎。

關鍵詞：諾貝爾經濟學獎； 完全契約；不完全契約；廠商理論

中圖分類號：F091.349 文獻標識碼：A

文章編號：1000-176X（2017）07-0013-07

一、契約理論的研究路徑演化

契約理論可以幫助辨識阻礙組織合作的各種問題并找到最優的契約安排，該理論不僅提供了對契約內在機制的解釋，而且提出了建立合理契約的方法。合理契約可以為締約雙方提供足夠的實現合作的激勵，而合理激勵的確定是經濟研究的一個重要問題，在早期研究中，Smith[1]發現佃農制度下的契約不能給雇農提供足夠的改進生產的激勵，因而雙方不能被看做契約型租佃關系。Barnard[2]認為企業組織可以視為由人類合作行為構成的系統，而維系下屬參與合作的兩個主要方式就是信息溝通和有形的激勵。激勵形式包括實物地租、按產出支付的報酬以及根據產出數量計量的計件工資等。近幾十年來，激勵理論和不完全契約理論成為現代契約理論的重要組成部分，激勵理論主要研究激勵契約的形式及委托代理關系中的激勵問題。由激勵理論到不完全契約理論的演化路徑主要來源于Hart[3]對委托—代理模型中存在的逆向選擇和道德風險將造成契約雙方產生矛盾的批判上。信息不對稱使完全契約產生偏離，成為次優狀態。Hart[3]認為完全契約理論將成本都歸為事前可知的，因而存在無需重新修訂的等價契約，在現實中是難以實現的。委托—代理模型的一個重要問題是道德風險，由于委托人不能直接發現代理人的行為，代理人可能會為了獲取更多的自身報酬而犧牲二者的總盈余，為此，委托人提供給代理人的收入與其績效掛鉤。但由于企業績效并不總與管理者的因素有關，單純給予管理者與績效相關的獎勵卻可能與管理者承擔的風險不匹配。為此Mirrlees[4]與Holmstrom[5]研究提出“信息準則”作為衡量績效的最優標準，并對委托—代理模型進行改進，引入動態道德風險、多目標任務等重要概念。此外，按績效付薪需要在簽訂契約前有能力全面了解事前所需的準確信息，并且有能力測算和驗證事后的績效表現。然而，現實中契約的不完全導致事前簽訂的最優契約會失去效果，并為避免風險而進行的無效率投資會導致效率損失，為此Hart[3]建立不完全契約理論，以最大程度解決各種未知狀況下的收益和責任問題。不完全契約理論著重解決決策權的分配，由于決策權通常由產權界定，若代理人擁有更多的權利，具有通過討價還價在未來獲得更高收益的能力，將獲得更強的激勵。由此對決策權的合理分配會產生更大的激勵作用，并由此替代通過合同規定的具體獎勵，這一觀點成為不完全契約理論的基石，并被用來分析企業合并的成本和收益、組織內權力分配以及公共服務是否應由私人提供以及外部投資者如何通過公司治理和資產結構缺陷來控制企業內部管理者等問題。

二、信息原則與完全契約

Holmstrom[5]對完全契約理論做出的重要貢獻表現在其對委托—代理模型的改進上。在典型的委托—代理模型中，如果代理人的行為是可辨識的，委托人可以通過簽訂契約來補償代理人的努力，從而實現最優目標。如果委托人不能觀察到代理人的努力，即在信息不對稱條件下，最優目標的實現主要取決于激勵約束和參與約束。Mirrlees[4]認為委托人也可以通過對代理人施加非常嚴厲的懲罰激勵使委托—代理關系實現最優，即代理人會選擇規避不理想的結果。作為懲罰激勵的形式主要有聲譽損失、違約成本以及通過股權收購和惡意收購等方式形成的對管理者的懲罰等。代理人努力獲得的補償直觀上應該取決于為其提供行動信息的變量。由此，Holmstrom[5]與Shavell[6]提出信息原則，根據Shavell[6]的界定，信息原則是委托人掌握代理人行為的結果或委托人掌握代理人行為的信息，由此形成契約安排以保證實現帕累托最優。在該契約下，確保風險依據代理人的績效分配，并為代理人創造合理的激勵。代理人的收益不僅取決于對其努力程度和績效的量化變量，而且取決于與產品成本、需求及同類企業股價相關的企業股票價格等信息變量，這樣可以真實地反映管理者的績效而不受行業和宏觀經濟總體波動等管理者無法控制的因素影響。信息原則依賴統計上的推斷，而不涉及偏好參數，雖然風險規避的代理人也會影響整個契約過程的變化，但不同種類信息的相對重要性仍是由合理的統計推斷規則決定的。根據信息原則，當代理人的收益與可計量的績效相聯系，契約可以通過指數化處理來過濾與代理人收益有關的外生變量的影響。因為指數化處理后的收益只依賴統計推斷，在沒有準確掌握代理人風險偏好的情況下可以檢驗預期結果。信息原則并不依賴具體的偏好參數，也不依賴最優契約某種具體形式，而是一個普遍性的結果。

