人民幣匯率與全球貨幣格局變化

賈晉京

今年5月中下旬以來，人民幣匯率走出了近年來持續時段最長的升值態勢，尤其在8、9兩個月，人民幣升值的速率堪稱史上最強。其中，8月人民幣對美元匯率單月升值幅度近2%，創了2005年人民幣匯率機制改革以來單月升值幅度最高紀錄；到了9月初，人民幣更是一度升破6.關口。即便9月下旬出現回調，但人民幣呈穩中走強仍是主流預期。較之2015-2016年持續近兩年的人民幣貶值周期，可謂發生了趨勢性逆轉。

這一輪人民幣快速升值引發了一連串反應，其中也包括一些饒有深意的事件。例如，一位曾以成功預測美國次貸危機和歐洲債務危“大空頭”，花了7 機成名的華爾街年時間，押注約2.5億美元等待人民幣大跌，而今卻輸得土崩瓦解。此人在“大敗”后直言：“現在，這世界已經變了。”意味深長的一句感慨，深刻表明當前世界正在出現某種影響巨大卻為人忽略的變化。

變化何在？

這要從華爾街“大空頭”自以為熟悉的那個世界——舊有的國際貨幣金融格局說起。

二戰后，以美元為世界貨幣的國際貨幣金融格局形成。布雷頓森林體系規定，美元與黃金掛鉤，其他貨幣與美元掛鉤，這意味著其他貨幣均與黃金脫鉤。由此，在金本位制時代，其他貨幣的發行國要進行國際貿易，都無法以黃金或本幣進行交易，只能以美元進行交易。而要獲得美元，就先要向美元持有者賣出商品，或向美元持有者借入美元。于是乎，全球市場就形成了一個以美國為“服務器”、美元的流動性為紐帶的網絡結構。雖然到了1973年，美元與黃金也脫鉤了，布雷頓森林體系解體，但美國為“服務器”的全球市場網絡并未受到動搖，這就是現行國際貨幣金融格局的主體。

從當前來看，國際金融市場上約87%的貨幣交易與美元有關。也就是說，兩種貨幣進行兌換時，87%都是另一種貨幣換成美元或者美元換成另一種貨幣，而美元之外的其他貨幣相互交易情況，只占大約13%。也就是說，在國際金融市場上，美元及美元計價資產（例如美債、美股）就像互聯網中的服務器，別人往往要先與之相連接，再通過它聯系到第三方，類似于兩個微信用戶都必須先與微信服務器相連接，然后才能相互通信。舉個例子：一個來自金磚國家的人，可能得先去兌換到美元，然后才能向中國企業買東西。

然而，上述國際貨幣金融格局如今卻在悄然發生變化，這也導致華爾街的人民幣“大空頭”翻船的真正原因。這種變化就在于，當今世界上，正在興起一個不同于美元交易網絡的人民幣交易網絡，它以人民幣及中國為“服務器”。

新的國際市場網絡已經出現

一個有趣的現象是，這一輪人民幣升值周期開始的今年5月中旬、人民幣升破6.50的9月上旬，恰與在北京舉行的“一帶一路”國際合作高峰論壇及在廈門舉行的金磚國家領導人第九次會晤相呼應。為什么會有這種呼應關系呢？這來自“一帶一路”及“金磚”機制在建立新的國際市場網絡方面的強力推進。

“一帶一路”以促進政策溝通、設施聯通、貿易暢通、資金融通、民心相通等“五通”為合作方向，本質上就是搭建新的歷史條件下聯結“高速鐵路”。而沿線各國市場的《金磚國家領導人廈門宣言》明確指出，金磚合作的目標就是要“打造貿易投資大市場，促進基礎設施聯通、貨幣金融流通，實現聯動發展”。在明確的目標下，“一帶一路”與“金磚”通過一系列實質性舉措促進全球經濟新的市場網絡形成。例如，“一帶一路”推進新的通信、鐵路等基礎設施建設，亞洲基礎設施投資銀行、金磚國家新開發銀行等新興國際金融機構促進新的資金流動之網形成，人民幣跨境支付清算系統上線運行等新興金融基礎設施正在締造新的國際市場鏈接方式。

