中國藝術品市場景氣指數分析

文/黃雋 許佳倫

特邀專欄

近10年來，國內的藝術品市場屬性正在從以收藏型為主導逐步轉變為以投資型為主導。藝術品市場是藝術品交易的場所及機制，關于藝術品的外延目前尚無清晰界定。為此，本期“ 特邀專欄” 邀請黃雋與劉曉丹兩位學者，分別就中國藝術品市場的景氣指數、藝術品市場的圈層結構撰文，從專業視角深度剖析解讀藝術品市場的外在表現與內生規律。

中國藝術品市場景氣指數分析

文/黃雋 許佳倫

近10年以來，中國藝術品市場的屬性發生了根本性的變化，從以收藏型為主導逐步轉變為以投資型為主導的市場。這種轉變也使得藝術品市場與宏觀經濟和其他資本市場之間的聯動效應更加明顯。由于藝術品普遍被人們視為財富資產的一種類別，所以在一定程度上也具備了與股票、債券、黃金和房地產等類似的資產屬性。在中國，藝術品資產與其他資產類別以及宏觀經濟變量之間的關系相比歐美國家更加緊密，這也使得中國藝術品市場的景氣指數具有特殊的研究價值。

一、藝術品市場與宏觀經濟

上世紀60年代肇始，伴隨著藝術品市場的繁榮，歐美國家的許多經濟學研究者開始關注和研究藝術品市場，通過對藝術品價格、藝術品指數、藝術品投資收益、藝術品資產組合以及藝術品市場效率等微觀層面的研究，逐漸發現了藝術品資產的收益率與股票、債券和黃金等傳統資產的收益率相關性較低這一特點，并陸續在西方主要經濟學期刊上對相關研究成果進行闡述。

西方的藝術品市場經過上百年的發展已經進入相對理性和成熟的發展時期。目前，西方的藝術品投資主要以收藏型為主，投資者大多對于藝術品的文化內涵有所了解，并持續關注和喜愛某一類別的藝術品。這些投資者購買藝術品時更加看重藝術品的精神價值，對于投資收益的關注度有限。因此，西方藝術品投資市場主要以長期投資為主，藏家對于藝術品的持有時間也相對較長。

由于西方藝術品市場主要以收藏投資為主，除遭遇重大經濟危機或大規模戰爭之外，一般的經濟周期和短期市場波動對于西方藝術品市場的影響并不明顯。因此，西方的經濟學者對于藝術品市場與宏觀經濟之間關系的研究也并不深入。目前已有的國外研究文獻大多通過理論和實證兩個方面進行分析，關注于收入增長對于增加藝術品投資需求的影響。普遍認為經濟環境較好時，藝術品的價格也會隨之上升。此外，高收入階層的投資信心和藝術品市場的人氣指數對于藝術品價格的變化影響較大，其主要反映為實際收入水平與藝術品價格之間所存在的長期穩定的正向關聯性。

據相關研究統計，在滿足了基本的生理需求并逐步進入中等收入水平以后，大眾對于文化藝術品的消費需求會明顯增加。藝術品價格、藝術品市場規模與經濟增長、財富積累之間將存在較為明顯的正向關聯性，藝術品的財富效應對于貨幣需求也將產生正向影響，促使藝術品投資者將升值的藝術品出售變現。同時，藝術品價格的上升也會導致以貨幣為標價的藝術品交易總量增長，從而擴大相應的貨幣需求。藝術品價格的上漲會進一步增加市場對未來預期收益的信心，刺激藝術品投資者增加對于藝術品的消費和投資比例。

高更 馬提尼克島的村落 45.7×71.指狹義貨幣和廣義貨幣。cm 以色列耶路撒冷博物館收藏

圖1 2002至2009年世界主要國家藝術品成交均價統計

此外，國內M1和M21.指狹義貨幣和廣義貨幣。的增長率與國內藝術品市場的成交額之間，也存在著類似貨幣供應與藝術品價格之間的正向關聯性。由于藝術品市場為人們提供了差異性的資產配置選擇，藝術品在物質和精神層面的雙重收益也會影響貨幣走向，產生一定的替代效應。

