眾籌平臺激勵型監管對發起人策略行為的影響

王斐　何奇龍

【摘 要】 在互聯網金融眾籌市場中，由于項目發起人和投資者之間嚴重的信息不對稱，導致發起人違約風險問題。眾籌平臺作為網絡中介平臺，利用手續費優惠的激勵和違規懲罰的威懾對發起人行為進行引導，可有效減輕和規避資金風險問題的發生。運用演化博弈理論，研究了具有有限理性的眾籌平臺和發起人之間策略選擇互動機制，探討了手續費優惠幅度和懲罰程度以及融資目標大小對發起人策略演化穩定均衡的影響，以及嚴格審查成本對眾籌平臺策略穩定均衡的影響，并給出了相關政策建議，為解決眾籌市場中的違約風險問題提供了依據。

【關鍵詞】 演化博弈； 復制動態方程； 互聯網眾籌； 眾籌監管

【中圖分類號】 F832.42 【文獻標識碼】 A 【文章編號】 1004-5937（2017）17-0061-04

一、引言

小微企業是國民經濟的基礎，然而其“融資難”的問題越來越突出，傳統融資具有高成本、抵押難且程序繁瑣的特征[1]。小微企業無擔保、無抵押、無交易記錄，甚至沒有成型的產品，想要從銀行融資簡直天方夜譚。近年來迅速發展的互聯網金融眾籌融資有效解決了這一難題，然而征信體系的缺失導致嚴重的信息不對稱[2]，投資者很難了解創意項目的科技含量和未來發展潛力，由此帶來融資主體的魚龍混雜，誰披露的信息更準確可信？誰的項目更有實際創新意義？誰的項目市場前景及預期回報更高？發起人遮遮掩掩的信息披露和諱莫如深的回報計劃，使得投資者憑借自身能力很難做出全面的決策。頻繁發生的卷款跑路現象證實了信用風險的隱患越來越大，如何監管融資主體成為亟待解決的問題。

政府監管部門在對金融市場參與者監管的過程中，存在著高度信息不對稱和復雜性，其對項目發起人的信息不如眾籌平臺清晰，眾籌平臺作為中介更應該擔負起監管職責，有效保護投資者權益。發起人面對違規融資的超額收益誘惑，不惜虛假宣傳其項目質量和后期回報，導致融資之后并不能如約返還回報，違規行為層出不窮、屢禁不止，有甚者卷款而逃，給投資者及金融市場帶來巨大風險[3]。眾籌平臺作為直接和發起人互動的一方，其收入來源于融資成功后收取發起人一方的手續費，出于利潤最大化目的，平臺有動機進行寬松審查甚至不審查發起人項目質量和授信水平，然而違約風險的發生又帶給平臺巨大的聲譽損失，客戶資源流失甚至平臺被關停[4]。基于嚴重的監管困境，本文探討眾籌平臺如何通過手續費優惠的激勵和對懲罰違規行為的威懾，對發起人行為進行規范和約束，使互聯網金融市場高效發展。

目前，關于互聯網金融風險的研究主要集中在相關配套法律法規的建立[5-6]，多是政府機構對眾籌平臺的監管[7]，對發起人違約問題最該由誰監管、如何監管未達成共識，忽略了平臺作為中介的監管責任和法律義務。為此，本文從演化博弈論[8]的角度對這一問題展開分析，構建眾籌平臺和項目發起人之間的演化博弈模型，分析負有監管責任的平臺如何通過手續費優惠的激勵和對違規行為懲罰的威懾，影響雙方決策行為，并提出管理對策。

二、博弈描述與參數說明

（一）博弈描述

博弈的參與方為眾籌平臺和項目發起人，發起人擁有自身項目質量的真實信息，面對超額收益誘惑，發起人可能進行虛假宣傳項目質量信息或融資之后從事高風險項目或不按時給予回報等欺騙性眾籌，然而若被平臺嚴格審查并發現其違規行為，則給予一定懲罰。發起人也可能選擇如實揭示項目信息的誠信眾籌行為，平臺對其誠信行為給予手續費上的優惠激勵。對于平臺，由于嚴格審查需要耗費巨大的人力、財力、物力等成本，可能嚴格審查也可能寬松審查或不審查項目質量信息，若一旦查到眾籌的發起人違規，將對其違規收益給予罰款，同時獲得社會大眾對平臺盡職調查行為的褒獎和信任，提高平臺的聲譽效應。寬松審查或者不審查可以增加融資額度，提高平臺收入，受利潤驅使平臺有動機和發起人合謀欺騙投資者。因此，眾籌平臺和發起人之間形成“嚴格審查-誠信眾籌-寬松審查-欺騙眾籌-嚴格審查”，這樣一個貓鼠博弈的動態博弈過程。