上述各例都是為了說明，通過“金磚”等機制的努力， “一帶一路”舊有的以美元為中心的國際貨幣金融格局之外，新的市場網絡正在形成。而更能說明這一新市場網絡成效的是人民幣跨境結算量的數據：截至2016年7月末，即人民幣跨境貿易結算開閘7周年之際，人民幣跨境結算累計規模為40萬億元；而截至2017年8月末，這個數字已達到驚人的168萬億元。這一現象的產生，可被視為“人民幣走出去”的成績。而理解這一現象，需要聯系兩個事實來看：中國與“一帶一路”沿線國家貿易增速遠快于中國外貿整體增速，中國與新興貿易伙伴之間人民幣結算量以更快速度增長。

新的國際市場網絡出現，以及其中人民幣跨境結算量的增長，與人民幣對美元匯率有什么關系呢？這就要從“什么決定著匯率”來看。假如沒有看到新的國際市場出現，那么就會認為決定人民幣匯率走勢的直接原因還跟以前一樣，取決于人民幣-美元雙邊關系。而在人民幣-美元雙邊關系中，美元在國際貨幣金融格局總的“盤子”當中，數量要大得多，因此，全球美元的“浪潮”是在流出美國還是流入美國，就會在影響人民幣匯率漲跌的因素中發揮主導作用。實際上，華爾街“大空頭”的世界觀正是如此。

但當我們看到新的國際市場網絡已經出現，并且正在發揮越來越大的影響力，就會認識到，人民幣-美元雙邊關系對人民幣匯率的影響正在下降，通過人民幣連接起來的中國與新的國際市場網絡的關系，正在成為人民幣走勢的主要影響因素。

新的國際市場網絡的核心特征之一是相互本幣結算，即不需要雙方先把本幣換成美元才能交易。這樣，中國作為全球最大商品生產國和市場國的意義，使人民幣在跨境結算中的地位得到彰顯。貨幣是做什么的？貨幣是用來交換其他物品的，它的交換能力（購買力）的強弱，決定了它的“受歡迎”程度。在國際上，一種貨幣能用來買到些什么，決定著它有多“受歡迎”。例如，人民幣可以用來購買中國的產品，而中國生產的商品品種和數量都是世界上最多的，因此也就有很多的國家、企業和個人愿意持有人民幣。

人民幣有著更多支撐

根據世界銀行2017年1月數據，以全球海關統一編碼（HScode）計算，國際市場上一共有5052種商品，每種商品都會由某個國家占據“全球市場占有率第一”交椅，而一個國家總共在多少種商品上占據“全球市場占有率第一”交椅，很能說明該國的工業實力。

如下圖所示，2007-2015年，這份世界排名的前五位都不曾改變，依次為：中國、德國、美國、意大利、日本，然而，它們占據“全球市場占有率第一”的商品種數卻發生了很大變化，中國從2007年的1210種上升到2015年的1762種，德國從2007年的777種下降到2015年的638種，美國從2007年的665種下降到2015年的607種，意大利從2007年的340種下降到2015年的201種，日本從2007年的251種下降到2014年的175種。也就是說，只有中國的數據在快速上升，而其他主要經濟體都在下降。這也是當今世界大勢的反映：實體經濟重心越來越向中國轉移，許多原先主要在西方國家生產的工業產品，變成了主要由中國生產。相應地，人民幣作為與“中國制造”關系最密切的貨幣，也就越來越多地被世界所需要。與此同時，西方國家的貨幣，能買到的工業品則相對變少，不過，能買到的債券倒是越來越多。

從人民幣-美元雙邊關系來看，美聯儲縮表、美國資本市場持續高企等因素，將支持全球美元回流美國，即美元將走高，相應地，人民幣將走低。但從以中國為“服務器”、以人民幣的國際流通為紐帶新興國際市場網絡正在日益壯大的角度來看，人民幣則有著更多

支撐。

雖然人民幣兌美元在2017年累計升值幅度不是主要貨幣中最高的，但卻是2017年5月中旬之后漲速最快的。而全球性的人民幣交易網絡隨著新興國際市場網絡而興起，意味著人民幣的起之路并非先與美元相聯系，而是自主成為“服務器”。這或許就不難理解，為什么基于“人民幣漲跌取決于人民幣-美元相互關系”的華爾街“大空頭”邏輯，在現實面前翻了船。endprint