債務融資創新

同業存單的市場影響及未來展望：招商證券首席債券分析師 徐寒飛

同業存單是影響2017年債券市場的最核心變量。同業存單“價”和“量”的變化可以用來度量去杠桿的程度，因為這些指標的變化是真實的、實時的。同業存單發行利率高低及整個同業存單的凈融資量，可能反映了商業銀行負債端存在的壓力，監管因素、貨幣政策因素加上預期所導致的銀行內生資產負債調整，三者合一就表現為同業存單價量的走勢。更進一步地說，我們可以通過量和價的關系來分析去杠桿到底是主動去杠桿還是被動去杠桿。

首先，我們回顧一下同業存單為何能夠快速發展以及它的市場影響。2013年12月，中國人民銀行發布《同業存單管理暫行辦法》，從2014年開始同業存單出現了爆發式增長，目前已擴張了超過200倍。今年3月去杠桿政策實施以來，同業存單從高速增長轉為急剎車，5月份出現同業存單凈增量連續為負。6月12日之后同業存單凈發行量開始再度放量，債券市場同時明顯上漲。

同業存單的優勢主要體現為在監管考核上與其它資產負債有很大差別，包括資產端流動性好，負債端不計入同業負債額度，不需要繳納準備金，也不影響MPA考核中的同業負債等。正是因為同業存單的優勢，中小銀行慢慢將其由補充負債的工具轉變為主動負債的工具，并最終成為擴張資產負債表的利器。

從金融市場來看，從同業存單到同業投資、同業理財、委外、非銀機構、銀行，形成了一個金融市場各參與方相互鏈接的復雜網絡，而同業存單成為各參與方的“連接樞紐”，金融機構通過“加杠桿”進行“無風險套利”，衍生出同業存單套作同業理財和委外的“同業鏈條”。……