Grossman和Hart[7]在傳統的委托—代理模型中對最優契約形式進行了嚴謹的分析，如果每種結果都會以嚴格的正概率發生，則Mirrlees[4]提出的低概率的極端懲罰威脅將成為不可能發生的情況。盡管前期研究中通常依賴一階條件法，但Mirrlees[4]證明了一階條件法不再有效，為此Grossman和Hart[7]提出了二階條件下解決該問題的方法。通常來看，最優傳導機制取決于隨機擾動項的分布形態，即會產生一個復雜的非線性契約形式。而事實與此結論相悖，契約經常以簡單形式出現。Holmstrom和Milgrom[8]認為理論上最優契約的復雜形式與現實不符，即事實上代理人在了解可測算結果之前會選擇采取簡單的行動，而代理人在績效被評估之前，可能已經從事較長時間的工作。如果存在Mirrlees[4]提出的非線性契約形式，則當績效低于某種規定值時通過對代理人進行懲罰，代理人將能夠調整自己的策略以避開該規定值，事實上，所有的非線性契約形式將是無效率的。Holmstrom和Milgrom[8]在研究中證明，如果代理人屬于完全的風險規避型，最優的契約形式將是線性形式。該研究結論也解釋了普遍存在的收益分成的契約形式。關于對代理人的非線性契約容易引發博弈行為，且由此導致低效率已經被實證研究所驗證，但該理論沒有能夠解釋在很多合同中存在的最低工資，即委托人支付給代理人的一筆可觀的與績效無關的工資。在Holmstrom和Milgrom[8]建立的模型中，最優轉移機制是線性的，在已知收益的情況下，轉移方程的斜率越大，即激勵強度越高，對代理人的激勵越大，該契約不僅具有可操作性，而且易處理。由于模型具有可轉移效用，對盈余的再分配不影響總盈余，最優契約將通過設置行為和激勵強度來最大化總盈余，若委托人的收益方程是線性的，代理人的產出效率越高且風險越低，則最優的激勵強度越強。當風險降低為零時，激勵強度將趨近于1，則契約成為特許權契約；當風險趨近于無限大時，激勵強度將為零，則契約成為薪金雇傭契約，即雇員的收益固定，而與產出無關。

對風險的分攤是完全契約要解決的另一個重要問題，當代理人是風險規避的，承擔所有風險不是其最優選擇，代理人要權衡激勵帶來的收益與非最優風險分攤帶來的損失，代理人產出越多，付出的努力越大，若存在風險分擔，風險越大，則代理人需分擔的風險越大。驗證上述激勵帶來的收益與損失存在困難，主要是在計量分析中難以測算代理人對風險規避的程度，在極端情況下，固定工資契約對極端風險規避型代理人是最優的，與此相反，風險中立型的代理人能夠承擔全部風險。傳統理論中，在不依賴代理人風險偏好的條件下，可以進行比較靜態分析。若其他條件都相同，則風險和激勵強度之間存在負相關關系。但其他條件都相同的假設是與系統選擇相違背的，風險厭惡程度較低的代理人會選擇在更易變的環境下工作，因此，在實證研究中并不存在明顯的負相關關系。Ackerberg和Botticini[9]證明了這種選擇性偏誤的重要性，他們在對文藝復興時期意大利農業契約的研究中發現農作物的種類與雇農的性質密切相關，即風險厭惡程度較低的代理人更愿意選擇種植風險更高的作物。

