ICO終結

文 《法人》記者 趙青

ICO終結

文 《法人》記者 趙青

從“一幣一別墅”的暴利創富神話到非法集資定性，ICO在中國的紅白變臉，幾乎只是瞬間。

9月4日，中國人民銀行聯合中央網信辦、工業和信息化部、工商總局、銀監會、證監會、保監會等機構，聯合發布《關于防范代幣發行融資風險的公告》(以下簡稱《公告》)，對近期國內通過發行代幣等形式進行融資的金融活動進行嚴厲定性，同時宣布了取締的決定。

《公告》明確指出，“代幣發行融資”(又稱“ICO”)本質上是一種未經批準非法公開融資的行為，涉嫌非法發售代幣票券、非法發行證券以及非法集資、金融詐騙、傳銷等違法犯罪活動。即日起，各類代幣發行融資活動立即停止。已完成代幣發行融資的組織和個人應當做出清退等安排，合理保護投資者權益，妥善處置風險。

面對監管重拳出擊，代幣市場價格集體瘋狂跳水。作為國內三大比特幣交易所之一的“比特幣中國”隨后也應聲發出公告，即日起停止新用戶注冊，并于9月30日停止所有數字資產交易業務。

ICO的淪陷、比特幣交易平臺的關閉，成為繼互聯網金融監管后金融市場遭遇到的最大變局。新政下，這一游走在法律與監管邊緣，并與區塊鏈技術發展密不可分的融資方式，將何去何從？ICO淪陷是否意味著區塊鏈技術的終結？

ICO暴富傳奇

ICO全稱為Initial Coin Offering，是一種通過發行虛擬代幣的方式進行眾籌融資的行為。與大眾所熟知的IPO不同，它發行的并不是股票而是代幣，發行方大都是區塊鏈初創公司，通過眾籌的方式交換比特幣、以太幣等主流“加密貨幣”，來達到融資目的。

起初ICO僅僅集中在區塊鏈極客圈子，一些無法獲得創業投資的創業者，就在圈子內發布項目白皮書，感興趣的投資者支付如比特幣、以太幣等數字貨幣予以支持。項目發起方利用融來的傳統數字貨幣，在虛擬貨幣交易所換回人民幣等法定貨幣，再投入到指定的技術項目中。投資者通過ICO這種交易所獲得創業項目中對應的服務，而創業者也解決了項目啟動所需資金問題。

然而就在今年上半年，一款基于智能合約設計的數字貨幣以太幣的暴漲，在短短3個月的時間內從最初的50美元漲到近400美元，迅速點燃了ICO交易市場。其中最著名的莫過于Stratis，從2016年8月上線時估值不到100萬美元到2017年6月最高點時超過10億美元，收益率最高時竟達到1500多倍。

一夜之間十倍甚至幾十倍的收益，帶來了ICO“暴富神話”，井噴式的ICO市場瞬間受到投資者異乎尋常的瘋狂追捧。

根據國家互聯網金融安全技術專家委員會近期發布的《2017上半年國內ICO發展情況報告》(下稱“報告”)顯示，僅2017年上半年，中國國內已完成的ICO項目共計65個，累計融資規模達到26.16億元，累計參與人次達10.5萬。

在巨大收益的引誘下近乎喪失理智的投機分子正是ICO走向“滅亡”的催化劑，這些投資人，一方面對門檻極高的區塊鏈原理認知甚少，另一方面炒幣賺錢的熱情卻極高。

其次，許多ICO項目并不是利用區塊鏈技術解決某個行業的現實問題，而只是打著“區塊鏈”的幌子，宣傳人員為ICO路演而各地奔波，用包裝好的技術語言騙取投資人的信任，以實現大量圈錢的最終目的，至于研究區塊鏈以實現技術突破，早已被眾人忘在了腦后。

面對越來越失控的ICO項目亂象，政府不得不出手，抑制虛擬貨幣引發的金融泡沫以降低市場風險系數。

北京金誠同達律師事務所張烽律師在接受《法人》記者采訪時表示，在ICO很火熱的時候，很多項目所發行的代幣并不是應用型的數字貨幣，有一些可能是符合傳統證券法意義上的股票、股權、債券、私募基金這種傳統型的證券。如果是屬于傳統證券型的代幣，那么就應當受到現行相應金融法律規范。甚至有一些項目所發行的數字貨幣是屬于詐騙型的或者傳銷型的，那肯定是應該打擊的。

“ICO本質上是一個風險投資，因為一個項目哪怕技術上再成熟，也有可能在市場上會失敗?！睆埛檎f。

易觀金融行業分析師田杰在接受《法人》記者采訪時表示，比特幣最重要的兩個特點是隱蔽性和去中心化，隱蔽性就是無論怎么交易，都不能發現交易主體；去中心化就是沒有發行機構，沒有監管機構，完全靠系統自動完成。

