長園集團“帶病”強買

孫旭龍

面對接連的媒體質疑與監管部門問詢，長園集團快速完成標的公司的股權變更，如此“著急”究竟是為什么？

7月13日，長園集團（600525.SH）發布公告稱，上市公司與湖南中鋰新材料有限公司（下稱“中鋰新材”）股東簽訂投資框架協議，長園集團對中鋰新材的初步投前估值擬考慮為24億元，并以此為基礎收購中鋰新材各股東所持有的80%股權，交易價款預估為19.2億元。

僅隔一日，某媒體發布題為“1年估值暴增1.4倍，長園集團增資控股中鋰新材”的文章。事實上，該文章難覓質疑詞匯，與標題有關的內容僅為“1年時間估值暴增1.4倍，可見鋰電產業之火爆。”

然而，此篇報道卻似乎觸碰到了長園集團的“逆鱗”。報道發出當日，上市公司即發出澄清公告，稱框架協議中有關中鋰新材的初步投前估值與公司2016年8月增資時點估值存在差異的主要原因有四項。

隨后在8月8日，長園集團發布收購公告稱，以現金15.92億元收購19名非國有股東持有的中鋰新材66.35%股權，并以參與進場交易的方式以3.28億元競買4名國有股東合計持有的中鋰新材13.65%的股權，交易價格合計19.2億元。

長園集團對中鋰新材的“鐘情”并非臨時起意，長園集團認為，中鋰新材是濕法隔膜領域的優勢企業，此次收購與上市公司“電動汽車相關材料”板塊的產業戰略高度契合。

那么，標的公司究竟有哪些魅力值得上市公司如此青睞呢？中鋰新材估值又是否合理呢？

再議中鋰新材估值歷史變革

2016年8月20日，長園集團出資1億元增資中鋰新材獲取后者10%股權，標的公司彼時估值僅為10億元，此次收購給出的24億元估值相較當時增長140%。

事實上，僅一個月前，即2016年7月，中鋰新材分別有過兩次增資行為，估值皆差異巨大。

2016年7月5日，湖南廣力技術咨詢服務有限公司增資1611萬元，獲得中鋰新材6.25%股權。

以此估算，中鋰新材全部股權估值約為2.58億元。

2016年7月15日，新疆東鵬偉創股權投資合伙企業（有限合伙）、歐陽敦青、西藏豐隆興聯投資中心（有限合伙）、中小企業發展基金（深圳有限合伙）、湖南常德市德源投資開發有限公司分別增資4000萬元、1000萬元、2000萬元、1000萬元、2000萬元，增資后分別獲得中鋰新材8%、2%、4%、2%、4%股權。

以此估算，此次增資時中鋰新材估值約為5億元。

可見，僅在2016年7月5日至8月20日的一個多月時間內，中鋰新材的估值就近乎翻倍兩次。由此看來，近一年后標的公司估值增長140%反而有些“小巫見大巫”了。

而在此之前，中鋰新材的估值并未如此躍進：2015年12月17日、2016年2月2日，標的公司分別有過增資3500萬元、500萬元的行為，估值分別為2.3億元、2.35億元。

可見，自2015年12月17日至2016年7月5日，標的公司估值變化并不大，增值率僅分別為2.17%、9.79%。

如果說中鋰新材的澄清公告可以釋疑“1年估值暴增1.4倍”，那么“2016年一個多月內估值兩次近乎翻倍”又該做何解釋呢？

中鋰新材另兩次并購之路

事實上，此次收購并非中鋰新材第一次被長園集團“相中”。

2016年12月22日，長園集團發布終止重大資產重組的公告稱，盡管上市公司計劃通過發行股份及支付現金方式收購中鋰新材剩余90%的股權，但該交易因各方對一些關鍵條款未能達成全面共識而終止。

不僅如此，長園集團也并非唯一一家“相中”中鋰新材的上市公司。

2017年3月24日，金冠電氣（300510.SZ）公告稱，擬購買中鋰新材100%的股權。

5月16日，金冠電氣發布重大資產重組進展暨延期復牌的公告稱，擬購買中鋰新材的全部或者部分股權。

然而，長園集團的收購公告卻稱，轉讓方承諾應盡最大努力促使于交割日之前完成解除或終止與中鋰新材及中鋰新材除長園集團外的股東或任何其他方存在的業績承諾與補償約定等任何協議安排，包括但不限于中鋰新材、中鋰新材實際控制人及其一致行動人與吉林省金冠投資有限公司（下稱“金冠投資”）簽署的《借款暨認股權協議》及其補充協議所涉及前述約定的條款。

