“新矛盾”下防控金融風險的三大權衡

熊園

黨的十九大報告明確指出，“中國特色社會主義進入新時代，我國社會主要矛盾已經轉化為人民日益增長的美好生活需要和不平衡不充分的發展之間的矛盾。”基于這一新論斷，反映到我國金融領域，表征地是我國金融服務實體經濟的不平衡不充分和金融體制改革的不平衡不充分，主要體現為金融脫實向虛、金融杠桿率高、影子銀行規模大、金融套利多、監管不到位甚至缺位等風險隱患。因此，未來較長時期內我國都將堅持“防風險、抑泡沫、去杠桿”和金融服務實體經濟的政策主基調，這一過程中，如何權衡好金融監管與金融創新、金融開放之間的關系，無疑將考驗監管者的智慧。

金融服務實體經濟的

不平衡不充分

第五次全國金融工作會議指出，“金融是實體經濟的血脈，為實體經濟服務是金融的天職”。然而，透過我國金融杠桿率、房地產價格和影子銀行的變化可知，近幾年我國金融并未完全成為實體經濟的“血脈”，也沒能盡到服務實體經濟的“天職”。

一方面，2008年國際金融危機以來，我國無論是全社會杠桿率，還是分部門（居民、非金融企業、金融機構、政府部門）的杠桿率，都處于上升階段。2016年末，我國宏觀杠桿率為247%，其中企業部門杠桿率達到165%，高于國際警戒線；我國居民杠桿率為44.8%，是危機前一年（2007年）的2.4倍，較2015年大幅上升5.6個百分點。

居民快速加杠桿背后對應的是狂熱的房地產市場，在削弱居民未來的風險承受能力的同時，也將制約我國城鎮化進程。而不斷攀升的房價還加劇了房地產金融與實體經濟的脫節，進一步扭曲了經濟正常的運行軌跡。數據顯示，過去12年間，我國房地產市值增加了6.3倍，同期城鎮居民可支配收入僅增加了3.5倍；以商品房銷售額（累計值）與商品房銷售面積（累計值）的比值作為房價表征來看，2016年底為7500元/平方米，分別為5年前、10年前和15年前的1.4倍、2.2倍和3.4倍。

另一方面，從規模上看，過去七八年時間里，我國影子銀行可謂從無到有，經歷了爆發式的增長。簡單以銀行理財資金余額來看影子銀行膨脹速度，2008年其規模尚不足1萬億元，占M2比重不到1%；到2016年年底，銀行理財資金余額已接近30萬億元，擴張了30倍，占M2比重達20%，比同期貸款增速高約20個百分點。如果考慮到理財之外的其他創新性影子銀行業務，我國影子銀行體系真實的膨脹速度還會更快。美國金融危機表明，影子銀行風險往往具有復雜性、隱蔽性、脆弱性、突發性和傳染性，容易誘發系統性風險，因此影子銀行一度被形象地比喻為“在刀尖上跳舞”。

金融體制改革的不平衡不充分

金融體制改革一直以來是我國金融工作的重點，也取得了令人矚目的成績，然而，我國金融體制仍有諸多亟待完善之處。

其一，2015年6月12日至7月8日17個交易日內，上證綜指急速下跌超過30%，一度出現了“千股跌停”“千股停牌”甚至“千股日內漲停變跌?！?。這輪股市動蕩充分顯現了我國金融體系脆弱性的一面。例如，對于“罪魁禍首”的場外配資等加杠桿行為，如果事前監管到位，暴漲暴跌應該可以大概率避免的；再如，當時相繼出臺了一系列“救市”舉措，最后總體上雖達到了托底、維穩的效果，但一些舉措事后看來其實并非良策，也說明了監管協調機制尚存不足。

其二，2016年全年人民幣貶值幅度高達6.4%并逼近“破七”，同時我國外匯儲備余額由近4萬億美元的峰值縮水了25%，并一度跌破3萬億美元關口。顯然，2016年這輪資本外流壓力和人民幣匯率貶值，表明我國匯率市場化程度還有很大提升空間，監管者預期管理也有待加強，以及我國金融開放程度還不足以抵御主要經濟體政策外溢效應和其他外部沖擊。

