百萬億資管大變局

王麗娟

包括規范資金池、設定杠桿水平、打破剛性兌付等多項要求，總基調是嚴監管，但也留有余地和彈性。

醞釀已久的資管行業新規迎來關鍵一步。

11月17日，中國人民銀行、銀監會、證監會、保監會和外匯局聯合發布《關于規范金融機構資產管理業務指導意見（征求意見稿）》（下稱征求意見稿），意味著資產管理行業統一監管標準即將問世。

這是國務院金融穩定發展委員會成立后，第一個關于混業監管、監管協調的文件。針對這幾年金融業累積的影子銀行、剛性兌付、杠桿率過高、金融系統性風險等問題，大資管是控制這些風險的一個有效抓手。

按照征求意見稿所述，我國資產管理業存在部分業務發展不規范、多層嵌套、剛性兌付、規避金融監管和宏觀調控等問題。按照黨中央、國務院決策部署，此舉是為規范金融機構資產管理業務，統一同類資產管理產品監管標準，有效防范和控制金融風險，引導社會資金流向實體經濟，更好地支持經濟結構調整和轉型升級。

從去年底開始，金融市場屢有傳聞稱有關資產管理的監管規則將出臺，在此番征求意見稿面世前，金融機構有關資產管理業務的調整其實早已陸續展開。面對史上最強的資管新政即將落地，各家機構看上去都比較淡定。

“監管部門給足了過渡期，并且采取新老劃斷的原則，因此不會有太大的市場波動。只是未來監管套利空間會越來越小，資產管理業務將回歸‘受人之托、代客理財的本質，行業分化將越來越嚴重。”一位股份制銀行資產管理部負責人向記者表示。

圍繞征求意見稿來看，包括規范資金池、設定杠桿水平、打破剛性兌付等多項要求，總基調是嚴監管，但也留有余地和彈性。此舉在業界看來，更有利于資產管理業務長遠發展。

資管擴張風險隱憂

自2012年開始，資管行業經歷了幾輪監管放松，創新業務不斷涌現。其中包括銀行同業業務爆發、支持券商創新、險資投資渠道放寬等。

尤其是銀行遭遇利率市場化沖擊、貸款規模受控等因素影響，使得銀行成為資管行業最有力的“攪局者”，整個資管行業也真正進入“大”時代。“銀行+信托”、“銀行+證券”、“銀行+信托+證券”、“基金+信托”等互為通道、交互嵌套的跨界融合十分普遍，形成了日益深化的混業經營。

根據基金業協會統計，截至2017年6月底，基金、資金信托、銀行非理財、保險資管等全社會各類資產管理業務總規模達97.81萬億元。較2016年底的96.66萬億元增長1.15萬億元。行業整體規模已接近百萬億級。

快速擴張帶來了一些新的金融風險，監管部門隨即意識到資管業務混業經營的實質以及其存在的多層嵌套、監管套利、杠桿不清、套利嚴重、投機頻繁等問題。

2016年以來，監管層紛紛出臺新規，對產品設計、杠桿要求、通道設置等提出了更嚴格的限制。銀監會分別發布了82號文和銀行理財新規征求意見稿，分別規范信貸資產收益權轉讓和銀行理財產品。證券業“新八條”對私募資產管理業務進行了規范，并以兩份基金子公司監管文件限定了通道業務。保監會也出臺了兩份文件，先是清理現有的通道業務，又對保險資管產品提出了強化版的監管要求。

上述由“一行三會一局”聯合發布的征求意見稿，從統一監管的角度對資產管理實現了綱領性監管。

新規幾大重點

征求意見稿共二十九條，過萬字，從產品分類、投資者界定、金融機構資質到投資要求、信息披露、風險隔離，再到監管原則、監管分工、組織實施等都有明確要求，不僅是資產管理行業最全的監管政策，也對一些頗具爭議的業務提出了明確要求。

首先，征求意見稿對“剛性兌付”進行了界定，明確“剛性兌付”是指違反公允價值確定凈值原則對產品進行保本保收益、采取滾動發行等方式使產品本金、收益在不同投資者之間發生轉移、自行籌集資金償付或者委托其他金融機構代為償付等。

