我國金融經濟周期及其對金融監管的啟示

楊俊

摘 要：本文從2007年次貸危機之后我國的金融經濟周期，以及其對金融市場和實體經濟的影響等方面進行分析，在研究2009年以后中國經濟發展的趨勢以及周期的基礎上，提出經濟周期對我國經濟的影響以及相應對我國金融監管的啟示。

關鍵詞：金融經濟周期、金融監管、逆周期

一、引言

2007年底次貸危機發生之后，引發了全球的金融危機，而伴隨此次危機發生的歐洲債務危機在很長一段時間內仍在不斷發酵，其表象與金融經濟周期高度吻合。在此之后，對于中國經濟發展的研究也進入一個新的階段，但關于中國在特殊的經濟體制下是否具有經濟周期，以及中國經濟所經歷的周期，是學術界迄今仍在爭論的問題。因此，在研究和深入分析中國的金融經濟周期的基礎上，提出并構建能夠適應經濟新形勢的監管框架，顯得十分迫切。

二、對我國金融經濟周期的實證分析

2007年，我國GDP增長率達11.4%，成為第10輪經濟周期上升階段的第8年。2007年，我國居民消費價格上漲4.8%。這是自1997年后，11年來的最高點。從物價結構上看，影響這一輪CPI上漲的直接原因是2007年年中豬肉價格的上漲。2007年12月初，中央經濟工作會議提出“雙防”，2008年要把防止經濟增長由偏快轉為過熱、防止價格由結構性上漲演變為明顯通貨膨脹作為宏觀調控的首要任務。從以上數據可以看出，次貸危機對我國經濟也造成了巨大的影響，同時這段時期也是我國一個典型的經濟周期案例，而且在危機結束后，這個周期也沒結束。

（一）“次貸危機”中的我國金融經濟周期

2007年10月開始，美國 “次貸危機”傳導到我國大陸。由于美國 “次貸危機”的影響，國際金融機構資產狀況不斷惡化，從中國抽回投資的壓力不斷加大，加之我國實施了緊縮的貨幣政策，導致了我國金融市場出現明顯的緊縮現象。以證券市場為例，2007年10月16日我國上證指數最高為6124. 04 點，但其后股市急劇回落到2008年10月28日的1664. 93點，總體跌幅為72. 8 %，整個股市市值縮水20萬億元以上，這直接導致了2008年我國經濟從上半年的 “過熱”狀態演變成下半年的經濟 “大衰退”問題。比較圖1和表1我們可以發現，我國證券市場下行周期比經濟下行要早8個月，而且波動的幅度要遠遠大于經濟的波幅，這比較生動的揭示了證券市場周期推動實體經濟周期形成及放大實體經濟波幅的問題。正是基于這一問題，我國解決 “次貸危機”問題的第一個著力點就是防止股市崩盤，2008年政府發布了一系列救市政策，包括4萬億投資計劃、一系列救市利好、幾次降低存貸基準利率等等。

（二） 2009 年以后的金融經濟周期苗頭

從“次貸危機”給我國金融市場造成的沖擊以及經濟周期的波動來看，我們可以得出經濟周期波動在金融市場上的反映更加明顯，實體經濟在面臨周期的時候反映相對滯后，但受到的影響也是巨大的。2008年底開始，我國采取了積極財政政策和適度寬松的貨幣政策以應對 “次貸危機”。積極財政政策被認為是刺激實體經濟的政策，總計4萬億元的投資規模都是以直接項目的形式投入實體經濟中的。適度寬松的貨幣政策則是刺激證券市場的措施。在經濟蕭條的背景下，貨幣政策的松動不會刺激實體經濟增長，由于 “流動性陷阱”問題的存在，貨幣政策對證券市場信心的提升則極為顯著。2008 年年底我國貨幣政策放松后，證券市場的供求關系立即改變了，2009 年 1 月開始我國金融市場領先實體經濟約半年左右，實現了率先回升。上證指數從 1664. 93 點回升到 2009 年8月4日的3478點，翻了一番還多，出現了一輪 “牛市”行情，但此時實體經濟還沒有見底，因此還處于繼續低迷狀態； 反之也可以說明，如果沒金融市場的率先反彈，則我國實體經濟的站穩將是不可設想的，這也進一步說明，我國存在明顯的金融經濟周期問題。

（三）金融市場的金融經濟周期效應

從2008年經濟復蘇之后，企業迅速發展，加上4萬億投資的刺激，此時企業并不缺資金。但是在經濟一片大好的情況下，銀行是很樂意貸款給這些企業的，這樣的情形也會助長企業的擴張；而在14到15年經濟處于低迷的時期，由于企業生產經營發生問題，銀行在對企業未來不看好，且要控制資金損失風險的前提下，并不愿意貸款給這些企業，因而也加劇了企業的資金緊張程度，大量企業由于流動資金供應不足而破產倒閉。這些情況同樣也體現了金融市場的親周期效應，而這些效應對于實體經濟有巨大的影響。

三、我國金融經濟周期對金融宏觀監管的啟示

從2008年以來，中國經濟經歷了危機、復蘇、衰退、危機的過程，與傳統的周期分類并不相似，然而2015年經濟低迷的情況下，從2016年采取的投入幾萬億工程復蘇經濟的措施里，我們似乎看到了2008年投入4萬億救市的影子。最后所產生的結果我們無法預知，但在這樣的情況下，我們至少可以通過對經濟周期的分析研究，對金融市場完善加強監管，減少其對實體經濟衰退的促進作用。

（一）從宏觀著手，強化金融監管意識

在我國，金融監管從宏觀方面著手的意識依然較為薄弱，更多的還是側重于依賴從上到下指導，微觀層面的監管。由于宏觀監管理論提出的時間還不長，發展得最快的也是最近幾年，因而我國國內并沒有形成系統的宏觀監管理念，也很少有針對實體經濟與金融周期進行研究的情況。同時這也這表明我國金融監管總體還處于合規性監管，也就是說，我國在處理監管細節層面上已經逐漸喪失了市場風險防控界定標準，這就需要全面調整相關監管部門的主觀適應意識，保證宏觀協調計劃的有力落實。

（二）完善金融經濟周期監測體系

實施金融宏觀監管的關鍵在于能夠有效識別金融經濟周期，并在此基礎上密切跟蹤金融對經濟周期的放大能力。因此，我國金融監管需要有技術支撐，用于提供健全的金融經濟周期監測體系。但目前，我國金融監管部門在此方面還相當薄弱，比不上一些商業性的金融機構重視經濟周期的跟蹤。因此，要實施金融宏觀監管，就必須要做好商業技術溝通，爭取在我國金融監管部門也能建立強而有力的經濟周期檢測體系。

（三）強化逆周期監管機制

金融逆周期監管在金融宏觀監管中至關重要，但由于周期的識別、監測、反映具有滯后性，因而逆周期監管也是金融監管的難點。在面臨金融經濟周期之時，我國金融監管部門往往會因為沒有辦法實施金融經濟周期檢測和把握逆經濟周期的節奏、頻率、力度等問題而造成一系列相反的結果，在降熱時反而刺激經濟熱度，從而增加了經濟的不穩定性與金融風險。這些，都需要我們更加充分的運用經濟周期的前導、伴隨以及滯后指標對經濟所處階段進行判斷，同時前瞻性采取相應的措施，盡量縮短從識別到產生作用的時滯，使逆周期監管在穩定經濟、減小金融風險中發揮最大作用。

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