垃圾債的使命

周易然

中國金融體系的最大軟肋——債券市場，即將迎來一場變革，而這場變革的急先鋒，有著一個難聽的俗名——垃圾債。

垃圾債正式的名稱叫“高收益債”，指的是評級低于投資級的債券，由于違約風險高，它們通常支付較高的收益。

據知情人士透露，證監會已于近日召開了高收益債券座談會，多家證券公司參會，高收益債相關辦法有望在近期頒布，并且最快本月落地實施。

證監會主席郭樹清2011年12月兩次公開講話都表示要鼓勵發展高收益債，作為固定收益類金融產品的創新之一。而高收益債相關辦法出臺在望，可以視作地方債、機構債、市政債，乃至國債期貨、資產證券化等衍生產品這一系列創新的投石問路之舉。

有分析人士指出，高收益債的推出，將徹底改變中國債券市場低風險甚至零風險的舊貌，“閉眼買債”將成為歷史；近期頻發的信用風險事件說明，中國債券市場的動蕩性和風險性將日益成為常態，高收益債的開閘，可能將許多實際上的“垃圾債”打回原形，債券投資者亟須樹立風險意識。

備案即可發行

“這場高收益債券座談會由上海證券交易所總經理助理夏建亭主持，由證監會債券辦公室主任霍達就高收益債券做了說明。”鵬元資信評估有限公司副總裁、中國證券業協會證券資信評級專業委員會委員周沅帆表示。

周沅帆指出：“據了解，高收益債相關辦法已經擬訂完畢，只等近期上會頒布。管理實行備案制，項目由主承銷商向交易所備案即可；期限不限，甚至1年之內也可，最快2月份可能會實施。”

據透露，與會代表希望高收益債券同原有的債券無縫對接，定位為利率高于普通債券的私募債，發行主體的范圍可以非上市的中小企業為主，但又不限于此。

某大型券商固定收益部人士亦證實：“證監會的確開過會了，我們是參會機構之一。高收益債是證券公司的一個機遇，值得期待。周沅帆說：“證監會債券辦公室前期對此已做了大量的研究工作，近期還對浙江省中小企業進行了調研，并分別召集承銷商和機構投資者進行座談征詢意見。”

上交所積極推動

高收益債最積極的推動者之一是上海證券交易所（下稱“上交所”）。

“這個事主要由證監會和上海證券交易所推動，”某評級機構負責人對媒體透露，“而高收益債前期也將限于交易所市場流通。”

中誠信資訊副總裁郇公弟解釋稱，目前國內債券市場人為分割成兩塊，一是銀行間市場，二是交易所市場。交易所債市交易額目前僅占債券市場的5%，而債券市場存量有21萬億元。“目前兩個市場人為割裂，是當下債市的瓶頸，發行高收益債，將有利于促進交易所市場提高規模。”

實際上，為推動高收益債的誕生，上交所一直在做相關鋪墊。去年12月24日，上交所發布《上海證券交易所債券市場投資者適當性管理暫行辦法》，該辦法將投資者分為專業投資者和普通投資者兩大類，專業投資者參與債券交易的范圍較廣泛，尤其是可以參與高風險等級的債券交易品種，而普通投資者僅能參與風險較低的品種。

近年來，交易所債市主打公司債，取得了較大進步，去年公司債發行量更是翻番，但由于相關法規對債券發行量不得超過發行人凈資產40%的限制，許多優質企業發債規模已接近上限，交易所進一步發展公司債市場潛在資源嚴重受限。此時推出高收益債，無疑將為上交所債市打開新空間。

垃圾債前世今生

高收益債在金融行業俗稱“垃圾債”，是提示其具有同高收益相應的高違約風險，并不是說這些債券是沒有價值的“垃圾”；事實上，垃圾債是國際金融市場具有獨特作用的一個有機組成部分。

美國市場是垃圾債的主要市場，英國市場和歐洲市場近年來有所發展。在國際市場上，垃圾債通常由信用等級較低或盈利記錄較差的公司發行。

其發行主體通常又有兩種，一種是曾經享有投資級評級的公司，由于盈利能力等資質下降，其債券淪為垃圾級，這種垃圾債俗稱“墮落天使”。

另一種是處于創業期的公司，其評級尚未反映其未來的發展潛力。

20世紀80年代，以“垃圾債之王”米爾肯（MichaelMilken）為代表的一批投資家，利用垃圾債調動天量市場資金，對盈利能力未得到充分發揮的大企業進行并購重組和大刀闊斧的改革，再以所獲利潤支付債券利息。這批令企業高管們聞之色變的“門口的野蠻人”，就是利用了垃圾債這個利器，將金融活動“創造性破壞”的力量發揮到極致。

后來，隨著對“惡意收購”行為限制力度大大加強，垃圾債也漸漸失去了金融“血滴子”的作用。目前，在國際市場上，垃圾債主要用于中小企業融資，而投資者則會配置一些垃圾債，以豐富資產組合。

據估計，2011年全球垃圾債發行規模接近5000億美元，成為自2008年金融危機爆發以來成長最快的市場之一。

激活中國債市

東海證券研究所所長段亞林認為，從歐美的情況來看，高收益債券經受了歷史的考驗，市場規模日益壯大，這說明高收益債券滿足了實體經濟的需求；絕不能簡單地將其視為投機工具。

那么引入高收益債，對中國資本市場具有什么樣的意義呢？

對投資者而言，高收益債將改變中國債券市場品種單一化的格局。正如一位市場人士所言，“地方政府債、公司債的品種目前真是少之又少，金融產品的匱乏確實已經到了非常嚴峻的程度。”

“信貸大擴張實質上從底層造就了垃圾債的基礎，逐步有了可交易的低評級債券作為標的物。如果管理層再適時推出CDS（信用風險違約掉期），放行投資垃圾債的理財產品，比如從專戶做起，債市會有超越2007年股市那樣的遠景。”一位基金公司人士表示，“一旦局面打開，整個債市就徹底被激活了。”

“適度投機有利于市場發展。”周沅帆評論稱，“高收益債對評級機構是最大的機會和挑戰，真正考驗評級機構的水平和實力。”

他認為，對券商來說，高收益債一方面可開拓原先由信托公司主導的信托計劃市場，另一方面可擴大資產管理業務投資品種，增強券商財富管理能力。

他建議，給投資者松綁，降低投資門檻，培育更多的合格投資者，包括高凈值個人客戶。此外，應當注重信息披露和風險揭示，倡導“買者自負”；并且需要安排一定的流通轉讓渠道。

也有觀點提醒稱，發展債券新品種，仍繞不開債市的互通互聯和統一監管問題。目前債市多頭監管的格局亟待改善，仍需頂層設計，切實推進改革。