雖然中國已經是僅次于美國的全球第二大藝術品市場，但是其市場規模與國內的股市或房地產市場相比仍相差甚遠。宏觀經濟走勢對于中國藝術品市場的影響雖然比歐美市場更大，但也不能過于夸大其影響力。藝術品投資不僅對于專業性知識要求較高，同時也存在著信息不對稱等風險。此外，種類繁多的另類資產投資也對藝術品市場投資產生了一定的分割效應。加之中國藝術品市場現有的諸多亂象，嚴重影響了高凈值人群投資的信心。

德里克·哈爾斯 花園聚會 77.6×135.7cm 法國巴黎奧塞美術館收藏

二、中國藝術品市場景氣指數體系建構的理論邏輯

10年前，中國藝術品市場的買家主要以私人藏家和國有博物館為主，因此宏觀經濟環境對于藝術品市場的影響并不大。近10年來，隨著中國經濟的快速發展和民間財富積累，中國藝術品市場也進入了快速發展期。由于國內藝術品消費、收藏和投資需求的擴大，參與的人數和投入的資金總量也越來越多。藝術品財富管理方面的需求致使藝術品的投資屬性愈發凸顯，國內的藝術品市場投資熱情也日漸火爆。藝術品市場具有了和其他投資市場相類似的波峰、波谷變化特點，市場與宏觀經濟之間的關聯性也有所增強。以上變化也為中國藝術品市場景氣指數的研究提供了理論基礎和實踐需求。

歐美國家的藝術品市場雖經歷數百年的發展，但從宏觀層面對藝術品市場運行規律進行研究的文獻成果依然不多。由于國內外對于宏觀經濟與房地產、證券服務業之間的景氣指數研究方法和研究成果已經比較成熟。因此本文有關中國藝術品市場景氣指數的編制也會加以參考。

經濟的持續高速發展是國內藝術品市場繁榮的基本面，貨幣超發、股市低迷和通貨膨脹等市場預期也是藝術品市場產生變化的直接誘因。藝術品的稀缺性、壟斷性和較高的投資回報率促使大量的高凈值人群和企業資本入場，在推高藝術品市場規模和藝術品價格的同時，也使得藝術品成為資產保值、增值的重要投資工具。近10年來，中國藝術品市場的周期性特征日趨明顯。藝術品市場景氣指數通過對市場波動規律的研究，也可以對藝術品市場的基本趨勢和拐點進行預測。

藝術品市場景氣指數既是對市場發展狀況的一種綜合性描述，實際上也是對于宏觀經濟、行業環境變化等與藝術品市場發展趨勢之間規律的研究。藝術品市場的投資者以中等收入階層或高凈值人群為主，主要將藝術品作為一種資產配置手段。當藝術品成為保值增值的投資資產時，投資者的信心決定了其何時進場，進而影響藝術品市場的進場資金數量。此外，經濟環境的變化也會直接影響投資者的心態。如果經濟形勢向好，投資者對于市場充滿信心，藝術品的價格就會呈現上漲趨勢。反之，當經濟形勢不甚樂觀，藝術品的價格也會呈現下跌態勢。由于投機性的市場資金以市場最為活躍和敏感的短期資金為主，時常游走在不同資產市場進行短期套利，隨經濟形勢的變化而快速位移。因此，隨著藝術品投資屬性的不斷走強，市場的換手率和流動性也會進一步加快，投機性資金涌入所導致的市場泡沫出現的概率也會上升。

市場經濟運行本身存在著周期波動，經濟周期理論也為藝術品市場景氣指數的研究提供了理論基礎。在經濟波動過程中，各種經濟活動的運行機制，如不同經濟指標的周期性波動之間也存在著一定的時差關系，從而導致藝術品市場運行中的一些變化通過指標率先反映出來。藝術品市場景氣指數因而也可以發揮“晴雨表”或“預警器”的作用。