很明顯，這兩點是繞開各監管層的有效措施，有效地滿足了一些非法機構的收支需求，比如在線博彩、黑市交易、敲詐勒索、隱匿資產、傳銷吸納資金、收受賄賂等，這一部分人是比特幣交易市場最大的剛需，他們需要這個市場有足夠的流動性滿足他們的需求。因此，他們最有炒作比特幣的動機，當比特幣有價值之后，一些在正規市場不能完成融資的機構就通過眾籌，以代幣代表公司股權，然后掛靠比特幣，利用比特幣的流動性籌集資金。

ICO宣稱不受傳統監管的約束，一定程度上助長了投機的氣焰

這在一方面為比特幣提供了價值背書，進一步推高了比特幣的價值。另一方面，避開了監管。

“ICO市場是一個匿名且無法監管的市場，風險很大。”田杰說，作為一種募資手段，ICO與傳統募資的核心差異就是匿名和繞開監管，這將導致很多問題。第一，資金來源不清，因為匿名化，資金來源的合法性存疑，且只要比特幣存在，資金來源就一直成疑。第二，募資機構質量較差，自ICO誕生以來，市場鬧出過多起募資鬧劇，募資企業質量普遍較差，募股書寫得一塌糊涂，換句話講，正規渠道能融資的誰會來虛擬貨幣，當然，其中也不乏優質的募資機構，正是因為如以太坊等極少數ICO機構的成功助推了大家投資的熱情，但成功的是極少數。第三，跑路，基于無監管和匿名，ICO市場存在大量跑路行為，普通投資者不明白運作模式，又容易被上漲的假象蒙蔽，自然容易被圈錢。第四，傳銷，比特幣有一些交易所，國內目前已被禁了，國外還有，但諸多代幣是沒有交易所的，不能贖回，只能轉賣給下一個看好的人，因為代幣本身沒有價值，傳播的方式極易形成傳銷，普通投資者又難以分清其中的差別。

“因此當前整頓令對ICO‘一刀切’具有必要性?！碧锝苷J為。

錦天城律師事務所曾崢律師在接受《法人》記者采訪時亦表示，一般的人不太理解區塊鏈技術，更難理解依據區塊鏈技術發行的數字代幣本身和項目本身，但由于其能夠快速融資、投資匿名、回報顯著且快，所以吸引了很多普通投資者入場；其次，ICO火熱后，有大量ICO的數字代幣本身缺乏向上的動力和向上的理由，也就是項目本身缺乏支撐依據，到了一種除了博傻和傳銷沒有什么其他脫身手段的程度，很多人投資ICO不是因為項目本身，而是單純沖著代幣的漲跌，助長了其投機性。

曾崢指出，此外，ICO宣稱不受傳統監管的約束，一定程度上助長了投機的氣焰。其本身信批也尚不完善，使得部分渾水摸魚者能在其中分一杯羹，大量投資者入場后，ICO早已從小眾的區塊鏈投資人蔓延到“大媽們”這樣的一般投資者，最后導致劣幣驅逐良幣。

曾崢分析稱，政府暫停ICO是合理的，比特幣從誕生開始就公然挑戰各國中央政府的貨幣權威，自認為是一種替代性的數字貨幣；其次，比特幣等數字貨幣的匿名性，使得中央政府難以管控，比如反洗錢，影子銀行的問題；再次，以上述兩個特征為基礎的ICO，在蔓延到一般投資者這里時，已經具備了面向不特定多數人的特征，同時有利益回報，涉嫌非法集資，ICO的資金籌集與使用欠缺托管機構監管，對投資者沒有進行適當性管理，如果發生爆倉，自然會影響到社會穩定；最后，魚龍混雜的ICO項目中摻雜了大量具備價格操縱、傳銷、詐騙成分的項目或者行為，本身也是政府治理和打擊的對象。

ICO的本質

虛擬貨幣是區塊鏈技術的代表性應用，ICO被叫停后，業界最擔心的莫過于人們對區塊鏈技術失去信心，將區塊鏈與ICO混為一談，一棍子打死。

作為比特幣的底層基礎技術，區塊鏈可以說與20多年前的互聯網一樣，是可能在未來帶來顛覆性改變的革新技術。簡單來說，區塊鏈是一種加密的分布式賬本系統，能永久保存數字交易的記錄，因此比特幣具有數據不可篡改、去中心化的通縮性質。正是由于這種特質，區塊鏈技術很快沖破實驗室進入市場廣泛應用。

