風險投資介入對上市公司創新行為的影響

陶海飛

[摘 要] 從創新投入產出視角，結合2008-2013年華東上市公司數據，考察風險投資對上市公司創新行為影響。研究表明：風險投資介入有助于提升企業技術人員占比和人均專利申請量，但降低了企業研發投入占比。研究結論：風險投資介入對改善企業（行業）生產效率、促進專利成果增加有積極意義，但沒有從根本上改善企業基礎（自主）創新的投入，為風險投資的創新作用認識提供了新視角和參考。地方政府應加強專業孵化器等基礎創新平臺建設，依托公共平臺加大基礎研發投入；完善地方創投引導基金的運作機制，發揮其基礎創新風險分擔功能；對支持企業基礎創新的風險投資機構加大財稅優惠力度，從根本上改善風險投資與創新型企業的互惠共生關系。

[關鍵詞] 風險投資；創新投入產出；專利申請量

[中圖分類號] F830.59 [文獻標識碼] A [文章編號] 1009-6043（2017）09-0161-02

一、問題的提出

風險投資（Venture Capital，簡稱VC）介入創新型企業，能否影響企業創新行為？部分學者認為有促進作用：VC喜歡對特定產業（技術）鏈環節的多家企業“撒網式投資”或“分階段投資”，有利于督促企業開展“背對背”技術競賽，加大風險企業的研發投入；VC能幫助企業加快專利成果開發、應用、推廣和轉移活動，縮短新產品的市場投放時間（Kortum & Lerner，2000；Ueda & Hirukawa，2011；茍燕楠，董靜，2014等）。同時，VC介入有利于為風險企業贏得市場聲譽，從而加快其行業資源整合和人才引進，提升創新實力（Chemmaur & Nandy，2011；吳濤，趙增耀，2016；王秀軍，李曜，2016等）。部分學者則認為，企業一旦獲得VC資本，有可能將經營重心轉向市場擴張而非持續創新（Caselli，2009；陳見麗，2011；蔡地等，2015等）。以2008-2013年間上市的華東創新型企業及其上市前介入的VC機構為例，實證檢驗VC介入是否提升樣本企業的創新投入產出績效。

二、實證分析

（一）樣本與指標數據選擇

以2008-2013年華東上市創新型企業為基礎樣本，篩選出VC背景企業45家，非VC背景樣本232家。277家樣本企業中，制造業企業有248家，占比89.5%。用VC背景作為解釋變量，用企業研發投入占比（R&D）、技術人員占比（Tech）和人均專利申請量（Patent）為被解釋變量，同時引入企業資產規模（size）、企業銷售規模（sales）、企業年齡（age）、企業創新財政補助（FA）、上市時間（ipotime）、行業特征（Industry）、資產負債率（lev）等為控制變量。時間窗口是VC介入前一年（基期）到介入后四年。

（二）實證分析

為緩解VC與創新型企業之間的“自選擇”問題，用“傾向性得分匹配（PSM，Propensity Score Matching）”得到一個新隨機樣本，其中VC組45家，非VC組97家（限于篇幅，匹配過程不顯示）。采用倍差法（DID）引入三大解釋變量，以區分VC介入前后創新投入產出增值差異：（1）VC虛擬變量；（2）VC介入時期虛擬變量DT（DT在VC介入基期年取值0，在VC介入后年份取值1）；（3）VC和DT的交叉乘積變量（VC*DT），該系數反映了VC介入后的指標增值部分，是本文重點考察對象，模型表述為：

Innovationit=a0+a1VCit+a2（VCit*DTit）+a3（DTit）+a4controlit+μit

其中，Innovation分別代表研發投入占比、技術人員占比和人均專利申請量。模型對相關指標進行了對數處理1。

表1回歸結果顯示，VC介入提高了企業技術人員占比和人均專利申請量（對應VC*DT系數分別為0.076和0.190，T值在1%水平下顯著），但同時降低了企業研發投入占比（對應VC*DT系數為-0.063，且T值在5%水平下顯著）。這一現象說明VC機構比較注重企業短期創新效益，通過引入更多技術人員或加大專利申請保護，提高原產品（工藝）技術改造或加快專利成果的市場化開發，提升企業生產效率，擴大市場規模。但研發投入占比的下降，一方面可能是企業營業收入增長過快造成，同時也說明VC介入后，企業經營重心主要傾向于市場擴張而非加大基礎研發投入。

三、結論與建議

VC介入對改善企業（行業）生產效率，促進專利成果增加有積極意義，但沒有從根本上改善企業基礎（自主）創新的投入。建議地方政府加強專業孵化器等基礎創新平臺建設，依托公共平臺加大基礎研發投入。完善地方創投引導基金的運作機制，發揮其基礎創新風險分擔功能；對支持企業基礎創新的VC機構加大財稅優惠力度，從根本上改善VC與創新型企業的互惠共生關系。

[參考文獻]

[1]茍燕楠，董靜.風險投資背景對企業技術創新的影響研究[J].科研管理，2014（2）：35-42.

[2]Chemmanur T. J.，Krishnan K.，Nandy D. K. How does Venture Capital Financing Improve Efficiency in Private Firms？A Look Beneath the Surface[J].Review of Financial Studies，2011，24（12）：4037-4090.

[3]王秀軍，李曜.VC投資：投前篩選還是投后增值[J].上海財經大學學報，2016，18（4）：83-96.

[4]沈麗萍.風險投資對中小企業自主創新的影響——基于創業板的經驗數據[J].證券市場導報，2015（1）：60-64.

[5]吳濤，趙增耀.風險投資對創業板上市公司技術創新影響的實證研究[J].科技管理研究，2016（14）：12-18.

[6]Caselli S，Gatti S，Perrini F.Are Venture Capitalists a Catalyst for Innovation？ [J].European Financial Management，2009，15（1）：92-111.

[7]陳見麗.風險投資能促進高新技術企業的技術創新嗎？——基于中國創業板上市公司的經驗證據[J].經濟管理，2011，33（2）：71-75.

[8]蔡地，陳振龍，劉雪萍.風險投資對創業企業研發活動的影響研究[J].研究與發展管理，2015，27（5）：1-11.

[責任編輯：潘洪志]endprint