科學合理的指標體系是構建藝術品市場景氣指數的重要前提。由于藝術品市場運行的影響因素較多，很難采用單一的指標進行描述。因此，指標體系既要基于理論研究的科學性，與藝術品市場具有明顯的關聯性，同時也要保證指標數據的可監測性和可獲得性。在數據采集方面，應遵循真實、靈敏、穩定的原則。為此，在綜合考慮藝術品市場運行諸多影響因素的基礎上，本文主要以宏觀經濟活動、藝術品拍賣市場和投資市場三個方面為基礎，同時借鑒其他行業的相關研究成果，構建起反映藝術品市場景氣運行的指標體系。

本文在構建具體指標時主要遵循以下原則：

1.選擇合適的基準指標

在進行藝術品景氣評價時，首先選擇一個基準指標，以此為基準進行先行、同步和滯后指標的識別。本文認為，可以選擇雅昌藝術品綜合價格指數的變化率作為藝術品市場運行景氣的基準指標。因為該指數涵蓋了中國書畫和油畫兩部分，基本囊括了中國藝術品市場的主要內容，可以反映整個市場供給和需求的基本狀況。

2.選擇相對指標構建指標體系

本文主要采用增長率循環法構建相對變化率指標體系，研究中國藝術品市場的景氣循環。國際上研究景氣循環的分析方法主要有古典型和增長型兩種。其中，古典型以觀察經濟時間序列的絕對量波動為主，西方國家一般采用這種方法。而增長型則以觀察經濟時間序列的相對量波動為主，發展中國家經濟指標的增長率波動較大，因此多選擇此種方法。考慮到藝術品拍賣市場存在春、秋兩季的季節性特點，本文主要采用同比增長率對原始數據進行處理，以求消除季節性波動帶來的差異，更加真實地反映藝術品市場特點。

3.選擇半年度數據進行景氣分析

藝術品拍賣主要集中在春、秋兩季，因此選擇半年度數據既能避免選擇年度數據在時效性方面的不足，也可照顧到季度性數據的波動可能產生的問題。

魯本斯 月神和薩梯 128×314cm 西班牙馬德里普拉多美術收藏

三、藝術品景氣指數的編制方法

國際上通用的景氣指數計算方法有擴散指數法（Diffusion Index，DI） 和合成指數法（Composite Index，CI）兩種。由于擴散指數法只能反映上升、下降的方向和轉折位置，無法較好地反映經濟的上升和下降程度。而合成指數法除了能預示市場經濟波動的轉折點外，還能在一定程度上反映市場循環的強弱，比擴散指數所反映的內容更加豐富。因此，本文主要選擇合成指數法進行藝術品市場景氣指數的編制。

國際上主流的合成指數計算方法主要有以下三種：一是美國商務部和NBER2.指美國國民經濟研究局，英文全稱為National Bureau of Economic Research，簡稱NBER。利用合成指標的變化率合成景氣指數。二是日本經濟企劃廳調查局計算合成指數的方法，該方法與美國商務部的計算方法大體一致，但略有差異。三是OECD3.指經濟合作與發展組織，英文全稱為Organization for Economic Co-operation and Development，簡稱OECD。從1978年開始，根據“增長循環”的概念，對其成員國的經濟狀況進行分析和預測的方法。合成指數法的基本思想是通過指標組內各指標的變化率反映經濟的變動趨勢和幅度。首先計算單個指標的對稱變化率，再計算先行、一致和滯后三組指標的組內和組間平均變化率，再以某一年作為基年，計算出各個時點的合成指數。其中，平均變化率以本期與上期兩者的平均數為基期求得，可以較好地消除基數的影響，使上升和下降量均等。本文主要選取應用最為廣泛的第一種方法。通過加權將多列單指標（標準化后）的平均變化率綜合成一列數值，經過相關數據處理合成藝術品市場景氣指數。

具體步驟如下：

第一，計算單指標標準化對稱變化率，剔除季節因素和不規則因素。假設Xij指標為第j指標組的第i個指標，其中j=1，2，3分別代表先行、同步和滯后指標組；i=1，2，…，kj。kj是第j指標組的指標個數。Aij(t)表示單指標的對稱變化率，t=2，3....n。n為所有指標在時間上的期數。Aij(t)的公式為：