在發起人和眾籌平臺群體中，博弈雙方有限理性下存在相互作用，二者不會一次性迅速達到各自最優的均衡點，而是根據對方策略不斷修正自身策略選擇，最大化自身收益。雙方在博弈過程中是一個認知和學習的過程，經過長期調整改進策略，最終演化穩定于最優策略。有限理性下的演化博弈比傳統博弈論更貼近現實，本文通過演化博弈分析眾籌平臺和發起人策略穩定均衡[6]。

（二）參數說明

為簡化模型分析，做如下參數說明：（1）R表示發起人融資目標金額；（2）πg表示平臺按發起人成功眾籌金額收取的手續費收入，成功融資金額越大平臺收入越高；（3）πs表示發起人通過誠信眾籌融資實現項目獲得的正常收益；（4）π*表示發起人通過對項目虛假宣傳獲得成功眾籌后違規進行高風險項目投資的超額收益，違規行為被眾籌平臺查處后按照其違規收益的一定比例β進行懲罰，罰款金額為βπ*；（5）L表示眾籌平臺寬松審查時，若發起人欺騙性眾籌，眾籌平臺因受到社會指責所遭受的聲譽損失，如客戶資源流失等；（6）c表示眾籌平臺實施嚴格審查策略耗費的成本，假設寬松審查成本為0；（7）α表示眾籌平臺對采取誠信眾籌的發起人給予的手續費返還率，即眾籌平臺對誠信眾籌行為給予的激勵。由此可得，眾籌平臺對誠信眾籌發起人激勵機制下的平臺與發起人博弈矩陣，如表1。

三、演化博弈模型構建與穩定性分析

（一）演化博弈模型構建

假設眾籌平臺對發起人項目采取嚴格監管審查的概率為x，寬松審查或不審查的概率為1-x；發起人采取誠信眾籌，如實揭示項目質量信息的概率為y，欺騙性眾籌獲取項目資金的概率為1-y；Ux、U1-x分別表示眾籌平臺嚴格審查和寬松審查的期望收益，U表示眾籌平臺的平均期望收益；Vy、V1-y分別表示發起人誠信眾籌和欺騙性眾籌的期望收益，V表示發起人平均期望收益。

（二）眾籌平臺的策略演化穩定分析endprint

演化博弈的結果往往取決于帶有很大偶然性的初始狀態，根據微分方程穩定性定理[10]，要使某一策略處于穩定狀態，選擇該策略的概率x和y需要分別滿足以下條件：

在眾籌發展初期，發起人征信系統不健全甚至缺失的情況下，眾籌平臺若要審查發起人項目質量等信息，需要耗費較大成本，互聯網眾籌的跨空間優勢以及信息技術的發達，使得發起人造假技術高且成本較低，平臺甚至需要異地去核實項目真實性。高額的審查成本下，有限理性的平臺都會選擇寬松審查策略；當平臺對違規發起人懲罰收益與挽回剩余損失之和大于審查成本時，平臺是否嚴格審查項目依賴于發起人弄虛作假的概率，發起人如實披露的概率越大，平臺采取寬松審查概率越大，反之亦然。

對y0中參數分析可知，α、c和R越小，y0值越大，越有利于演化穩定于平臺嚴格審查；另有>0，>0，>0可知，β、π*和L越大，y0值越大，越有利于演化趨于平臺嚴格審查；管理上，眾籌平臺應該加快建立征信平臺，降低審查成本，加大懲罰力度，平臺對建立良好的社會聲譽加大重視；眾籌平臺應該加大對小額度融資者的審查力度，謹防其機會主義跑路行為發生，同時，較高的手續費優惠也加大了自身嚴格審查的自覺性。

（三）發起人策略演化穩定分析

由式2可知，令x0=，則x=x0時，所有的y均為穩定狀態。當x≠x0時，可知y1=0和y2=1為兩邊界均衡點，下面判斷其穩定性。

當（1-β）π*>αR，此時x0>1，恒有x

當（1-β）π*<αR，此時0x0時，H'（1）<0，y2=1為穩定狀態，即發起人策略演化穩定于虛假揭露，見圖4。

另外，由x0=可知，α、β以及R越大，x0右側區域越大，初始狀態下發起人策略演化穩定于誠信眾籌的概率越大，即眾籌融資金額、手續費返還比率和懲罰程度越大，越能有效制約發起人虛假宣傳行為。由>0知，超額收益越高，x0值越大，其右側區域越小，越有利于演化穩定于發起人虛假披露。

互聯網金融眾籌市場無空間限制，市場規模大，投資者和融資者之間存在嚴重的信息不對稱，投資者憑借個人能力無法獲得項目真實投資價值。發展初期無完善法律制度約束，小微企業資金渴求境況下，極易虛假宣傳騙取資金。如果違規眾籌獲得超額收益扣除平臺的懲罰后收益較大，則發起人不管平臺審查寬嚴，都會選擇虛假宣傳策略；管理上，平臺應采取激勵措施，給予如實揭露項目信息發起人手續費上的優惠，加大對違規宣傳的懲罰力度，建立征信平臺，對無信用發起人記入黑名單并在官方網站予以公布。開通第三方媒體或投資者舉報渠道，使發起人處于多方監控之下。

