推進經濟發展導向的人民幣跨境自由使用

文/潘英麗 編輯/孫艷芳

當前，人民幣跨境自由使用的重點可放在國際大宗商品的計價、中資金融機構為實體經濟貿易投資服務的人民幣國際業務，和建設離岸人民幣具有內生穩定性的回流機制上。

自2015年11月國際貨幣基金組織（IMF）決定將人民幣納入特別提款權（SDR）貨幣籃子以來，人民幣國際化的各項相關指標均有大幅提高。如何進一步推進人民幣國際化？筆者認為，當前人民幣國際化的起步階段與“一帶一路”倡議有著內在的一致性。離岸人民幣市場的布局，應以服務實體經濟發展為主，建設金融交易網絡為輔。我們需要構建既能增進國內外實體經濟健康發展，又可便利人民幣跨境自由使用的市場機制和政策環境。

人民幣跨境自由使用的著力點

當前，人民幣匯率和外匯市場處在相對穩定的良好狀態。市場流行的看法仍然是人民幣國際化需要貨幣自由兌換，需要加快資本賬戶的開放。筆者的觀點是：國際貨幣最終是要自由兌換的，但并非人民幣國際化就先要自由兌換；貨幣自由兌換也不等于資本賬戶的完全開放。

首先，貨幣自由兌換比資本賬戶開放有更深厚的內涵。貨幣自由兌換最初是指金本位下紙幣與黃金之間的自由兌換，之后進入有限兌換和不可兌換階段。黃金非貨幣化后，主權國家法償貨幣的自由兌換已具有四個新的內涵：（1）政府承諾幣值穩定；（2）政府承諾保護私產；（3）發行國具有強大的可貿易品生產與出口能力，為境外流通的本幣提供物質基礎；（4）境外持有人“可自由使用”，也即本幣在國際經濟活動中具有支付、結算、投資、交易的便利或低成本。大宗商品的計價、金融機構提供以本幣為載體的國際金融服務、離岸金融市場的培育和在岸金融市場的對外開放，都可有效提升貨幣的“自由使用”度。而資本賬戶的開放，只是其中的離岸人民幣回流和以本外幣兌換為條件的資本跨境自由流動。

其次，發達國家在貨幣自由兌換前提下，仍然實施資本賬戶管理。比如，顯然已實現貨幣自由兌換的G7國家，資本賬戶也并非完全開放：加拿大一項關于經濟自由度指數的調查顯示，以10分為滿分，2011年，英國的資本賬戶自由度是8.27分，而美國僅得4.83分。如果資本賬戶是完全開放的，美國為何還要推進“雙邊投資協定”談判呢？

因此，促進我國實體經濟和對外投資健康發展的人民幣跨境自由使用，重點可以放在國際大宗商品的計價（如可重點探索在澳大利亞、非洲和西亞“一帶一路”沿線國家，推進與直接投資相關戰略資源的人民幣計價交易市場的可能性）、中資金融機構為實體經濟貿易投資服務的人民幣國際業務，以及建設離岸人民幣具有內生穩定性的回流機制上。相比較，以本外幣兌換為前提的資本流動，仍然需要適度管制；離岸金融市場上的人民幣投放則應相對謹慎，以抑制跨境投機和套利的金融交易活動。

我們可通過準入前國民待遇，促進金融服務業對內、對外的雙向開放，加大資本市場直接投融資服務業的開放，為境外投資管理人才在境內創設投資管理公司服務于中國居民的財富管理，創造更為寬松的政策環境，但對熱錢或金融資本跨境流動仍需要管制。

從國內房地產價格泡沫、企業和地方政府的債務問題及其所導致的銀行體系脆弱性現狀來看，資本賬戶仍然需要管制，且重點應放在改進管理方式和效率上。筆者建議，借鑒美國雙邊投資協定談判的經驗，根據人民幣國際化的戰略需要，與國際貨幣合作國家簽訂中國政府主導的雙邊投資協定，將中國資本市場準入資格作為我國政府推進境外貨幣與金融合作的特惠政策。

建設多點放射型跨境人民幣交易的閉環模式

我國政府可倡導并促成“外匯適度管制下的人民幣直接投資輸出+離岸人民幣產業園區+以國債市場吸收人民幣回流”的多點放射型跨境人民幣交易的閉環模式。

首先，政府需從國家戰略與市場需求雙重視角精選“一帶一路”部分國家，與市場力量一起，協同建設其中的“離岸人民幣產業園區”。政府可通過雙邊投資與貿易協定談判，尋求東道國的政策支持，在區內實施有利于產業資本長期發展的相關法律與制度安排；以中資企業為主，直接植入資本、技術和海外銷售渠道；以我為主整合屬地的勞動力、專業人才與自然資源等具有比較優勢的生產要素組織生產。此類直接投資“飛地”的優點，是可引入更先進的商業文化和制度作為生產要素粘合劑，以此影響當地政府、企業和勞動者，避免中資企業發展受到當地文化和制度的束縛。園區內推進人民幣的計價、結算和支付，中資銀行需提供追隨型金融服務。園區生產的制成品，除以本地和海外市場為目標外，還可部分返銷中國國內市場。返銷國內市場可以幫助東道國以貿易項下順差抵補資本項下逆差，維護債務清償能力，實現可持續的雙邊國際收支平衡；也可緩解制造業擴張對我國國內生產成本與生態環境的壓力。

