金融政策應尊重市場規律

（北京大學國家發展研究院副院長）黃益平

在改革開放早期，雙軌制有正面效果，但現在已對經濟發展造成阻礙。

中國金融體系的顯著特點是“重規模、輕機制”，金融體系規模很大，但是市場機制發揮作用的空間不大。如果將中國金融體系做橫向國際比較，可以發現兩個突出特點，一是在整個金融體系中，銀行占比非常高；二是中國的金融抑制水平，即政府對金融體系的干預程度，位居全球前列。歷經40年金融改革，我國的金融抑制現象依然嚴重。

這種現象有其獨特的政策歷史原因。改革開放初期，我國采用了雙軌制改革策略，國企和民企之間、計劃和市場之間，都是實行的雙軌制政策。雙軌制改革的一個目的是保護國有企業，同時支持非國有企業成長，維持轉型期經濟與政治的穩定。

但是，相比較而言，國企的效率不如民企。為了保證國企持續生存、發展，就需要獲得一定的外部支持。最直截了當的外部支持應是政府補貼，但在改革開始以后，財政收入占GDP的比例連年下降，從1978年的36%跌到1996的11%。政府只能通過扭曲要素市場變相補貼國企。這就形成了改革初期不對稱市場化現象，即產品市場全部放開，但要素市場普遍扭曲。要素市場扭曲在金融部門的具體體現，就是壓低正規部門的利率，同時在資金配置上偏好國企。

實證研究發現，一個國家在改革前期實施金融抑制對經濟增長有正面作用，因為此時的市場機制和監管機制還不夠健全，如果短時間將政府管制全部放開，容易出現風險，金融不確定性增加。而且在這一發展階段，政府控制的、銀行主導的金融體系能適應實體經濟發展需求，可以迅速將存款轉換為投資，變成支持經濟增長的力量。

但研究也表明，在改革后期，抑制性金融政策對經濟增長的負面影響開始顯現。中國今天正面臨這一問題，現有金融體系難以滿足家庭、企業、政府三個部門的新需求。

對于家庭，老百姓對資產性收入的需求增長沒有得到正規市場的滿足。由于銀行存款收益率太低，很多老百姓選擇取出貸款做投資，然而大量資金沒有投向資本市場正規部門，而是去了影子銀行。

對于企業，隨著中國經濟轉型，未來增長點是高成本、高附加值、高技術的服務業，這類產業由創新驅動，對資本市場提出了更高要求。但大量創新型民企、中小微企業的融資需求無法通過銀行解決。

對于政府，一些地方政府融資面臨“后門堵上、前門沒開”的困難，無法從正規資本市場融資，財政緊張。

民營企業“融資難、融資貴”，是因為正規體系將利率壓低，真正能滿足的融資需求反而減少，貸不到款的民營企業只能去非正規市場，助推非正規金融市場利率提高。正規市場利率壓得越低，非正規市場的利率就會越高。

現在，是時候考慮終結利率雙軌制了。雖然在改革早期，雙軌制有正面效果，但現在已對經濟發展造成阻礙。雙軌制不應成為長期體制，而只是過渡性策略。

金融政策應尊重金融規律，減少行政性思路，推進市場化定價與配置。好的金融政策能讓金融機構商業可持續發展。