雖然比特幣、以太幣等虛擬貨幣都是以區塊鏈技術為基礎的，但是這并不是區塊鏈的唯一運用。在金融行業，尤其銀行、證券，對區塊鏈的應用非常積極，比如早在2015年，倫敦交易所、法國興業銀行和瑞銀集團就已經開始探索區塊鏈在該跨境匯款方面的應用；VISA歐洲公司也宣布它正在開發基于區塊鏈的匯款服務，目的是可以為發送方和支付接收方制定出更完備的匯款服務，包括費用、交易速度和使用便捷性；2015年12月30日，納斯達克完成了基于區塊鏈平臺的首個證券交易，這對于全球金融市場的去中心化有著里程碑式的意義；澳大利亞證券交易所也正在與一個叫數字資產控股（DAH）的區塊鏈初創公司合作，將由DAH提供技術為他們建造一個基于區塊鏈技術的清算和結算系統等等。

基于區塊鏈技術應用發展起來的數字貨幣，在其發展過程中，對各國的法定貨幣和現有法律規則發起了多重挑戰

與國內ICO的“掛羊頭賣狗肉”相比，以上這些事例中的平臺都是真正在用區塊鏈技術來服務大眾的，絕非以區塊鏈的名頭魚肉投資者的騙局。

北京大學金融創新與發展研究中心副主任馮科認為，理論上講，ICO平臺的建設基于區塊鏈技術，通過將社區中的每一區塊或節點相連，最終實現信息的共享和去中心化?？梢哉f，存放在ICO平臺的數字代幣理應比存放在銀行更加安全，更有保障。

“但是在現實中，ICO平臺并沒有將區塊鏈技術完善地應用于社區當中，以至于沒有真正意義上的區塊被建造，每一個交易者的電腦只具有代幣的購買和銷售功能，并不具備清算和記錄功能。因此，ICO平臺有擺脫監管審查、暗自轉移公共資金的可能性。公共資金轉移以后，公眾又難以對資金去向進行追查。”馮科表示。

北京大成律師事務所合伙人肖颯在接受《法人》記者采訪時表示，區塊鏈技術的應用，在中國實體經濟領域很有前景，農業、物流、金融監管皆已有突破。我國政府層面、市場層面，對于新興技術的發展和應用，從來都是鼓勵的。本次出現蕭瑟之氣，主要是因為ICO對于社會不特定人的資金安全產生威脅，可能引發涉眾事件，為維護金融消費者利益才下了決斷。

“如果融資渠道在國外（不在國內發行或售賣代幣），技術研發在國內，我國法律和政策是并不反對的。區塊鏈技術人才和專利項目，無須逃離，既來之，則安之。作為見識過海外創業的人，我深深認可中國才是創業的最好地方?！毙わS說道。

北京國浩律師事務所合伙人蘇德棟在接受《法人》記者采訪時說，區塊鏈作為一種分布式系統，一種算法技術的創新應用，如果不直接涉及倫理問題和道德風險，本不存在國家監管與法律規制問題，正所謂“技術無罪”。但基于區塊鏈技術應用發展起來的數字貨幣，在其發展過程中，對各國的法定貨幣和現有法律規則發起了多重挑戰，也引發諸多社會問題和財產風險糾紛。為此，不得不慎重評估區塊鏈技術應用可能存在的法律風險與問題，并思考應對之策。

蘇德棟進一步分析說，以比特幣為典型的數字貨幣為例，首先面臨的就是監管問題?；趨^塊鏈技術發展起來的比特幣等數字貨幣，從邏輯上來說，是去中心化、反對集中監管的。但各國對貨幣具有主權要求，在此情況下，比特幣等數字貨幣到底是否應該納入國家監管體系，以及如何納入國家監管體系，就是一個非常棘手的問題。

其次，區塊鏈技術應用也不得不面臨巨大的風險。仍以比特幣為例，遺失、盜竊、攻擊、投機、洗錢以及各種風波、質疑和事件，一直伴隨著比特幣的發展歷程。比特幣系統是純匿名的，無法把用戶賬戶的地址與用戶本人相關聯，比特幣交易具有不可撤銷和不可找回的特性，如果用戶的錢包文件（私鑰）損壞，就意味著錢包包含的所有地址上的所有比特幣都徹底丟失了，徹底躺在了交易記錄的歷史中，任何人都可以看到它，卻得不到。而我國比特幣等虛擬貨幣交易平臺，大都借鑒交易所模式，但是根本無法達到交易所合規性方面的基本要求，如不能有資金池，客戶資金應該托管在銀行，交易平臺只做撮合，不得直接從事比特幣經營，必須經由省級政府批準（即持牌經營）等情形，可以說比特幣等虛擬貨幣的經營和交易基本處于法律規制失控狀態，存在巨大的投機性和風險。