當Xij中有零或負值，或者是比率序列時：

計算單指標標準化對稱變化率Bij(t)：

第二，計算三組指標的組內、組間平均變化率，使得三類指數可比。其中，三個指標組的平均變化率Cj(t)的計算公式為：

j=1，2，3；t=2，3，…，n；其中 Wij表示第 j組的第i個指標的權重，權重值通過主成分分析法進行計算。

計算指數標準化因子Dj：

計算標準化平均變化率Ej(t)：

奧迪隆·雷東 紅色的樹 173×87.5cm 荷蘭阿姆斯特丹梵高美術館收藏

第三，以某年為基期，計算合成指數。

求初始合成指數。令Fj(1)=100，

求合成指數。以基準年份為100的合成指數為：

四、關于藝術品市場景氣指數的幾點說明

探討和研究藝術品市場運行的規律和特點，可以為投資消費和政策制定提供一定的依據。本文根據經濟周期理論和合成指數的方法，研究了中國藝術品市場景氣指數。通過構建先行指數、一致指數和滯后指數反映中國藝術品市場的運行狀況。

需要指出的是，中國藝術品市場景氣指數的編制還存在以下局限性：

第一，藝術品市場具有一定的特殊性。雖然近些年藝術品的投資效益逐漸顯現，但是在市場上也有不少買家以收藏為目的進行投資，這些人更看重的是藝術品的精神價值。因此，宏觀經濟的變化對這一群體的影響不大。此外，雖然藝術品市場與宏觀經濟的正向關聯性逐漸增強，但是相對于股票市場和房地產市場來說，藝術品市場的規模仍然較小，宏觀經濟指標對于藝術品市場的直接作用仍十分有限。以上因素的存在也會影響藝術品市場景氣指數的敏感度和準確性。

第二，研究數據存在一定問題。景氣指數的研究需要統一口徑的時間序列數據。與藝術品市場相關程度較高的宏觀指標，如中高凈值人群的收入水平和規模等數據難以獲得。由于中國藝術品市場存在大量的“假拍”、“拍假”等誠信問題，藝術品拍賣市場的成交額與實際付款金額之間也存在著一定的誤差。藝術品一級市場（畫廊）主要以私下交易為主，藝術品電商和藝術博覽會交易數據的可采集性與采集數據的真實性難以得到保證。因此，與藝術品成交規模、數量相關數據的獲取也存在一定誤差。此外，中國藝術品市場的發展主要以改革開放后中國藝術品拍賣市場的出現為起點，其市場周期不長，相關統計數據也缺乏足夠的時間性基礎。

2014年開始，中國藝術品市場和中國經濟一同進入深度調整時期。除了經濟增長下行的大環境影響外，政府的“八項規定”等反腐措施對于藝術品禮品市場的打壓，以及文藝界的整頓都對國內的藝術品市場造成了一定的影響，促使藝術品市場擠出水分的同時逐漸回歸理性，使大眾更加關注藝術品的藝術價值。本文認為以上因素不僅有利于藝術品市場景氣指數的構建和優化，同時也會進一步促進藝術品市場的凈化、規范和健康發展。

[1] Filippo Altissimo，Domenico J.Marchetti and Gian Paolo Oneto.The Italia Business Cycle：Coincident and Leading Indicators and Some Stylized Facts.No 377.Temi di discussione (Economic working papers)from Bank of Italy.Economic Research and International Relations Area.2000。

[2] 任榮榮.房地產市場運行景氣的測度與評價[J].管理學動態.2011(6)：189-193。

[3] 王小平，張玉霞.我國服務業景氣指數的編制與測算分析[J].財貿經濟.2012(4)：114-120。

黃雋

中國人民大學經濟學院院長助理，中國人民大學藝術品金融研究所副所長，教授，博士生導師。本科、碩士畢業于中國人民大學財政金融學院，博士畢業于中國人民大學經濟學院，是英國劍橋大學Judge商學院金融研究中心訪問博士。主要研究領域為貨幣政策、商業銀行理論與政策、藝術品金融，主持過多項科研項目，科研成果榮獲“黃達-蒙代爾”經濟學獎、北京市優秀博士論文、北京市哲學社會科學優秀成果獎等多項獎項。