（四）眾籌平臺和發起人策略的演化穩定分析

分析圖5、圖6和表3可知，只要當嚴格審查所耗費的成本大于懲罰收益與挽回的聲譽效應之和，有限理性的眾籌平臺出于最大化自身利潤下無動機實施嚴格審查項目，平臺策略演化穩定于寬松監管。當違規眾籌的超額收益扣除平臺的罰款后仍大于手續費的優惠時，高額的收益也誘使發起人虛假宣傳項目信息，當平臺激勵措施優惠幅度較大，手續費的返還大于違規眾籌獲得的超額凈收益，最初出于手續費優惠的驅動，發起人會采取誠信眾籌策略，然而平臺的寬松審查使得經過長期演化系統仍然穩定于（寬松審查，欺騙眾籌）的策略，導致市場處于混亂狀態，跑路現象頻發，投資者逐漸不信任眾籌融資模式，眾籌融資規模萎縮，最終市場消失。

由此可知降低審查成本的重要性，建立并完善由眾籌平臺、商業銀行、政府審批的融資性擔保公司等合作構建的征信體系，能極大地降低審查難度，通過大數據分析技術對發起人資信評估，可有效降低信息不對稱帶來的道德風險。

由圖7可知，平臺懲罰收益與挽回聲譽之和大于監管成本，而且發起人凈收益小于手續費優惠，眾籌平臺與發起人的策略選擇依賴于博弈對手的策略選擇，雙方沒有一個穩定的策略均衡點。當平臺趨向于嚴格審查時，發起人趨向于選擇誠信眾籌，又促使平臺趨向于寬松審查，而發起人面對寬松審查概率的增大又有動機虛假宣傳，發起人虛假宣傳概率的增大又促使平臺趨向于采取嚴格審查，雙方進入演化博弈的循環狀態。

由圖8可知，當嚴格審查獲得的懲罰收入與挽回的聲譽之和大于審查成本時，眾籌平臺有動機嚴格審查發起人資質，若違規眾籌的超額收益扣除罰款之后凈收益大于平臺給予的手續費補貼激勵，發起人會采取虛假宣傳、違規眾籌，系統演化穩定于平臺嚴格審查、發起人違規眾籌。

根據以上分析可知，眾籌平臺趨向于寬松審查、發起人趨向于誠信眾籌的理想狀態并不能實現，互聯網金融市場難以處于完全有效的狀態中。從演化視角看，沒有一個雙方的策略組合構成一個演化穩定策略組合。

四、結論與建議

本文運用演化博弈理論構建了眾籌平臺和發起人有限理性下策略選擇互動的博弈矩陣，得出的結論如下：首先，融資額度越小、手續費優惠越多，反而越能促使眾籌平臺對發起人嚴格審查，也許眾籌平臺更抓住了小眾融資者投機心理濃重的現實，而融資額度較大的發起人往往更加謹慎穩重，不敢觸碰法律法規。審查發起人資信的成本直接影響平臺策略選擇，應加快征信體系建設，降低審查復雜度。其次，政府部門應授予平臺更寬泛的監管權力和懲罰程度，懲罰程度、違規眾籌額外收益、聲譽影響等越大，越能有效促使平臺嚴格審查。另外，手續費優惠上的激勵、懲罰程度、融資額度等越大，越能有效促使發起人策略演化趨于誠信眾籌，再一次體現了對融資需求較大的發起人更加慎重不敢違背法律法規的心理。違規融資的超額收益助長了發起人虛假宣傳的動機。最后，手續費上的優惠激勵以及對超額收益的懲罰機制，并不能使雙方博弈趨于（寬松監管，誠信眾籌）和（嚴格監管，誠信眾籌）的理想狀態，要想使金融市場變得更加有效，還需加入其他制度控制發起人行為，迫使發起人向著誠信眾籌的最優均衡發展，比如第三方媒體或投資者大眾的監督舉報等。管理上的建議措施如下：

1.明確眾籌平臺作為網絡交易平臺的屬性，確定其日常交易活動的主要監管職責。對違反《網絡交易管理辦法》的眾籌平臺，工商部門對其予以行政處罰。眾籌平臺與消費者之間形成經營者—消費者關系，針對平臺的信息服務需向消費者承擔法律義務。

2.明確發起人主體的資格、募集資本的最高限額以及投資者人數。跟蹤監督融資款項的使用，降低其超額收益，對投資者做好風險教育。

3.眾籌平臺應該多鏈接通過線下融資性擔保機構審核之后的融資客戶，這樣所有的借款企業或個人都是經由政府審批融資性擔保公司的嚴格審核之后才推薦給投資者的，保護了投資者的合法權益，又降低了審查成本。

4.眾籌的發展取決于國內信用體系、法律制度和大數據分析的發展情況，應該建立并完善征信體系，降低信息不對稱帶來的道德風險。

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