其三，2016年第四季度以來，我國債市事實上進入了熊市。今年3月份之后“一行三會”密集出臺的一系列監管措施，比如銀監會的“三套利”“四不當”“十風險”等自查措施以及央行牽頭制定的資產管理行業統一監管標準，這些監管政策所針對的金融亂象，包括理財業務多層嵌套、資產負債期限錯配、剛性兌付、同業負債加杠桿、監管套利、部分金融機構公司治理不健全、部分互聯網企業的龐氏騙局和非法集資等，很大程度上可以說明此前的市場監管并不到位甚至缺位，這是后來加強監管后引起市場波動的主要原因。

“新矛盾”下防控

金融風險的關系權衡

歸結起來，上述我國金融領域的兩大不平衡不充分問題，恰如中國人民銀行行長周小川在《黨的十九大報告輔導讀本》刊文所指出的：由于“實體經濟結構性失衡和逆周期調控能力、金融企業治理和金融業對外開放程度不足以及監管體制機制缺陷”，當前我國面臨著“宏觀層面的金融高杠桿率和流動性風險、微觀層面的金融機構信用風險、跨市場跨業態跨區域的影子銀行和違法犯罪風險”等金融風險。

“金融活，經濟活；金融穩，經濟穩?！钡谖宕稳珖鹑诠ぷ鲿h強調“防止發生系統性金融風險是金融工作的永恒主題，要把主動防范化解系統性金融風險放在更加重要的位置”，黨的十九大也要求“健全金融監管體系，守住不發生系統性金融風險的底線”，并把“防范化解重大風險”列為攻堅戰。不難預見，當前和未來較長時期內，“強監管、防風險、抑泡沫、去杠桿”和金融服務實體經濟將是我國各項金融政策的主基調，我國在守住不發生系統性金融風險底線的同時，需要著力權衡好以下三大關系：

其一，權衡好金融監管、監管協調與金融創新的關系。一方面，當前我國已形成國務院金融穩定發展委員會和“一行三會”的監管體系，金融穩定發展委員會應充分發揮好“統籌金融改革發展與監管”和“統籌協調金融監管重大事項”等職責，理順與“一行三會”的關系，應打破傳統，加強跨部門、跨行業的監管合作與協調，形成金融發展和監管強大合力，補齊監管短板，避免監管空白，避免重復低效監管行為?？上驳氖?，根據11月17日人民銀行等五部委聯合發布的《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見（征求意見稿）》，監管問責歸金融穩定發展委員會，央行則強化統計、監測和評估職能，可見“一委一行三會”分工已經漸趨明晰。另一方面，金融監管固然可以管住金融風險，但同樣會抑制金融創新、阻礙金融發展。監管者應擴大政策空間、留有余量，增強政策前瞻性；盡可能“對癥下藥”，區別對待，避免“一刀切”現象，做到有保有壓，對符合市場需求的業務創新應予以鼓勵。

其二，權衡好金融改革與金融開放的關系。盡管在中美元首會晤上，我方已經承諾“按照自己擴大開放的時間表和路線圖，將大幅度放寬金融業，包括銀行業、證券基金業和保險業的市場準入”，但仍需考慮到，利率市場化、匯率市場化、資本項目開放是我國金融改革的核心問題，不能照搬成熟、發達經濟體的經驗一步到位，要結合我國國情穩步有序推進。當前和未來一段時期內都應謹慎對待資本項目開放，不應追求過快過全，“開倒車”當然不可，但可適時“點剎車”控制車速。人民幣匯率改革也是如此，需要更加精準捕捉匯率改革與資本項目開放、金融安全的平衡點，著力加強與市場溝通，有效引導預期。

其三，權衡好監管力度與監管效果的關系。應按照第五次全國金融工作會議“不忽視一個風險，不放過一個隱患”的要求，極力避免發生“黑天鵝”與“灰犀牛”事件，牢牢守住不發生系統性金融風險的底線。與此同時，針對排查出來的風險，也不能簡單地“一棍子”打死。例如，當前去杠桿是金融監管的重心所在，但事實上杠桿率并非越低越好，適當的杠桿率其實有助于提升企業盈利能力和金融產品的收益率。去杠桿方面，應充分汲取2015年下半年股市的經驗教訓，避免造成極端情形?！?/p>

（作者為中國人民大學國際貨幣研究所研究員）endprint