我國政府還需以更為開放的國債市場形成境外人民幣的主要回流機制。我們需要鼓勵東道國央行和大型銀行，更多增持人民幣國債作為儲備資產，更多利用我國在岸國債市場管理其流動性。以境內國債市場吸收離岸人民幣的回流，相當于商業銀行經營活期存款業務，通過為客戶提供管理流動性的便利和資金安全，獲取低成本的資金來源，進而獲得跨境投融資的利差收益。國債市場是國際貨幣發行國發揮借短貸長的全球銀行功能進面獲取高收益，實現國家“超級特權”利益的市場載體。這就要求我們要強化政府公信力。國家信用等級越高，以人民幣為載體的跨境投融資的成本就越低廉，進而可通過國際資本循環獲得更高的投資收益。鑒于此，需要培育和發展有足夠廣度和深度、安全可靠的國債和準國債市場，大幅度提高其市場流動性和境外機構的投資便利。比較而言，股票和產權市場的開放需更為謹慎和靠后。這種融資方式對企業而言成本更高，并且可能擠占本國居民分享高成長企業成長成果的投資機會。

構建廣泛的多元債權人聯盟

與“人民幣產業園區”的思路不同，在“一帶一路”資金融通方面，筆者建議構建廣泛的多元債權人聯盟，并對發展雙邊“債權-債務”關系持審慎態度。

目前，出口信貸是我國對外貿易和投資的重要形式。比如，由國開行給東道國政府貸款，啟動基礎設施投資項目，再由對方購買我國的基礎設施設備，由我國企業承包項目工程建設。這其中面臨的一個主要風險是東道國政府債務違約，從而使中國陷入兩難境地。假定對方違約，我們是逼債還是給他們免除債務？前者會導致雙邊關系惡化，后者則會助長道德風險，進而導致多邊關系惡化：更多國家向中國借錢卻不打算還錢，中國如果拒絕，多邊關系就惡化了，答應放款豈不成了“冤大頭”？

筆者主張，構建三個層次的多元債權人聯盟。最基礎的層次是啟動全球和地區開發銀行的聯合貸款。亞投行是很好的多邊官方債權人聯盟機制，期待其穩健發展，做大做強。第二個層次是增強香港的銀團貸款中心地位。在條件成熟時，中資大商業銀行應主動聯合日本、歐洲和全球跨國銀行，對“一帶一路”基礎設施項目提供商業性銀團貸款。第三個層次是通過在聯合開發貸款合約中設定相應條款，要求受援東道國發行以人民幣或其他SDR籃子貨幣計價的國債，在中國上海、日本東京、香港和新加坡等國際金融中心發行和交易，以促進亞洲國際債券市場的發展，并通過吸引全球投資者的參與，建立起一個廣泛的全球債權人聯盟。

“一帶一路”倡議的推進應精心挑選受援國，選擇對外資友善，并有意愿改革開放的東道國，作為有效利用外資促進經濟快速發展的典型來培育，并通過由此產生的良好示范效應，以點帶面擴大成果。多元債權人聯盟的實質，就是大幅度提高借款國違約的長期綜合成本。要使借款國認識到，違約就是與全球投資者為敵；而努力推進內部制度變革，有效利用外資，認真履行合約，則可獲得國際社會的支持，贏得本國經濟社會的快速發展。通過這種方式，有利于實現東道國國家風險的分散，使中國面臨的壓力或所承擔的風險能控制在可承受的范圍之內。

提升對外經濟戰略的執行力

開放度取決于內部管理能力。近年來，國有企業海外直接投資和并購快速擴張，但投資和經營的效益很不樂觀。這就需要加快國企的混合所有制改革，推進職業經理人制度；同時，消除產業的行政壟斷，放寬市場準入；此外，還要完善產權保護制度，形成市場有序競爭和優勝劣汰機制。通過上述措施，培育更多有效率的企業組織，以大幅度提高他們的國際競爭力。這是人民幣國際化的微觀基礎，也是“一帶一路”倡議落地實施的組織保證。

此外，我國還亟需提高對外投資現代服務供給。海外投資環境具有極大的復雜性和不確定性，各國法律制度、宗教文化、政治經濟條件各不相同，因此，在國家治理和涉外經濟戰略決策層面，需要強化智庫的獨立性、專業性和系統性，以便為宏觀決策者提供多視角的決策依據。在市場層面，需要加快國際投資咨詢服務業的發展，取消審批制度，強化會計、法律等各類社會中介機構的責任；在企業層面，需要破除長官意志，強化決策理性，推進決策咨詢專業服務的外包。