三、多目標模型與團隊道德風險

在傳統風險模型中，代理人的行為是單維度的，但在實踐中，很多經濟行為是多維度的復雜行為，且不容易辨識。如果僅僅獎勵可辨識的行為就會導致不良行為，如代理人會更關注可以被獎勵的行為而不去關注不能被獎勵的行為。為此，Holmstrom和Milgrom[10]將道德風險模型擴展為多維度，用來分析多任務和多個代理人的情況。在研究中，需要將行為和產出結果轉化為多維度，Holmstrom和Milgrom[10]建立多目標模型，假定代理人執行兩個可以替換的任務，如果難以測算和獎勵完成第一個任務的行為，但是容易測算和獎勵完成第二個任務的行為，則最優安排是對第一個任務給予弱激勵。但如果第一個任務對代理人很重要，則對第二個任務也應給予弱激勵，以阻止代理人將全部努力放在完成第一個任務上，因此，當其中一個任務比較重要或結果難以測算時，選擇總體上弱激勵是最優的。上述原理表明，在信息原則下，代理人的收益與可測績效有關僅適用于最簡單的情況，即代理人所做出的努力是單一維度的。在更復雜的情況下，委托人希望給予代理人均衡行為的激勵，在決定代理人收益補償方式時，忽略某些與績效相關的信息可能是最優的。多目標模型除幫助了解契約外，還有助于理解其他組織特性。Holmstrom和Milgrom[11]在研究中擴展了多目標模型，證明更高效的激勵機制，如職工財產所有權、職工的自主權可以作為激勵職工的補充手段。這也解釋了現實存在的弱激勵與缺少決策自主權密切相關，而擁有決策自主權與強激勵密切相關。上述多目標模型建立的前提是代理人可以將其努力由沒有被激勵的行為重新分配到被激勵的行為，該結果已經被許多實證研究證明，如Glewwe等[12]進行的關于教師工資和學生測試成績關系的實證研究，如果教師工資是依據學生測試成績為基礎制定的，則教師會將更多的時間用來幫助學生準備測試，而不是用于教學本身。更直接的實證證據來自Slade[13]對石油公司與加油站契約的研究，加油站除了銷售汽油外還提供多種服務，如汽車修理和便利店。如果加油站從事汽車修理業務，石油公司將擔心加油站會將更多的精力用于提升修理業務。多目標模型認為對績效更敏感的激勵契約會降低上述行為出現的可能性，與此相比，如果加油站同時從事便利店經營就不會產生上述問題，因為消費者傾向于去加油的同時才會去便利店購買商品，由此，多目標模型會采用對績效不太敏感的激勵契約，因為石油公司更能承擔銷售波動的風險。Slade[13]研究發現當加油站的其他業務與汽油銷售業務存在替代關系時，雙方更多采用對績效敏感的汽油銷售契約；當加油站的其他業務與汽油銷售業務是互補關系時，雙方更多采用對績效不太敏感的汽油銷售契約，上述實證研究結果與多目標模型的研究結論是一致的。

由于許多生產過程需要多位代理人合作，即使能夠測算出總產出，通過契約方式為每個代理人提供最優激勵也可能是很困難的，因為存在搭便車的可能。如果共同的產出作為衡量努力的唯一指標，代理人只提供較少的努力，而這種欺騙行為不會被發現，就產生了團隊道德風險問題。Holmstrom[14]認為如果對代理人的補償涉及到聯合產出的分享，則產出將變得無效率。為此需要引入第三方，第三方的作用主要表現在績效下降時創造某種對團隊的激勵，這也解釋了企業所有者向代理人轉讓部分剩余索取權來激勵代理人取得更高的績效以及企業需要尋找外部金融支持來打破預算約束。Holmstrom[14]強調簽訂激勵契約給團隊帶來的潛在好處，即總的績效可以被用來濾除單個代理人績效契約中的干擾因素。這是因為總的績效可以用來體現單個代理人在個人績效之外的努力，如果團隊中不同代理人的產出受同樣的外部因素影響，與其他代理人相比，該代理人在團隊中的表現將成為其個人努力包含更多信息的標志。