根據工商資料，金冠投資法人及控股股東為徐海江，而徐海江也是金冠電氣實控人。這是否意味著，中鋰新材與金冠投資等公司仍有未終止的條款，長園集團收購仍有變數？

另外，金冠電氣3月24日的公告還披露，任何一方違反上述約定，違約方還應當賠償守約方本次收購交易對價20%的違約金或1億元。

若該次交易對價20%的違約金與1億元大致相當，那么金冠電氣需要支付的交易對價僅為5億元！假如金冠電氣在2017年3月收購中鋰新材時給后者的估值僅為5億元，為何長園集團在2016年8月、2017年7月分別給予標的公司10億元、24億元的估值呢？

強買中鋰新材股權

在2017年8月15日回復上交所問詢函的公告中，長園集團認為，中鋰新材估值得以提升的一個原因在于，標的公司客戶結構得到了明顯改善，主力客戶中除沃特瑪以外，新增了比亞迪等大客戶，并已批量供貨，有力地保障了中鋰新材的隔膜市場銷售。

值得注意的是，2017年6月13日，一篇題為“堅瑞沃能業績暴增千倍：隱形關聯方操縱巨額訂單”的文章質疑另一家上市公司堅瑞沃能（300116.SZ）。該文章質疑稱，“新沃運力疑似沃特瑪子公司，這個隱形的關聯方即便在經營狀況堪憂之際，依然大手筆采購裝載沃特瑪電池的新能源物流車，為上市公司‘創造了營收。”

這篇質疑文章是否影響到長園集團的收購行為尚不得而知，但沃特瑪是中鋰新材的主要客戶卻是不爭的事實：收購公告稱標的公司產品主要供應深圳沃特瑪電池有限公司等；中鋰新材審計報告亦披露，截至2017年5月31日，深圳市沃特瑪電池有限公司、荊州市沃特瑪電池有限公司、陜西沃特瑪新能源有限公司分別為中鋰新材第一名、第二名、第五名應收賬款方，應收賬款金額分別為7585萬元、1457萬元、181萬元，合計占應收賬款期末余額的比例高達87.75%。

中鋰新材估值得以提升的另外兩個原因分別為：相比2016年8月長園集團增資時點，中鋰新材當前濕法隔膜產線數量及生產能力已發生較大變化，其中生產能力增長了6倍。

按照中鋰新材提供的財務數據，其2017年上半年業績預計高于2016年全年業績，中鋰新材基本面有顯著改善。

根據工商資料，中鋰新材2014年營業收入、凈利潤分別為286萬元、-1258萬元；而收購公告顯示，中鋰新材2016年營業收入、凈利潤分別為1.75億元、1928萬元，2017年1-5月則分別為1.27億元、3168萬元。可見，標的公司生產能力、盈利能力確實有明顯的改善，那么，其他鋰離子電池隔膜的企業又是什么情況呢？

星源材質（300568.SZ）主營業務為鋰離子電池隔膜，占比達98.29%。根據公開財務數據，星源材質2015年營業收入、凈利潤分別為4.25億元、1.18億元；2016年分別為5.06億元、1.53億元；2017年1-6月則分別為2.47億元、6798萬元，同比分別下降2.79%和26.45%。

可見，同行業上市公司在2017年上半年盈利能力反而有所下降。而針對投資人“此次收購未設置利潤對賭安排”的質疑，長園集團回應稱：基于對中鋰新材及其所處行業長期向好的判斷，基于中鋰新材產品質量、產能優勢、客戶質量等各方面的競爭優勢，經過多次談判，上市公司就業績對賭條款與中鋰新材實際控制人未達成一致意見，但上市公司仍然希望完成此次交易，希望可以得到廣大投資者的認可與支持。

2017年7月28日，長園集團收到上交所問詢函；31日，長園集團發布問詢函回復公告。2017年8月9日，長園集團再次收到上交所問詢函；11日，長園集團發布公告稱，由于問詢函涉及的內容較多，個別問題涉及的核查過程較為復雜，需要進一步補充和完善，上市公司申請延期回復問詢函；14日，長園集團發布問詢函回復公告。

面對接二連三的媒體質疑與監管部門的問詢函，長園集團似乎在實行“瞞天過海”之計。

國家企業信用信息公示系統（湖南）顯示，長園集團已于2017年8月10日獲得中鋰新材76.35%的股權。長園集團的收購行為看似已“板上釘釘”了，監管層的問詢還能否撼動此次收購呢？