圍繞打破“剛兌”，征求意見稿還首次提出了“凈值管理”概念，而這正是所謂凈值化產品轉型的核心問題。

其次，征求意見稿要求銀行規范資金池。為降低期限錯配風險，金融機構應當強化資產管理產品久期管理，封閉式資管產品最短期限不得低于90天。同時，對于期限較長的非標準化債權資產和非上市公司股權的投資做出了期限匹配限制。

國家金融與發展實驗室銀行中心曾剛認為，隨著非保本理財明確表外化、凈值化，未來將轉變為純粹的資管產品，考慮到轉型調整需要一定時間，短期內理財發行規模可能會出現一定收縮。

再次，在去杠桿方面，征求意見稿進行了分類統一，對公募和私募產品的負債比例（總資產/凈資產）分別設定140%和200%的上限，分級私募產品的負債比例上限為140%。計算單只產品的總資產時應當按照穿透原則合并計算所投資資管產品的總資產。為了消除嵌套和通道業務，除了公募證券投資基金外，其他的資管產品只可投資一層資管產品，不得再投資其他的資管產品。如果資金委托給其他機構投資的，受托機構不得再進行轉委托，不得再投資其他資管產品（公募證券投資基金除外）。

另外，為了回歸資管業務“受人之托、代人理財”的本源，征求意見稿要求資管產品的資產應由具有托管資質的第三方機構獨立托管。在過渡期間，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行可以托管本行理財產品，但要為每只產品單獨開立托管賬戶，確保資產隔離。過渡期后，具有證券投資基金托管業務資質的商業銀行應設立具有獨立法人地位的子公司開展資產管理業務，可托管子公司發行的資管產品，但應實現實質性的獨立托管。

除了上述幾大規范重點外，征求意見稿可謂將資產管理行業涉及到的風險和監管都進行了全面統一要求。隨著《指導意見》正式出臺及后續更多細則的落地，統一監管僅僅是一個開始。

機構承壓

可以說，急劇膨脹已成為資管行業的過去式，未來包括資管業態、資管行業格局均將發生根本性轉變。但盡管行業整頓已有時日，市場早有預期，但是讓加速擴張了五六年的行業急踩剎車，仍并不容易。

首當其沖，銀行理財產品將受沖擊。

可以預計，3個月以下理財產品或將消失。投資非標資產終止日不得晚于封閉式資產管理產品的到期日或者開放式資產管理產品的最近一次開放日，這就意味著銀行不再能通過滾動發行超短期理財產品來投資長期資產并獲取期限利差，也不能通過開放式理財產品間接實現“短募長投”。

由于明確的“剛兌”懲罰，銀行理財產品保本保收益的優勢難在，勢必會分流一部分投資資金。據了解，銀監會已然醞釀了關于銀行理財監管的征求意見稿，不日將公開征求意見。

不過，大部分商業銀行在去年理財監管征求意見稿流出之后，對相關業務已進行調整。尤其對同業業務進行了合規、風控的考核，按照理財監管征求意見稿進行整改落實，已取得部分成效。

另外，作為大資管的重要一員，信托公司受托管理的資產規模僅次于銀行。其受托管理的資產中，有相當一部分是通道業務，當前壓力不小。尤其對于一些中小型信托公司，通道業務相對簡單，被迫轉型將暴露其自身專業能力的欠缺，包括展業空間、展業范圍等都會影響其主動管理的能力和創新業務的拓展。

新規落地在即，確實給市場帶來壓力，同時也加速了行業轉型與分化。在監管給予的過渡期，行業規模仍繼續擴大，真正擁有資產管理能力的金融機構會脫穎而出，加速行業分化。

曾剛認為，中長期來看，隨著國民財富存量持續提高，對多元化投資渠道的需求仍會為行業提供廣闊的發展空間。當然，從新規的設計上看，不論是集中度的安排還是凈值化管理，甚至是風險提示、信息披露，未來對投資管理人能力的要求會進一步提高。

對此，近期中國金融四十人論壇研討會上有分析認為，未來更加考驗機構的主動管理能力。一方面要堅持以投資為本、為投資者創造超額收益，另一方面要主動強化風險管理，提升銷售能力，通過平臺建設獲得投資能力，回歸資管業務本源，將是轉型的關鍵。