職業生涯是代理人努力工作的一個重要激勵。Fama[15]認為職業生涯能夠解決更多的道德風險問題，而不需要簽訂基于績效激勵的契約。Holmstrom[16]在此基礎上建立職業生涯研究的正式分析框架，他提出委托人為了給予代理人更好的激勵，會許諾給予現在表現好的代理人未來更高的工資。在職業生涯模型中，代理人當前的績效取決于其努力和能力，兩者都是觀察不到的。代理人取得好的績效體現其具有較高的能力，不僅對于現在的委托人，而且對于其他雇主來說都更具吸引力。代理人相信未來的工資取決于當前的績效，即使契約中沒有包含明確的激勵條目，代理人也具有取得高績效的激勵，因此，職業生涯將降低道德風險。Holmstrom[16]的重要觀點是，隨著時間的變化，激勵是不平衡的并且通常均衡的努力水平不是最優的，代理人在其職業生涯早期會十分努力，但在之后，這種努力會變弱或者消失，如果存在明確的基于績效的契約，則可以通過為接近退休的代理人提供明確的激勵來避免出現無效率的情況，而為具有較強職業生涯的年輕代理人提供明確激勵項目的契約是多余甚至有害的。在職業生涯模型中，企業不提供長期契約，而代理人的工資由其每個階段的預期產出來決定。Harris和Holmstrom[17]建立了基于不對稱承諾的勞動契約模型，模型中最優的動態風險分擔意味著由于市場對勞動者能力評估的提高，工資隨著時間變化不應降低而應提高，這也解釋了工資與經驗正相關的原因。而不對稱承諾也成為保險契約研究中的重要內容，因為保險市場中存在代理人信息隨著時間逐漸公開的情況。實證研究證明了組織中的激勵取決于職業生涯和以績效為依據的薪酬，Gibbons和 Muppy[18]研究發現首席執行官的薪酬契約在其接近退休時更傾向于績效敏感的契約，與職業生涯考量弱化時需要強化激勵的結論一致。Hendel和Lizzeri[19]以Harris和Holmstrom[17]的勞動契約模型為參考，建立了基于不對稱承諾的保險市場模型。如果簽訂的僅為短期契約，消費者可能面臨增加保險費用的風險，與此相反，如果保險公司承諾不提高保險費用，則簽訂長期契約的前期保險費用會比較高，但會逐漸減少，在這種動態保險模式中，健康惡化的代理人會從中受益。Hendel和Lizzeri[19]的研究結果與美國現有的人壽保險契約形式非常吻合。

四、控制權分配與不完全契約

在傳統的委托—代理模型中，簽約雙方事前簽訂基于績效的契約，簽約后通過給予合理的激勵來保障契約實施的效果。由于衡量績效是困難的，即使可以事后評估，但在事前階段也難以簽訂精確的契約來對績效給予準確激勵。即使有契約，由于第三方不能驗證事后階段的績效，也難以實施，難以簽訂契約和難以執行契約導致現實中很多的契約是不完全的。Grossman和Hart[20]發現在不完全契約中，通過對控制權的分配可以用來替代實物激勵，由于控制權分配是通過所有權實現的，因而研究成果對產權理論的發展同樣做出重要貢獻。Hart和Moore[21]認為財產所有權與對財產的剩余控制權密切相關，無論是事前契約、慣例還是法律都不能剝奪所有者使用財產剩余控制權的權利。合同的不完全性使產權變得非常重要，并導致企業邊際理論的產生，即企業在組織交易時比市場更有效，企業內的經濟行為大多不是由具體的契約來管理。為此，Williamson[22]發展了該思想并建立了交易成本經濟學，他強調事前由討價還價造成無效率，隨后產生進行事后專屬投資的激勵，這被凝煉成套牢問題，即獨立的代理人避免投入充足的關系性專用投資以防止被套牢而無法從投資中獲得足夠的回報。此外，Grossman和Hart[20]建立了規范的理論分析框架來研究企業一體化問題，通過對企業一體化的收益和成本進行分析，解釋了整合和非整合的內在影響機理，并首次闡明了一體化可能帶來收益等于成本的現象。不可契約化投資激勵取決于財產所有權，由于企業不能通過契約確定投資水平和剩余財富的分配，因此，契約是不完全的，企業投資的激勵取決于其如何分享剩余收益的期望，所有權結構導致可能出現上游垂直一體化、下游垂直一體化和非一體化。在早期的交易成本研究中，非完全契約、專屬投資和套牢問題成為幾個關鍵因素，但在新理論中，所有權結構的成本和收益主要在于其對專屬投資的影響，決定一體化和非一體化哪個更合理的因素是其所有權結構是否對投資產生最有利影響。如果資產是高度互補的，一種資產帶來的邊際收益少于多種資產帶來的邊際收益，則一體化是最優的；如果多種資產帶來的邊際收益少于一種資產帶來的邊際收益，則非一體化是最優的。在分析多部門、多消費者和供貨商時，Hart和Moore[21]擴展了產權模型，發現對投資重要的部門，應該擁有更多的財產權利。而高度互補的商品不應該被分割，因為一方如果在分割后能拒絕另一方使用資產，則對雙方的激勵將被弱化。同理，外部財產所有權是低效率的，因為外部所有者可以拒絕其他人對資產的使用。