第三，區塊鏈技術中的智能合約的效力問題，還沒有得到法律和司法的正式確認。其作為數字編碼的形式體現出來的合同文本，尚無法確知，是否可以構成生效合同的要件，是否可以符合司法擬采信證據的真實性、合法性、有效性。

他國監管之路

盡管區塊鏈技術熱度居高不下，但目前尚處于積累階段，還有不少待解難題。金融區塊鏈發展將給金融監管帶來壓力：現有監管模式需要更新、應對風險能力需要提升、法律責任確定更加困難……

因而，加強對區塊鏈的研究，在監管上提前準備，成為當務之急。

當今世界，雖然各國對區塊鏈的監管方式各有不同，但是加強對虛擬貨幣的監管已經成為大勢所趨。

蘇德棟告訴《法人》記者，美國聯邦政府對于區塊鏈技術的關注，主要集中于基于區塊鏈技術的虛擬貨幣，目前，一些政府機關已專門對此發布了指導性文件。

例如2013年美國財政部的執法機關FinCEN，在《銀行保密法案》（BSA）中，將“可交換的虛擬貨幣”列入“金錢服務商業”中，據此，在美國，虛擬貨幣的交易需要到財政部進行登記，并同樣參與反洗錢項目。不過，該法案及該執法機關出臺的《金融犯罪執法網絡法規在個人管理、交換和使用虛擬貨幣中的應用》，均認為虛擬貨幣“雖然也有價值，但不是具有法律意義的貨幣”，不具備實際貨幣的全部屬性和法定貨幣地位。

美國商品期貨交易委員會（CFTC）的《商品交易法案》（CEA），同樣適用于虛擬貨幣。因為“商品”定義很廣，可以包括“債券、股票還有貨幣等”，因此虛擬貨幣的交易也納入其調整范圍。

2014年3月，美國聯邦稅務局發布通告稱，比特幣及其他虛擬貨幣屬于財產，與其他有價商品類同，而不是貨幣，比特幣的“挖礦”、買賣和使用行為均應適用相關稅務規則，進行納稅申報。

在泰國，外匯管理和政策部高官曾表示，由于缺乏適用的法律和資本管制措施，加之比特幣跨越多種金融業務，因此下述比特幣活動在泰國都被視為非法：買賣比特幣、用比特幣買賣任何商品或服務、與泰國境外的任何人存在比特幣的往來。

2017年4月，日本對《犯罪收益轉移預防法案》進行修訂，加強了對比特幣交易對賬戶持有人、資金來源、交易記錄等方面的監管力度。

而就在日前，比特幣等數字資產交易活躍的韓國監管當局也啟動行動——9月3日，韓國當局的金融服務委員會（FSC）牽頭九部委公布了對數字資產的監管施行方案，表示將加強監管，并對洗錢、非法融資及非法交易活動進行調查；當地監管機構表示，對試圖以ICO名義進行股權融資籌集資金的企業將“加大懲罰力度”。

如何清退

ICO被叫停后，清退方式是市場最大的難題。

財經專欄作家肖磊在接受《法人》記者采訪時表示，由于ICO監管政策出臺的時間非常緊促，讓發行的機構和公司沒有任何準備。有些發行ICO的公司可能已經將代幣變現，導致沒有幣再可以退回投資人，所以投資人的風險就有可能自己承擔。

有的虛擬貨幣仍在二級市場交易，當初參與ICO并一直持有至今的，按照當初投入的價格退回，二級市場買入的，無法退回，因虛擬價格變化幅度很大，有的價格較ICO時上漲已超百倍，按當初的價格退回投資者不愿意。

而有些對標的是比特幣，當初募資時比特幣是幾十美元，若按現在的價格退還比特幣也是不可能的。

張烽認為，“目前市場上一些平臺已經在開展清退，對于正在募資的項目，資金按原路返回，對于那些已經募資的，特別是已經在二級市場交易過的虛擬貨幣，應當按照公司清算的形式來退回?！?/p>

“監管已成既定事實，希望投資人配合清退，各家發行方還在積極響應表態階段，此時，抓住時機與之友好協商，完璧歸趙的可能性最大。”肖颯說。

曾崢同時也希望政府監管部門能夠要求平臺在清退過程中，公布清退規則，清退過程穩妥公開透明。

“清退當初募集的資金就是把池內的水抽干，然后發現都在裸泳，虛擬貨幣沒有支撐價格的產物，必然造成投資者與募資者虛擬資產的真實虧損。”田杰表示。