在不完全契約理論中，如果買者和賣者存在縱向關系，在事前階段，雙方只能簽訂一個不完全契約，雙方各投入專用性資產，該投資水平是非契約化的，因而不能被驗證。在事后階段，雙方確定交易量，這些是雙方在簽訂最初契約時不清楚的，根據契約不完全性的程度可以分為無效契約和簡單契約。無效契約難以被驗證，因為執行契約的途徑是確定控制權分配，而在沒有協商的情況下，控制權由委托人進行控制，在談判過程中通過討價還價分配剩余控制權。由于是無效契約，簽約雙方在事后階段對發生交易的可能性進行談判，其結果可能是雙方同意交易或拒絕交易。Grossman和Hart[20]認為將控制權分配給投資會明顯增加社會財富的代理人是最優的使激勵損失最小化的控制權分配方式。簡單契約則對條款做了詳細規定，Hart和Moore[21]認為在無交易的條件下，規定交易價格和違約金的契約對投資的激勵不比依賴剩余分配權的無效契約高。

不完全契約理論的一個根源在于分析過程中的許多變量不能被局外人證實，盡管這些變量可以被契約雙方認知，Hart和Moore[23]對該問題的解釋是，雖然從理論上這些變量包含的信息可以通過信息博弈被契約雙方獲取，即契約可以保證最優投資水平的實現，而不考慮所有權結構，但在施加交易雙方不能保證不對契約進行重新談判的約束下，最優的投資水平通常不能被實現，因此，最優契約事實上可能成為復雜信息博弈也不能改進的單純的價格組合。不完全契約理論的另一個根源在于難以界定所有可能發生的情況，Maskin和Tirole[24]提出只要契約雙方可以預期可能的收益，則不需要描述未來所有可能的情況，也可以通過信息博弈實現最優。為此Hart和Moore[21]證明在一種更復雜的契約中，Maskin和Tirole[24]的最優投資結果無法實現，這一復雜契約要求契約雙方不能保證不對原始契約進行重新談判。其他研究也證明了需要更加嚴格的假設才能保證Maskin和Tirole[24]提出的觀點在一些復雜契約中得以實現。在現實中，很多復雜的契約是非完全的，其中控制權和財產權的分配占據關鍵作用。Hart和Moore[25]在后續研究中擴展了經濟行為假設，如授權對契約的影響，如果契約一方不能獲得授權，他將感覺受到侵害并影響其事后的績效，造成無謂損失，這也是與嚴格的契約相比，靈活的契約會出現的問題。盡管新模型中的行為假設是不規范的，但實證研究證明了模型中造成無謂損失的行為確實存在。

五、不完全契約理論的應用

產權理論有助于理解私有化的成本和收益，在完全契約模型中，通過簽訂詳細的激勵契約可以消除公有或私有產權造成的影響。但在不完全契約模型中，企業的所有者是公有或是私有，由于關系到剩余財產控制權會產生重要影響，財產所有權會影響談判能力和激勵效果，如在私有化過程中，政府會關心產品和服務質量，但在簽訂契約時，對質量的要求難以細化，同時私人簽約一方會傾向于以最低的成本提供產品或服務。Hart等[26]在研究私有化問題時，將不完全契約理論和多目標模型結合起來，發現如果代理人可以選擇成本創新和質量創新兩種創新方式，則對私有服務提供者有較強的激勵，且降低成本的激勵更強，因此，外部采購方式和私有化可能會因為私有服務提供者過度的成本削減和隨之產生的質量降低而產生不利影響。事實上，在學校和醫院等公共服務領域中的私有化確實出現了上述問題。

不完全契約理論的另一個主要應用是在公司財務領域，傳統的公司財務理論主要研究投資管理和風險分擔，引入委托—代理理論后，財務契約的主要目的是保證企業管理者根據投資者利益進行決策，即需要解決道德風險問題。早期的委托—代理模型假定完全契約形式，Grossman和Hart[27]發現債務引導管理者進行更有效率的投資，但當企業家或管理者拖欠欠款時，完全契約不能保證條款的自動執行。而不完全契約解釋了契約如何規定權利分配、重新談判過程的本質以及現金流和控制權分配的關系等問題，從而指明了公司財務決策和公司管理之間的緊密聯系。Hart和Moore[28]關注沒收抵押品贖回權及其對推動企業家償還投資者起到的作用。企業家可能轉移項目收益但不能轉移企業的生產性資產，在企業家對投資者違約的情況下，投資者擁有占有和清算項目資產的權力，最優契約具有雙方可以重新進行談判的特征，該特征與現實中的債務契約相一致，也解釋了企業籌資能力會受到企業擔保價值或清算價值限制的原因。Aghion和Bolton[29]提出控制權從企業家轉移到投資者并不直接與拖欠欠款有關，在理解風險資本融資等問題時更具說服力。Hart和Moore[28]解釋了非完全契約下，重新談判和破產經常導致低效率的清算，由于企業家不能保證未來收益，外部投資者會傾向于自己控制資產而不是由可能帶來更多價值的企業家控制。他們研究擁有大量股民企業的公司財務和管理問題，管理者的決策將影響很多分散股民，由于管理者傾向于擴大投資，甚至超過帶來最大收益的水平，投資者將以增加分紅或回購股票的形式向管理者索取全部超額流動性資金，并且確保管理者不通過提高債務的方式來獲得等額資金。不可談判的短期債務契約可以滿足前一個條件，而高級的長期債務契約可以滿足后一個條件，該研究也可以預測最優契約下的債務股本比率。盡管Manne[30]承認敵意收購者對規范管理者的自私行為有重要作用，為避免敵意收購，管理者會主動提高績效。但Grossman和Hart[31]發現控制權在散戶中分配可能會造成搭便車問題，即盡管散戶不希望其股票出售在敵意收購中發揮關鍵作用，但又希望獲得敵意收購實現的接管收益。如果所有股東這樣選擇，敵意收購者提供的獎金等于接管企業實現的全部收益，除非敵意收購者具有從其他股東獲取收益的手段，否則收購將不會發生，因此，敵意收購對管理的監管機制是受限的。Grossman和Hart[32]隨后又擴展了該研究，建立了關于控制權的獨立契約，研究中假設剩余控制權可以和剩余資金權分割，通過一個股份一個表決權的方式解決搭便車問題。在后續研究中，Bolton和Whinston[33]分析了多個潛在交易對象下的垂直一體化問題，Antras[34]研究了國際外包問題，將強化完全契約時存在的難題歸因為不同的國家規則和可能存在的對外國權利人的歧視。

除財產權外，不完全契約理論也被用于分析決策權的分配問題，Aghion和Tirole[35]發現委派任務通過減少委托人的控制可以增加代理人的主動性，即委派任務行為增加了代理人收集使用軟性決策信息的激勵。Rajan和Zingales[36]將研究擴展到無形資產，研究代理人通過控制無形資產影響所有權模式和企業的內部管理。Holmstrom[14]拓展了激勵的范圍，將傳統激勵理論和不完全契約理論相融合。此外，不完全契約理論也被用于研究政治問題，如不同決策部門的職責分工可以看做不完全契約理論中控制權分配問題。

六、勞動力市場逆向選擇與金融規制

除契約理論外，Hart[37]在以下領域也做出了突出貢獻：一是他對不完全競爭市場一般均衡的研究。他認為不完全競爭市場存在一般均衡，但并不保證一般均衡一定實現，證明了開放新市場并不必然導致帕累托最優。二是Grossman和Hart[38]首先提出了勞動力市場的逆向選擇問題，在企業和工人之間簽訂最優契約時會出現不充分就業。與工人相比，企業家更了解獲取利潤的機會，由于信息不對稱，即使勞動力供給是缺乏彈性的，勞動力生產率的變化會造成就業的較大變化，勞動力生產率的概率分布以及企業家和工人的風險規避程度影響最優的雇傭契約以及均衡的就業變化程度。三是Hart[39]研究市場競爭是否可以導致不需要強化對管理層的激勵，即更激烈競爭是否會使管理者難以偏離利潤最大化目標。

Holmstrom和Tirole[37]近年來關注金融市場的流動性及其對金融規制的影響，研究包括財富沖擊對銀行系統影響的機理、銀行規制、企業公共流動性供給的作用以及流動性對資產價格和預期收益的影響等公司金融的重要領域和問題。在研究中，他們假設企業可以通過發行新債權、從中介獲得更高的信用額度或持有其他企業的債權等途徑來滿足未來的流動性需求，當總體存在不確定性時，上述工具可以保證投資者和企業之間最優契約的實現，但同中介機構簽訂的契約相當于對企業施加最高杠桿比率和流動性限制。Holmstrom和Tirole[37]提出當總體不存在不確定性時，私人資產難以提供足夠的流動性來有效滿足生產部門的需要，政府可以通過發行債券創造流動性來提高福利。當總的流動性沖擊強烈時，流動性應變寬松，當總的流動性沖擊較弱時，流動性應變緊，因此，政府可以通過調整公債等手段對金融流動性進行規制。

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